Автор: Mario Stefanidis, керівник відділу досліджень Artemis Analytics; Джерело: Artemis; Переклад: Shaw Золотої економічної інформації

Вступ

Згідно з даними Міжнародного фінансового інституту (IIF), обсяг глобального боргу наприкінці 2025 року сягнув історичного максимуму в 348 трлн доларів США. З них державний борг — близько 107 трлн доларів, корпоративний борг — 101 трлн доларів, борг домогосподарств — 65 трлн доларів, борг фінансового сектору — 76 трлн доларів. Частка цифрових і фінтех-платформ кредитування в загальному боргу становить від 5900 млрд до 6800 млрд доларів США, тобто менше ніж 0,2%.

Цей найбільший у людській історії ринок кредитування, і досі працює на інфраструктурі, спроєктованій десятки років тому (FICO випустили у 1989 році, MERS запустили у 1995 році). За даними Асоціації іпотечних банкірів США, середні витрати на видачу однієї іпотеки в США становлять близько 1,1 тис. доларів США. Незважаючи на величезний прогрес у технологіях і те, що штучний інтелект уже став повсюдним, ці витрати все ще вдвічі вищі за рівень початку 2010-х.

Джерело даних: Freddie Mac

Очищення й розрахунки стандартного банківського переказу (банківського телеграфного переводу) все ще потребують приблизно 28 годин, тоді як рішення більшості банків щодо кредитного схвалення досі проходять через комітетні процедури, спираючись на блекбокс-моделі скорингу, побудовані на основі 20–30 змінних. Усе це вже є загальновідомими фактами, але менш очевидним є те, яким саме чином розв’язання впроваджується на практиці.

**Кредитна індустрія не була переформатована в дусі романтичного інтернет-складника-революції за візерунком Кремнієвої долини — ** жодна стартап-компанія не змогла одним махом витіснити банки глобальної системної важливості на кшталт JPMorgan. Реальні зміни є більш тонкими й структурними: кредитна система із вертикально інтегрованим повним циклом, який раніше контролював один і той самий інститут — ініціювання позики, дистрибуція, аудит ризиків, надання коштів і базова інфраструктура — розкладається на горизонтальну, модульну архітектуру, де кожен етап контролює спеціалізована організація.

Ця трансформація архітектури є дзеркальним відображенням змін у сфері хмарних обчислень від монолітних систем до мікросервісів, а в медіа — від моделі продюсерських студій до стримінгу та екосистеми творців. Тепер ця хвиля змін нарешті дісталася й кредитної сфери.

У цій хвилі повторної інтеграції переможці — не найбільші за розміром балансових активів установи, а компанії, які займають ключові «перешийки», куди іншим учасникам неможливо обійтися. Є два типи позицій, значущість яких суттєво перевищує інші: по-перше, рівень інтелектуальних рішень — AI-аудит ризиків і ризик-скори вирішують, куди підуть кошти та на яких умовах буде надано кредит; по-друге, рівень каналів клірингу й розрахунків — інфраструктура блокчейну стискає вартість ініціювання позик і тривалість розрахунків у масштабах на порядок.

Якщо ти займаєш ці дві категорії «продавців води» ключових позицій, інші кредитори платитимуть тобі за користування. Якщо ж обох немає — залишається лише цінова конкуренція на гомогенізованому ринку, де вже є 3,5 трлн доларів приватного кредитного капіталу, що женеться за доходністю.

Artemis тут систематизує 40 компаній, що працюють у 15 сегментах, і групує їх на п’ять рівнів — щоб проаналізувати, в які саме вузли стягується структурна цінність.

П’ять рівнів нової кредитної архітектури

Перший рівень: ініціювання позики

Рівень ініціювання позики є джерелом кредитного бізнесу й охоплює споживчі кредити, іпотечні кредити, позики малому та середньому бізнесу, а також кредити під заставу криптоактивів. Цей сегмент також дедалі більше стає однорідним. Сьогодні наявність можливості ініціювати позики вже не вважається конкурентною «східчастою стіною»; це лише базовий поріг входу. Ключова різниця між тими, хто виграє, і рештою учасників — це вартість ініціювання позик і частка схвалень.

