Платформи смарт-контрактів є основною інфраструктурою для децентралізованих додатків та блокчейн-фінансів. Таким чином, вони є ядром бачення публічних блокчейнів, які надають нову архітектуру для фінансових ринків та цифрового бізнесу.
Grayscale Research вважає, що прийняття додатків на основі смарт-контрактів прискориться протягом наступних 1-2 років, частково через зміни в регулюванні США та законодавство, яке незабаром буде прийнято. Ethereum є найбільшою платформою смарт-контрактів, базуючись на (i) ринковій капіталізації, (ii) масштабі її екосистеми додатків та спільноти розробників, а також (iii) вартості її активів в ланцюгу. Однак нещодавно вона відставала за витратами та іншими показниками активів в ланцюгу від деяких конкурентів, включаючи Solana.
Ми вважаємо, що диференційовані характеристики Ethereum (включаючи акцент на децентралізації, безпеці та нейтральності культури) допоможуть йому продовжувати займати значну частку на ринку серед користувачів, розробників та комісій за транзакції. Навіть якщо деякі нові блокчейни отримають прийняття та займатимуть частку на ринку. Тому ETH слід розглядати як важливу складову різноманітного портфеля інвестицій у криптовалюту.
Перспективи витрат на платформи смарт-контрактів є дуже невизначеними, частково через те, що ми не знаємо, скільки цінового контролю можуть зберегти такі платформи, як Ethereum, у довгостроковій перспективі. Однак Grayscale Research у цьому звіті продемонстрував, як Ethereum може збільшити загальний дохід від зборів до понад 20 мільярдів доларів, реалізуючи свою стратегію розширення та підтримуючи ціноутворення (річний дохід від зборів за останні шість місяців становив 1,7 мільярда доларів).
Ефіріум, як і Linux, Python та деякі інші приклади, може бути розглянутий як один з найважливіших проектів з відкритим вихідним кодом в історії. Незважаючи на те, що він був заснований менше ніж 10 років тому, сьогодні мережа Ефіріум складається з понад 11 000 вузлів, обробляючи від 35 до 40 мільйонів транзакцій щомісяця, забезпечуючи приблизно 46 мільярдів доларів вартості та отримуючи підтримку від понад 2100 штатних розробників. Ширша екосистема Ефіріум складається з взаємопов'язаних блокчейнів, які наразі обробляють приблизно 400 мільйонів транзакцій щомісяця.
Хоча токен ETH в мережі Ethereum займає своє місце в криптоіндустрії і минулого року був запущений продукт, що торгується на біржі (ETP), його ринкова капіталізація значно відстає від біткоїна (BTC). Насправді, співвідношення цін ETH/BTC повернулося до рівня середини 2020 року (малюнок 1). За ринковою капіталізацією з кінця 2022 року ринкова капіталізація ефіру зросла приблизно на 90 мільярдів доларів, тоді як ринкова капіталізація біткоїна збільшилася приблизно на 1,35 трильйона доларів (тобто майже в 15 разів більше). Недавні результати ефіру також відстають від деяких інших токенів платформ смарт-контрактів, включаючи Solana та Sui.
Рисунок 1: Показники Ethereum відстають від Bitcoin більше ніж на два роки.
Тривала низька активність спонукала деяких спостерігачів почати сумніватися у перспективах діяльності мережі Ethereum та вартості ETH. Незважаючи на те, що майбутнє кожного криптоактиву залишається невизначеним, ми все ж вважаємо, що ETH має розглядатися як невід'ємна частина диверсифікованого портфеля криптовалют.
Ефіріум і біткоїн не можна порівнювати напряму. Мережа біткоїна є системою валют, тоді як актив біткоїна в основному використовується як засіб обміну та сховище вартості. З цих причин він є частиною Grayscale Currencies Crypto Sector. Відносно сильні цінові повернення біткоїна відображають попит інвесторів на його рідкісність та властивості цифрової валюти, що не підлягає цензурі.
На противагу цьому, Ethereum є платформою додатків, і ETH надає корисність користувачам цих програм. Ethereum і Solana, Stacks, Sui та багато інших мереж є частиною криптосектору Grayscale Currency. Незважаючи на перспективність технології смарт-контрактів, ми ще не побачили масового впровадження децентралізованих додатків на основі смарт-контрактів. Є багато ранніх історій успіху, включаючи зростання транзакцій зі стейблкоїнами, але поточний рівень впровадження дуже низький у порівнянні з баченням платформи смарт-контрактів, яка має на меті залучити більшу частину традиційного фінансового ланцюжка до ланцюга.
**Grayscale Research вважає, що впровадження додатків на основі смарт-контрактів прискориться в найближчі 1-2 рокиЧастково це пов'язано зі змінами в законодавстві та майбутнім законодавством у Сполучених Штатах. Адміністрація Трампа внесла зміни у федеральну криптополітику, які повинні дозволити індустрії інвестувати та процвітати в штаті США. Окремо двопартійні сенатори представили Закон про національні інновації (GENIUS) для керівництва та створення стейблкоїнів США. Спираючись на зусилля попереднього Конгресу, законопроєкт має на меті забезпечити всеосяжну нормативно-правову базу для випуску платіжних стейблкоїнів. Підвищення регуляторної прозорості має допомогти збільшити інвестиції та впровадження додатків на основі блокчейну, що призведе до підвищення активності в мережі, такої як транзакції та комісії, і, зрештою, до накопичення вартості токенів для платформ смарт-контрактів.
