Вінтермьют: ціна біткоїна готується «взяти великий напрямок»! У найгіршому випадку впаде в діапазон 60 тисяч доларів

Маркетмейкер Wintermute в останньому річному ринковому звіті вказує, що співвідношення обсягів торгів стійкими (perpetual) контрактами та спотовими угодами для біткоїна піднялося до 15 разів, а коливання ставки фінансування опустилися до найнижчого рівня в межах цього тижневого циклу; ринкове плече перебуває на високому рівні, але бракує консенсусу щодо напрямку, структура більше схожа на «стиснення та накопичення енергії» або ж на підготовку до більшого однобічного руху.
(Контекст: Wintermute тлумачить паузу Трампа щодо атаки Ірану: BTC три сценарії, оптимістичний — до $80K, песимістичний — тестування $65K)
(Додатковий бекграунд: Glassnode: накопичувальна структура в діапазоні $60K-$70K формується, але за силою вона значно слабша, ніж у попередніх піках)

Зміст статті

Перемикач

• Перпетуальні контракти домінують на торговій картині
• Погашення позицій на $14 млрд опціонів
• Два сценарії

Минуло 175 днів з моменту історичного максимуму біткоїна 126,000 доларів США, сукупна корекція становить 45.8%. Маркетмейкер Wintermute у своєму ринковому щотижневому звіті, опублікованому 30 березня, не поспішає визначати напрямок, натомість зазначає, що співвідношення обсягів торгів біткоїн-перпетуальних контрактів і спот-угод зросло до 15 разів, тоді як амплітуда коливань ставки фінансування була стиснута до мінімальних значень у межах поточного циклу. Це означає, що зараз напрямок «биків» і «ведмедів» за левериджем уже не є чітким.

Минулого тижня біткоїн знизився приблизно на 3%, закрившись поблизу 66,700 доларів США, і втратив підтримку 70,000 доларів США. Ефір (ETH) вперше з лютого опустився нижче 2,000 доларів США. Біткоїн-ETF кілька днів поспіль демонстрували чисті відтоки: за тиждень сумарно близько 3 млрд доларів США; ETF на Ethereum у відповідний період відпливли приблизно на 2.05 млрд доларів США.

Перпетуальні контракти домінують на торговій картині

Wintermute зазначає, що коли співвідношення обсягів торгів перпетуальних контрактів і спота сягає 15 разів, це означає, що ціновий рух керується важелевими (маржинальними) позиціями, а не органічними потоками капіталу; це відносно крихка структура, але лише саме по собі співвідношення не дозволяє визначити, в який бік нахилений важіль.

Відповідь щодо ставки фінансування — «немає відповіді». Ставка фінансування постійно «стрибає» між позитивним і негативним значеннями: довгі та короткі позиції безперервно змінюють одна одну, зазнають стоп-лосів, а потім знову перебудовуються; жодного тривалого відхилення в напрямку не формується. Сам по собі розкид ставки фінансування (rolling funding rate vol) наразі лише 2.9% — це найнижчий рівень за минулий рік, далеко нижче 5% у період з березня по квітень торік.

Простими словами: леверидж «бики/ведмеді» зараз надто тісний, і амплітуда цього «перетягування канату» дедалі більше стискається.

Погашення позицій на $14 млрд опціонів

27 березня квартальні опціони з терміном дії дали клірінг на номінальну вартість BTC-опціонів у розмірі $14 млрд; за один раз це «знищило» близько 35% відкритого (відкритого інтересу) обсягу опціонів на біржах. Wintermute вважає, що це змінило оборонну структуру ринку.

Перед закінченням строку опціонів дії маркетмейкерів із дельта-хеджування формують біля ключових рівнів страйку пасивні купівлю та продаж, наче шар амортизації, який робить ціну менш схильною до різких зсувів. Тепер цей амортизатор зник. Додайте до цього одночасні чисті відтоки ETF на обох ринках — BTC і ETH — а також те, що леверидж у перпетуальних контрактах зберігається на високому рівні, але без жодного напрямку. Оцінка Wintermute така: «Ця структура не буде повільно протиратися; вона просто зламається напряму».

Наразі ринкова імплайд-вoлaтильність (DVOL) становить 53 — це не виглядає дешевим; вона помітно вища за рівні в «30 з лишком» торішнього літа. Різниця між імплайдною та реалізованою волатильністю також практично вирівнялась. Але Wintermute вважає, що ринок закладає «впорядкований діапазонний флет/коливальний стан», і не відображає достатньо енергію, яку може вивільнити стиснення структури перпетуальних контрактів.

За останні 12 місяців було два випадки, коли різниця між імплайдною та реалізованою волатильністю глибоко йшла в негативну зону; останній раз (у цьому лютому) реалізована волатильність одразу підскочила до 80 і вище — це спричинило ланцюгові клірінги, що виникли через реверс переповнених позицій.

Два сценарії

На макрорівні конфлікт між США та Іраном триває вже п’ятий тиждень, але суттєвого рішення досі немає. S&P 500 закрився на 7-місячному мінімумі, VIX зріс до 11-місячного максимуму, ринок облігацій продовжує закладати траєкторію ставок «вище і довше», а ймовірність підвищень ставок протягом року зросла приблизно до 25%. Нафта Brent торгується вище 112 доларів США, Ормузька протока фактично закрита.

Wintermute запропонував два можливі шляхи розвитку:

2. Оптимістичний сценарій: геополітична напруга суттєво послаблюється, ціни на нафту відкочуються до рівнів близько 100 доларів США, «ведмеді» стикаються з тиском короткого стиснення (short squeeze), BTC відскакує до діапазону 70,000-74,000 доларів США; якщо послаблення триватиме, рівень опору 74,000 доларів США буде випробувано.
3. Песимістичний сценарій: бойові дії ще більше ескалюють, нафта штовхається до 120 доларів США, BTC падає до понад 60,000 доларів США; якщо спрацює аналогія з циклами (після досягнення піку в 2017 році дно за 364 дні впало на 83.4%, а після 2021 року дно за 378 днів впало на 76.6%), ціль може бути в середині та верхній частині діапазону 50,000 доларів США

Але Wintermute підкреслює, що тут напрямок ціни насправді є другорядним; справді важливою є сама структура ринку. Леверидж у перпетуальних контрактах накопичений високо, ставка фінансування — в одному з найвужчих за всю історію діапазонів, а волатильність волатильності також стискається. Незалежно від того, у який бік зрештою станеться «вибух» або розв’язання, фактичний масштаб волатильності буде значно більшим, ніж те, що наразі відображають ціни на спот, перпетуальні контракти та опціони.

Наведене вище не є інвестиційною порадою; інвестиції з високою волатильністю слід ретельно досліджувати.