著者：Leo Z；出典：@zhao_eth
CircleはUSDCの発行元です。USDCは世界第2位のステーブルコインで、流通量は約$770億、そして1枚のUSDCの裏には同等価値の米ドル資産（主に短期米国債）が裏付けとしてあります。
Circleの収益源はとてもシンプルです。これらの準備金を米国債に投資し、利ざやを稼いでいます。FY2025の総収益は$27.5億で、その95%は準備金の利息によるものです。2025年6月に上場し、現在の時価総額は約$150-200億です。
市場がCircleを評価する際の基本は、「USDC流通量 × 金利 × 保守的な倍率」です。つまり、あなたが「Circleは利息を食べるだけの会社だ」と考えるなら、現在の価格設定はおおむね妥当です。逆に「それが有料型のデジタル・ドル基盤インフラ・ネットワークへと変わりつつある」と考えるなら、現状の価格はその価値の一部をまったく反映していません。
この記事が答えようとしているのは、次のことです。転換は起きているのか？どれくらいの証拠があるのか？いくらの価値があるのか？
評価の議論の前に、どの財務モデルよりも重要な問いに答えます。
同じく770億ドル相当のUSDCでも、それが機関投資家にただ預けられて利ざやを稼いでいるだけなら、Circleは金利に敏感な金融会社で、バリュエーションは10-15倍です。もしそれが頻繁に支払い、決済、国際送金、開発者の呼び出しに使われているなら、Circleは有料型のインフラ・ネットワークへと育っており、バリュエーションは25-30倍になります。
判断に役立つ2つの重要なデータポイントがあります。
まず、USDCのオンチェーン取引量の伸び率は、流通量の伸び率を大きく上回っています。FY2025では、USDC流通量は72%増えた一方、オンチェーン取引量は247%増えました。これは、1ドルのUSDCがより頻繁に使われていることを意味します。これは「保有量が増えた」のではなく、「流速が速くなった」です。
次に、USDCはすでにUSDTを超えて最大の決済資産になっています。Visa Onchain Analyticsは、オンチェーン上の約85%のノイズ（ボット、取引所内送金、高頻度アービトラージ）を除外します。調整後では、USDCは実経済の決済量の64%を占めます（Mizuho、2026年2月）。一方USDTは約28%にとどまります——それにもかかわらずUSDTの流通量はUSDCの2.4倍です。
このギャップ自体が、最も強いシグナルです。USDCは「人々が保有する資産」から「人々が使用するネットワーク」へと移行しています。ただし、この転換はまだ完了していません。後で、その転換を確定するために必要な条件を説明します。
Circleの収益は3つの層に分かれます。市場は現時点でほぼ第1層だけに値付けしています。
第1層：USDC利息収益——Circleは今日どのように稼いでいるのか
USDCはCircleの出発点であり、現在の収益の95%の源泉です。2025年末までに、USDC流通量は$753億で、前年比72%増となり、Circle自身の40%の年化成長目標を大きく上回っています。
収益のロジックはシンプルです。USDC準備金の約80%は短期の米国債に投資されています（BlackRockが運用するUSDXXファンドを通じて）、利ざやを獲得します。
利息収益 ≈ 平均USDC流通量 × 准備金利回り
Q4 2025の準備金利回りは3.81%で、前四半期から68ベーシスポイント低下しました。ここに核心的な矛盾があります。流通量は急速に増えているのに、金利は下がっている。両者は相殺し合います。もしFRBの目標金利が3%まで下がれば、Circleは現在の収益水準を維持するためにUSDCを$1500億以上まで成長させる必要があります。
構造的な問題：Coinbaseが大部分の収益を取っています。2023年に締結された分配契約に基づき、Coinbaseプラットフォーム上のUSDC利息は100%がCoinbaseに帰属し、プラットフォーム外の利息はCoinbaseが50%取得します。FY2025では、Circleが利息を1ドル稼ぐごとに、約60セントが販売パートナーに渡っています。
良いニュースは利益率が改善していることです。RLDC（Revenue Less Distribution Costs）の利益率は、Q4 2024の30.0%からQ4 2025の40.1%へと拡大しました。純収益率は1.2-1.8%で、Coinbaseの分配と運営コストを控除した後です。
第2層：支払いと取引収益——新しい事業として伸びている部分
これが、Circleが「利率会社」というラベルを脱することができるかどうかを決める鍵です。
