Гра без переможців: як ринок альткоїнів подолає кризу?

Написано: Momir @IOSG

Ринок копійованих монет цього року пережив найскладніший період. Щоб зрозуміти причину, потрібно повернутися кілька років назад до рішень, які були прийняті. Бульбашка фінансування 2021-2022 років спричинила появу низки проектів, які залучили великі кошти, і тепер ці проекти випускають свої токени, що спричинило фундаментальну проблему: масова пропозиція тисне на ринок, а попит залишається дуже низьким.

Проблема полягає не лише у надлишку пропозиції, а й у тому, що механізм, який спричинив цю ситуацію, досі майже не змінився. Проекти продовжують випускати токени, незалежно від того, чи є у продукту ринок, і сприймають випуск токенів як обов’язковий етап, а не стратегічний вибір. Зі зменшенням венчурного фінансування та скороченням інвестицій на первинному ринку багато команд вважають випуск токенів єдиним джерелом фінансування або способом створити можливості для виходу внутрішніх учасників.

Ця стаття глибоко проаналізує «чотири програшні пастки», що руйнують ринок копійованих монет, розгляне, чому попередні механізми відновлення не працювали, і запропонує можливі шляхи для досягнення балансу.

1. Проблема низької ліквідності: гра «чотири програші»

За останні три роки вся індустрія залежала від механізму з серйозними недоліками: випуск токенів з низькою ліквідністю. При випуску токенів обсяг у обігу був дуже малим — зазвичай лише кілька відсотків, що штучно підтримувало високий FDV (повністю розведена оцінка). Здається логічним: менше пропозиції — стабільна ціна.

Але низька ліквідність не може тривати вічно. З часом пропозиція буде поступово розповсюджуватися, і ціна обов’язково обвалиться. Початкові підтримувачі стануть жертвами, оскільки дані показують, що більшість токенів з’являються на ринку з поганими показниками після запуску.

Найхитріше в тому, що низька ліквідність створює ілюзію виграшу для всіх, хоча насправді всі в програшній ситуації:

Централізовані біржі вважають, що шляхом вимог до низької ліквідності та посилення контролю вони захищають роздрібних інвесторів, але насправді викликають невдоволення спільноти та погіршують цінову динаміку.

Власники токенів сподівалися, що «низька ліквідність» запобігатиме внутрішнім зливам, але в підсумку вони не отримали ефективного механізму цінового відкриття і були покарані за ранню підтримку. Коли ринок вимагає, щоб внутрішні учасники не тримали більше 50% токенів, оцінка на первинному ринку штучно завищується, що змушує внутрішніх учасників залежати від стратегії низької ліквідності для підтримки зовнішнього вигляду стабільності.

Проектні команди думали, що маніпулюючи низькою ліквідністю, вони зможуть підтримувати високі оцінки та зменшити розведення, але ця стратегія, ставши трендом, руйнує здатність індустрії до залучення капіталу.

Венчурні інвестори вважали, що можна оцінювати свої позиції за ринковою капіталізацією токенів з низькою ліквідністю і продовжувати залучати кошти, але з виявленням недоліків цієї стратегії, канали фінансування на середньострокову перспективу фактично закрилися.

Ідеальна матриця «чотири програші». Кожен вважає, що грає у великій грі, але сама гра шкодить усім учасникам.

2. Реакція ринку: Meme монети та MetaDAO

Ринок намагався двічі знайти вихід із ситуації, і обидві спроби показали, наскільки складним є дизайн токенів.

Перша хвиля: експеримент з Meme монетами

Meme монети стали відповіддю на венчурне фінансування з низькою ліквідністю. Легкий і привабливий слоган: у перший день 100% ліквідності, без венчурних інвесторів, цілковита справедливість. Нарешті, роздрібні інвестори не будуть обдурені цією грою.

Але реальність була набагато темнішою. Без механізмів фільтрації ринок був заповнений неперевіреними токенами. Окремі, анонімні маніпулятори замінили венчурні команди, що не лише не принесло справедливості, а й створило середовище, де понад 98% учасників втратили гроші. Токени перетворилися на інструменти для швидкого зняття коштів, і власники були з’їдені за кілька хвилин або годин після запуску.

Централізовані біржі опинилися у важкому становищі: якщо не підтримувати Meme монети, користувачі перейдуть до торгівлі на ланцюгу; якщо підтримувати — ціна обвалиться, і біржа отримає репутаційні втрати. Власники токенів зазнали найбільших збитків. Єдині вигравші — команда проекту та платформи типу Pump.fun.

Друга хвиля: модель MetaDAO

MetaDAO стала другою великою спробою на ринку, і вона схилила баланс у бік максимальної захисту власників токенів.

