Ethereum на 2025: От путаницы к новому значению

2025 год стал временем глубоких перемен для Ethereum. На фоне кампаний известных личностей, различных стратегий в разработке приложений, технических инноваций и иногда намеков хакеров, рыночная производительность не оправдала ожиданий. Ethereum занимает неопределённую позицию в пространстве, которое трудно охарактеризовать: как актив, ему не хватает чистых товарных характеристик и монетарного консенсуса, присущего Bitcoin; как платформа, он сталкивается с прямой конкуренцией со стороны высокопроизводительных сетей, таких как Solana и Hyperliquid, которые более привлекательны для инвесторов благодаря пропускной способности и механикам захвата комиссий. Обновление Dencun 2024 года не привело к ожидаемому восстановлению, а создало новые сложности для согласованности нарратива. Эта неопределённая позиция породила экзистенциальные вопросы: остаётся ли Ethereum устойчивым? Куда оно действительно принадлежит? Есть ли у него ясная бизнес-модель? Смогут ли оно выжить в пост-Фусаке мире?

Введение: Утопия и Реальность

Возможно, мало кто знает, что Сингапур, несмотря на строгие правила управления, в прошлом имел свою утопическую мечту. Ли Куан Ю иногда размышлял о преобразовании тюрем через «любовь», но реальность преподала ему суровый урок. В 1950-х годах Сингапур вышел из-под контроля из-за организованных бандитских группировок — более 300 активных групп с 50 000 участниками, составлявшими (6% населения), охватывавших все секторы экономики.

Ли Куан Ю решил ввести Закон о временных мерах по уголовному праву — закон, предоставляющий полиции полномочия задерживать подозреваемых без суда. Это повысило безопасность, но привело к переполнению тюрем. Деван Нэир, лидер Рабочей партии, предложил «утопическую модель тюрьмы» — сочетание тюрьмы, сообщества и сельского хозяйства без заборов, высоких стен или вооружённых охранников, с целью изменить людей через коллективный труд и доверие сообщества.

Идея была реализована в 1960 году на острове Палау Сенанг, небольшом острове в провинции Сингапур. Надзиратель Дэниел Даттон верил, что человек по природе добр, и через доверие и благородные дела можно изменить даже преступников. Без стен, колючей проволоки или оружия. Уровень рецидива составлял всего 5% — его называли «чудом в истории человеческих преобразований» в СМИ.

Но в июле 1963 года эксперимент вышел из-под контроля. Когда один из плотников отказался работать в выходные, напряжение, долго скрывавшееся, вспыхнуло. Восстание заключённых, убийство Даттона и поджог построек — всё это стало символом того, как идеализм терпит крах перед человеческой природой.

В марте 2024 года Ethereum запустил собственный «эксперимент Палау Сенанг» — обновление Dencun с EIP-4844. Как и Даттон, устранив «экономическую стену» (Gas fees) в системе, разработчики Ethereum убрали высокие издержки между L1 и L2. Они верили, что при доступном пространстве Blob данных процветание вернётся в основной сети и создаст взаимовыгодную экосистему.

Но история повторилась. Как и заключённые, которые не выразили благодарность, а восстали, протоколы Layer 2 в 2025 году не вернули богатство в L1, а «захватили» его экономику. Сети Layer 2 зарабатывают сотни тысяч долларов ежедневно, в то время как Ethereum L1 получает лишь несколько долларов за аренду Blob.

Цель Ethereum: Товар или Технологическая акция?

Главная проблема 2025 года — кризис идентичности Ethereum на рынках капитала. Инвесторы привыкли делить криптоактивы на две категории: «цифровой товар» для хранения стоимости (как Bitcoin) и «технологические акции» с высоким ростом для монетизации пользователей (как Solana). Ethereum пытался быть и тем, и другим — «Ультра Здоровые Деньги» и «Мировой Компьютер». Но рыночная среда 2025 года не щадила двойную нарративную стратегию.

Как товар: хотя ETH является основным залогом в DeFi, его переменная эмиссия (инфляция и дефляция), а также механизмы стекинга усложняют его восприятие как «цифрового золота». Фиксированное предложение Bitcoin и энергетическая поддержка придают ему твёрлые товарные характеристики, тогда как сложная экономика Ethereum затрудняет институциональное принятие из традиционных финансов.

Как технологическая платформа: если рассматривать Ethereum как технологическую компанию, ключевым показателем доходности является резко снизившаяся за первые три квартала 2025 года. В августе, несмотря на рекордную цену ETH, доход сети снизился на 75% по сравнению с прошлым годом, составив всего $39.2 млн. Для инвесторов, использующих P/E или дисконтированный денежный поток, это явный сигнал ухудшения бизнес-модели.

