Зрозуміти з Hyperliquid: вертикальна інтеграція — це ядро конкуренції

Автор: Joel John Джерело: X, @Decentralisedco Переклад:善欧巴, 金色财经

Hyperliquid、USDAI、MetaMask、Maple та Centrifuge як через вертикальну інтеграцію накладають практичну цінність, формуючи конкурентну перевагу галузі.

Огляд загального доходу децентралізованого сектору у сумі 3,5 мільярда доларів, вже проявляється чіткий закономірний патерн галузі. Близько 40% доходу припадає на платформи деривативних торгів, з яких лише Hyperliquid приносить близько 902 мільйонів доларів доходу. Другий за величиною сектор — децентралізовані біржі, де провідний проект Uniswap отримує приблизно 927 мільйонів доларів комісійних. За ним іде сектор кредитування, де платформи, представлені MakerDAO, мають сумарний дохід близько 500 мільйонів доларів.

Ці провідні проекти мають спільну ключову характеристику: вони належать до капіталомістких секторів.

Ці сектори не можна швидко запровадити лише за допомогою короткострокової розробки коду — потрібна довгострокова співпраця капіталу та глибока взаємодія, а також готовність капіталістів нести потенційні ризики платформи. Деякі провідні протоколи базуються на складних мережах ресурсів пропозиційної сторони, поступово формуючи непереборні бар’єри для конкуренції. Наприклад, Jupiter має масштабну екосистемну інтеграційну систему, яку неможливо швидко скопіювати конкурентам.

Основна цінність блокчейну полягає у реалізації руху капіталу та перевірці, чи відповідає поведінка транзакцій встановленим правилам. Саме тому, лише платформи, що несуть капіталомісткий бізнес, можуть розкрити справжню цінність блокчейну. Вічні контракти дозволяють за один день багаторазово обертати великі суми капіталу та постійно отримувати прибуток; платформи кредитування отримують частку від доходів від масивних активів, стабільно заробляючи.

Наприклад, Aave за минулий рік отримав приблизно 920 мільйонів доларів доходу від активів, з яких близько 123 мільйонів доларів — чистий прибуток. Щоб довгостроково монополізувати ринок, такі платформи мають контролювати три ключові елементи:

1. Постачання ліквідності

2. Попит користувачів

3. Канали розповсюдження

Hyperliquid є унікальним орієнтиром у цій галузі. Хоча він витратив майже 100 мільйонів доларів на стимулювання розробників, більша частина доходу все ж надходить із офіційного нативного фронтенду. Платформа здатна не лише утримувати ключових високовартісних користувачів, а й постійно розширювати нові точки входу для користувачів, забезпечуючи двонапрямне зростання екосистеми.

Яка ж базова логіка цієї бізнес-моделі?

З поверхні видно, що Hyperliquid — це звичайний агрегатор пропозицій капіталу, але його внутрішня цінність набагато глибша.

У секторі Web3, розподіл трафіку — це сама по собі платна бар’єрна бізнес-модель. Провідні протоколи здатні накопичувати та закріплювати ключових користувачів. Порівняння доходів децентралізованих бірж і агрегаторів ордерів на блокчейні яскраво це підтверджує. Загальний дохід Hyperliquid становить близько 1,1 мільярда доларів, з яких лише 6% — це доходи від співпраці з розробниками. Наприклад, гаманці, що базуються на Ethereum, глибоко інтегровані у цю екосистему: минулого року вони заробили 184 мільйони доларів на комісіях за обміни токенів; гаманці Phantom на Solana — майже 180 мільйонів доларів. І це лише невелика частина їхньої величезної економіки.

Побудовані на одному провідному протоколі роздрібні продукти, що залежать від достатньої ліквідності та активної економічної діяльності, можуть довго функціонувати лише за умови здатності передавати цінність.