Переваги очевидні:

Власники отримали контроль, інвестиції стали більш привабливими

Внутрішні учасники можуть виводити кошти лише за досягнення певних KPI

У складних умовах капіталовкладень з’явилися нові можливості для залучення фінансування

Початкова оцінка була відносно низькою, що зробило входження більш справедливим

Але MetaDAO перейшло межу і спричинило нові проблеми:

Засновники втратили занадто багато контролю на ранніх етапах. Це спричинило «ринок лимонів для засновників» — сильні та вибіркові команди уникають такого формату, залишаючи його лише безвихідним.

Токени запускалися дуже рано, з великими коливаннями, і механізми відбору були ще слабшими, ніж у венчурних циклах.

Безмежне розмноження токенів ускладнює вихід на основні біржі. MetaDAO і централізовані біржі з більшістю ліквідності не співпадають за структурою. Без можливості торгівлі на централізованих біржах, токени застрягають у ринках з дефіцитом ліквідності.

Кожна ітерація намагається вирішити проблему однієї сторони, але всі вони підтверджують, що ринок має здатність до саморегуляції. Однак ми все ще шукаємо баланс, що враховує інтереси всіх ключових учасників: бірж, власників токенів, проектних команд і капіталовкладників.

Еволюція триває, і без досягнення балансу не буде стійкої моделі. Цей баланс — не для всіх, а для чіткого розмежування шкідливих практик і справедливих прав.

3. Яким має бути баланс

Централізовані біржі

Що потрібно припинити: вимагати подовження строків блокування для ускладнення цінового відкриття. Такі заходи, що здаються захисними, насправді заважають ринку знаходити справедливу ціну.

Що потрібно мати право вимагати: передбачуваність графіка розгортання токенів і ефективні механізми відповідальності. Основний акцент має бути зроблений на KPI-відкриття, короткі та часті цикли розподілу, що прив’язані до реального прогресу.

Власники токенів

Що потрібно припинити: надмірний контроль через відсутність реальних прав у минулому, що призводить до перехресного регулювання і відлякує найкращих талантів, біржі та венчурних інвесторів. Не всі внутрішні учасники однакові, і вимога до довгострокового блокування всіх токенів ігнорує різницю ролей і заважає справедливому ціновому відкриттю. Стримання за допомогою так званого «чарівного порогу» ( «внутрішні не повинні мати більше 50%») створює грунт для маніпуляцій із низькою ліквідністю.

Що потрібно мати право вимагати: сильну інформаційну прозорість і операційну відкритість. Власники мають чітко розуміти, як працює бізнес за токенами, регулярно отримувати інформацію про прогрес і виклики, знати реальний стан резервів і розподілу ресурсів. Вони мають право контролювати цінність, що не зникає через непрозорі схеми або підставні структури, і бути впевненими, що створена цінність належить власникам токенів. Нарешті, вони повинні мати розумний контроль над бюджетами, особливо щодо великих витрат, але не втручатися у щоденну операційну діяльність.

Проектні команди

Що потрібно припинити: випускати токени без чітких сигналів продуктового ринку або реального застосування. Надто багато команд сприймають токени як погіршену версію акцій — менш ризиковану, але без юридичного захисту. Випуск токенів не має бути простою формальністю через «загальну практику у криптоіндустрії» або через швидке виснаження коштів.

Що потрібно мати право вимагати: здатність приймати стратегічні рішення, робити сміливі ставки і керувати щоденними операціями без необхідності постійного схвалення DAO. Якщо команда несе відповідальність за результати, вона повинна мати право на їх досягнення.

Венчурні інвестори

Що потрібно припинити: будь-якими засобами змушувати кожен інвестований проект випускати токени, незалежно від доцільності. Не всі криптопроекти потребують токенів; примусове їх випускання для маркування позицій або створення можливостей виходу вже заповнює ринок низькоякісними проектами. Венчурні інвестори мають бути більш строгими і об’єктивно оцінювати, які компанії дійсно підходять для токенізованої моделі.

Що потрібно мати право вимагати: нести відповідальність за ризиковані інвестиції у ранні криптопроекти і отримувати відповідну винагороду. Високий ризик — високий потенційний дохід. Це означає справедливий розподіл часток, що відображає внесок і ризики, а також справедливий план розподілу при успішному виході з інвестицій, без страху бути знеціненим.

Навіть якщо знайдено шлях до балансу, час — ключовий фактор. Короткострокова перспектива залишається складною.

4. Наступні 12 місяців: остання хвиля пропозицій

Наступні 12 місяців, ймовірно, стануть останньою хвилею надлишкових пропозицій у зв’язку з бульбашкою венчурного фінансування 2021-2022 років.