Конкуренция усиливает давление. Сверху продолжается приток в Bitcoin ETF и нарратив суверенных резервов, укрепляющий BTC как макроактив. Снизу Solana захватила почти монополию в платежах, DePIN, AI-агентах и потребительских приложениях — иногда скорость стабилькоинов и доходы экосистемы превышают Ethereum mainnet. Hyperliquid стал лидером в Perps, с более сильным захватом комиссий, чем ETH. Эта ситуация «не достичь вершины, не достичь низа» и вызвала нарратив «кризиса идентичности» на рынке.

Регуляторное признание: поворотный момент

Прорыв наступил благодаря ясности регулирования. В ноябре 2025 года председатель SEC Пол Аткинс объявил о «Project Crypto» — новом регуляторном курсе. Его цель — покончить с «регулированием через принуждение» и создать чёткую классификационную рамку, основанную на экономической реальности.

Критически он закрепил доктрину «однажды — значит всегда», а также запустил «Token Taxonomy», которая говорит, что характеристики цифровых активов меняются. Можно было продавать как security изначально, но это не означает, что он всегда security. Когда сеть достаточно децентрализована и не зависит от централизованной организации для «Ключевых управленческих усилий», актив не подпадает под тест Howey.

У Ethereum есть 1.1 миллиона валидаторов и самая большая сеть узлов — очевидно, что ETH не является security.

Закон CLARITY, принятый Конгрессом США в июле 2025 года, ещё больше прояснил статус. Он отнёс децентрализованные блокчейн-активы — в частности Bitcoin и Ethereum — к юрисдикции CFTC как к товарам. Закон разрешает банкам регистрироваться как «дистрибьюторы цифровых товаров», предлагая услуги по хранению и торговле ETH, что означает, что ETH больше не считается высокорискованным неопределённым активом, а товаром, подобно золоту или валюте.

Этот регуляторный прорыв открыл двери институциональному капиталу, давно ожидавшему юридической ясности.

Революция бизнес-модели: от кризиса Dencun к решению Fusaka

Основная проблема — экономическая: обновление Dencun разрушило модель доходов Ethereum.

EIP-4844 ввёл транзакции Blob, целью которых было снизить издержки L2 за счёт более дешёвого хранения данных. Технически это успех — стоимость газа L2 снизилась с нескольких долларов до нескольких центов. Но с экономической точки зрения — катастрофа.

Рынок Blob управляется спросом и предложением. Так как предложение Blob превышает спрос L2, базовая плата осталась на уровне 1 wei. Хотя сети L2 зарабатывают сотни тысяч долларов в день (Base, Arbitrum, Optimism), они платят Ethereum всего несколько долларов за пространство данных.

В третьем квартале 2025 года годовой рост предложения Ethereum достиг +0.22% — исчезла нарратив «дефляционного актива», который долго поддерживала сообщество. Эта ситуация «L2 зарабатывает, L1 голоден» получила название «паразитический эффект», что вызвало глубокое понимание необходимости реструктуризации бизнес-модели.

###Обновление Fusaka: долгожданное решение

3 декабря 2025 года произошло неожиданное обновление Fusaka. Его основная задача — исправить цепочку захвата стоимости в отношениях L1-L2 — простыми словами, обеспечить оплату L2 L1.

EIP-7918: ключевое предложение обновления

Самое важное предложение — EIP-7918, которое изменило ценообразование Blob. Внедрён механизм «минимальной цены» — уровня поддержки цены. Базовая плата Blob больше не может опуститься ниже 1 wei. Вместо этого минимальная цена привязана к стоимости газа выполнения L1 (1/15.258 базовой платы L1).

Это означает, что даже при высокой активности Ethereum, рост стоимости газа L1 повысит «минимальную цену» Blob, которую покупают L2. L2 уже не сможет практически бесплатно использовать безопасность Ethereum.

При активации базовая плата Blob выросла в 15 миллионов раз — с 1 wei до 0.01–0.5 Gwei(. Для пользователей L2 это всё ещё дешево — )0.01 USD за транзакцию(, но для протокола — это тысячекратное увеличение доходов.

PeerDAS: обеспечение роста предложения

Чтобы не допустить чрезмерного повышения цен, одновременно был представлен PeerDAS )EIP-7594(. Он позволяет узлам не скачивать весь блок данных, а лишь частично проверять их доступность. Это снизило пропускную способность на 85%.

Благодаря этому Ethereum может увеличить предложение Blob. После обновления целевое число Blob на блок выросло с 6 до 14 и более.

