关税问题，直到结束才算结束

在2月23日的《晨间过滤》节目中，_David Sekera 和 Susan Dziubinski 讨论了最高法院对特朗普政府紧急关税的裁决以及可能的后续发展。以下是节目的摘录。

特朗普关税败诉对市场意味着什么

Susan Dziubinski：上周五，最高法院的裁决推翻了特朗普政府的一部分关税。Dave，这对未来的市场意味着什么？

David Sekera：早上好，Susan。我想是Yogi Berra曾经说过，“事情还没有结束，直到结束。”目前还远未结束。实际上，特朗普总统已经宣布根据《贸易法》第122条实施一些新关税。这些关税可以在没有其他法律授权的情况下持续150天。我的猜测是，他会寻找其他替代的法律框架或途径来实施新关税。当然，一旦这些关税出台，将会影响未来的贸易谈判。但从宏观角度来看，我认为投资者只需要问自己，这对他们投资的公司未来的盈利增长有多大影响？过去一年，我们需要关注在现有关税或之前的关税实施期间发生了什么。当然，在谈判过程中，一些关税被暂停、重新实施，反复无常。

但无论如何，从经济角度来看，2025年美国的实际GDP远强于经济学家最初预期的那样，尤其是在“解放日”关税首次宣布时。简单列举一下数据，第二季度GDP增长3%，第三季度增长4.4%，而第四季度刚刚公布的增长为1.4%。不过，如果没有政府关门，第四季度的GDP本应超过2.4%。目前第一季度，亚特兰大联储的GDP预测为3.1%。因此，再次远高于去年早些时候经济学家的预期。关于通胀，实际上并没有像经济学家最初担心的那样飙升。事实上，从数字来看，通胀基本保持在区间内。去年3月，CPI同比增长2.4%，到去年9月升至3.0%，最近在1月回落到2.4%。

我认为，这表明有许多其他因素比关税更重要、更具经济意义，比如人工智能的快速发展及其带来的乘数效应、净出口的提升、消费者支出远超预期。这些因素在短期内仍在影响经济。因此，总体来看，在“解放日”关税首次宣布后，我们对合理估值几乎没有做出调整。我仍然认为，未来基于关税的合理估值变动会非常有限。

不要过度反应：关税被推翻，但基本面仍然主导

最高法院推翻了总统利用《国际紧急经济权力法》（IEEPA）实施关税的做法。

尽管最高法院裁决，关税还能继续升高吗？

特朗普政府还有其他方式保持关税水平——如果总统有耐心应对繁琐的官僚程序。

不要对关税风波反应过度

Dziubinski：Dave，考虑到过去一年左右在市场、GDP和通胀方面发生的事情，以及这些关税实施期间的影响，投资者今天应该如何看待这些影响？

Sekera：我上周五刚在Morningstar.com发布了一份说明。其实，我认为从投资者角度来看，最重要的结论是不要过度反应。归根结底，还是要看基本面和估值。我这里有一些例子，实际上与市场上各种新闻所传的情况相反。例如，耐克（NKE）股票，最初在最高法院裁决公布后上涨，但很快就抹去了涨幅，甚至当天可能还下跌了。从投资者角度来看，我仍然认为，更重要的是公司应对来自其他品牌的竞争威胁的能力，而不是关税短期内对利润率的影响。

另一个例子是沃尔玛（WMT）。在宣布关税后，股价实际上下跌了1.5%。作为一个重要的进口商，甚至可能是美国最大的进口商，这本应对沃尔玛非常有利。但沃尔玛的市盈率高达45倍盈利。因此，我认为人们更关心的是，这样的市盈率——顺便说一句，我们认为这对这样一家公司来说并不合理——是否过高，以及公司是否能达到这样的估值。苹果（AAPL）在“解放日”关税首次宣布后，股价曾大幅下跌，几乎跌了9%，但到上周五，股价仅上涨了1.5%。我仍然认为，从投资角度来看，评估这家公司的长期内在价值，更应关注人工智能，以及苹果未来是否能成功将其融入产品和服务，而不是关税在未来几个季度或明年对利润率的影响。

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此外，市场对AI的担忧是否被夸大了。