SoFi (оцінка близько 24 млрд доларів) та компанія Rocket (Rocket Mortgage) з капіталізацією 48 млрд доларів мають значні обсяги ініціювання позик, але логіка їхнього прибутку в основному полягає в тому, як здійснювати видачу під менші витрати. Figure з капіталізацією 6 млрд доларів спирається на свій блокчейн-нативний продукт Provenance для видачі кредитної лінії під заставу власного капіталу в нерухомості (HELOC) та першочергової іпотеки, усуваючи багаторівневі посередницькі ланцюжки, які в традиційних процесах видачі іпотек роблять все повільним і дорогим.

У криптосфері компанії Aave (капіталізація 2,7 млрд доларів) та MakerDAO/Sky (капіталізація 1,6 млрд доларів) повністю розмивають межі між фінтехом і децентралізованими фінансами (DeFi) на етапі ініціювання позики.

Другий рівень: дистрибуція каналів

Рівень дистрибуції — це етап агрегації попиту, і вбудовані фінанси та модель «спочатку купи — потім плати» (BNPL) переформатовують цю сферу. Очікується, що ринок вбудованих фінансів зросте з 1560 млрд доларів США у 2026 році до 4540 млрд доларів США у 2031 році, із середньорічним темпом зростання 24%. Модель BNPL, як очікується, охопить 13% цифрових транзакцій — це суттєво більше за 6% у 2021 році.

Affirm (капіталізація 15 млрд доларів) і Klarna (капіталізація 5 млрд доларів) — відомі в індустрії компанії, але реальна структурна тенденція полягає в тому, що кредитні сервіси глибоко вбудовуються в процес оформлення замовлення (checkout), у софт-платформи та в споживчий досвід торговців. Хоча ці дві компанії втратили значну частину курсу від історичних максимумів, вони не є «продавцями води» типу бізнесу, які можуть завойовувати частку масового ринку. Позичальники часто не відчувають кредиторів — і саме вони, як правило, й виявляються кінцевими переможцями.

Сьогодні всі провідні софт-компанії нарощують фінансові продукти; Shopify, Amazon, Square, Stripe потребують рівня API-інфраструктури, а інституції, які надають такі сервіси, вилучатимуть плату з обсягу кожної нової транзакції.

Третій рівень: аудит ризиків і ризик-ціноутворення

Це перший ключовий етап у всій кредитній архітектурі. Хто контролює кредитний скоринг позичальника, той контролює розподіл прибутків усієї кредитної індустрії.

Наразі у сфері кредитних бюро (кредитних звітів) сформувалася олігополія з трьох «гігантів»: Experian, TransUnion і Equifax. Разом вони щороку генерують близько 18 млрд доларів США доходу, оцінюючи позичальників на основі 20–30 змінних.

AI-моделі управління ризиками можуть оцінювати понад 1600 змінних (дані з Upstart). Опубліковані Upstart дані також показують: за умови збереження тієї ж частки поганих боргів, її обсяг схвалень зростає на 44%, частка дефолтів знижується на 53%, а річна відсоткова ставка (APR) падає на 36%. За того, що сьогодні іпотечні ставки стрімко піднялися майже до 7%, кожен базисний пункт є критично важливим для позичальників, які вперше купують житло.

Наразі Upstart реалізує 92% кредитних рішень повністю автоматично: схвалення можна отримати за кілька хвилин, тоді як традиційний аудит ризиків потребує 3–5 днів. Бюро фінансового захисту споживачів США (CFPB) просуває альтернативи FICO — менш дискримінаційні схеми скорингу; ЄС також у своєму AI Act відносить кредитний скоринг до високоризикових сценаріїв, вимагаючи пояснюваності. Ці регуляторні тренди вигідні для пояснюваних моделей машинного навчання — вони мають перевагу над традиційними кредитними бюро, що використовують блекбокс-моделі.