Після початкового лідерства Ethereum тепер стикається з жорсткою конкуренцією з боку інших платформ смарт-контрактів, і йому потрібно буде виконати свої амбітні плани розвитку, щоб досягти успіху. Але Ethereum також має відмінні риси, які, як ми очікуємо, будуть особливо цінними для фінансових сценаріїв використання, включаючи великі ончейн-пули капіталу та вибір дизайну, який підкреслює децентралізацію та нейтральність. У результаті ми очікуємо, що Ethereum займе значну частку майбутньої ончейн-активності, що, у свою чергу, підштовхне вартість до ETH. **
Все - це комп'ютер
Ethereum – це перша велика платформа смарт-контрактів блокчейн. Так само, як і Bitcoin, блокчейн Ethereum можна використовувати для надсилання та отримання транзакцій. Однак з додаванням смарт-контрактів Ethereum також може запускати децентралізовані програми. Ці програми можуть бути будь-якими: від децентралізованих кредитних платформ до рішень для ідентифікації та відеоігорОскільки Ethereum виступає в якості інфраструктури для додатків, його можна розглядати як комп'ютер на основі програмного забезпечення, який іноді називають «світовим комп'ютером». ”
Сьогодні Ethereum розміщує тисячі додатків і є найбільшим активом у криптопросторі, платформою смарт-контрактів за ринковою капіталізацією. Ethereum має більше ончейн-активів (таких як стейблкоїни та токенізовані активи), ніж інші провідні блокчейни смарт-контрактів, але останнім часом відстає від деяких інших блокчейнів з точки зору ончейн-активності (рис. 2). Solana є другою за величиною мережею за ринковою капіталізацією, з більшим обсягом активності з точки зору активних адрес, транзакцій і комісій за останні 30 днів, але її ринкова капіталізація обмежена лише 30% від ринкової капіталізації Ethereum.
Рисунок 2: Ефіріум є найбільшою за ринковою капіталізацією платформою смарт-контрактів
Інвестиційна тема платформи смарт-контрактів полягає в тому, що новий додаток принесе більше користувачів, більше транзакцій і, зрештою, більше комісій базовому протоколу. **За нашими оцінками, обсяг транзакцій платформи смарт-контрактів зріс приблизно з 20 транзакцій в секунду п'ять років тому (TPS) до приблизно 1200 транзакцій сьогодні, що означає річний темп зростання близько 130% (рис. 3). Для порівняння, мережа Visa обробила приблизно 7 400 TPS за 12 місяців, що закінчилися 30 вересня 2024 року. Якщо частка блокчейнів смарт-контрактів у просторі цифрових платежів зможе продовжувати зростати, і якщо він зможе встановити конкурентні бар'єри та зберегти цінову владу, то це призведе до збільшення комісійного доходу і, можливо, до зростання ціни токена.
Рисунок 3: Блокчейн смарт-контрактів обробляє приблизно 1,200 транзакцій за секунду
Згідно з індексом криптовалютної галузі FTSE/Grayscale для платформ смарт-контрактів (, ефективність ETH в цілому відповідає аналогічним продуктам. Ця частина ринку наразі включає 70 токенів, загальна капіталізація становить 428 мільярдів доларів. З початку 2024 року індекс платформ смарт-контрактів знизився на 22%, тоді як ціна ETH знизилася на 18%. У порівнянні, ціна Solana зросла на 18%, а ціна біткоїна зросла на 90%.
Рисунок 4: Результати Ethereum в цілому відповідають його токенам на тому ж ринку
Ethereum отримує дохід, монетизуючи мережеву активність за допомогою комісій за транзакції, відомих як «плата за газ», тобто комісії, необхідні для виконання транзакцій або взаємодії зі смарт-контрактами. На відміну від Solana та багатьох інших блокчейнів, активність в екосистемі Ethereum відбувається як в основній мережі Ethereum L1, так і в мережі L2. Саме так Ethereum має намір масштабуватися на мільйони користувачів, оскільки сам L1 не може достатньо масштабуватися без шкоди для децентралізації. При гармонійній роботі ця ієрархічна структура повинна надати користувачам можливість високопродуктивних і недорогих транзакцій L2, зберігаючи при цьому безпеку і децентралізацію L1. Однак міграція активності на L2 впливає на рівень розподілу витрат у мережі, про що ми розповімо нижче.
Газові витрати мереж L1 і L2 Ethereum структурно відрізняються, відображаючи їх різну роль у стратегій розширення протоколу. Модель витрат L1 Ethereum складається з трьох різних компонентів:
Одиниця газу: фіксована вартість деяких операцій (наприклад, переказ ETH потребує 21 000 газу).
