O equilíbrio frágil por trás de 30 biliões de dólares em dívida pública dos EUA: uma "trégua" que pode romper a qualquer momento

Os mercados de dívida dos EUA encontram-se numa espécie de calma inquietante e estranha. À primeira vista, desde o verão deste ano, os rendimentos dos títulos do Tesouro dos EUA recuaram, e os indicadores de volatilidade do mercado atingiram mínimos de quatro anos, parecendo que os investidores já recuperaram o ânimo. Mas por trás desta aparente estabilidade, esconde-se uma batalha silenciosa em curso — uma luta de vontades entre o governo Trump e gestores de ativos de dezenas de trilhões de dólares, em torno dos 30 biliões de dólares em títulos do Tesouro em circulação.

A despertar e a fazer concessões os “vigilantes” do mercado de dívida

Para compreender a situação atual, é preciso regressar à crise de abril deste ano. Quando o governo Trump anunciou tarifas elevadas sobre dezenas de países, o sentimento de preocupação do mercado explodiu completamente. Os rendimentos dos títulos do Tesouro dos EUA registaram o maior aumento semanal desde 2001, e o dólar e as ações norte-americanas sofreram vendas em massa. Isto não foi uma simples volatilidade de mercado, mas uma “punição” dos investidores em dívida pública pela má gestão fiscal do governo.

Os profissionais de Wall Street chamam a estes investidores de “vigilantes da dívida” — eles vendem massivamente títulos do Tesouro para impulsionar os rendimentos, pressionando assim o governo. Esta força não pode ser ignorada. Sob pressão, o governo Trump teve que fazer concessões: adiar a implementação das tarifas, e a taxa final acordada foi muito inferior à proposta inicial. Assim, o mercado percebeu uma lição importante: o mercado de dívida tem o poder de limitar o governo.

O chefe de investigação da Macquarie Asset Management, Daniel McCormack, afirmou: “A capacidade do mercado de dívida de dissuadir governos e políticos é incomparável a qualquer outro mercado.” Este ano, os investidores americanos sentiram-na na pele.

As manobras ocultas do governo para “estabilizar” a situação

Os mercados de dívida e o governo ainda não recuperaram uma paz verdadeira. Em 5 de novembro, o Departamento do Tesouro dos EUA deu sinais de que considerava emitir mais títulos de longo prazo, no mesmo dia em que o Supremo Tribunal iniciou a audiência sobre a legalidade das tarifas comerciais em larga escala do governo Trump. Assim que a notícia se espalhou, o rendimento do título de referência a 10 anos disparou mais de 6 pontos base, atingindo o maior aumento em meses. O mercado questiona agora a capacidade de pagamento dos 30 biliões de dólares em títulos do Tesouro dos EUA.

Para acalmar o mercado, o governo Trump lançou uma série de medidas cuidadosamente planeadas. O secretário do Tesouro, Steven Mnuchin, afirmou várias vezes publicamente que a sua principal responsabilidade é “ser o principal underwriter de títulos do Tesouro dos EUA”, e deixou claro que o rendimento dos títulos é um termómetro do sucesso ou fracasso dessa tarefa. A mensagem implícita é que o governo está decidido a controlar os rendimentos.

As ações específicas do Departamento do Tesouro incluem:

Primeiro, ampliar o programa de recompra de títulos. Em 30 de julho, o Departamento anunciou a expansão do programa de recompra de títulos de longo prazo, concentrando-se nos títulos a 10, 20 e 30 anos. Embora oficialmente seja para “melhorar a liquidez do mercado”, os participantes sabem que é uma política disfarçada de contenção do aumento dos rendimentos dos títulos de longo prazo.

Em segundo lugar, alterar a estrutura de financiamento. O Departamento do Tesouro depende mais da emissão de títulos de curto prazo, como as letras do Tesouro, do que de títulos de longo prazo, para evitar uma oferta excessiva que possa impulsionar os rendimentos. Analistas estimam que, mesmo que o défice orçamental se mantenha relativamente estável até 2025, a oferta de títulos do Tesouro com maturidade superior a 1 ano para o mercado privado diminuirá em relação ao ano anterior.

