Жестокий отбор Web3 только начался: как венчурные капиталисты меняют лицо в самом жестком цикле

Смерть венчурных капиталистов — это преувеличение; реальность гораздо сложнее. То, что мы переживаем, — это не закат венчурных инвесторов, а структурная трансформация, похожая на интернет-буллинг 2000 года, когда выживают только сильнейшие, а сектор восстанавливается на более прочных основах.

Настоящая проблема: чрезмерный цикл оставил руины

За последние два года рынок VC вошел в заметную фазу сокращения. В Азии крупные фонды венчурного капитала закрылись или резко сократили операции; те, что еще активны, практически прекратили инвестиции, полностью сосредоточившись на выходах из существующих портфелей. Привлечение нового капитала стало практически невозможным.

В Европе и США фонды среднего уровня изначально сопротивлялись благодаря структуре своих LP и размеру фондов, но с середины текущего года ситуация резко изменилась. Менеджеры по инвестициям признаются в приватных каналах: “Стало слишком сложно, мы не можем выйти из наших инвестиций”. Инвестиции резко сократились, некоторые фонды превратились в чисто ликвидные инструменты.

Крах октября-ноября нанес смертельный удар ликвидности альткоинов, и этот удар напрямую влияет на доверие VC к сектору.

Что вызвало эту ситуацию? Настоящая проблема в том, что медвежий рынок предыдущего цикла никогда не затронул действительно первичный рынок. В 2022 году, когда Luna рухнула и вторичный рынок вошел в рецессию, оценки проектов и сбор средств VC оставались удивительно высокими. Это создало эффект “якорения” оценок: даже в медвежьем рынке раунды финансирования оставались раздутыми по сравнению с реальностью рынков.

Многие новые VC появились именно после краха Luna с явно логичной стратегией: лучшие проекты DeFi Summer, такие как MakerDAO и Uniswap, возникли во время медвежьего рынка 2018-2019 годов, а VC того времени получили астрономические прибыли в бычьем рынке 2021 года. Формула казалась простой: инвестировать в правильные проекты во время медвежьего рынка, ждать бычий, получать доходы.

Но на этот раз план провалился по трем фронтам.

Первое: четырехлетний цикл сломан

В 2025 году не произошло ожидаемого “altseason”. Причин много: макроэкономические факторы, избыток альткоинов, дефицит розничной ликвидности, потеря магнетизма нарративов, нежелание инвесторов платить за презентации или поддержку VC. Капитал сосредоточен в AI и в настоящих инвестициях в ценность на рынках США.

Модель больше не повторяется. Мечтать о повторении успехов 2019-2021 стало иллюзией.

Второе: сроки выхода стали адскими

Условия контрактов VC в этом цикле полностью отличаются от прошлых. Портфели, сформированные в начале 2023 года, еще не запустили токены спустя 2-3 года. Даже после TGE есть блокировки на год, за которыми следуют постепенные релизы еще на 2-3 года.

Инвестиция, сделанная в 2023 году, может получить последние транши токенов только в 2028-2029 годах, проходя полтора цикла. В Web3 сколько проектов выживают так долго? Практически ни одного.

Это наследие безумного предыдущего цикла: ожидания доходности полностью не соответствуют реальной операционной деятельности проектов.

VC не умрут: рынок всегда в них нуждается

Несмотря на текущие трудности, VC продолжат существовать, потому что сектор не может функционировать без них. Кто будет финансировать новые идеи, зародышевые технологии, еще неисследованные направления? Конечно, не ICO или раунды KOL.

ICO в основном нужны для вовлечения розницы и сообщества для создания хайпа; раунды KOL распространяют проект. Но оба приходят только на промежуточных или поздних стадиях.

На начальной стадии, когда есть только два основателя и презентация, только VC обладают компетенциями и капиталом для реальной оценки и инвестирования.

Один крупный VC за два года проанализировал более 1000 проектов, профинансировав только 40. Из них примерно 50-75% вероятно провалятся. Проекты, которые вы сейчас видите на рынке и считаете “мусором”, — это уже выжившие после этой жестокой селекции. Если бы все эти 1000 проектов провели ICO, розница и KOL смогли бы их оценить? Очевидно, что нет.