Основна плата: сума платежу за всі транзакції оцінюється в gwei за одиницю gas (1 gwei дорівнює одній мільярдній частині ETH). Основна плата коригується алгоритмічно залежно від попиту на одиницю gas.
Пріоритетні збори ("чайові"): необов'язкові збори, які використовуються для пріоритетного виконання угод.
Наприклад, переказ 1 ETH (потребує 21 000 gas), базовий збір становить 10 gwei, чайові – 2 gwei, отже:
=21 000*)10+2(=252 000 gwei або 0,000252 ETH
Комісії за транзакції накопичують вартість для держателів токенів за допомогою механізму, схожого на дивіденди та викуп на фондовому ринку. Пріоритетні комісії виплачуються валідаторам як частина винагороди за стейкінг, подібно до дивідендів. Базові комісії знищуються для зменшення постачання ETH, винагороджуючи всіх держателів токенів, подібно до викупу. (Графік 5)
Графік 5: Витрати розподіляються між тримачами токенів через винагороди за стейкінг та знищення
Мережі L2, такі як Arbitrum One і Base, також стягують комісію за транзакції. Оскільки вони покладаються на мережу Ethereum L1 для остаточних розрахунків і безпеки, L2 може стягувати набагато нижчу комісію за транзакції та обробляти більше транзакцій за секунду. Однак L2 перераховує частину комісії L1 як плату за виставлення рахунків та послуги безпеки. У минулому році Ethereum пройшов хардфорк (оновлення мережі) під назвою Dencun, який був розроблений, щоб допомогти масштабувати екосистему L2. Оновлення Dencun вводить транзакції BLOB, які є недорогим способом для L2 публікувати дані в L1. Успішне оновлення значно збільшило кількість користувачів і транзакцій на L2 (Графік 6)).
Рис. 6: Значне зростання активності на Ethereum L2
Проте впровадження blob-транзакцій також вплинуло на рівень і розподіл комісій у всій мережі. Найголовніше, blob-транзакції зменшили комісії, які L2 сплачує L1 (графік 7). Це призвело до того, що деякі спостерігачі вважають L2 «паразитом» Ethereum, оскільки в короткостроковій перспективі успіх L2 досягається за рахунок L1. Проте, якщо L2 виграє від перебування в екосистемі Ethereum (такої як забезпечення безпеки та інші мережеві ефекти), тоді в довгостроковій перспективі величезна екосистема L2 зрештою принесе більше цінності мережі Ethereum та ETH.
Рисунок 7: Витрати на платіж L2 Ethereum тепер менші для L1
Майбутні оновлення продовжать розширювати L1 і L2. Оновлення Pectra, заплановане на квітень 2025 року, поєднує в собі вдосконалення Prague (рівень виконання) та Electra (рівень консенсусу). З точки зору конкретно масштабування, EIP-7691 оптимізує сховище BLOB-об'єктів з метою 6 blob-об'єктів на блок, подвоюючи ємність Dencun. У майбутньому потенціал масштабування Ethereum може значно зрости з реалізацією повної концепції Danksharding (графік 8)Це оновлення передбачає збільшення кількості блобів на блок і розміру кожної блоби, що значно збільшує ліміт TPS. На малюнку 8 показано, що Pectra і Full Danksharding можуть вплинути на пропускну здатність транзакцій Ethereum L2s.
Малюнок 8: Майбутнє оновлення Ethereum значно збільшить ємність L2
Перспективи вартості платформи смарт-контрактів є високими невизначеностями, частково через те, що ця технологія знаходиться на ранній стадії, і ми не знаємо, скільки цінового контролю зможуть зберегти такі платформи, як Ethereum, з часом. Платформи смарт-контрактів конкурують між собою, а також з централізованими системами. Щоб зберегти ціновий контроль в довгостроковій перспективі, їм потрібно надавати диференційовані функції, щоб запобігти переходу користувачів на дешевші (централізовані або децентралізовані) альтернативи. Незважаючи на те, що блокчейн Ethereum повільніший і дорожчий, ніж багато конкурентів, Grayscale Research вважає, що його унікальні переваги (включаючи високоякісні активи на ланцюгу та увагу до децентралізації та безпеки) допоможуть у прийнятті і мережевих ефектах, і зрештою нададуть Ethereum певний рівень цінового контролю з часом.
Рисунок 9 демонструє, як Ethereum може збільшити витрати, підвищуючи ємність та зберігаючи контроль над цінами. Припустимо, що середня комісія за транзакцію на L1 складає 5.00 доларів, згадуючи, що в 2019 році середня комісія за транзакцію становила 6.30 доларів. У довгостроковій перспективі Layer 1, ймовірно, буде використовуватися переважно для високовартісних транзакцій та транзакцій, що потребують високої безпеки. Для L2 ми припускаємо, що середня комісія за транзакцію становитиме 0.05 доларів, що також відповідає останньому досвіду. Додатково ми припускаємо, що Ethereum L1 обробляє 100 TPS, а Ethereum L2 обробляє загалом 25,000 TPS. Це прогнозовані TPS, які в рамках дорожньої карти розширення Ethereum можуть бути досягнуті протягом наступних 3-5 років, за умови значного зростання загального попиту на програми, що базуються на смарт-контрактах.