CPN（Circle Payments Network）は2025年5月にローンチされ、銀行、決済会社、企業に対してUSDCベースの7×24の越境決済を提供しています。2026年2月時点で、年化TPVは$57億で、ローンチ以来約100倍に成長しています。55社の機関が接続済みで、74社が審査中、500+がpipelineです。ブラジル、カナダ、香港、インド、メキシコ、ナイジェリア、米国など14の市場をカバーしています。
しかし、$57億は世界の越境決済市場の$16万億と比べても、まだ4分の1%にも満たない水準です。CPNの価値は、今日の規模ではなく、成長が持続するかどうかにあります。もし跨境市場で1%のシェアを獲得できれば、年化取引量は$1600億になります。そこから生まれる手数料は、利息収益に近いか、場合によってはそれを超える可能性があり、かつ金利の影響を受けません。
CCTP（クロスチェーン転送プロトコル）は、「バーン-ミント」によってUSDCをネイティブにクロスチェーン移転します。Q4 2025では$413億を処理し、前年比3.7倍です。USDCのクロスチェーン市場シェアは、2024年末の25%から2026年1月の62%へ上昇し、30のチェーンをカバーしています。CCTP V2ではFast Transferの手数料が導入され、これが新たな収益源になります。
Other Revenue（非利息収益）は、最も直接的な「転換の証拠」です。FY2025では$300万/四半期から$3700万/四半期へ急増しました。内訳はサブスクサービス$2470万、取引収益$1220万、Canton Network検証ノード収益$700万です。経営陣のガイダンスでは、2026年の$1.5-1.7億。
この収益部分は金利の影響を受けず、Coinbaseの分配も必要ありません。これが総収益の10%を超えると、市場はCircleを異なるバリュエーション手法で見始めるかもしれません。現時点では約4%です。
第3層：決済プラットフォーム——長期的な可能性
Arcは、Circleが2026年にメインネットで立ち上げる予定の、機関向けの決済チェーンです。USDCをネイティブのgas tokenとして使用します。テストネットではすでに1.66億件超の取引が処理されており、確定時間は0.5秒、100+の機関が参加しています（ゴールドマン・サックスやMastercardを含む）。
Arcのロードマップは4つの段階で構成されています。
M1 公共テストネット（完了）→ M2 実資金をオンチェーン化（2026）→ M3 取引証拠金/担保/決済シナリオの実装（2027-28）→ M4 機関の標準業務手順への書き込み（2029-30）
M2以前はArcの価値はゼロです。しかし最終的に機関向け決済の標準になれば、Circleの価値は「手数料会社」ではなく「プラットフォーム会社」になります。これは10倍以上のリターンに必要な条件です。
単一の指標だけを見ても、誤認しやすいです。重要なのは、複数の次元が同時に改善しているかどうかです。規模、アクティブ度、利益率、新収益、ユーザー成長がすべて同じ方向を指しているとき、転換は起きています。
① USDC流通量（毎日見る）
Circleの収益の基礎。流通量 × 准備金利回り = 利息収益。期末のスナップショットではなく「四半期平均の流通量」を追跡すべきです。現在は約$770億。
データソース：defillama.com/stablecoin/usd-coin（毎日更新）、circle.com/transparency（毎週の準備金証明）
② Visaの調整後取引量に占めるUSDCの比率（毎週見る）
コア問題への回答：USDCは使われているのか、それとも保有されているのか。供給量は25%に過ぎないのに、調整後の取引量では64%を占めます——つまり、1ドルのUSDCがUSDTよりも2-3倍の稼働をしている。
データソース：visaonchainanalytics.com → Stablecoinでフィルタ → 「Show % of Total」をクリック → USDCの線を読む
③ Other Revenue（非利息収益）（毎四半期見る）
Circleが利息以外でも稼げていることを、最も直接的に証明できる指標です。金利の影響を受けず、Coinbaseの分配も不要です。現在$3700万/四半期で、ガイダンスは$1.5-1.7億（2026年）。総収益の10%を超えると、バリュエーション手法が変わる可能性があります。
データソース：circle.com/pressroom（四半期決算）、SEC EDGARでCircle Internet Groupを検索
Coinbaseの分配契約が満了（2026年8月）