Благодаря EIP-7918 )цена пола( и PeerDAS )увеличение объёма( Ethereum создал «одновременную модель продаж с более высокой ценой и большим объёмом», которая является устойчивой и эффективной.

) Новая архитектура бизнес-модели

Пост-Fusaka Ethereum работает как «B2B модель налогов на услуги безопасности»:

Верхний уровень ###L2-сети(: базовые, Optimism, Arbitrum и другие — как дистрибьюторы, привлекающие конечных пользователей и обрабатывающие высокочастотные, низкостоймостные транзакции.

Основной продукт )Место в блоке(: Ethereum L1 продаёт два основных сервиса:

• Высокотехнологичное пространство для исполнения транзакций L2 и подтверждения сделок DeFi
• Пространство для хранения данных )Blob( для истории транзакций L2

С обновлением EIP-7918 L2 должен платить «арендную плату», пропорциональную экономической ценности. Большая часть этой арендной платы )ETH( сжигается, повышая ценность всех держателей ETH; небольшая часть идёт валидаторам в виде дохода от стекинга.

Положительный обратный цикл: Больше роста L2 → больше спроса на Blob → больше ETH сжигается, даже при наличии цены пола → больше дефляции/дефицита ETH → более безопасная сеть → привлечение более ценных активов

По мнению аналитика Йи, возможно, в 2026 году после активации Fusaka скорость сжигания ETH увеличится в 8 раз?!

Оценочная модель: как оценить «Trustware»?

После понимания бизнес-модели возникает вопрос оценки. Поскольку ETH обладает множеством характеристик )товара, капитального актива, валюты(, нужен многогранный подход.

Модель дисконтированных денежных потоков )DCF(: Несмотря на классификацию как товар, у него есть ясные денежные потоки. В первом квартале 2025 года 21Shares использовали доходы от транзакционных сборов и механизм сжигания в трёхэтапной модели. При консервативной дисконтной ставке )15.96%( справедливая оценка составляет $3,998; при оптимистичной )11.02%( — $7,249. EIP-7918 даёт сильную основу для прогноза «будущего роста доходов».

Модель монетарной премии: Дополнительная ценность ETH как средства расчётов и залога — её нельзя получить из DCF. ETH — основной залог DeFi )(billion+ TVL$10 , важен для выпуска стейблкоинов )DAI(, кредитования и деривативов. Рынок NFT и газовые сборы L2 выражены в ETH. Блокировки ETF )$2.76 млрд в Q3 2025( и корпоративные резервы сокращают ликвидный запас, создавая премию, аналогичную золоту.

Ценообразование «Trustware»: В отчёте Consensys введена концепция «Trustware» — Ethereum не только продаёт вычислительную мощность )как AWS(, но и обеспечивает «децентрализованную, неизменяемую финальность». В рамках RWA это станет «слоем защиты активов» от «обработки транзакций». Если удастся защитить триллионы активов по всему миру и при этом ежегодная «налоговая ставка» безопасности составит всего 0.01%, рыночная капитализация должна быть достаточной, чтобы избежать 51% атаки. Логика «бюджета безопасности» подкрепляется положительной корреляцией с масштабом экономики.

Конкурентный ландшафт: модульная защита и RWA-битва

Данные 2025 года ясно показывают структурное различие: Solana — это скорее Visa или Nasdaq — гонится за максимальной TPS, минимальной задержкой, подходит для высокочастотной торговли и потребительских приложений. Ethereum — это скорее SWIFT или FedWire — не стремится к каждой мелкой транзакции, а сосредоточен на «расчётных пакетах» с тысячами транзакций из L2.

Распределение ролей — естественная эволюция. Высокоценные, низкочастотные активы )токенизированные облигации, крупные расчёты$10 по-прежнему предпочтительнее на Ethereum благодаря высокой безопасности. Низкочастотные, высокочастотные — на Solana.

В секторе RWA, ожидающем триллионный рынок, Ethereum остаётся лидером. В таких флагманских проектах, как BlackRock BUIDL и on-chain фонды Franklin Templeton, Ethereum — основной базовый слой. Для активов на сотни миллионов или миллиарды важнее безопасность, чем скорость. Десятилетний рекорд времени без простоя — это самый глубокий барьер Ethereum.

Итог: путь Ethereum вперёд

2025 год стал для Ethereum годом трансформации — от кризиса идентичности к регуляторной ясности, от сломанной бизнес-модели к устойчивой архитектуре. Обновление Fusaka — не просто техническое улучшение, а экономическая реструктуризация, которая переопределила механизмы захвата стоимости всей экосистемы.

Это не Палау Сенанг, закрывшийся в огне. Ethereum продолжает двигаться вперёд, адаптироваться и внедрять инновации. Начало новой эпохи уже наступило.