Перекалібрування Ethereum 2025: від ідентичності до економічного відродження

Дилема «Золото посередині», яку ніхто не хотів

Для Ethereum протягом 2025 року зайняття середини ринку стало швидше обтяжливим, ніж активом. Мережа опинилася між двома потужними силами: роль Bitcoin як «цифрового золота» ніколи не ставилася під сумнів, тоді як конкуренти з монолітною архітектурою захопили сегмент високоростаючих споживчих додатків. Унікальне положення ETH — одночасно намагаючись бути і товаром, і обчислювальною платформою — залишало її вразливою з обох боків.

До серпня 2025 року Ethereum стикнулася з особливо гострим протиріччям. Незважаючи на наближення цін ETH до рекордних максимумів, доходи протоколу впали на 75% у порівнянні з попереднім роком і склали всього 39,2 мільйона доларів. Для інвесторів традиційних фінансів, звиклих до мультиплікаторів P/E та аналізу грошових потоків, цей сигнал був беззаперечним: бізнес-модель зламана. Скептицизм ринку підсумовувався одним питанням, яке відлунювало в криптоспільноті: Що саме має бути Ethereum?

У центрі цього непорозуміння лежала внутрішня архітектура Ethereum. Оновлення Dencun у березні 2024 року запровадило EIP-4844 (Blob транзакції) для зниження витрат Layer 2, але створило непередбачену економічну наслідок. Оскільки пропозиція Blob-простору значно перевищувала попит, базова плата обвалилася до 1 wei. Мережі Layer 2, такі як Base і Arbitrum, стягували з користувачів значні газові збори, але платили Ethereum лише копійки за безпеку та доступність даних. Ця динаміка «уникнення оренди» перевернула очікуваний потік цінностей — замість того, щоб L2 збагачували основну мережу, вони стали екстрактивними.

Від театру безпеки до регуляторної ясності

Ключовий момент настав, коли регуляторні рамки нарешті наздогнали технологію. 12 листопада 2025 року голова SEC Пол Аткінс представив «Проєкт Крипто», явно відкидаючи доктрину «одного разу цінний папір — завжди цінний папір». Він запровадив «Таксономію токенів», визнаючи, що характеристики цифрових активів є рухомими, а не статичними. Коли мережа досягає достатньої децентралізації — такої, що власники токенів більше не залежать від централізованого управління для отримання доходів — вона отримує статус, що не належить до цінних паперів.

Ethereum однозначно кваліфікувалася. З понад 1,1 мільйона валідаторів у всьому світі мережа пройшла поріг децентралізації. Вперше в історії ETH отримала регуляторне підтвердження як нецінний актив.

Ця класифікація була формалізована у липні 2025 року через Закон про ясність ринку цифрових активів (CLARITY Act), який однозначно відніс BTC і ETH під юрисдикцію CFTC, а не SEC. Юридичне визначення виявилося вирішальним: цифрові товари — це «функціонуючі цифрові активи, які можна виключно володіти та передавати без посередників, записані на криптографічно захищених публічних розподілених реєстрах».

Регуляторна рамка розв’язала очевидний парадокс — як актив, що генерує доходи від стейкінгу, може кваліфікуватися як товар? Відповідь полягала у розрізненні шарів активу: ETH сам по собі є товаром (слугує газом, заставою та безпековим стейком), тоді як нагороди валідаторів — це компенсація за трудові послуги, а не пасивний дохід від інвестицій. Лише коли централізовані кастодіани обіцяють конкретний дохід, сервісний шар стає інвестиційним контрактом.

Інституційний капітал почав повторно класифікувати ETH як «Продуктивний товар» — що має і характеристики інфляційного захисту традиційних товарів, і здатність генерувати дохід, подібно до цінних паперів з фіксованим доходом. Аналітики Fidelity назвали його «Інтернет-облігацією», необхідною для диверсифікації портфеля.

