CPI США знижується, чому внутрішні голоси Федеральної резервної системи не співпадають?

11月美国通胀数据在月中突然现身，打破了市场预期，也打乱了交易员對明年美聯儲政策路徑的判斷。這份被統計學家們評價為"噪音滿滿"的報告，究竟隱藏著什麼真相？

數據衝擊：下行超預期，但背後有玄機

12月18日東亞時間，美國勞工統計局發布的數據顯示，11月未季調年率CPI僅為2.7%，遠低於市場預期的3.1%。更讓人意外的是，核心CPI未季調年率也只有2.6%，不僅低於3%的市場預期，还創下了自2021年3月以來的最低水平。

這個數據一出，市場立刻反應了：美元指數在短期內急劇下跌22點，現貨黃金上漲16美元。看似樂觀的通脹數據，卻暗藏著統計學上的偏差。

問題出在哪裡？由於美國政府部分機構10月關閉，勞工統計局被迫取消了當月CPI報告，在計算11月數據時假設10月CPI變化為零。根據瑞銀集團（UBS）的分析，這種處理方式可能造成了約27個基點的向下統計偏差。換句話說，真實的通脹水平可能更接近市場最初預期的3.0%附近。

不過從結構角度看，通脹確實在降溫。服務業核心通脹成為推動整體通脹下降的主要驅動力，其中住房通脹從前期的3.6%大幅下滑至3.0%年率，這是一個真實的積極信號。

美聯儲的"分家"時刻

這份有缺陷的通脹數據，卻給了聯儲內部的鴿派人士更多話語權。12月的降息決議以9票贊成、3票反對的結果通過，這是6年來首次出現三張反對票——這個細節往往被忽視，但它預示著聯儲內部正在出現明顯的政策分歧。

反對降息的聲音來自堪薩斯城聯儲主席施密特和芝加哥聯儲主席古爾斯比，他們主張維持利率不變。而另一方面，聯儲理事米蘭則支持更激進的降息幅度。這種分裂不是表面的，而是觸及了對經濟前景判斷的根本差異。

從最新的點陣圖來看，聯儲官員對2026年的預期中位數利率為3.4%，2027年為3.1%，這與9月的預測基本一致，意味著未來兩年每年可能各降息25個基點。但這只是統計中位數，掩蓋了內部的真實分歧。

亞特蘭大聯儲主席博斯蒂克甚至表示，在他對2026年的個人預測中根本沒有包含任何降息——他認為GDP增速會維持在2.5%左右，經濟足夠強勁，貨幣政策應該保持緊縮。

短期暫停vs長期路徑

11月CPI數據雖然不太可能改變美聯儲1月暫停降息的決定，但它確實強化了聯儲內部鴿派的聲音。如果12月的數據繼續保持溫和增長趨勢，美聯儲可能會重新評估明年的降息計劃。

從國際金融機構的角度看，市場預期2026年美聯儲可能將利率下調3個基點，預計明年全年降息幅度約62個基點。但華爾街对此有著完全不同的預測。

工商銀行國際預計，2026年美聯儲可能整體降息50-75個基點，將利率恢復到3%左右的"中性"水平。而摩根大通則更加謹慎，認為美國經濟韌性特別強，固定非住宅投資表現出色，這將支撐經濟增長，因此降息空間有限，預計到2026年中期政策利率會穩定在3%-3.25%之間。

荷蘭國際集團(ING)則勾勒出兩個極端情景：一種是經濟基本面大幅惡化，美聯儲為應對衰退風險而激進寬鬆，十年期國債收益率可能快速跌至3%；另一種風險更大——美聯儲在政治壓力或判斷失誤下過早或過度寬鬆，導致經濟沒有明顯放緩，這會嚴重損害美聯儲信譽，引發市場對通脹失控的深度擔憂，可能將十年期國債收益率推升至5%甚至更高。

權力更替的不確定性

美聯儲主席鮑威爾的任期將在2026年5月結束，新主席的任命可能為貨幣政策走向帶來新的變數。這不僅關乎利率決策本身，還關乎美聯儲如何與市場溝通、如何向公眾傳達政策意圖。

與此同時，2025年第四季度，美聯儲將正式結束持續近三年的量化緊縮（QT），從2026年1月開始啟動名為"準備金管理購買"（RMP）的新機制。雖然美聯儲官方將其定義為"技術性"操作以維持金融系統流動性，但市場普遍將其解讀為"隱形寬鬆"或"准量化寬鬆"，這個機制轉換可能成為影響未來利率路徑的另一個關鍵變數。

勞動力市場：被忽視的關鍵指標

在通脹數據走弱的同時，勞動力市場數據也值得關注。11月初請失業救濟人數為224000人，低於預期的225000人，扭轉了前一周上升的趨勢，表明12月的勞動力市場仍保持穩定。

根據招商銀�國際的分析，美國勞動力市場出現了輕微走弱，但遠未達到明顯惡化的程度。初請和續請失業救濟人數依然處於低位，自10月以來甚至有所改善。預計在2026年上半年，油價下跌和租賃、薪資增速放緩將繼續助力通脹下行，美聯儲可能在6月作為政策信號降息一次。但到下半年，通脹可能反彈，美聯儲屆時可能維持利率不變。

市場重估的開始

當美元指數因數據發布而急速下跌至98.20的短期低點，歐元兌美元上漲近30點，美元兌日元下跌近40點時，交易員們正在重新評估2026年的整個利率預期框架。

雖然這份11月通脹報告存在統計缺陷，但它為市場提供了至少一個積極的信號：通脹確實在降溫的可能性。正如安樂財富管理公司首席經濟學家布萊恩·雅各布森所言：“有些人可能因為這份報告’不如往常可靠’而忽視其降溫信號，但這樣做是有風險的。”

無論這是異常的統計波動還是真實的通脹下行，美聯儲的下一步行動將取決於未來幾個月的經濟數據。點陣圖顯示的看似溫和的降息路徑，如今正面臨經濟現實和市場預期的雙重挑戰。聯儲內部已經分裂，鴿派與鷹派的聲音越來越難以調和，2026年注定不會是一個平靜的年份。