Цінність цього рівня надзвичайно висока, тому що хто володіє «двигуном» скорингу, той контролює траєкторію доходів для всієї верхньої частини ланцюжка. Але водночас «рови» у цьому сегменті все ще потрібно постійно підтверджувати — швидкий прогрес AI означає, що за наявності достатніх ресурсів і часу «будь-яка компанія» зможе побудувати модель скорингу.

Четвертий рівень: капітал і постачання коштів

Післяпандемічна епоха принесла загалом достатньо капіталу. Хоча поточне середовище сповнене викликів, масштаб управління приватним кредитом уже розрісся до 3,5 трлн доларів США, а Morgan Stanley прогнозує, що до 2029 року він сягне 5 трлн доларів США. Загальна заблокована вартість (TVL) у протоколах кредитування децентралізованих фінансів (DeFi) перебуває в діапазоні від 5 млрд до 78 млрд доларів США, тобто приблизно половина всього обсягу активності DeFi. Обсяг нефункціонуючих безстрокових активів (NPE) зріс із нульового приросту у 2021 році до понад 200 млрд доларів США.

У часи, коли капіталу вдосталь, найкритичнішою є здатність до інтелектуального розподілу потоку коштів. Тому, навіть попри величезну масу коштів у «грошовому» шарі, його структурна позиція все ж підпорядкована верхньому шару інтелектуальних рішень і нижньому шару інфраструктури.

Ares, Blue Owl, Golub та інші приватнокредитні інститути є важливими розподілювачами капіталу, але вони дуже залежать від систем скорингу з «верхнього» рівня та каналів клірингу з «нижнього», щоб забезпечити ефективну видачу позик. У сфері DeFi Ape має абсолютне домінування в ліквідності, займаючи понад половину обсягу кредитування; протоколи на кшталт Maker, Morpho, Maple, Kamino борються за решту часток ринку.

П’ятий рівень: інфраструктура

Інфраструктура є другим ключовим етапом у всій архітектурі. Хто володіє фінансовою ліцензією або каналами клірингу й розрахунків, усі платитимуть йому «плату за проїзд». За словами керівництва, банківська ліцензія, яку має SoFi, знижує вартість її коштів на 170 базисних пунктів, а річні витрати на відсотки зменшуються більш ніж на 500 млн доларів США. Figure, спираючись на свій блокчейн Provenance, вже обробила понад 50 млрд доларів США сукупного обсягу транзакцій; вартість ініціювання однієї позики нижча за 1000 доларів США, тоді як середня вартість традиційних каналів — близько 11 000 доларів США. Остаточне підтвердження розрахунків у блокчейні потребує лише кілька секунд, тоді як традиційні банківські перекази — близько 28 годин.

Технологічні стек-и SoFi Galileo і Technisys, а також платформи на кшталт Blend Labs формують залишкову базову технічну підтримку для кредитування як сервісу (LaaS). Cross River Bank, як прихований партнерський банк за десятками фінтех-компаній, уже через співпрацю видав понад 96 млн позик на суму понад 140 млрд доларів США.

Компанії, здатні перемагати довгостроково, або займають один з ключових «перешийків» і стають незамінними для всіх учасників, або вертикально поєднують кілька рівнів, формуючи комбіновану конкурентну перевагу. Натомість ті, хто програє, застрягають у однорідному шарі бізнесу, не мають структурного голосу в прийнятті рішень і можуть лише конкурувати ціною, доки прибуток не наблизиться до нуля.

Переможці: власники ключових етапів і компанії з композитною перевагою на кількох рівнях

SoFi: композитний інструмент повного циклу

SoFi — єдина компанія, яка охоплює чотири з п’яти рівнів:

• Безпосередньо ініціює бізнес зі споживчих кредитів і іпотек.