Ремонт Fusaka: відновлення ланцюга цінності

Після уточнення регуляторної позиції Ethereum стикнулася з нагальною економічною проблемою: обвал доходів не був автоматично вирішений регуляторною сертифікацією. Мережа потребувала структурного ремонту.

3 грудня 2025 року було запроваджено оновлення Fusaka. Головним елементом стала EIP-7918, яка кардинально перебудувала логіку ціноутворення Blob. Замість дозволу базовій платі знижуватися до незначних рівнів, протокол встановив механізм цінового мінімуму: ціна Blob ніколи не може опуститися нижче 1/15.258 базової плати рівня виконання L1.

Математика була драматичною. Базова плата Blob миттєво зросла у 15 мільйонів разів — з 1 wei до діапазону 0,01–0,5 Gwei. Для користувачів Layer 2 витрати на транзакції залишилися економічними — приблизно 0,01 долара. Для протоколу Ethereum ця зміна означала зростання доходів у кілька порядків. Процвітання екосистеми L2 стало прямо пропорційним доходам L1.

Щоб запобігти тому, щоб цінові підлоги задушили adoption L2, Fusaka запровадила PeerDAS (Peer Data Availability Sampling), активовану через EIP-7594. Ця інновація дозволяє валідаторським вузлам перевіряти доступність даних шляхом випадкового вибіркового тестування фрагментів замість завантаження цілого Blob-блоку. Вимоги до пропускної здатності та зберігання знизилися приблизно на 85%.

З цією оптимізацією з боку пропозиції Ethereum могла розширити місткість Blob з 6 до 14 і більше на блок. Стратегічний результат: вищі ціни за одиницю через EIP-7918 у поєднанні з розширеним обсягом через PeerDAS створили економічну модель «зростання обсягів і цін одночасно».

Новий бізнес-модель: B2B-сервіси безпеки

Після Fusaka Ethereum функціонує як інфраструктурний сервіс B2B, суттєво відрізняючись від платформ, орієнтованих на споживача. Структура нагадує сучасну систему розрахунків:

Верхній рівень розподілу: мережі Layer 2 (Base, Optimism, Arbitrum та інші) агрегують кінцевих користувачів, виконуючи високочастотні, низькоцінні транзакції з помірною маржею.

Основні пропозиції продуктів: Ethereum L1 забезпечує два товари:

• Високоцінний простір для виконання блоків для L2-розрахунків та атомарних транзакцій DeFi
• Високонамічний простір даних (Blob) для архівування історії транзакцій L2

Зі встановленням цінового мінімуму EIP-7918, L2 тепер платять «оренду», що відображає справжню економічну цінність. Більша частина цієї орендної плати ETH згоряє, поступово зменшуючи пропозицію і підвищуючи дефіцит для всіх власників. Нагороди валідаторів — це залишок.

Позитивний зворотний зв’язок: зростання процвітаючих екосистем L2 вимагає більше Blob; збільшення обсягів підтримує високі рівні згоряння навіть за низьких цін; прискорене дефляційне зменшення підвищує дефіцит ETH; покращена дефіцитність підсилює безпеку мережі (збільшує безпековий бюджет, стримуючи атаки); сильніша безпека приваблює активи високої вартості та підприємства.

Аналітик Yi прогнозує, що рівень згоряння ETH може зрости у вісім разів у 2026 році на основі механіки після Fusaka.

Оцінювальні рамки для нового класу активів

Ціноутворення Ethereum традиційно викликало труднощі у аналітиків, оскільки воно одночасно поєднує характеристики кількох класів активів. Після 2025 року регуляторні та архітектурні зміни дозволили застосовувати більш складні підходи до оцінки.

Модель дисконтування грошових потоків: за консервативних припущень 21Shares оцінили справедливу вартість ETH у $3,998 (з дисконтом 15.96%) за консервативних сценаріїв зростання або $7,249 за оптимістичних умов (з дисконтом 11.02%). Механізм цінового мінімуму Fusaka створює міцну основу для прогнозування майбутніх доходів із зменшеною волатильністю ризику.