Вертикально інтегровані платформи, що мають глибокі запаси ліквідності, мають природну перевагу у залученні та утриманні користувачів. Переглядаючи галузь з нової перспективи, стає очевидним: капітал у криптовалютному ринку вже не є стандартним або однорідним товаром, а — ключовою потребою для функціонування екосистеми. Вертикальна інтеграція капіталу максимально підвищує бажання користувачів залишатися; у замкнутій екосистемі капітал безперервно циркулює, створюючи величезний обсяг ліквідності, що дозволяє ефективно повторно використовувати капітал і постійно генерувати цінність.

Капітал ніколи не був конкурентною перевагою, а лише додатковим результатом після впровадження вертикальної інтеграції; сама вертикальна інтеграція — це справжня ключова бар’єра, а капітал — її побічний продукт.

Один лише високий рівень заблокованих активів (TVL) не гарантує довгострокового успіху. Неактивний, низькоефективний капітал, що залишився без використання, при атаках хакерів може стати серйозною загрозою для платформи. Це також пояснює, чому сучасні протоколи зосереджуються на деталізованих сценаріях, створюючи диференційовані економічні можливості для формування конкурентних переваг.

1.$CHIP — за даними офіційних джерел: у цьому кварталі вже запущено кредитний обсяг близько 100 мільйонів доларів, а ще 1,5 мільярда доларів у процесі фінансування; високоризикові активи мають річну доходність близько 16%.

2.Maple Finance стабільно генерує 15–20% річної доходності у високоризикових фондах, що відповідає або перевищує 12,6% річної ставки по USDC у платформі Aave. Платформа об’єднує безліч високоякісних позичальників, що за допомогою достатньої ліквідності постійно створюють реальну економічну цінність.

3.Hyperliquid — це найкращий приклад ефективного повторного використання капіталу. За минулий рік його дохід склав 942 мільйони доларів, а середньодобовий обсяг заблокованих активів — близько 3,5 мільярдів доларів. Приблизно можна оцінити: кожен долар активів у платформі обертається 285 разів на рік, і кожен заблокований актив приносить 0,3 долара комісійного доходу. Для порівняння, у ринку кредитування Aave кожен долар заблокованих активів генерує лише 0,05 долара комісійних — різниця очевидна.

Звісно, порівняння Hyperliquid у секторі бірж із Aave у секторі кредитування має сценічні відмінності. Але у ринку криптовалют, де користувачі мають свободу вибору та слабку лояльність до бренду, капітал завжди спрямовується у найвигідніший та найефективніший сектор. Враховуючи потенційні ризики, такі як атаки хакерів, інвестори вимагають вищих доходів за високоризикові активи. На даний момент, платформи з вічними контрактами — єдині, що здатні активізувати нерухомий капітал і постійно генерувати комісійний дохід через високочастотне використання на блокчейні.

Вірус вертикальної інтеграції у криптоіндустрії

Все більше протоколів починають впроваджувати стратегію вертикальної інтеграції.

У сфері Web3 без системи вертикальної інтеграції, що знижує бар’єри для співпраці, капітальні постачальники ризикують стати замінними ресурсами. Лише шляхом глибокої інтеграції екосистеми та створення унікального замкнутого досвіду можна закріпити лояльність користувачів.

Ключовий бар’єр Maple — багаторічний досвід роботи з хедж-фондами та маркет-мейкерами; протокол реальних активів на позаблокчейні — Centrifuge — тісно пов’язаний з інституціями, і цього року він залучив майже 1 мільярд доларів у боргові угоди від компанії Janus Henderson. Такі проекти вже не зосереджені на розкиданні екосистемних фрагментів, а створюють цілісні продукти через повну ланцюгову вертикальну інтеграцію, формуючи міцний захисний мур, який важко швидко скопіювати. У часи, коли капітал і зв’язки стають ключовими бар’єрами, досвід управління ризиками Maple та здатність Centrifuge координувати довірчий капітал — це незамінні конкурентні переваги.

