作者：夏凡捷，中信建投
宽基ETF拋售潮和国际金银价格巨震后，市场情绪明显降温，短期市场面临回调压力，不过全A指数调整空间有限，且有望在春节前企稳，春节前后迎来新一轮上行行情。行业配置上长期继续看好“科技+资源品”双主线。短期市场风格轮动加速，前期已有回调的科技赛道、金融板块和中游制造业短期有望表现较好。行业重点关注：电力设备（储能、特高压、光伏、固态电池等）、非银金融、银行、AI（光通信、存储等）、煤电、家电、汽车、钢铁等。
摘要
金银巨震的背后，“弱美元交易”止盈离场
近期国际贵金属价格剧烈波动的原因包括美联储主席提名打破市场鸽派预期、短期获利了结与杠杆资金踩踏和白银投机属性强烈放大波动。美联储下一任主席沃什预计将把“缩表和降息”作为政策核心，或将导致收益率曲线陡峭化，在这一预期下，弱美元交易”止盈离场，但美股总体波动不大，AI等高成长产业有望受益于后续降息政策，金融行业也有望受益。
2月A股观点：短期面临回调压力，春季行情未完
1月30日，由于国际贵金属价格剧烈波动和A股宽基ETF近期大规模的抛售导致的流动性压力，情绪指数出现明显下滑，发出右侧卖出信号且面临跌出亢奋区考验。考虑到春节前避险情绪升温，情绪指数回落的季节性效应，我们预计市场短期面临情绪降温和指数回调压力。综合考虑当前市场增量资金和情绪指数各分项指标，我们预计全A指数调整空间有限，且有望在春节前企稳，春节前后迎来新一轮上行行情。
看好春季行情继续演绎，一季度增量资金较为充裕，随着宽基ETF抛售潮逐步结束，市场增量资金有望明显改善。同时近期政策利好（战略投资制度新规）和产业催化（全国容量电价政策出台、AI大模型亮点频出）较多，从季节效应上看2月通常胜率较高，赚钱效应较好。
长期坚守“科技+资源品”双主线，短期风格切换加速
我们长期继续看好“科技+资源品”双主线。短期市场风格轮动加速，科技赛道前期已有回调，后续将受益于春季行情充裕的资金面和高涨的风险偏好，同时战略投资制度等政策红利、全国容量电价政策出台和AI大模型等产业催化也将支撑科技成长风格的上涨。前期跌幅较大的金融和中游制造业也有望迎来反弹行情。
综合考虑产业景气、行业催化和外部影响后，近期行业配置重点关注：电力设备（储能、特高压、光伏、固态电池等）、非银金融、银行、AI（光通信、存储等）、煤电、家电、汽车、钢铁等。
金银巨震的背后，“弱美元交易”止盈离场
周五A股市场出现大幅波动，主要指数振幅均超2%，其中深证成指振幅达2.57%，上证综指振幅2.12%，万得全A振幅2.34%。市场整体收跌，上证综指、深证成指、沪深300分别下跌0.96%、0.66%、1.00%。核心驱动因素为国际贵金属价格剧烈波动引发的有色金属板块重挫，叠加资金避险情绪升温及杠杆资金撤离，共同导致市场震荡加剧。
国际贵金属价格近期缘何剧烈波动？还将如何影响市场？我们尝试浅析如下：
预期转变，金银价格从暴涨到暴跌
我们认为近期国际贵金属价格剧烈波动的原因有如下三点，其中美联储主席提名打破市场鸽派预期是核心。
美联储政策预期转向引发美元走强：美国总统提名“鹰派”人物凯文·沃什出任美联储主席，其主张“缩表+降息”的政策倾向打破市场鸽派预期，推动美元指数快速走强。以美元计价的贵金属吸引力下降，直接压制价格。此外，市场对美联储3月降息预期减弱，进一步强化了短期利空情绪。
短期获利了结与杠杆资金踩踏：2026年1月贵金属价格快速冲高，黄金累计涨幅超30%，白银达60%，技术面进入严重超买区间（黄金RSI指数触及40年峰值）。早期入场的投机资金获利了结需求强烈，叠加杠杆资金的程序化止损触发，引发连锁抛售。
