A jogada do Tesouro do Fundador da Kynikos desdobra-se como um sinal de ajuste setorial para a estratégia corporativa do Bitcoin

O lendário vendedor a descoberto James Chanos, cujo património líquido e chamadas de mercado têm moldado as conversas em Wall Street há décadas, fez um ajuste significativo na sua carteira em 7 de novembro de 2025. O chefe da Kynikos Associates liquidou a sua posição vendida em Strategy, a proeminente empresa de tesouraria de Bitcoin, enquanto simultaneamente fechava uma exposição longa em Bitcoin. Esta saída dupla sugere uma mudança significativa na forma como investidores sofisticados veem tanto as estratégias de tesouraria corporativa como a dinâmica das criptomoedas.

A movimentação ganha contexto a partir da correção dramática de Strategy. Desde o pico em 2025, as ações da empresa contraíram 50%, com a compressão do valor líquido dos ativos a contar uma história ainda mais aguda. O mNAV de Strategy caiu de aproximadamente 2,0x em julho para apenas 1,23x, levando Chanos a considerar oportuno cobrir posições nesse limiar. Com 641.205 BTC a ancorar o seu balanço, o prémio implícito de Strategy evaporou-se de $70 mil milhões para meramente $15 mil milhões—uma reprecificação estrutural que alterou fundamentalmente a tese de investimento.

Quando os Prémios Colapsam: O Panorama Geral das Tesourarias

A compressão da avaliação de Strategy reflete um stress sistémico em todo o setor de empresas de tesouraria de Bitcoin. Dados de mercado revelam que um quarto das empresas de tesouraria cotadas em bolsa agora negociam abaixo das suas holdings reais de Bitcoin—uma dinâmica sem precedentes que mina toda a tese de alavancagem. Entre os pares, o dano revelou-se mais severo: a Metaplanet caiu 56% desde meados de junho, enquanto KindlyMD e entidades comparáveis registaram quedas superiores a 80% desde picos anteriores.

No entanto, Strategy manteve uma resiliência relativa, permanecendo a única grande jogadora do setor a preservar qualquer prémio ao longo do declínio. Mesmo essa resiliência teve um custo. A compressão reduziu a capacidade da empresa de financiar acumulações adicionais de Bitcoin através de emissões de ações, um pilar do modelo original de tesouraria corporativa. Em todo o sistema, as compras de Bitcoin por empresas de tesouraria atingiram o ritmo mais lento desde maio, com algumas entidades forçadas a liquidar holdings apenas para cumprir obrigações de dívida.

A Máquina Económica Estagna

O mecanismo subjacente que impulsionou o crescimento deste setor enfrenta agora uma análise crítica. À medida que as empresas de tesouraria acumulavam Bitcoin, os valores crescentes das ações criaram teoricamente um ciclo auto-reforçador: preços mais altos das ações permitiam emissões de ações a prémios, gerando capital para mais compras de Bitcoin, que por sua vez validava o prémio. Este ciclo de retroalimentação funcionou perfeitamente durante a apreciação sincronizada do Bitcoin e o entusiasmo sustentado do mercado.

Essa base desmoronou. A concorrência de ETFs de Bitcoin siphonou o capital dos investidores, enquanto novos entrantes no setor de tesouraria diluíram a posição de pioneiro de Strategy. Quando os prémios normalizaram, a vantagem da alavancagem desapareceu. Críticos institucionais, incluindo académicos de Stanford na área de finanças, argumentam que o modelo representa excesso especulativo em vez de uma alocação prudente de capital—empresas a competir com traders profissionais em vez de construir competências essenciais.

Os apoiantes contra-argumentam de forma diferente. As empresas de tesouraria entregaram retornos mensuráveis: a Strategy gerou um rendimento anualizado de 75% em Bitcoin para os acionistas em 2024, sem valorização do preço, apenas através do aumento de Bitcoin por ação. O modelo pode garantir dívida abaixo dos retornos esperados do Bitcoin, justificando teoricamente a estrutura. No entanto, a sustentabilidade depende inteiramente de um impulso contínuo de preços e de prémios de ações mantidos—condições cada vez mais incertas.

O Que Sinaliza a Saída de Chanos

A decisão do vendedor a descoberto de desfazer ambas as posições reflete um oportunismo pragmático em vez de um viés de confirmação. Com o mNAV abaixo do limiar de 1,25x, a relação risco-recompensa inclinou-se desfavoravelmente para manter a posição vendida. Simultaneamente, o encerramento de posições longas em Bitcoin sugeriu uma redução na convicção de uma aceleração de alta imediata.

O próprio Bitcoin estabilizou após relatos de progresso do Congresso na aprovação de fundos governamentais, recuperando 2% para $106.430. O desempenho desde o início do ano permanece solidamente positivo, aproximadamente 14%, mas este cenário não levou Chanos a manter a sua exposição otimista—talvez sinalizando que até cenários otimistas exigem seletividade.

O setor de empresas de tesouraria agora depende de uma demonstração de excelência operacional além da acumulação passiva de Bitcoin. Se a Strategy e os seus pares conseguirem restabelecer a confiança dos investidores depende de provar que os modelos de tesouraria corporativa entregam valor além da alavancagem em folhas de cálculo e do sentimento do mercado.