Після цього періоду ситуація має покращитися:

До кінця 2026 року всі проекти з попереднього циклу або завершать випуск токенів, або збанкрутують

Вартість залучення капіталу залишатиметься високою, нові проекти матимуть обмежені можливості для залучення фінансування. Запаси венчурних проектів, що чекали випуску токенів, значно зменшаться

Оцінки на первинному ринку повернуться до раціональних рівнів, і тиск на штучне підтримання високих оцінок через низьку ліквідність зменшиться

Рішучі рішення, прийняті три роки тому, сформували сьогоднішній вигляд ринку. Сьогоднішні рішення визначать його майбутнє через два-три роки.

Але крім циклу пропозицій, сама модель токенів стикається з глибшими загрозами.

5. Криза виживання: «ринок лимонів»

Найбільша довгострокова загроза — це перетворення ринку копійованих монет у «ринок лимонів» — коли високоякісні учасники відкидаються, і залишаються лише безвихідні.

Можливі сценарії розвитку:

Проекти-невдахи продовжують випускати токени для отримання ліквідності або продовження існування, навіть якщо їхній продукт зовсім не відповідає ринковим потребам. Оскільки всі проекти очікують випуск токенів, незалежно від успіху, невдачі будуть постійно з’являтися.

Успішні проекти, побачивши цю ситуацію, можуть вирішити вийти з ринку. Коли висококласні команди бачать, що загальна ситуація з токенами залишається низькою, вони можуть перейти до традиційної системи акцій. Адже якщо можна створювати успішні компанії з акціями, навіщо терпіти муки токенового ринку? Багато проектів просто не мають переконливих причин для випуску токенів, і для більшості застосувань токен стає необов’язковим.

Якщо цей тренд триватиме, ринок токенів буде домінувати проектами, які не мають іншого вибору — «ринок лимонів», що нікому не потрібен.

Незважаючи на високий ризик, я залишаюся оптимістом.

6. Чому токени все ще можуть перемогти?

Хоча виклики дуже серйозні, я все ж вірю, що найгірший сценарій «ринку лимонів» не станеться. Унікальні механізми гри, які пропонують токени, — це те, чого не може зробити структура акцій.

Розподіл власності для прискорення зростання. Токени дозволяють реалізувати точні стратегії розподілу та створити ефект зростання, який недоступний для традиційних акцій. Mechanism Ethena, що швидко залучає користувачів і створює сталу економіку протоколу, — найкращий приклад.

Створення захищених конкурентних спільнот. Правильне застосування токенів може сформувати справжню зацікавлену та лояльну спільноту — учасники стають сильними прихильниками екосистеми. Hyperliquid — приклад: їх спільнота трейдерів стала глибоко залученою, створюючи мережеві ефекти та рівень лояльності, які неможливо повторити без токенів.

Токени дозволяють швидше зростати, ніж структура акцій, і відкривають великі можливості для гри. Якщо механізми працюють правильно, вони можуть бути революційними.

7. Ознаки саморегуляції

Незважаючи на труднощі, ринок демонструє ознаки корекції:

Перші біржі стають надзвичайно вибагливими. Вимоги до випуску та додавання нових токенів стають більш жорсткими. Біржі посилюють контроль якості, оцінюючи нові токени більш ретельно.

Механізми захисту інвесторів розвиваються. Інновації MetaDAO, право DAO на IP (з урахуванням суперечок навколо управління Uniswap і Aave) та інші нововведення свідчать про активні спроби створити кращу архітектуру.

Ринок навчається, хоча і повільно та болісно, — він дійсно вчиться.

Розуміння циклів

Крипторинок має сильну циклічність, і зараз ми знаходимося на дні. Ми переживаємо наслідки бульбашки венчурного фінансування 2021-2022 років, періодів спекуляцій, надмірних інвестицій і дисбалансів.

Але цикли обов’язково змінюються. Через два роки, коли повністю буде погашено борги і проекти з попереднього циклу, і коли нові токени зменшаться через обмежене фінансування, і коли з’являться кращі стандарти — ринок значно покращиться.

Ключове питання — чи повернуться успішні проекти до моделі з токенами, чи назавжди перейдуть на структуру з акціями. Відповідь залежить від здатності індустрії вирішити питання балансування інтересів і відбору проектів.

8. Шлях до прориву

Ринок копійованих монет стоїть на роздоріжжі. Чотири програшні пастки — біржі, власники токенів, проектні команди і венчурні інвестори — всі програють, і це створює нестійкий стан, але це не безвихідь.

Наступні 12 місяців будуть важкими, і остання хвиля пропозицій 2021-2022 років скоро закінчиться. Але після цього періоду можливі три фактори, що сприятимуть відновленню: формування кращих стандартів через болісний досвід, механізми інтересів, що враховують усіх учасників, і селективний випуск токенів — лише тоді, коли вони дійсно зростають у цінності.

Відповідь залежить від сьогоднішнього вибору. Через три роки, дивлячись назад у 2026-й, ми знову запитаємо себе: що ми будуємо? Так само, як і у 2021-2022 роках, коли дивимося назад, — що саме ми створюємо?