• Через платформу Galileo експортує кредитну інфраструктуру для третіх сторін, підтримуючи близько 160 млн активованих акаунтів.

• Спирається на власні моделі скорингу для аудиту кредитів; ключові виміри оцінки — намір щодо погашення, здатність до погашення та стабільність.

• Має банківську ліцензію та на рівні інфраструктури володіє основним банківським технічним стеком Galileo і Technisys.

У 2025 році SoFi встановила історичний рекорд із виручкою 3,6 млрд доларів США, що на 38% більше, ніж торік; платформа має 13,7 млн членів і масштаб фінансових продуктів 20,2 млн. Керівництво прогнозує, що у 2026 році виручка досягне 4,7 млрд доларів США, а EBITDA — 1,6 млрд доларів США. Цей бізнес демонструє не лише сильне зростання виручки, а й високу прибутковість: маржа прибутку сягає 34%. Лише банківська ліцензія сама по собі дозволяє SoFi фінансувати позики через депозити, а не через оптові ринки, безпосередньо знижуючи вартість коштів на 170 базисних пунктів.

SoFi створює «Amazon Cloud» (AWS) у сфері кредитування — платформу, яка одночасно змагається з іншими кредиторами і надає їм можливості. Galileo сама по собі вже перетворена на двигун доходу рівня «мільярд доларів». Technisys, придбана у 2022 році за 1,1 млрд доларів, забезпечує третім сторонам базовий банківський системний рівень. Банківська ліцензія формує структурний «рів» у структурі, який більшість фінтех-кредиторів не можуть відтворити; хоча індустрія масово намагається наслідувати: лише у 2025 році Управління контролера грошового обігу США (OCC) отримало 14 заяв на створення нових банківських ліцензій, що сигналізує про прискорення боротьби за інфраструктурний рівень.

Upstart і Pagaya: рівень розумних рішень

Парадоксально, але в кредитному бізнесі перемога може не вимагати безпосередньо самостійно видавати кредити. Upstart і Pagaya обидві зробили движок аудиту ризиків своїм ядром: їхні результати у risk-контролі кращі, ніж у моделей, які розробляють самі кредитори, і їм не потрібно працювати, спираючись на власний баланс. Саме так логіка «продавця води» реалізується на рівні кредитних рішень.

У порівнянні з традиційними моделями на базі FICO, модель Upstart за тієї ж частки поганих боргів може схвалювати на 44% більше позичальників, знижує рівень дефолтів на 53% і водночас дає позичальникам суттєво нижчі річні відсоткові ставки. Наразі на платформі майже всі нові ініціювання позик реалізовані повністю автоматично, що сильно скорочує потребу в ручному втручанні. Це має принципову відмінність від традиційних моделей контролю ризиків у споживчому кредитуванні.

Pagaya знаходиться на тій самій доріжці, але стикається з суворішими ринковими реаліями. Компанія не видає кредити напряму, а надає банкам авторизацію на використання їхнього AI-движка ризик-контролю. З часу заснування у 2016 році Pagaya оцінила разом приблизно 2,6 трлн доларів США заявок на кредити для 31 партнерського банку. Її структурна позиціонованість дуже чітка: не потрібно, щоб позичальники знали бренд — достатньо, щоб банки покладалися на її систему скорингу. Але нинішній ринок не визнав цю логіку. У четвертому кварталі 2025 року обсяг мережевих операцій зріс лише на 3% у річному вимірі; виручка не досягла консенсусного прогнозу; а також «guidance» щодо майбутніх результатів був нижчим за очікування; акції обвалилися майже на чверть за один день. Цінність рівня інтелектуальних рішень повністю обмежується кредитним циклом: коли в партнерській мережі зростає частка поганих боргів, навіть «відмінний» AI не може захистити від тиску погіршення якості активів.