白银投机属性强烈波动更为剧烈：白银因兼具金融与工业双重属性，波动更为剧烈。一方面光伏、新能源汽车、AI数据中心等领域需求爆发，库存降至十年最低；另一方面，高价刺激产业技术替代（以铜代银），引发市场对需求可持续性的担忧，加剧价格震荡。同时，白银市场较黄金更小，并非传统资金配置品种，投机资金特别是杠杆资金更多，这进一步加剧了白银价格波动。
“弱美元交易”还能继续吗？
近期黄金、白银甚至铜铝、原油价格明显上涨，本质是“弱美元交易”的集中体现，从长期看是对美国财政纪律和美元货币体系的不信任，中期逻辑源自“购买格林兰”对美国盟友体系的冲击和欧洲资本“卖出美国”的新动向，短期则由美联储主席换届和特朗普不担心美元贬值的表态引发，特朗普甚至暗示他可以操控美元汇率，称：“我可以让它像悠悠球一样涨跌。”（新闻来源：第一财经）
因此，我们看到1月下旬以来美元指数加速走弱，迅速从16日99.37跌至27日的95.77，为2022年3月以来最低水平。全球资金急切的进行“弱美元交易”，做多贵金属和其它实物资产，将这一未来数十年即将发生的长期趋势在一周内演绎到极致，随后立即迎来反噬。
转折点来自地时间1月30日，美国总统特朗普终于宣布了下任美联储主席人选：美联储前理事凯文·沃什（Kevin Warsh）。沃什此前长期以鹰派立场闻名，去年改变论调，响应特朗普的大幅降息呼声，这被视为他获得提名的关键。对于市场来说，由于沃什长期以来的鹰派立场，投资者相信其相比其它美联储主席的候选人更能维护美联储的独立性，这明显改变了此前市场关于美元指数迅速下跌的预期，全球“弱美元交易”迅速止盈，导致美元走强和贵金属大跌。
沃什如何改变美联储？
在短暂的预期混乱之后，我们必须聚焦在一个关键问题上：沃什会如何改变美联储的政策，这又将对市场产生何种影响？
2006年，沃什由小布什总统提名并担任美联储理事，他也由此成为美联储历史上最年轻的理事。沃什担任美联储理事期间，正值全球金融危机爆发，他利用了自己曾在华尔街任职的优势，帮助时任美联储主席伯南克联系华尔街金融机构。2010年，美联储推出第二轮量化宽松（QE）时，沃什表达了反对意见。2011年3月，沃什从美联储辞职。
在离开美联储的14多年来，沃什成为了美联储的批评者。他还特别批评了鲍威尔的货币政策。沃什对美联储的批评主要包括：首先，美联储所扮演的角色越来越宽泛，甚至还涉足国家治理与社会价值观塑造领域，出现了机构职能的“漂移”。他认为，美联储过度膨胀的角色削弱了“货币政策独立性”这一重要且合理的主张。其次，美联储自2008年以来，成为美国国债的最大买家，高达7万亿美元的资产负债表过于庞大，扭曲了市场。他认为，在危机结束后，美联储应该“退回原有边界”。
沃什的政策核心：缩表+降息
缩表是沃什政策的核心，他已经明确将改革美联储规模高达6.6万亿美元的资产负债表作为核心目标。沃什认为美联储的资产规模过于庞大，应与财政部达成新的协调机制，以削弱美联储对货币市场的直接影响。这减轻了投资者对于美元走弱的担忧，也导致了近期有色的大跌。如果缩表政策施行，海外美元流动性或将趋紧，并推动美元经常出现阶段性走强，另外缩表也会影响美国国债的需求，对市场造成扰动。从长期看，缩表可能消除“美联储看跌期权”（Fed Put），即市场大跌时美联储会停止紧缩转而宽松救市的心理依赖，这有望让风险回归风险本身，也意味着风险资产可能在基本面恶化时出现明显下跌。同时，缩表让长端利率提升，也会限制政府债务扩张和经济泡沫。