Виходячи з цих припущень, дохід рівня 1 Ethereum зросте до понад 20 мільярдів доларів США порівняно з приблизно 1,7 мільярда доларів річного доходу за останні шість місяців (Додаток 9). Хоча перспективи комісій дуже невизначені, технічно Ethereum зможе значно збільшити дохід від комісій, якщо виконає свою стратегію масштабування та збереже певну цінову владу. Щоб відстежувати прогрес, інвестори повинні розглянути можливість відстеження фундаментальних змінних у цій спрощеній моделі, тобто комісії за середню ставку виконання L1 і L2 TPS та середню комісію за рівень виконання L1 і L2. **
Рис. 9: Доходи від комісій Ethereum можуть зростати з підвищенням масштабованості та цінової спроможності.
У попередньому раунді бичачого ринку криптовалют біткойн та ефір спочатку синхронно зростали в ціні. Потім у 2021 році ціна ефіру зросла швидше, в результаті чого з початку 2019 року до листопада 2021 року, під час ринкового піку, його дохідність була приблизно вдвічі вищою за біткойн (малюнок 10). Деякі інвестори в криптовалюти могли бути готові до подібних моделей у поточному циклі — з розвитком циклу ефір явно перевершував біткойн — але нещодавня слабкість ETH розчарувала їх.
Рисунок 10: під час попереднього криптовалютного циклу ефір зрештою обійшов біткойн.
Grayscale Research вважає, що поганий показник ETH є здоровим сигналом, що вказує на те, що ринок криптовалют зосереджується на основах. У нашій аналітичній рамці, крипторинок в основному розрізняє платформи смарт-контрактів за витратами , хоча витрати на різних блокчейнах перетворюються на вартість токенів не зовсім однаково, вони зазвичай передаються тримачам токенів, витрати можна вважати найбільш безпосереднім і порівняльним показником активності блокчейну.
У сфері криптовалют на платформі смарт-контрактів комісії та ринкова капіталізація Ethereum та Solana відносно високі (таблиця 11). З кінця 2023 року Solana отримала дохід від комісій та ринкову частку на платформі смарт-контрактів, тоді як Ethereum втратив дохід від комісій та ринкову капіталізацію. Іншими словами, через зміни в основних показниках ринок адекватно переоцінює відносну цінність Ethereum та Solana. У простій схемі, показаній на малюнку 11, Solana рухається вгору та вправо, сьогодні вона виглядає приблизно справедливою (вона "зростає до своєї оцінки"). На відміну від цього, Ethereum рухається вниз та вліво, сьогоднішня оцінка може бути вищою за її дохід від комісій.
Рисунок 11: Через слабке зростання витрат, ефективність Ethereum поступається Solana.
Ці незначні відмінності в конкурентних позиціях є важливими, але не такі важливі, як потенційне зростання всієї категорії. Всі платформи смарт-контрактів перебувають на ранній стадії впровадження. Наприклад, у Ethereum наразі лише близько 7 мільйонів активних користувачів на місяць, тоді як материнська компанія Facebook Meta Platforms повідомила, що в грудні 2024 року її «щоденна активність користувачів» становитиме 3,35 мільярда. З підвищенням рівня впровадження платформи смарт-контрактів очікується, що вони отримають вигоду від компаунду мережевих ефектів, підвищення участі не лише сприятиме зростанню обсягу угод і доходів від зборів, але й прискорить активність розробників, глибину ліквідності та взаємодію між екосистемами. Цей цикл впровадження та корисності може розширити цінність усієї екосистеми.
Мережі, які можуть отримати найбільше комісій за транзакції з часом, ймовірно, будуть переможцями, і їх рідні токени матимуть вигідні структурні умови попиту та пропозиції (наприклад, через обмежене зростання пропозиції та структурний попит як заставних активів або платіжних засобів). Solana, Sui та деякі інші платформи смарт-контрактів відрізнятимуться від конкурентів завдяки високій пропускній спроможності, низьким комісіям за транзакції та загально привабливому користувацькому досвіду.
Ethereum виділяється завдяки великій та різноманітній екосистемі додатків і розробників, значній кількості капіталу на ланцюгу та пріоритетному ставленню до децентралізації, безпеки та нейтральності. Ми очікуємо, що ці функції продовжать приваблювати велику кількість користувачів до екосистеми Ethereum, і в майбутньому Ethereum займе значну частку економічної активності на блокчейні платформи смарт-контрактів.
Контент має виключно довідковий характер і не є запрошенням до участі або пропозицією. Інвестиційні, податкові чи юридичні консультації не надаються. Перегляньте Відмову від відповідальності , щоб дізнатися більше про ризики.
