Ethereum 2025: От кризиса позиционирования к реструктуризации стоимости

Замок “неподходящего размера”: Ethereum застрял между двумя мирами

В 2025 году перед Ethereum встает сложная задача: он не похож на Bitcoin — актив для хранения стоимости с фиксированным предложением, и не похож на Solana — платформу с высокой производительностью и возможностью обработки транзакций с высокой частотой. Эта проблема позиционирования напрямую отражается на доходах. Данные за август показывают, что несмотря на приближение цены ETH к историческому максимуму, доходы протокола снизились на 75% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года, и составили всего 39,2 миллиона долларов.

С макроэкономической точки зрения, Bitcoin явно превосходит благодаря постоянным потокам ETF и поддержке со стороны соседних стран, отслеживающих стратегические запасы. Несмотря на одобрение ETF на ETH, его рыночная капитализация все еще значительно уступает, что отражает задержки в притоке капитала в сторону “цифровой нефти” этого актива.

Ниже, Solana благодаря архитектуре с одним блоком, обеспечивающей сверхвысокую производительность и низкие издержки, полностью захватила рост приложений для платежей, DePIN, AI-агентов за прошедший год. Скорость обращения стейблкоинов и доходы экосистемы Solana даже в некоторые месяцы превосходили Ethereum mainnet.

“Эксперимент Pulau Senang” и уроки из истории

В марте 2024 года Ethereum запустил обновление Dencun (EIP-4844) с целью устранить “экономическую стену” (Gas-фии) с высокой стоимостью между L1 и L2. Разработчики уверены, что, предоставив почти бесплатное пространство для данных Blob, L2 станет процветать и будет взаимодействовать с mainnet, создавая “технический ториум” — взаимовыгодное техническое пространство.

Но реальность оказалась иной. L2 не поблагодарил, а начал “экономическую грабеж” в тени с L1. Механизм ценообразования Blob изначально полностью основывался на спросе и предложении. Так как резервное пространство Blob было больше первоначальных потребностей, базовая цена Blob оставалась на уровне 1 wei. В результате: Base иногда генерировал сотни тысяч долларов дохода, но платил Ethereum всего несколько долларов комиссий. Количество ETH, сгоревших по механизму EIP-1559, значительно снизилось. В третьем квартале 2025 года темпы роста предложения увеличились до +0,22% в год, и исчезла история “дефляционного актива”. Это состояние часто называют эффектом “паразитизма” — L2 пожирает, L1 дует ветер.

Переломный момент: Fusaka и восстановление экономической власти

Перед сомнениями в устойчивости бизнес-модели сообщество разработчиков Ethereum не осталось “ждать у моря погоды”, а приняло решительные меры. 3 декабря 2025 года было запущено обновление Fusaka, которое стало революцией в цифровой экономике.

Ключевое: EIP-7918 — связывание базовой платы Blob с ценой Gas L1

Вместо того чтобы оставить Blob в “бездне” по цене 1 wei, EIP-7918 устанавливает: минимальная цена Blob связана с Base Fee L1 (конкретно 1/15.258 Base Fee). Это означает, что при высокой активности mainnet (с транзакциями DeFi, продажами, NFT), минимальная цена за пространство Blob автоматически растет. L2 уже не сможет использовать безопасность Ethereum по почти бесплатной цене.

После активации обновления базовая плата Blob резко выросла с 1 wei до 0,01–0,5 Gwei — рост в 15 миллионов раз. Хотя стоимость каждой транзакции L2 остается низкой (около 0,01 USD), доходы протокола Ethereum выросли в тысячи раз. Процветание L2 стало прямым драйвером доходов L1.

Расширение предложения: PeerDAS

Чтобы избежать повышения цен, сжимающего L2, Fusaka одновременно внедрил PeerDAS (выборка доступных данных по равноправию). Узлы не обязаны загружать весь Blob, а берут случайную выборку небольшого объема для проверки. Это снизило нагрузку на пропускную способность на 85%, позволяя Ethereum значительно увеличить предложение Blob с 6 до 14 и более на блок.

Благодаря повышению минимальной цены через EIP-7918 и росту общего объема продаж PeerDAS, Ethereum успешно построил модель “увеличения как количества, так и цены”.