Компанії, що впроваджують вертикальну інтеграцію, часто передають частину бізнес-процесів стороннім виконавцям, оскільки самостійне управління економічно невигідне. Високий прибуток від токен-обмінів, кредитного підписання тощо — це високоризикові сегменти. Водночас, внутрішні послуги з управління активами або випуск реальних банківських карток мають обмежений прибуток.

Проте, коли компанія досягає експоненційного зростання, повний контроль над усією ланцюговою системою стає ключовим для довгострокової конкурентної переваги — це і є основна логіка галузевих злиттів і поглинань. Завершивши глибоку вертикальну інтеграцію, компанія перестає обмежуватися одним продуктом і створює цілісне замкнуте користувацьке середовище.

Наприклад, пропозиція Hyperliquid — HIP-4: користувачі зможуть безкоштовно вносити та знімати кошти через Native Markets, миттєво відкривати позиції у прогнозних ринках, а також використовувати свої активи як заставу для торгівлі вічними контрактами. Весь процес побудований на власному ризиковому движку, що забезпечує безшовну інтеграцію, і навіть у традиційних фінансових системах без участі професійних інвестиційних банків подібні операції важко реалізувати.

Реальні кейси з спільноти демонструють цінність вертикальної інтеграції: користувачі повідомляють, що раніше вважали процес переведення коштів з Hyperliquid на Interactive Brokers (IBKR) складним, але насправді він зайняв лише 10 хвилин для підключення та тестового переказу, і кошти надійшли того ж дня.

Офіційне повідомлення Native Markets: запуск безкоштовних послуг внесення та зняття коштів у Hyperliquid, що базуються на USDH для безшовної інтеграції. Hyperliquid орієнтований на самостійне управління, глибоку ліквідність, безкоштовні перекази, цілодобову стабільну торгівлю.

Від каналів внесення, систем управління ризиками, інтерфейсу торгівлі, базової ліквідності до випуску власних токенів — Hyperliquid контролює весь ланцюг. Щоб конкурувати з ним, нові конкуренти мають одночасно змагатися у шести ключових секторах, що дуже ускладнює завдання.

Для нових проектів, використання вже сформованої екосистеми для нішевого ринку набагато вигідніше, ніж починати з нуля на нових блокчейнах, таких як Monad. За даними, обсяг деривативних транзакцій у п’яти періодах на Monad становить лише 2,6 мільярда доларів.

Закриті екосистеми, що базуються на Hyperliquid, здатні постійно залучати розробників, розширювати партнерства та привертати увагу галузі, одночасно захищаючи інтереси власників токенів. Вже давно зрозуміло, що провідні біржі, такі як Coinbase, купують провідних гравців у деривативному секторі (Deribit), створюють власний депозитарій, випускають стабільні монети USDC у співпраці з Circle, будують інфраструктуру гаманців у понад сотні країн і розвивають власні блокчейни, прагнучи до повної вертикальної інтеграції.

Проте, ранні зусилля Coinbase у сегменті роздрібних користувачів були передчасними, оскільки звичайні користувачі не мають потреби у створенні контенту або децентралізованих соціальних мереж. Хоча їхня стратегія інтеграції вже реалізована, вона обмежена регуляторними бар’єрами, внутрішніми процесами та пріоритетами розвитку. Це ілюструє різницю між відкритою екосистемою та закритим «садом». Провідна біржа з капіталом понад 600 мільярдів доларів за ринковою капіталізацією не має мотивації активно підтримувати дрібних розробників.

На відміну від цього, Hyperliquid зосереджений на вдосконаленні високоякісного торгового досвіду та розвитку екосистеми, постійно підсилюючи цінність свого нативного токена, формуючи позитивний цикл цінності. У цій моделі токен платформи є ціннісним зв’язком і базовим носієм консенсусу, що підтримує функціонування екосистеми та її цінність. Це також допомагає розвіяти поширені міфи: різниця між протоколом із токенізацією та бізнес-структурою з токенами. Основна ідея протоколу — знизити бар’єри для сторонніх розробників, підвищуючи цінність токена через екосистему, наприклад, шляхом викупу та знищення токенів; тоді як централізовані гіганти, такі як Coinbase або Robinhood, мають сильний економічний потенціал, але не можуть повторити внутрішню автономію та спільне управління мережею Hyperliquid.