Grayscale: переоцінка Ethereum
Джерело: Grayscale Research; переклад: AIMan@Золота економіка
Основні моменти:
Ефіріум, як і Linux, Python та деякі інші приклади, може бути розглянутий як один з найважливіших проектів з відкритим вихідним кодом в історії. Незважаючи на те, що він був заснований менше ніж 10 років тому, сьогодні мережа Ефіріум складається з понад 11 000 вузлів, обробляючи від 35 до 40 мільйонів транзакцій щомісяця, забезпечуючи приблизно 46 мільярдів доларів вартості та отримуючи підтримку від понад 2100 штатних розробників. Ширша екосистема Ефіріум складається з взаємопов'язаних блокчейнів, які наразі обробляють приблизно 400 мільйонів транзакцій щомісяця.
Хоча токен ETH в мережі Ethereum займає своє місце в криптоіндустрії і минулого року був запущений продукт, що торгується на біржі (ETP), його ринкова капіталізація значно відстає від біткоїна (BTC). Насправді, співвідношення цін ETH/BTC повернулося до рівня середини 2020 року (малюнок 1). За ринковою капіталізацією з кінця 2022 року ринкова капіталізація ефіру зросла приблизно на 90 мільярдів доларів, тоді як ринкова капіталізація біткоїна збільшилася приблизно на 1,35 трильйона доларів (тобто майже в 15 разів більше). Недавні результати ефіру також відстають від деяких інших токенів платформ смарт-контрактів, включаючи Solana та Sui.
Рисунок 1: Показники Ethereum відстають від Bitcoin більше ніж на два роки.
! BSctGyVDD1arYuSDBnUpRbICnv6YFzNMfQiBk1fd.png
Тривала низька активність спонукала деяких спостерігачів почати сумніватися у перспективах діяльності мережі Ethereum та вартості ETH. Незважаючи на те, що майбутнє кожного криптоактиву залишається невизначеним, ми все ж вважаємо, що ETH має розглядатися як невід'ємна частина диверсифікованого портфеля криптовалют.
Ефіріум і біткоїн не можна порівнювати напряму. Мережа біткоїна є системою валют, тоді як актив біткоїна в основному використовується як засіб обміну та сховище вартості. З цих причин він є частиною Grayscale Currencies Crypto Sector. Відносно сильні цінові повернення біткоїна відображають попит інвесторів на його рідкісність та властивості цифрової валюти, що не підлягає цензурі.
На противагу цьому, Ethereum є платформою додатків, і ETH надає корисність користувачам цих програм. Ethereum і Solana, Stacks, Sui та багато інших мереж є частиною криптосектору Grayscale Currency. Незважаючи на перспективність технології смарт-контрактів, ми ще не побачили масового впровадження децентралізованих додатків на основі смарт-контрактів. Є багато ранніх історій успіху, включаючи зростання транзакцій зі стейблкоїнами, але поточний рівень впровадження дуже низький у порівнянні з баченням платформи смарт-контрактів, яка має на меті залучити більшу частину традиційного фінансового ланцюжка до ланцюга.
**Grayscale Research вважає, що впровадження додатків на основі смарт-контрактів прискориться в найближчі 1-2 рокиЧастково це пов'язано зі змінами в законодавстві та майбутнім законодавством у Сполучених Штатах. Адміністрація Трампа внесла зміни у федеральну криптополітику, які повинні дозволити індустрії інвестувати та процвітати в штаті США. Окремо двопартійні сенатори представили Закон про національні інновації (GENIUS) для керівництва та створення стейблкоїнів США. Спираючись на зусилля попереднього Конгресу, законопроєкт має на меті забезпечити всеосяжну нормативно-правову базу для випуску платіжних стейблкоїнів. Підвищення регуляторної прозорості має допомогти збільшити інвестиції та впровадження додатків на основі блокчейну, що призведе до підвищення активності в мережі, такої як транзакції та комісії, і, зрештою, до накопичення вартості токенів для платформ смарт-контрактів.
Після початкового лідерства Ethereum тепер стикається з жорсткою конкуренцією з боку інших платформ смарт-контрактів, і йому потрібно буде виконати свої амбітні плани розвитку, щоб досягти успіху. Але Ethereum також має відмінні риси, які, як ми очікуємо, будуть особливо цінними для фінансових сценаріїв використання, включаючи великі ончейн-пули капіталу та вибір дизайну, який підкреслює децентралізацію та нейтральність. У результаті ми очікуємо, що Ethereum займе значну частку майбутньої ончейн-активності, що, у свою чергу, підштовхне вартість до ETH. **
Все - це комп'ютер
Ethereum – це перша велика платформа смарт-контрактів блокчейн. Так само, як і Bitcoin, блокчейн Ethereum можна використовувати для надсилання та отримання транзакцій. Однак з додаванням смарт-контрактів Ethereum також може запускати децентралізовані програми. Ці програми можуть бути будь-якими: від децентралізованих кредитних платформ до рішень для ідентифікації та відеоігорОскільки Ethereum виступає в якості інфраструктури для додатків, його можна розглядати як комп'ютер на основі програмного забезпечення, який іноді називають «світовим комп'ютером». ”
Сьогодні Ethereum розміщує тисячі додатків і є найбільшим активом у криптопросторі, платформою смарт-контрактів за ринковою капіталізацією. Ethereum має більше ончейн-активів (таких як стейблкоїни та токенізовані активи), ніж інші провідні блокчейни смарт-контрактів, але останнім часом відстає від деяких інших блокчейнів з точки зору ончейн-активності (рис. 2). Solana є другою за величиною мережею за ринковою капіталізацією, з більшим обсягом активності з точки зору активних адрес, транзакцій і комісій за останні 30 днів, але її ринкова капіталізація обмежена лише 30% від ринкової капіталізації Ethereum.