これは24カ月以内で最大の単一触媒です。現在Circleは収益の約60%をパートナーに分配しています。もし再交渉でRLDCの利益率が40%から50-55%に上がれば、効果は瞬時に25-35%の利益増に相当します。ただしCoinbaseには大幅な譲歩をする動機がありません。USDCのCoinbaseプラットフォーム上での配信は、Circle最大の成長エンジンだからです。結果は不確実ですが、方向性としては現状より良くなる確率が高いです。
OCC（州）信託銀行ライセンス
2025年12月に条件付き承認を取得。全面承認なら、FRBに直接口座を開設でき（IORBの利息を獲得し、カウンターパーティリスクを排除）、商業銀行を介さずに、毎年$4830億の鋳造/償還フローを処理できます。企業や政府がUSDCを採用するための乗り越えがたい信頼の壁を作れます。ほかのステーブルコイン発行体にはこのようなものはありません。
x402 Foundation（2026年4月設立）
Coinbaseはx402の支払いプロトコルをLinux Foundationに提供します。x402はHTTP 402ステータスコードをインターネットネイティブの支払いレイヤーとして有効化し、AIエージェント、API、アプリケーションがHTTP上のやり取りの中で直接精算できるようにします——デフォルトでUSDCを使用します。
参加企業：Google、AWS、Stripe、Visa、Mastercard、Amex、Shopify、Microsoft、Cloudflare、Circle。もしx402がAIエージェントの支払い標準になれば、あらゆるマシン間の微取引がUSDCの使用量（velocity）を押し上げます。保有量（supply）を増やす必要はありません。
注意：x402はCoinbase主導であり、Circle主導ではありません。CRCLへの影響：穏やかな強気見通しで、USDCの使用シーンは広がるものの、基本面的な規模感は変えません。
3-5x（高い確度）——純粋にUSDCの成長だけで
USDCは40%のCAGRで2028年に約$200-300Bになります。仮に利率が3%まで下がっても、$250B × 1.5%のネット利ざや = $37.5億の純利益。これに20xを掛ければ、時価総額は$750億です。現在の$150-200億から$750億への道は約4xです。CPNやArcが何かに貢献する必要はありません。
10x（複数条件の同時達成が必要）
$15-20Bから$150-200Bへ。必ず同時に次が起きる必要があります。
1.CPNのTPVが2-3年内に$1000億を突破し、少なくとも1つの主要回廊が正式な稼働段階に入る
2.Coinbaseの分配契約が改善し、RLDCの利益率が50%+に到達
3.Other Revenueが総収益の10%を超え、スケールした非利息収益が存在することを証明する
4.Arcが少なくともM2段階（実資金をオンチェーン化）に到達し、マーケットが価格付けを始める
この4つの条件のうち、現時点で明確に改善しているのは2番目（利益率）だけです。10xは「当てにいく」ポジションではなく「稼ぎにいく」ポジションです。
金利の低下ペースがUSDCの成長ペースを上回る
Q4 2025ではこのシグナルがすでに出ています。利率は68bps低下し、流通量の100%増加の一部を相殺しています。もしFRBが2026-2027年に2.5-3%まで下げれば、1-2四半期で利益が予想を下回る窓が出る可能性があります。
Tetherのコンプライアンス化
USDCの最大の差別化優位性は、コンプライアンスです。しかしTetherは2025年の上半期3四半期で$100億を稼いでおり、大手4監査法人と包括的な監査について協議中です。もしTetherが2-3年以内にコンプライアンス上の地位を獲得すれば、USDCの差別化優位性は大幅に削がれます。USDTは現時点でシェアが60%超、時価総額は$1830億であり、十分な資源があります。
利息型の新しいステーブルコイン競争 & Stripeのような決済大手
Ethena（USDe）、Skyなどの新型ステーブルコインは、保有者に直接リターン（利回り）を支払うことで市場シェアを奪っています。Circleは、規制上のコンプライアンスに基づくポジショニングに制約があり、現時点でUSDC保有者に直接利息を支払うことができません。
Stripeはx402 Foundationの創設メンバーであり、同時に自社のステーブルコイン決済システムも構築しています。Stripeの戦略は、勝ち得るあらゆる標準への接続です。Stripeの参加はUSDCの独占的なサポートを意味しませんし、将来Stripeが自社のステーブルコインを出したり、USDTと深い統合を行ったりすることを排除もしません。