Механізм розподілу токенів Hyperliquid точно відбирає учасників екосистеми, а власники токенів глибоко інтегровані у інтереси платформи, активно сприяючи розвитку. Більше 99% доходів платформи спрямовується на викуп токенів на вторинному ринку. Це порівнянно з традиційними публічними компаніями, де весь прибуток спрямовується на викуп акцій співробітників. Такий підхід змінює логіку цінності галузі.

Якою б не була ідеологія галузі, економічна реальність визначає напрям розвитку: Solana орієнтована на незмінність даних, Ethereum — на цензуростійкість і відкритий код, але потоки капіталу та трафіку вже свідчать, що галузь іде до комерціалізації.

Співіснування у хаосі

Вершина вертикальної інтеграції вимагає компромісів із ідеалом абсолютної децентралізації заради масштабного економічного зростання. Індустрія інтернету вже підтвердила цю закономірність: у 90-х роках мрії про безконтрольний, відкритий інтернет закінчилися необхідністю регулювання та встановлення правил через хаос. Юрист Тім Ву у своїй книзі «Хто контролює інтернет» глибоко аналізує: шлях розвитку будь-якої комерційної мережі — це поступовий перехід від абсолютної свободи та децентралізації до балансу правил і свободи, щоб задовольнити потреби бізнесу.

Зменшення початкових ідеалів і доповнення системи правил дозволяє масштабувати бізнес; прагнення до абсолютної свободи лише сприяє хаосу. Поточне швидке зростання і регуляторна гармонізація у криптоіндустрії дуже схожі на період розвитку Заходу у 2000-х або бум інтернету — після бурхливого зростання настає етап регулювання.

Цей тренд дає чітке послання підприємцям: досвід таких гравців, як кошелек MetaMask або Phantom, показує, що доходи таких downstream-продуктів значно перевищують більшість другорядних ланцюгів. Відсутність реальних потреб у базовій інфраструктурі або ізольовані біржі без трафіку вже втратили свою комерційну перспективу, а потенційні ризики, такі як атаки хакерів, лише посилюють операційні загрози. Тому важливо зосередитися на продуктах, що базуються на поточних потоках ліквідності та залученні користувачів.

Миттєве копіювання успішних вертикальних моделей не є реалістичним, але підприємці можуть використовувати вже сформовані екосистеми для повторної розробки та зростання. Історія розвитку операційних систем показує: після занепаду BlackBerry та монополії iOS, розробники концентрувалися навколо високих потоків трафіку; ця тенденція повторюється і в криптоіндустрії, а високі капітальні стимули ще більше затримують процес.

Я часто наводжу приклад парку Cubbon у Бангалорі: довгі роки його підтримують у порядку та стабільності завдяки чітким правилам — обмеженням у часі, заборонам на масові зібрання тощо. Ці правила, хоча й суворі, є основою ефективної роботи громадського простору. Аналогічно, і у блокчейні: обмежувальні правила, хоч і не популярні, — це основа стабільної роботи екосистеми.

У епоху вертикальної інтеграції користувачі добровільно приймуть раціональні правила для захисту своїх активів і підтримки довгострокового зростання криптоекосистеми. Стабільні монети, реальні активи RWAs, замкнуті вічні контракти, професійні маркет-мейкери, оффчейн-індикатори DeriveXYZ — усі ці напрямки ведуть до однієї кінцевої тенденції: платформи капіталу вертикальної інтеграції активно відмовляються від ідеалу абсолютної децентралізації, прагнучи до помірних компромісів для довгострокового розвитку та реалізації бізнесу.