Além disso, o Departamento do Tesouro consulta discretamente os investidores, comunicando antecipadamente decisões importantes. Uma fonte descreve estas ações como “uma abordagem proativa, com comunicação prévia”. Por exemplo, o Departamento consultou investidores sobre as cinco nomeações para a presidência do Federal Reserve. Quando os investidores reagiram negativamente à possibilidade de nomear Kevin Hasset, o Departamento ajustou a sua consideração de nomeações.

Os aliados inesperados das stablecoins

A postura aberta do governo Trump relativamente às criptomoedas criou uma nova procura inesperada no mercado de dívida pública. As emissores de stablecoins tornaram-se compradores adicionais de títulos do Tesouro. Mnuchin prevê que o mercado de stablecoins, atualmente com cerca de 300 mil milhões de dólares, possa crescer dez vezes até ao final desta década, aumentando significativamente a procura por títulos do Tesouro de curto prazo.

Tal pode ser uma grande vantagem inesperada para o governo Trump na tentativa de estabilizar o mercado de dívida pública — o ecossistema emergente de ativos criptográficos acaba por se tornar uma força de suporte ao mercado de dívida pública.

Um equilíbrio frágil com muitas preocupações

Mais de uma dezena de gestores de bancos e fundos de investimento entrevistados pela Reuters afirmaram que, embora o mercado de dívida dos EUA pareça calmo por fora, há correntes subterrâneas a mover-se. Um indicador que mede o prémio de prazo — o retorno adicional exigido pelos investidores ao manter títulos de 10 anos — voltou a subir nas últimas semanas, indicando que o nervosismo do mercado ainda não desapareceu completamente.

A estratega de taxas de juro Megan Swiber afirmou que a estabilidade atual do mercado de dívida dos EUA assenta em duas condições frágeis: primeiro, as expectativas de inflação permanecem moderadas; segundo, o Departamento do Tesouro depende de emissão de curto prazo para aliviar a pressão de oferta. Se a inflação subir drasticamente ou o Federal Reserve virar para uma política de aumento de taxas, estas condições podem desmoronar.

O défice orçamental anual dos EUA mantém-se em cerca de 6% do PIB, um nível que deixa os investidores bastante apreensivos. A elevada procura por financiamento da dívida pública mantém a paz no mercado, mas também esconde riscos.

Ainda mais perigoso é o facto de depender de títulos de curto prazo para preencher o défice orçamental, uma estratégia que contém riscos próprios. Se as taxas de juro subirem abruptamente, o governo terá que pagar custos elevados para renovar esses empréstimos de curto prazo. O atual membro do Conselho do Federal Reserve, Stephen Milar, criticou esta estratégia, dizendo que ela acumula uma grande carga de dívida de curto prazo para o governo.

A possibilidade de uma nova crise

Múltiplos riscos podem romper este equilíbrio. A pressão inflacionária provocada pelas tarifas, o potencial de uma bolha no mercado de inteligência artificial, ou uma política excessivamente expansionista do Federal Reserve para estimular a economia, podem reacender os riscos na dívida pública.

A reação do mercado em abril já alertou o governo Trump. Stephen Douglas, economista-chefe da National Investment System Consulting, afirmou que a depreciação do dólar e o aumento dos rendimentos dos títulos do Tesouro, quando ocorrem, representam uma crise típica de mercados emergentes. Isto demonstra que, quando o mercado de dívida perde o controlo, a sua influência sobre as políticas governamentais é decisiva.

A diretora de investimentos do departamento de gestão de património, Cyndi Colton Grant, foi clara: “Os vigilantes da dívida nunca desapareceram. Estiveram sempre lá, apenas em modo de espera ou de ação ativa.”

Por agora, o governo Trump conseguiu conter temporariamente estes “vigilantes”, mas essa contenção é apenas uma manutenção precária. Quando os riscos financeiros reais surgirem, ninguém pode garantir que o mercado de dívida voltará a ficar em silêncio. Os 30 biliões de dólares em títulos do Tesouro e o estado de “cessar-fogo” com o governo estão numa corda bamba, à beira de uma crise.