Рисунок 2: Ефіріум є найбільшою за ринковою капіталізацією платформою смарт-контрактів
! 3B5UaT9ZidRnQT6V0pJodNPsnWSvegUA0Is68roI.png
Інвестиційна тема платформи смарт-контрактів полягає в тому, що новий додаток принесе більше користувачів, більше транзакцій і, зрештою, більше комісій базовому протоколу. **За нашими оцінками, обсяг транзакцій платформи смарт-контрактів зріс приблизно з 20 транзакцій в секунду п'ять років тому (TPS) до приблизно 1200 транзакцій сьогодні, що означає річний темп зростання близько 130% (рис. 3). Для порівняння, мережа Visa обробила приблизно 7 400 TPS за 12 місяців, що закінчилися 30 вересня 2024 року. Якщо частка блокчейнів смарт-контрактів у просторі цифрових платежів зможе продовжувати зростати, і якщо він зможе встановити конкурентні бар'єри та зберегти цінову владу, то це призведе до збільшення комісійного доходу і, можливо, до зростання ціни токена.
Рисунок 3: Блокчейн смарт-контрактів обробляє приблизно 1,200 транзакцій за секунду
! txvE5B2ygv0TgIbGIAKjK2Vn7jUQvkctEQZXkG4y.png
Згідно з індексом криптовалютної галузі FTSE/Grayscale для платформ смарт-контрактів (, ефективність ETH в цілому відповідає аналогічним продуктам. Ця частина ринку наразі включає 70 токенів, загальна капіталізація становить 428 мільярдів доларів. З початку 2024 року індекс платформ смарт-контрактів знизився на 22%, тоді як ціна ETH знизилася на 18%. У порівнянні, ціна Solana зросла на 18%, а ціна біткоїна зросла на 90%.
Рисунок 4: Результати Ethereum в цілому відповідають його токенам на тому ж ринку
! [qAJkWaZ3dsbbxwxlrC9QQBM8ydi2OKmw18KW5yf8.png])https://img.gateio.im/social/moments-43b2e7a64f1c139fc2d6ba5d66ade991 "7357928"(
Як заробити на Ethereum
Ethereum отримує дохід, монетизуючи мережеву активність за допомогою комісій за транзакції, відомих як «плата за газ», тобто комісії, необхідні для виконання транзакцій або взаємодії зі смарт-контрактами. На відміну від Solana та багатьох інших блокчейнів, активність в екосистемі Ethereum відбувається як в основній мережі Ethereum L1, так і в мережі L2. Саме так Ethereum має намір масштабуватися на мільйони користувачів, оскільки сам L1 не може достатньо масштабуватися без шкоди для децентралізації. При гармонійній роботі ця ієрархічна структура повинна надати користувачам можливість високопродуктивних і недорогих транзакцій L2, зберігаючи при цьому безпеку і децентралізацію L1. Однак міграція активності на L2 впливає на рівень розподілу витрат у мережі, про що ми розповімо нижче.
Газові витрати мереж L1 і L2 Ethereum структурно відрізняються, відображаючи їх різну роль у стратегій розширення протоколу. Модель витрат L1 Ethereum складається з трьох різних компонентів:
Одиниця газу: фіксована вартість деяких операцій (наприклад, переказ ETH потребує 21 000 газу).
Основна плата: сума платежу за всі транзакції оцінюється в gwei за одиницю gas (1 gwei дорівнює одній мільярдній частині ETH). Основна плата коригується алгоритмічно залежно від попиту на одиницю gas.
Пріоритетні збори ("чайові"): необов'язкові збори, які використовуються для пріоритетного виконання угод.