Оцінка за допомогою монетарного преміуму: крім грошових потоків, ETH має цінність як фундаментальний заставний актив DeFi. З понад $10 мільярдом у TVL у сферах кредитування, стабількоінінгу (DAI) та деривативних платформ, ETH виступає як основа довіри системи. Ринки NFT і газові платежі Layer 2 додатково номінуються в ETH. Накопичення корпоративних казначейств (Bitmine тримає 3,66 мільйонів ETH) разом із ETF-заблокуваннями на $2,76 мільярда до Q3 2025, що поступово звужує ліквідний запас і створює дефіцит, подібний до товару.

Цінова модель «Trustware»: у 2025 році Consensys представила цю концепцію — Ethereum не продає обчислювальну потужність (хмарні провайдери роблять це), а забезпечує «децентралізовану, захищену від підробки кінцівку». З міграцією реальних активів у блокчейн, цінність Ethereum зсунулась із показників пропускної здатності транзакцій до захисту активів. Якщо Ethereum забезпечить $10 трильйон токенізованих глобальних активів, стягуючи лише 0,01% щорічної плати за безпеку, його ринкова капіталізація має досягти рівнів, здатних витримати економічні атаки. Логіка «бюджету безпеки» означає, що оцінка Ethereum прямо залежить від економічного масштабу захищених активів.

Конкурентна архітектура: оптова проти роздрібної

Ринок 2025 року виявив фундаментальні структурні відмінності між конкурентами у блокчейні, зменшивши актуальність прямих порівнянь.

Платформи, оптимізовані для екстремального пропуску транзакцій і субсекундної затримки, захоплюють високочастотну торгівлю, платежі та споживчі додатки (DePIN, AI-агенти). Їх цінність — швидкість і доступність — подібно до Visa або NASDAQ.

Ethereum перетворилася на рівень розрахунків — подібно до SWIFT або системи FedWire Федерального резерву. Замість обробки кожної транзакції безпосередньо, вона обробля пакети тисяч транзакцій, поданих мережами Layer 2. Ця архітектурна різниця не є обмеженням, а спеціалізацією: для високовартісних, рідкісних транзакцій (великих міжнародних розрахунків, державних облігацій), безпека і децентралізація переважають швидкість. Десятирічна історія без критичних збоїв Ethereum — її найглибша фортеця. Інституційний капітал явно віддає перевагу цьому компромісу для захисту активів на сотні мільйонів або мільярди доларів.

Як ув’язнені у системі максимального рівня безпеки, які зрозуміли, що покарання і контроль породжують невдоволення, крипторинок усвідомив, що різні моделі безпеки служать різним цілям. Ethereum навмисно обрала підхід максимальної безпеки.

У сегменті реальних активів — прогнозованому як трильйонний ринок — Ethereum залишається домінуючою платформою. Фонди BlackRock BUIDL, фонди Franklin Templeton у блокчейні та інституційні проєкти токенізації постійно обирають базовий рівень Ethereum понад альтернативи. Інституційна логіка проста: захищаючи позиції на сотні мільйонів доларів, швидкість поступається перевіреній безпеці та розподіленій валідації.

Вірити у стрибок: результат — невизначений

Протягом 2025 року Ethereum пройшла через три окремі кризи одночасно: амбігуїтет ідентичності, колапс економічної моделі та конкурентний тиск. Кожна вимагала окремих рішень — регуляторної ясності, архітектурного ремонту та позиціонування на ринку. Оновлення Fusaka стало останнім структурним компонентом.

Чи вдалося Ethereum успішно перейти до ролі «основного шару емісії» цифрової економіки? Вирок ще не винесено. Поточна ціна ETH у $3,12K (станом на 12 січня 2026 року) відображає часткове визнання ринком цих трансформацій. Чи підтверджує це історію викупу або ж це лише тимчасове полегшення — залежатиме від того, чи збережеться зростання екосистем Layer 2, яке підтримує припущення про згоряння, закладені у пост-Fusaka оцінки.

Стрибок зроблено. Приземлення — ще попереду.