Новая бизнес-модель: B2B-налог на основе услуг безопасности

После Fusaka Ethereum перешел от “обработки транзакций” к “предоставлению децентрализованной безопасности”:

• Верхний уровень (L2): Base, Optimism, Arbitrum выступают в роли “распределителей”, привлекающих пользователей и обрабатывающих транзакции с высокой частотой
• Основной продукт (L1): продажа двух видов товаров — пространство для выполнения (доказательств L2, сложных транзакций DeFi) и пространство данных Blob (для хранения истории L2)
• Механизм возврата стоимости: L2 платит “арендную плату” пропорционально. Большая часть ETH сжигается, меньшая — идет валидаторам

Цикл по часовой стрелке: чем более процветает L2 → растет спрос на Blob → увеличивается сжигание ETH → ETH становится дефляционным → повышается безопасность → привлекается еще больше стоимости.

По оценкам аналитиков, после обновления Fusaka уровень сжигания ETH в 2026 году может увеличиться в 8 раз.

Юридическая переориентация: от “ценной бумаги” к “товару” в реальности

Одновременно меняется и правовая база США. В ноябре 2025 года председатель SEC Пол Аткинс объявил о запуске “Project Crypto” — завершении многолетней политики “регулирования через принуждение” и создании четкой классификационной рамки.

Перенастройка философии: SEC отвергает мнение “если это ценная бумага — она навсегда останется ценной бумагой”. Вместо этого, когда уровень децентрализации сети достигает определенного порога — когда держатели не зависят от централизованных структур для получения прибыли — этот актив больше не подпадает под тест Howey.

Ethereum с более чем 1,1 миллиона валидаторов и самой широкой глобальной сетью узлов подтверждено: ETH — не ценная бумага.

CLARITY Act (июль 2025): Этот закон четко определяет, что такое товар — “любой цифровой актив, который можно владеть и передавать исключительно между лицами без посредников, зарегистрированный в публичной распределенной книге”. По этому определению ETH классифицируется как “цифровой товар” (Digital Commodity), и подлежит регулированию CFTC, а не SEC.

Следствие: банки могут регистрироваться как “брокеры цифровых товаров”, а ETH в балансовых отчетах не будет рассматриваться как актив с высоким риском, а как товар, подобный золоту.

Оценка стоимости “программного обеспечения доверия”

Благодаря ясной бизнес-модели и устранению правовых барьеров Ethereum начинает по-новому оцениваться.

Модель DCF (с точки зрения технологических акций): 21Shares использует доходы от комиссий и механизмы сжигания, применяя трехэтапную модель. При консервативных предположениях справедливая цена составляет 3 998 USD; при оптимистичных — 7 249 USD.

Премия за валюту (с точки зрения товара): ETH — ключевой залог DeFi (TVL свыше 10 млрд USD), единица измерения комиссий gas L2 и NFT. ETF на ETH достиг 2,76 млрд USD, ликвидность становится все более дефицитной, что создает премию, аналогичную золоту.

Оценка “Trustware”: Ethereum продает не только вычислительные мощности, а “конечную децентрализованную неизменяемую функцию”. Когда RWA выйдут в цепочку, Ethereum перейдет от “обработки транзакций” к “защите активов”. Если Ethereum сможет защитить триллионы долларов глобальных активов, его капитализация должна быть достаточно большой, чтобы противостоять атаке 51% — эта логика делает оценку Ethereum пропорциональной масштабу экономики, которую он защищает.

Мощь господства: Ethereum против Solana

Распределение рынка в 2025 году ясно:

• Solana: как Visa/Nasdaq, ориентирована на очень высокие TPS и низкую задержку, подходит для транзакций с высокой частотой, платежей, потребительских приложений
• Ethereum: как SWIFT/FedWire, обрабатывает “пакеты платежей” с L2, каждый из которых содержит тысячи транзакций

В области RWA (токенизация реальных активов — рынке триллионов долларов в будущем — Ethereum демонстрирует мощь господства. Фонды BlackRock BUIDL, on-chain фонд Franklin Templeton, крупные проекты выбирают Ethereum. Логика очевидна: при активах в сотни миллионов — миллиарды долларов, приоритет — безопасность, а не скорость. Ethereum доказал свою надежность за 10 лет без сбоев — это его самая глубокая крепость.

Ethereum нашел свою нишу

В 2025 году Ethereum завершил трансформацию из платформы с неопределенной позицией в “слой экономической безопасности” всей децентрализованной экосистемы. После Fusaka он больше не должен выбирать между Bitcoin и Solana — он стал другим: базовым уровнем, обеспечивающим децентрализованную безопасность, получающим “B2B-налоги” от Layer 2 и приложений. С ясной правовой рамкой, устойчивой бизнес-моделью и правом на выгоду от RWA, Ethereum обладает всеми инструментами, чтобы стать самой необычной активом XXI века — одновременно валютой, товаром, технологией и средством защиты.

Последний вопрос: готов ли рынок оценивать то, чего он никогда не видел?