Посмотрите на феномены каждого цикла: Uniswap, AAVE, Solana, OpenSea, Polymarket, Ethena. За редкими исключениями, как Hyperliquid, кто не имел за спиной крупного VC? Отрасль развивается только благодаря структурному сотрудничеству основателей и VC.

Даже сегодня хорошие проекты продолжают привлекать интерес. Радикально новый prediction market, отличающийся от копий Polymarket/Kalshi, с действительно инновационными механизмами, вызвал мгновенный энтузиазм среди влиятельных VC и KOL, несмотря на медвежий рынок.

Входной порог повышается: к модели Web2

Для VC: репутация становится непреодолимым барьером

Репутация, капитал и профессионализм движутся к динамике, где сильные становятся все сильнее. Настоящая метрика VC — не популярность среди розницы, а то, что основатели и разработчики выбирают ваши деньги вместо конкурента. Это и есть настоящий барьер входа.

В этом цикле VC все больше структурируются как централизованные биржи: меньше горизонтальной пирамиды, больше вертикальной иерархии.

Для проектов: от whitepaper к реальной прибыли

Эволюция оценки проектов показывает:

• 2017: достаточно идеи для сбора 100 миллионов
• 2021: учитывались TVL, backing VC, нарратив, объем транзакций
• Сегодня: важны реальные пользователи и фактическая прибыль протокола

Рынок наконец выравнивается с моделью американских бирж.

Основатель сектора отметил проблему: большинство криптопроектов имеют единственную бизнес-модель: продажу токенов. На TGE ничего нет — только мейннет без экосистемы, без пользователей, без доходов. Представьте компанию, котирующуюся на Nasdaq, с одним офисом, сотрудниками и фабрикой, но без клиентов и прибыли: невозможно. И все же в Web3 мы делали так годами.

Лучшие текущие примеры опровергают этот парадигму:

Polymarket годами строил базу реальных пользователей и конкретных потоков доходов, создавая новый сектор, только потом задумался о токене.

Hyperliquid использовал airdrop как стимул для привлечения ранних пользователей, но продукт был настолько сильным, что запуск токена не остановил рост. Он стал денежной коровой, где 99% доходов идет на выкуп токенов.

Когда у проектов появятся реальные пользователи (и настоящие доходы), тогда TGE и листинг станут иметь смысл. Только тогда сектор действительно пойдет по правильному пути.

Для талантов: концентрация интеллекта остается

Web3 концентрирует одни из самых ярких умов мира. Из 1000 проанализированных проектов почти 50% основателей и ключевых команд — выпускники Ivy League. Среди китайских основателей почти все из Tsinghua или Peking University, редко из других топовых университетов, таких как Zhejiang или Shanghai Jiao Tong.

Конечно, важен не только диплом. Но статистически, когда столько интеллекта сосредоточено в секторе, даже только за счет создаваемого богатства появляются полезные и интересные инновации.

Текущие направления предпринимательства ясны: stablecoin, Perp, on-chain все, prediction market, Agent Economy. Все они имеют четкую PMF. Хорошие основатели и хорошие VC могут создавать отличные продукты — Polymarket и Hyperliquid это подтверждают. В ближайшие годы вы увидите еще похожие успехи.

Для обычных людей Web3 остается местом с наибольшими шансами для перехода от анонимности к значимости — всегда сравнивая эти надежды с уже непреодолимыми трудностями Web2. Трудность перешла из “легкой” в “сложную”.

Итоговая заключительная часть

Пессимисты всегда прав, но оптимисты продолжают двигаться вперед.

Текущий цикл — это не смерть VC, а “очистка” и естественный отбор. Это цена, которую сектор платит за чрезмерный предыдущий цикл. После нескольких лет стабилизации Web3 войдет в новую фазу роста, но с гораздо более высоким порогом входа, более жестким отбором и гораздо более прочными фундаментами.

VC не умрут. Но многие VC погибнут. И благодаря этому жесткому отбору сектор наконец станет зрелым.