Але базова логіка все одно залишається валідною: FICO формує скоринг з кількох історичних змінних у вигляді одного зрізу; а зі зростанням складності та багатомірності фінансового становища споживачів AI-системи ризик-контролю стають дедалі критичнішими. На відміну від FICO, такі системи після кожного скорингу продовжують навчання й оптимізацію.

Figure: нове покоління каналів клірингу й розрахунків

Вартість ініціювання однієї позики через традиційні канали та систему електронної реєстрації іпотеки (MERS) становить 11 000 доларів США, тоді як, використовуючи технологічний стек Figure, що включає блокчейн Provenance і систему DART, її можна знизити до 717 доларів США. Така інфраструктура нового типу каналів дає зниження витрат на запозичення на порядок.

Figure вже ініціювала понад 21 млрд доларів США продуктів під заставу власного капіталу в нерухомості (переважно кредитні ліміти під заставу власного капіталу), а кумулятивний обсяг оброблених транзакцій у мережі перевищив 50 млрд доларів США. У четвертому кварталі 2025 року сума ініціювань позик досягла 2,7 млрд доларів США, зростання на 131%. Компанія має понад 180 ліцензій кредиторів і реєстрацію SEC брокера-дилера (broker-dealer) та має комплаєнс-основу для масштабованої діяльності. Також вона має понад 300 white-label партнерів кредитування; починаючи з того, що минулого вересня подала S-1 для лістингу, партнерів додає зі швидкістю в середньому 1 на день. Її виручка зросла з річного темпу 28,5 млн доларів США у першому кварталі 2023 року до нинішніх 146,8 млн доларів США.

Ключовий бізнес Figure мало пов’язаний із криптоактивами, але траєкторія ціни її акцій дуже схожа на біткоїн. Її система розрахунків відображає логіку перебудови структури витрат: кінцеве підтвердження триває лише кілька секунд, тоді як традиційні методи займають понад день; а вартість ініціювання позики — лише частка від традиційного режиму. На всьому життєвому циклі позики економія витрат, пов’язаних із сек’юритизацією активів, перевищує 100 базисних пунктів — у річному ринку сек’юритизації активів обсягом 3 трлн доларів США це означає потенційне скорочення витрат понад 30 млрд доларів США.

Aave: ключовий гравець у DeFi

Aave займає понад половину частки ринку DeFi-кредитування. Ліквідність народжує більше ліквідності: позичальники безперервно стікаються до найглибших пулів капіталу (ефект мережі). Її кумулятивний обсяг виданих позик уже перевищив 1 трлн доларів США; протокол минулого місяця офіційно перетнув поріг 1 трлн доларів США за сукупними виданими позиками.

Окрім лідерства у DeFi-сфері, структурно найцікавішою є лінія інституційного кредитування Horizon. Horizon залучив 580 млн доларів США депозитів і має ціль — перевищити 1 млрд доларів США до 2026 року. Це міст між DeFi-ліквідністю та традиційним попитом на кредити. Якщо Aave зможе перевести ончейн-капітал у інституційні продукти кредитування, вона стане рівнем постачання коштів для традиційних кредиторів, відкривши потенційний загальний ринок (TAM) значно більший, ніж роздрібний DeFi-ринок.

DeFi-кредитування має ще одну недооцінену структурну перевагу з точки зору ризиків. Коефіцієнти надзабезпечення в DeFi зазвичай лежать у діапазоні 150%–180%, тоді як у традиційному peer-to-peer кредитуванні — лише 50%–70%. Погані борги в DeFi зазвичай виникають через оракулів або технічні збої, а не через дефолти за кредитною спроможністю.