降息则是沃什的另一大政策方向，这即能满足特朗普的要求，也呼应了沃什近年来对鲍威尔货币政策的批评。据1月30日周五美股午盘时段的报道，特朗普在白宫的办公室表示，沃什会降低利率，无需白宫施压。特朗普称，沃什没有向自己承诺降息，但他“当然想降息”。不过与特朗普大幅降息以刺激经济并推动中期选举选情的目的不同，沃什的降息政策并非为了刺激需求，而是更加偏向供给侧，其核心目的应该是降低包括政府在内的各主体负担，并鼓励生产性投资（而非金融性投机）。
沃什的政策影响：收益率曲线陡峭化
与当前市场习惯的“大水漫灌”不同的是，沃什“缩表+降息”的政策组合可能带来收益率曲线陡峭化和“流动性分层”。其主要影响有：
“弱美元交易”止盈离场，有色短期面临恐慌性抛售，长期上涨空间也可能受限。
缩表有望推动美国通胀水平明显下降。
资金从垃圾资产和金融空转中流出，流向实体产业，高负债经济体融资成本上升，成长潜力高的经济体获得资金青睐。
市场波动率提升，风险回归。
虽然有色金融出现大跌，但美股总体波动不大，AI等高成长产业有望受益于后续降息政策。
收益率曲线陡峭化利好金融行业（尤其是银行受益于净息差上升）
对科技成长和金融行业的利好可能通过收益率曲线的全球联动影响我国A股和港股市场。
沃什面临的挑战：
沃什在正式履职前尚需美国国会参议院的批准，这可能面临一定的不确定性，但总体有限。
沃什需要同时满足特朗普对美联储服从其意志的期待，和市场对美联储保有政策独立性的期待。
利率决策由12名货币政策委员会FOMC的成员投票决定，虽然美联储主席拥有显著影响力，但并无单方面决定权。沃什过往对美联储领导层的公开尖锐批评，可能使其在新同事中面临信任考验。
沃什则承诺明确打破这一传统——全面重新思考美联储的资产持有、政策框架、经济角色和与行政部门的关系。事实上，为了实现“缩表+降息”的政策组合，沃什也需要对美联储现行货币政策规则和货币政策实施框架进行调整，并获得货币政策委员会的成员们的多数同意。
沃什的政策扭转了当前弱美元预期，这与贝森特强美元的政策倾向相符（从两人华尔街出身的背景来看也符合华尔街利益），但似乎与特朗普弱美元的政策背离。
既要评估特朗普重塑全球贸易格局的影响，又要判断人工智能对生产率与劳动力市场的深远改变，同时还需应对数字资产崛起可能对银行监管体系带来的冲击。
2月A股观点：短期面临回调压力，春季行情未完
情绪降温发出右侧卖出信号，市场短期面临回调压力
我们构建并持续跟踪的投资者情绪指数显示：开年后市场情绪快速升温，从去年末80以下迅速升至月中88以上。“稳字当头”的政策导向虽然抑制了股价的“疯涨”态势，但充沛的增量资金仍然显示投资者情绪的高涨，万得全A指数也维持高位，到1月20日情绪指数再次突破90进入亢奋区，之后基本在90-93区间窄幅震荡，体现了市场“加速冲顶”的内在冲动和监管“主动降温”之间的拉锯态势。1月30日，由于国际贵金属价格剧烈波动和A股宽基ETF近期大规模的抛售导致的流动性压力，情绪指数出现明显下滑，发出右侧卖出信号且面临跌出亢奋区考验。考虑到春节前避险情绪升温，情绪指数回落的季节性效应，我们预计市场短期面临情绪降温和指数回调压力。
