Перемещение портфеля Кена Гриффина раскрывает расходящиеся инвестиционные тезисы в сфере технологий

Когда один из самых успешных менеджеров хедж-фондов в истории меняет свои позиции, рынок обращает на это внимание. В третьем квартале Citadel Advisors Кена Гриффина — широко признанный как самый прибыльный хедж-фонд за всю историю — осуществил две значительные сделки, рассказывающие очень разные истории о динамике рынка, циклах оценки и разрыве между хайпом вокруг инноваций и коммерческой реальностью.

Citadel сократил свою позицию в Sandisk на 97%, уменьшив почти 2 миллиона акций. Одновременно компания инициировала позицию в D-Wave Quantum. Хотя ни одна из сделок не связана с крупными капиталовложениями, эти шаги со стороны фонда с послужным списком Кена Гриффина требуют внимательного анализа. Они раскрывают конкурирующие силы, формирующие технологический сектор: циклический бум и спад устоявшихся индустрий против спекулятивной лихорадки вокруг новых технологий.

Технологический бум: понимание впечатляющего роста Sandisk

Sandisk зафиксировал ошеломительный рост на 1050% с момента своего отделения от Western Digital в феврале 2025 года, что было вызвано беспрецедентным дефицитом памяти, вызванным спросом на инфраструктуру искусственного интеллекта. Компания разрабатывает решения для хранения NAND-флеш-памяти для всего — от персональных компьютеров и смартфонов до корпоративных дата-центров.

Особенность бизнес-модели Sandisk, делающая её особенно устойчивой, — вертикальная интеграция. Через совместное предприятие с японским производителем Kioxia компания не только проектирует чипы, но и производит мемориальные пластины, собирает компоненты и интегрирует их в конечные продукты, такие как твердотельные накопители. Такой полный контроль позволяет оптимизировать производительность и надежность, что менее интегрированным конкурентам недоступно. Партнерство также распределяет расходы на НИОКР и капитальные затраты на более широкую базу доходов, повышая маржу.

Текущие рыночные условия значительно благоприятствуют Sandisk. Компания ожидает рост скорректированной прибыли на 160% во 2 квартале 2026 года, несмотря на снижение non-GAAP прибыли на 33% в предыдущем квартале, что отражает остроту дефицита поставок. Аналитики Уолл-стрит прогнозируют, что скорректированная прибыль будет расти в среднем на 259% ежегодно до 2027 финансового года. В рамках традиционных методов оценки текущий P/E в 170 раз превышающий прибыль может казаться оправданным, учитывая этот взрывной рост. Аналитики по поставкам в целом предполагают, что дефицит сохранится до 2026 года, что сулит несколько кварталов благоприятных условий.

Однако решение Кена Гриффина выйти из позиции отражает важное понимание: полупроводниковая индустрия работает по жестким циклам. Когда предложение догоняет спрос — а история показывает, что это всегда происходит — ценовая власть исчезает почти мгновенно. Вчерашние премиальные оценки рушатся, когда клиенты возвращаются к конкурентным торгам. Эта циклическая реальность объясняет, почему Гриффин сократил экспозицию. Он, похоже, настроен поймать текущий дефицитный премиум, избегая резкого снижения стоимости при обратном движении рынка.

Квантовая мечта при пузырных оценках

D-Wave Quantum представляет собой совершенно другой инвестиционный кейс. Компания выросла на 1900% с января 2023 года, став символом энтузиазма вокруг квантовых вычислений, охватившего институциональные портфели. D-Wave коммерциализировала квантовые компьютеры в 2011 году и запустила облачные квантовые сервисы в 2018 — преимущества первопроходца, которые позволили ей опередить чисто-игровых конкурентов.

Компания разрабатывает сверхпроводниковые квантовые системы, включая квантовые аннийлеры для задач оптимизации и машины на базе гейтов, способные выполнять любые квантовые алгоритмы. Аннийлеры сейчас масштабируются легче благодаря меньшей чувствительности к ошибкам, что объясняет фокус D-Wave на этой архитектуре как на краткосрочном источнике дохода. Генеральный директор Алан Барацт подчеркивает, что системы D-Wave уже решают задачи, выходящие за пределы возможностей современных суперкомпьютеров, — утверждение технически верное, но потенциально вводящее в заблуждение относительно практических применений в ближайшее время.

Здесь, скорее всего, небольшая позиция Гриффина в D-Wave отражает хитроумную стратегию спекулятивной торговли, а не фундаментальную уверенность: компания торгуется по 347 раз продажам — абсурдно дорогая оценка даже при предполагаемом росте продаж на 70% в год до 2027 года. Рыночные исследования показывают, что продажи квантовых вычислений достигнут всего 4 миллиардов долларов к 2030 году, что примерно в 100 раз меньше рынка ИИ, оцениваемого в 390 миллиардов долларов сегодня. Такой разрыв масштаба имеет огромное значение для компании, оцениваемой как будто квантовые вычисления — это неминуемая рыночная революция.

Большинство предприятий не получат выгоды от технологий D-Wave в течение нескольких лет. График развития квантовых вычислений остается в рамках этапов разработки, а не коммерческих кварталов. Тем не менее, цена акций взлетела на волне импульса и страха упустить возможность, что знакомо каждому, кто видел предыдущие технологические пузыри. Решение Гриффина купить кажется тактическим — расчетной позицией для погружения в спекулятивный ажиотаж, а не ставкой на долгосрочную фундаментальную траекторию компании.

Что показывают сделки Кена Гриффина о тайминге рынка

Эти противоположные сделки иллюстрируют важный инвестиционный принцип: Кен Гриффин понял, что невероятные прибыли Sandisk отражают ограниченность предложения, которая со временем нормализуется, а рост D-Wave — результат спекулятивного переоценивания, не связанного с ближайшей коммерческой реальностью. Первый случай оправдывает выход перед циклическим разворотом; второй — только небольшую спекулятивную позицию.

Для большинства инвесторов главный вывод выходит за рамки этих двух конкретных акций. Более широкий урок — различать реальные рыночные дислокации (например, текущий дефицит памяти, стимулирующий реальный рост прибыли) и пузырьковые территории, где цены оторвались от фундаментальных показателей (например, оценки квантовых вычислений, ожидающих коммерциализации через годы). Маневры портфеля Кена Гриффина показывают, что опытные капиталовложения остаются бдительными к этому различию, даже когда рыночный энтузиазм размывает границы между ними.

Цикл полупроводников снова повернется; это не предсказание, а история рынка. Технология D-Wave со временем превратится в коммерческий продукт; вопрос в том, выдержит ли текущая оценка компании проверку реальностью, которую требует зрелость. Эволюция портфеля Гриффина, хоть и в небольших масштабах, отражает мудрость в умении распознавать моменты для захвата циклических пиков и для участия в спекулятивном движении до тех пор, пока другие не обнаружат разрыв между хайпом и реальностью.