Affirm: фіксація через канали дистрибуції

Affirm займає лідируючу позицію у сфері BNPL завдяки глибокому вбудуванню в інфраструктуру оплати та розрахунків торговців. Критики зосереджуються на ризиках споживчого кредитування, але ігнорують ключову структурну логіку: Affirm — це не класичний інститут споживчих кредитів, а кредитний канал дистрибуції для торгового терміналу. Саме системна інтеграція з торговцями є її «ровом». З огляду на те, що BNPL, як очікується, охопить 13% усіх цифрових транзакцій, платформи, які масово вбудовуються в процес оформлення замовлення, отримуватимуть структурну «плату за канал» безпосередньо з бізнес-транзакцій.

Невдала картина: чотири типи структурних провалів

Ми навмисно не називаємо компанії, які відповідають цим моделям. Якщо ти інвестор або оператор у кредитній сфері, ти й так знаєш, хто це. Важливіше за конкретні назви — зрозуміти, чому ці структурні позиціонування приречені на провал, адже в наступному циклі такі самі моделі спричинятимуть нові жертви.

Кредитори, які фокусуються лише на балансі

Єдина конкурентна перевага таких компаній — доступ до коштів. Вони видають кредити традиційним способом через кредитний контроль, фінансують позики за рахунок власного балансу і не мають спеціалізованого технічного рівня. Вони просто «дурні» канали для грошей.

У світі, де масштаб управління приватним кредитом досяг 3,5 трлн доларів США та рухається до 5 трлн доларів США, капітал не є дефіцитним; дефіцитним є інтелектуальне ухвалення рішень і інфраструктура. Такі компанії можуть конкурувати лише ціною, внаслідок чого на кожному циклі ставок прибуток стискається до нуля і змушує їх брати на себе надмірно високі ризики. У підсумку ці кредитори надаватимуть кредити високоризиковим підприємствам і зазнаватимуть втрат, коли цикл розвернеться.

Такі учасники здебільшого — традиційні споживчі кредитори, невеликі банки, а також фінтех-кредитори, які так і не сформували технологічні «рови» — окрім стартового кредитного продукту. Коли капітал стає однорідним, і у компаній немає технічних переваг, а видача кредитів базується лише на власному балансі, це фактично повільно віддає власний капітал позичальникам.

Жертви кредитування CeFi

Централізовані платформи кредитування в криптосфері (CeFi), що гучно звалилися у 2022 році, були не жертвами ведмежого ринку. Вони впали через найдавніший у кредитній індустрії патерн провалу: невідповідність строків, привласнення коштів клієнтів, видача кредитів під неликвідні активи та відсутність прозорого ризик-менеджменту.

Децентралізовані протоколи кредитування (DeFi), які автоматично виконують дисципліну застави через смарт-контракти та де on-chain коефіцієнт застави легко видно, не «вибухнули». Справжня проблема сталася з тими CeFi-платформами, що покладалися на людські судження та мали непрозорий баланс. Будь-яка кредитна платформа — незалежно від того, в криптосфері чи у традиційних фінансах — якщо змушує вас вірити лише її балансу, але не демонструє заставу, — повторює вже провалений структурний старий маршрут.

Привидні протоколи

Є тип DeFi-протоколів, які технічно ще живі, але структурно вже мертві. Після запуску вони залучають початковий обсяг заблокованих коштів через токенові стимули, але після згасання стимулів переходять у застій. Код може працювати, значення вартості заблокування (TVL) не дорівнює нулю, однак крива використання вирівнюється або продовжує спадати, і немає зрозумілого шляху зростання природного попиту.

Причина в тому, що DeFi-кредитування демонструє крайній характер степеневого розподілу: ліквідність концентрується там, де є мережеві ефекти — і домінування Aave над ринком є тому найкращим доказом. Протоколи, які не можуть подолати критичний масштаб, потрапляють у структурну «зону нічиєї землі»: їхня величина надто мала, щоб притягнути природну ліквідність і супутні інтеграції; але й не настільки мала, щоб можна було гідно закритися. Поки прибуткові кошти перетікають до топових платформ, їхній TVL повільно, але безперервно виснажується — і цей процес незворотний. Це зомбі-протоколи, які підтримуються лише ціною «згасання» через токени управління (governance).