一些情绪分项指标也提示市场短期面临回调压力，例如换手率持续在2%以上的高位波动，显示当前市场仍然交易过热，后续回调可能较大。偏股型基金发行量也在近日再度冲高，28日达到近期最高点，这一指标冲高也往往对应市场阶段性高点。不过另一些反映市场强弱势水平的分项指标如超MA60和超买超卖已经从高位回落，这显示后续A股调整压力总体有限。（详见《开年大涨后主动降温，市场情绪几何？——市场情绪跟踪1月报》）
综合考虑当前市场增量资金和情绪指数各分项指标，我们预计全A指数调整空间有限，且有望在春节前企稳，春节前后迎来新一轮上行行情。
宽基ETF抛售潮还会持续吗？
1月15日中国证监会召开2026年系统工作会议，提出“坚持稳字当头，及时做好逆周期调节”。此后市场主要规模指数ETF遭遇大规模抛售潮，抑制了市场向上冲顶的势头，市场情绪逐步降温。根据我们对市场主要ETF产品的监测跟踪，近期沪深300、中证1000、上证50和中证500ETF是主要抛售对象，双创和A500ETF也遭遇小规模抛售。
如果我们将视角集中到汇金持有的ETF品种近期动向上，可以看到约有53-66%汇金持有的沪深300ETF份额近期（1月15-29日）出现减少，约73-91%汇金持有的中证1000ETF份额出现减少，上证科创板50ETF份额减少比例甚至高达94%。估算资金流出规模约为9134亿。
宽基ETF抛售潮还会持续吗？我们认为下周宽基ETF抛售规模有望明显下降甚至完全停止。其原因有：1）根据我们的监测数据，市场情绪已经出现明显降温，前期ETF抛售对市场流动性的收紧效果已经开始显现；2）国际金银价格巨震，全球弱美元预期出现阶段性转折，市场避险观望情绪上升，叠加春节将至，资金避险意愿进一步上升，已经无需继续降温；3）汇金ETF规模已经减少约60%，后续仍需保留一定规模ETF作为后续调控工具。因此，对于A股市场来说，虽然短期仍面临情绪降温和回调压力，但随着ETF抛售的停止，市场有望企稳并为下一轮上行积蓄能量。
看好春季行情继续演绎
虽然短期面临回调压力，但我们依然看好春季行情的继续演绎，原因有三：
增量资金较为充裕：在前期深度专题《资金护航，景气为纲——2026年A股资金面展望（下）》中，我们指出今年将迎来定期存款到期潮，约45万亿定期存款集中到期，其中尤以一季度为最，这也使得一季度成为全年增量资金最为充裕的时点。随着宽基ETF抛售潮逐步结束，市场增量资金有望明显改善。
政策利好和产业催化较多：1月30日，证监会就修改《证券期货法律适用意见第18号》公开征求意见，此次修订本质上是对战略投资制度的系统性完善。通过明确主体范围、持股要求、赋能责任、披露义务与监管底线，既为中长期资金入市打开了通道，又通过严格监管防范了制度滥用。新制度对吸引中长期资金深度参与上市公司运营和产业升级形成重大利好，有望激活A股并购重组，提振市场风险偏好。另外，全国容量电价政策出台，储能最后拼图补齐。近期AI大模型热点频出：硅谷Clawdbot从海外火到国内，成为2026年开年最受瞩目的AI爆款。国产AI大模型有DeepSeek-OCR2，Kimi K2.5，阿里Qwen3-Max-Thinking等纷纷放出大招。
从季节效应上看2月通常胜率较高，赚钱效应较好：我们统计了过去12年主要指数的2月涨幅表现，可以看到2月上证指数和中证2000的胜率分别为75%和83%，万得全A和创业板指的胜率也达到了58%。从平均涨幅来看，中小盘风格和科技成长风格占优，中证2000和创业板指平均涨幅分别为5.18%和3.92%，上证指数和万得全A平均涨幅也达到2.00%和3.15%。总体来看，2月作为春季行情（春节后两会前）关键演绎期，投资者做多热情往往高涨，结合当前市场牛市氛围，预计春节后市场有望迎来新一轮上行。