Наприклад, переказ 1 ETH (потребує 21 000 gas), базовий збір становить 10 gwei, чайові – 2 gwei, отже:
=21 000*)10+2(=252 000 gwei або 0,000252 ETH
Комісії за транзакції накопичують вартість для держателів токенів за допомогою механізму, схожого на дивіденди та викуп на фондовому ринку. Пріоритетні комісії виплачуються валідаторам як частина винагороди за стейкінг, подібно до дивідендів. Базові комісії знищуються для зменшення постачання ETH, винагороджуючи всіх держателів токенів, подібно до викупу. (Графік 5)
Графік 5: Витрати розподіляються між тримачами токенів через винагороди за стейкінг та знищення
! [5hYc1FKIH5oxuJXQR3OiNhMhiLrn5QzZY52ilUKi.png])https://img.gateio.im/social/moments-025ba470f20ed4072e5c320623326c4c "7357929"(
Мережі L2, такі як Arbitrum One і Base, також стягують комісію за транзакції. Оскільки вони покладаються на мережу Ethereum L1 для остаточних розрахунків і безпеки, L2 може стягувати набагато нижчу комісію за транзакції та обробляти більше транзакцій за секунду. Однак L2 перераховує частину комісії L1 як плату за виставлення рахунків та послуги безпеки. У минулому році Ethereum пройшов хардфорк (оновлення мережі) під назвою Dencun, який був розроблений, щоб допомогти масштабувати екосистему L2. Оновлення Dencun вводить транзакції BLOB, які є недорогим способом для L2 публікувати дані в L1. Успішне оновлення значно збільшило кількість користувачів і транзакцій на L2 (Графік 6)).
Рис. 6: Значне зростання активності на Ethereum L2
! [G7eD6Ay6hNvUym7yx16sab6ZpGNXn3lOLwZj8xqV.png])https://img.gateio.im/social/moments-ba1f1cbf5f670859e6cc822694fe993d "7357930"(
Проте впровадження blob-транзакцій також вплинуло на рівень і розподіл комісій у всій мережі. Найголовніше, blob-транзакції зменшили комісії, які L2 сплачує L1 (графік 7). Це призвело до того, що деякі спостерігачі вважають L2 «паразитом» Ethereum, оскільки в короткостроковій перспективі успіх L2 досягається за рахунок L1. Проте, якщо L2 виграє від перебування в екосистемі Ethereum (такої як забезпечення безпеки та інші мережеві ефекти), тоді в довгостроковій перспективі величезна екосистема L2 зрештою принесе більше цінності мережі Ethereum та ETH.
Рисунок 7: Витрати на платіж L2 Ethereum тепер менші для L1
! [nDVpqF0s5Nqtoo6bh9lhc0ThYikgBUmSmYj4gY4q.png])https://img.gateio.im/social/moments-50a5a25dffd81b9ffc2a8ef2c5985503 "7357931"(
Майбутні оновлення продовжать розширювати L1 і L2. Оновлення Pectra, заплановане на квітень 2025 року, поєднує в собі вдосконалення Prague (рівень виконання) та Electra (рівень консенсусу). З точки зору конкретно масштабування, EIP-7691 оптимізує сховище BLOB-об'єктів з метою 6 blob-об'єктів на блок, подвоюючи ємність Dencun. У майбутньому потенціал масштабування Ethereum може значно зрости з реалізацією повної концепції Danksharding (графік 8)Це оновлення передбачає збільшення кількості блобів на блок і розміру кожної блоби, що значно збільшує ліміт TPS. На малюнку 8 показано, що Pectra і Full Danksharding можуть вплинути на пропускну здатність транзакцій Ethereum L2s.
Малюнок 8: Майбутнє оновлення Ethereum значно збільшить ємність L2
! [L2AGOS7o6TCK7oKewvut46anUoP5bODSiJtdyrld.png])https://img.gateio.im/social/moments-7e03027adedba46ffcb548f0eeb02d77 "7357932"(
Перспективи доходів від ефіру
Перспективи вартості платформи смарт-контрактів є високими невизначеностями, частково через те, що ця технологія знаходиться на ранній стадії, і ми не знаємо, скільки цінового контролю зможуть зберегти такі платформи, як Ethereum, з часом. Платформи смарт-контрактів конкурують між собою, а також з централізованими системами. Щоб зберегти ціновий контроль в довгостроковій перспективі, їм потрібно надавати диференційовані функції, щоб запобігти переходу користувачів на дешевші (централізовані або децентралізовані) альтернативи. Незважаючи на те, що блокчейн Ethereum повільніший і дорожчий, ніж багато конкурентів, Grayscale Research вважає, що його унікальні переваги (включаючи високоякісні активи на ланцюгу та увагу до децентралізації та безпеки) допоможуть у прийнятті і мережевих ефектах, і зрештою нададуть Ethereum певний рівень цінового контролю з часом.
Рисунок 9 демонструє, як Ethereum може збільшити витрати, підвищуючи ємність та зберігаючи контроль над цінами. Припустимо, що середня комісія за транзакцію на L1 складає 5.00 доларів, згадуючи, що в 2019 році середня комісія за транзакцію становила 6.30 доларів. У довгостроковій перспективі Layer 1, ймовірно, буде використовуватися переважно для високовартісних транзакцій та транзакцій, що потребують високої безпеки. Для L2 ми припускаємо, що середня комісія за транзакцію становитиме 0.05 доларів, що також відповідає останньому досвіду. Додатково ми припускаємо, що Ethereum L1 обробляє 100 TPS, а Ethereum L2 обробляє загалом 25,000 TPS. Це прогнозовані TPS, які в рамках дорожньої карти розширення Ethereum можуть бути досягнуті протягом наступних 3-5 років, за умови значного зростання загального попиту на програми, що базуються на смарт-контрактах.