Кредитори, що не змогли перейти до платформізації

Деякі компанії у попередньому циклі збудували сильний бізнес ініціювання позик, але так і не розвинули здатність до платформізації. У них немає API-каналів дистрибуції, немає партнерств із вбудованими фінансами, і немає моделей технічного ліцензування. Сила в них — у ініціюванні позик, але вони не можуть вивести цю спроможність назовні.

Оскільки кредитна індустрія рухається в бік модульності, питання про те, чи здатен ти стати компонентом у системі інших гравців, стає рівнозначним тому, як ти напряму видаєш позики. Компанії, які можуть кредитувати лише кінцевих позичальників напряму, зростатимуть, обмежені покриттям власних каналів; натомість компанії, які можуть надати іншим кредиторам спроможність кредитування, матимуть необмежений потенціал ринку (TAM). Чисті ініціатори позик часто мають непогану модель економіки на одного клієнта, але крива зростання виходить рівною, тому що доступний їм ринок обмежений власним брендом і власними каналами. У модульній архітектурі бути хорошим кредитором — необхідна умова, але бути кредитором, до якого можуть підключитися інші кредитори, — це справжня позиція переможця.

Варті уваги інвестпроєкти

Компанії, які описані вище як переможці, вже стали ринковою консенсусною думкою або наближеними до неї; тоді як компанії нижче — ні. Вони мають структурні характеристики, щоб стати власниками ключових етапів, але ще не були підтверджені на рівні масштабування. Це — об’єкти, за якими варто постійно стежити.

Morpho

Morpho: її сукупна вартість заблокованого капіталу (TVL) досягла 6,6 млрд доларів США, зростання 164%; капіталізація — понад 800 млн доларів США. Її структурна логіка кардинально відрізняється від Aave: Aave — це «комерційний банк» у децентралізованих фінансах (використовує єдину модель пули запозичуваних коштів), тоді як Morpho будує модульний рівень кредитування, який дає змогу інституційним учасникам налаштовувати власні кредитні ринки відповідно до їхніх параметрів ризику, типів застави та моделей відсоткових ставок. Якщо кредитна система справді піде у модульність, Morpho стане протоколом кредитування як сервісу на рівні ончейну.

Maple Finance

Maple у 2025 році сумарно видала кредити на 11,3 млрд доларів США, обслуговуючи 65 активних позичальників; під управлінням активів (AUM) зріс із 516 млн доларів США до 4,6 млрд доларів США, тобто на 767%. Компанія має ціль у 2026 році досягти 100 млн доларів США річного операційного доходу (ARR). Maple — один із небагатьох протоколів, який справді прагне реалізувати кредитування реальних підприємств у блокчейн-інфраструктурі: шляхом під’єднання інституційного попиту на кредити до ончейн-коштів і системи розрахунків. Вибухове зростання її AUM демонструє, що інтерес інституцій до ончейн-кредитного ринку переходить із теоретичних задумів до практичної реалізації.

Cross River Bank

З 2008 року Cross River через партнерства видала понад 96 млн позик на суму понад 140 млрд доларів США. Це партнерський банк, який стоїть за Affirm, Upstart та десятками інших фінтех-кредиторів. За повідомленнями, компанія готується до IPO. Cross River — «прихований банк», який як інфраструктурний рівень підтримує значну частину фінтех-кредитного бізнесу. Коли модель партнерських банків стає зрілою, ринкова позиція, яку вона надає, дає повноваження, які не зможе відтворити жоден окремий фінтех-кредитор. Ключ до перемоги цієї компанії — зробити так, щоб фінтех-компанії не могли вести кредитний бізнес без її підтримки.