长期坚守“科技+资源品”双主线，短期风格切换加速
在去年11月的2026年A股策略展望《慢牛新征程：博弈当下，布局未来》中，我们指出2026年A股进入景气验证关键期，行业风格轮动加剧。看好科技成长主线，同时资源品很可能成为A股在科技主线后一条新的主线方向。近期，“科技+资源品”双主线特征明显，风格轮动加速：12月下旬开始，以商业航天为代表的科技赛道快速走强，领涨A股；随着证监会“逆周期调节”，科技热点调整，资金转向以有色、化工为代表的周期品， 家电、汽车、光伏等板块则在原材料成本上升担忧下明显下跌；然而，随着近日国际贵金属价格剧烈波动，周五资金再次转向科技成长风格，周期板块出现大跌。展望后市，我们继续看好“科技+资源品”双主线的长期表现， 短期资金流向同时受到景气（如年报业绩预告）、产业催化、外部环境等方面共同影响。
年报业绩预告情况：行业分化明显，非银、有色、汽车景气度高
截至2026年1月31日，A股上市公司2025年年报业绩预告披露工作基本完成。从目前已披露样本的整体表现来看，全A预告净利润变动幅度中位数达到29%，显示出企业盈利面正在温和修复。在盈利体量方面，若以预告净利润上、下限算术平均值估算当期归母净利润，已披露公司的平均盈利规模
约为5230万元。数据表明，尽管宏观环境仍具挑战，但盈利中枢已有改善趋势。
行业景气呈现显著分化，资源、金融领跑与内需承压并存。业绩修正与增长的行业分布呈现明显的聚集效应：有色金属行业以81%的预告净利变动幅度中位数领跑全行业，且其预喜率高达66%，反映了上游资源品在价格波
动中仍具备较强的溢价能力。非银金融行业紧随其后，预告净利变动幅度中位数为76%，其预喜率更是达到了88%的绝对高位，印证了资本市场回暖对资产配置及相关业务利润的正面提振作用。与之相对，房地产、商贸零售、食品饮料行业的预告净利变动幅度中位数为-60%以下，且预忧率均超过70%，显示消费端与房地产等传统产业仍有待修复。
总体来看，有色、非银、钢铁、汽车、公用事业、美容护理、机械设备和纺织服饰的净利变动幅度中位数最高， 净利变动中位数均超过45%，其中有色、非银、钢铁、公用事业超出市场预期较多。科技行业如电子、通信、计算机、传媒、电力设备和医药等净利变动中位数也均超过23%，延续快速增长态势。
业绩印证市场主线，赛道龙头各具亮点。
行业预期异质性明显，景气方向兼具高增长与低分歧，承压领域则面临深度调整与预期混沌。从各行业业绩预告的整体偏向与内部结构观测，各行业在总体业绩预期方向下各有特质。非银金融、有色金属等行业不仅净乐观预期显著，其预喜公司的预告净利润增长中位数亦分别达到85%与108%，同时预期分歧度处于59%与188%的相对低位，显示其乐观预期具备较强的盈利支撑与内部共识。另一方面，多数行业呈现净悲观预期，其中房地产、煤炭等行业的净悲观程度最深。值得注意的是，部分净悲观行业内部结构差异显著：例如国防军工、电力设备行业，其预忧公司的净利润调整中位数相对温和，且预期分歧度低于许多其他净悲观行业；钢铁行业虽总体预期不乐观，但预忧企业净利润上扬强劲，显示盈利修复势头；而商贸零售、房地产等行业则同时面临较深的净利润调整与极高的预期分歧度。
产业催化：新能源、AI迎来利好
全国容量电价政策出台，电力系统向高比例新能源转型迈出关键一步