Виходячи з цих припущень, дохід рівня 1 Ethereum зросте до понад 20 мільярдів доларів США порівняно з приблизно 1,7 мільярда доларів річного доходу за останні шість місяців (Додаток 9). Хоча перспективи комісій дуже невизначені, технічно Ethereum зможе значно збільшити дохід від комісій, якщо виконає свою стратегію масштабування та збереже певну цінову владу. Щоб відстежувати прогрес, інвестори повинні розглянути можливість відстеження фундаментальних змінних у цій спрощеній моделі, тобто комісії за середню ставку виконання L1 і L2 TPS та середню комісію за рівень виконання L1 і L2. **
Рис. 9: Доходи від комісій Ethereum можуть зростати з підвищенням масштабованості та цінової спроможності.
! [TrQr4pfblChn6OfxWMGpJ27avGhZKMSGy9CLCNKX.png])https://img.gateio.im/social/moments-580fd3fd1e7734d13c5273e0c132e5b7 "7357933"(
Зробити великий торт
У попередньому раунді бичачого ринку криптовалют біткойн та ефір спочатку синхронно зростали в ціні. Потім у 2021 році ціна ефіру зросла швидше, в результаті чого з початку 2019 року до листопада 2021 року, під час ринкового піку, його дохідність була приблизно вдвічі вищою за біткойн (малюнок 10). Деякі інвестори в криптовалюти могли бути готові до подібних моделей у поточному циклі — з розвитком циклу ефір явно перевершував біткойн — але нещодавня слабкість ETH розчарувала їх.
Рисунок 10: під час попереднього криптовалютного циклу ефір зрештою обійшов біткойн.
! [no7Ie0yAfYEBUjdUuhg1IdgCnLOiukfOoT5IhGqB.png])https://img.gateio.im/social/moments-0565c57344f5b885691c351a97bfb873 "7357934"(
Grayscale Research вважає, що поганий показник ETH є здоровим сигналом, що вказує на те, що ринок криптовалют зосереджується на основах. У нашій аналітичній рамці, крипторинок в основному розрізняє платформи смарт-контрактів за витратами , хоча витрати на різних блокчейнах перетворюються на вартість токенів не зовсім однаково, вони зазвичай передаються тримачам токенів, витрати можна вважати найбільш безпосереднім і порівняльним показником активності блокчейну.
У сфері криптовалют на платформі смарт-контрактів комісії та ринкова капіталізація Ethereum та Solana відносно високі (таблиця 11). З кінця 2023 року Solana отримала дохід від комісій та ринкову частку на платформі смарт-контрактів, тоді як Ethereum втратив дохід від комісій та ринкову капіталізацію. Іншими словами, через зміни в основних показниках ринок адекватно переоцінює відносну цінність Ethereum та Solana. У простій схемі, показаній на малюнку 11, Solana рухається вгору та вправо, сьогодні вона виглядає приблизно справедливою (вона "зростає до своєї оцінки"). На відміну від цього, Ethereum рухається вниз та вліво, сьогоднішня оцінка може бути вищою за її дохід від комісій.
Рисунок 11: Через слабке зростання витрат, ефективність Ethereum поступається Solana.
! [FLWiwiMjQAUMqaZlejcsORg3AywQ4ZabFmV4uLYb.png])https://img.gateio.im/social/moments-aae3342858bfcbcf5a486d22e48f9797 "7357935"(
Ці незначні відмінності в конкурентних позиціях є важливими, але не такі важливі, як потенційне зростання всієї категорії. Всі платформи смарт-контрактів перебувають на ранній стадії впровадження. Наприклад, у Ethereum наразі лише близько 7 мільйонів активних користувачів на місяць, тоді як материнська компанія Facebook Meta Platforms повідомила, що в грудні 2024 року її «щоденна активність користувачів» становитиме 3,35 мільярда. З підвищенням рівня впровадження платформи смарт-контрактів очікується, що вони отримають вигоду від компаунду мережевих ефектів, підвищення участі не лише сприятиме зростанню обсягу угод і доходів від зборів, але й прискорить активність розробників, глибину ліквідності та взаємодію між екосистемами. Цей цикл впровадження та корисності може розширити цінність усієї екосистеми.
Мережі, які можуть отримати найбільше комісій за транзакції з часом, ймовірно, будуть переможцями, і їх рідні токени матимуть вигідні структурні умови попиту та пропозиції (наприклад, через обмежене зростання пропозиції та структурний попит як заставних активів або платіжних засобів). Solana, Sui та деякі інші платформи смарт-контрактів відрізнятимуться від конкурентів завдяки високій пропускній спроможності, низьким комісіям за транзакції та загально привабливому користувацькому досвіду.
Ethereum виділяється завдяки великій та різноманітній екосистемі додатків і розробників, значній кількості капіталу на ланцюгу та пріоритетному ставленню до децентралізації, безпеки та нейтральності. Ми очікуємо, що ці функції продовжать приваблювати велику кількість користувачів до екосистеми Ethereum, і в майбутньому Ethereum займе значну частку економічної активності на блокчейні платформи смарт-контрактів.