Боротьба за ліцензії

Офіс контролера грошового обігу США (OCC) лише у 2025 році отримав 14 заяв на створення нових банківських ліцензій — майже дорівнює сумі за попередні чотири роки. Загальна кількість заяв на ліцензії, поданих фінтех-структурами, вже встановила історичний рекорд — 20. Affirm, Stripe і Nubank також активно подають заявки на ліцензії. Ці компанії розглядають ліцензії як ключову конкурентну силу кінцевого етапу переформатування кредитного бізнесу.

Компанії, що починали як постачальники технологічних сервісів, тепер беруть на себе економічну цінність у всьому ланцюжку — через отримання регуляторних дозволів. Позиція банківської ліцензії у кредитуванні подібна до регіональних вузлів у хмарних обчисленнях, причина в тому, що:

• дуже високі витрати на створення;

• учасники галузі не можуть обійтися без цього;

• після отримання формує постійну структурну перевагу.

Бізнес-логіка дуже ясна: кожна оптимізація вартості коштів на 1 базисний пункт підвищує рентабельність власного капіталу до сплати податків на кілька відсоткових пунктів. Для компаній із масштабом переваги ліцензії дуже суттєві. Але для малих і середніх інституцій ліцензія може стати пасткою: вони нестимуть усі витрати на комплаєнс, тиск регуляторних перевірок і вимоги до капіталу, але не матимуть достатнього масштабу бізнесу, щоб компенсувати ці витрати. Лише компанії, у яких вже є великий обсяг бізнесу, можуть перетворити ліцензію на прискорювач зростання.

Кредитна архітектура 2030 року

Якщо в цій статті запам’ятати один ключовий аналітичний фреймворк, то це буде такий: три питання. Вони підходять для всіх кредитних компаній — чи це публічні, приватні чи ончейн-інститути.

Перше: у якому рівні розміщена компанія? Ініціювання позик і однорідна пропозиція капіталу — це «червоний океан», де рентабельність поступово стискатиметься разом із циклом індустрії. А AI-контроль ризиків, кліринг і розрахунки через блокчейн, банківські ліцензії — це ключові «вузькі місця», де цінність накопичується через складні проценти. Якщо компанія застрягла в «червоному океані» і не може зайти в ключові сегменти, незалежно від того, наскільки сильна команда, довгострокова прибутковість буде системно деградувати.

Друге: це платформа чи один-єдиний продукт? Один продукт обслуговує кінцевих позичальників, а масштаб зростає лінійно разом із власними каналами; платформа дає змогу іншим кредиторам, а зростання спирається на розмір усього екосистемного ринку, а не лише на власний бізнес. SoFi поєднує обидві ролі, а Pagaya — чисто платформова компанія. Для компаній, які напряму кредитують лише власних клієнтів, зростання має межу; у платформових компаній такого обмеження немає.

Третє: чи є регуляторна захисна кромка? Це включає банківську ліцензію, 180 ліцензій кредитування в різних штатах або програмну комплаєнс-реалізацію через смарт-контракти. У кредитній індустрії регуляторика не є «додатковою ціною», це — базова інфраструктура. Компанії, які рано це зрозуміють, створять перевагу, до якої конкурентам знадобляться роки та великі капітали, щоб наздогнати.

До 2030 року кредитна індустрія більше не буде схожою на традиційну банківську, а стане ближчою до індустрії хмарних обчислень. Невелика кількість платформи «повного циклу» покриватиме кілька рівнів і формуватиме перевагу складних процентів на кожному етапі: найтиповіший представник у традиційних фінансах — SoFi, а в ончейн-сфері — Aave. Навколо цих ключових платформ значна кількість спеціалізованих сервіс-провайдерів інтегруватиметься через API та ончейн-канали, поглиблюючи свої функції в конкретних підсегментах і стягуватимуть плату за послуги.

У глобальному ринку боргів на 348 трлн доларів США рівень проникнення фінтеху досі не перевищує 0,2%. Цей ринок не призначений для розподілу між сотнями й тисячами кредиторів — його домінуватимуть десятки платформ, які стануть базовою опорою для всієї індустрії.