国家发改委、能源局近日联合印发《关于完善发电侧容量电价机制的通知》，全国容量电价政策正式出台。我们认为，这标志着我国电力市场从“单一电量定价”向“电量+容量+辅助服务”多维价值体系转型。政策通过明确煤电、新型储能等调节性电源的容量补偿机制，既保障了传统电源的固定成本回收，又首次在国家层面确立了新型储能的系统价值，为储能行业提供稳定收益来源，推动电力系统向高比例新能源转型迈出关键一步。
储能行业加速扩容：全国统一容量机制打破地方试点差异，2026年国内储能产业链需求端有望迎来爆发，龙头企业尤其受益于长时储能需求增长。
电力系统价值重构：政策首次将“可靠容量”作为独立商品定价，容量电价为高比例新能源并网提供安全保障，将推动新能源与调节性资源协同发展。
煤电转型深化：容量电价引导煤电从“基荷运行”转向“顶峰调峰”，机组灵活性改造需求上升，具备区位优势的火电企业盈利稳定性增强。
AI大模型亮点频出
近期AI大模型领域呈现“技术架构创新与场景落地加速”的双轮驱动特征。国际方面，Clawdbot（后更名Moltbot）以“本地优先+反向控制”架构重新定义AI Agent形态；国内方面，阿里Qwen3-Max-Thinking凭借万亿参数规模与测试时扩展技术实现推理性能跃升，性能媲美GPT-5.2与Gemini 3 Pro；DeepSeek-OCR2通过因果流查询机制突破复杂文档理解瓶颈；Kimi K2.5强化长文本处理与Agent集群协作能力。整体来看，轻量化、本地化、场景化成为技术演进主线，开源生态与商业化落地形成正向循环，推动AI从“对话交互”向“自主行动”跨越。
外部影响：“弱美元交易”暂歇，哪些行业受益？
随着沃什获得新一届美联储主席提名，“弱美元交易”止盈离场，美元指数走高，收益率曲线陡峭化，哪些行业最为受益？
金融（银行）：沃什“缩表+降息”的政策组合如果实施，将推动美债收益率曲线陡峭化，也将影响全球收益率曲线，对于A股和港股来说，金融板块尤其是银行将受益于净息差的上升，盈利预期改善。
中游制造业（家电、汽车、光伏）：近日，家电、汽车、光伏等中游制造业板块均出现明显走低，一个可能的原因是投资者担忧在下游需求未明显改善的情况下上游原材料价格（如铜、银等）出现大幅度上涨，冲击行业毛利率。随着周五有色板块大跌，这一担忧有望明显缓解，利好相关板块股价回归合理水平。
总体来说，我们长期继续看好“科技+资源品”双主线。短期市场风格轮动加速，科技赛道前期已有回调，后续将受益于春季行情充裕的资金面和高涨的风险偏好，同时战略投资制度等政策红利、全国容量电价政策出台和AI大模型等产业催化也将支撑科技成长风格的上涨。前期跌幅较大的金融和中游制造业也有望迎来反弹行情。综合考虑产业景气、行业催化和外部影响后，近期行业配置重点关注：电力设备（储能、特高压、光伏、固态电池等）、非银金融、银行、AI（光通信、存储等）、煤电、家电、汽车、钢铁等。
内需支持政策效果低于预期。如果后续国内地产销售、投资等数据迟迟难以恢复，通胀持续低迷，消费未出现明显提振，企业盈利增速持续下滑，经济复苏最终证伪，那么整体市场走势将会承压，过于乐观的定价预期将会面临修正。
中美战略博弈加剧风险。警惕中美战略博弈领域扩散、程度加剧的风险。例如战略博弈从贸易扩散到科技、关键资源、金融、航运、物流、军事等多个领域，出现全方位战略冲突，这可能影响正常的经济活动，同时对权益市场造成冲击。
美股市场波动超预期。若美国经济超预期恶化，或美联储宽松力度不及预期，可能导致美股市场出现较大波动，届时也将对国内市场情绪和风险偏好造成外溢影响。