Circleは「確実に1兆級になる」会社ではありません。ですが、それが起こり得る天井（この上限）に触れうる構造的条件を、現時点で備えた金融テック企業のうち数少ない候補の1つである可能性はあります。 現在の価格はほぼUSDCの利息収益しか反映していません。市場はこう問いを投げています。Circleは結局のところ金利駆動の金融会社なのか、それとも有料型のデジタル・ドル基盤なのか？答えはまだ確定していません——しかしデータは後者へ傾いています。
追跡の核心は3つです。USDCの流通量が伸びているか、1ドルのUSDCがより頻繁に使われているか、利息以外の収益が大きくなっているか。これら3つが同時に改善するとき、転換が起きています。
データソース：Circle IR, SEC EDGAR, DefiLlama, Visa Onchain Analytics, Artemis Terminal, CoinDesk, Mizuho Research
免責事項：この記事は投資助言を構成しません。すべてのデータは2026年4月時点です。
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著者：Leo Z；出典：@zhao_eth
1. Circleとは何か
CircleはUSDCの発行元です。USDCは世界第2位のステーブルコインで、流通量は約$770億、そして1枚のUSDCの裏には同等価値の米ドル資産（主に短期米国債）が裏付けとしてあります。
Circleの収益源はとてもシンプルです。これらの準備金を米国債に投資し、利ざやを稼いでいます。FY2025の総収益は$27.5億で、その95%は準備金の利息によるものです。2025年6月に上場し、現在の時価総額は約$150-200億です。
市場がCircleを評価する際の基本は、「USDC流通量 × 金利 × 保守的な倍率」です。つまり、あなたが「Circleは利息を食べるだけの会社だ」と考えるなら、現在の価格設定はおおむね妥当です。逆に「それが有料型のデジタル・ドル基盤インフラ・ネットワークへと変わりつつある」と考えるなら、現状の価格はその価値の一部をまったく反映していません。
この記事が答えようとしているのは、次のことです。転換は起きているのか？どれくらいの証拠があるのか？いくらの価値があるのか？
2. コア問題：USDCは「保有」されているのか、それとも「使用」されているのか？
評価の議論の前に、どの財務モデルよりも重要な問いに答えます。
同じく770億ドル相当のUSDCでも、それが機関投資家にただ預けられて利ざやを稼いでいるだけなら、Circleは金利に敏感な金融会社で、バリュエーションは10-15倍です。もしそれが頻繁に支払い、決済、国際送金、開発者の呼び出しに使われているなら、Circleは有料型のインフラ・ネットワークへと育っており、バリュエーションは25-30倍になります。
判断に役立つ2つの重要なデータポイントがあります。
まず、USDCのオンチェーン取引量の伸び率は、流通量の伸び率を大きく上回っています。FY2025では、USDC流通量は72%増えた一方、オンチェーン取引量は247%増えました。これは、1ドルのUSDCがより頻繁に使われていることを意味します。これは「保有量が増えた」のではなく、「流速が速くなった」です。
次に、USDCはすでにUSDTを超えて最大の決済資産になっています。Visa Onchain Analyticsは、オンチェーン上の約85%のノイズ（ボット、取引所内送金、高頻度アービトラージ）を除外します。調整後では、USDCは実経済の決済量の64%を占めます（Mizuho、2026年2月）。一方USDTは約28%にとどまります——それにもかかわらずUSDTの流通量はUSDCの2.4倍です。
このギャップ自体が、最も強いシグナルです。USDCは「人々が保有する資産」から「人々が使用するネットワーク」へと移行しています。ただし、この転換はまだ完了していません。後で、その転換を確定するために必要な条件を説明します。
3. 収益の3層構造
Circleの収益は3つの層に分かれます。市場は現時点でほぼ第1層だけに値付けしています。
第1層：USDC利息収益——Circleは今日どのように稼いでいるのか
USDCはCircleの出発点であり、現在の収益の95%の源泉です。2025年末までに、USDC流通量は$753億で、前年比72%増となり、Circle自身の40%の年化成長目標を大きく上回っています。
収益のロジックはシンプルです。USDC準備金の約80%は短期の米国債に投資されています（BlackRockが運用するUSDXXファンドを通じて）、利ざやを獲得します。
利息収益 ≈ 平均USDC流通量 × 准備金利回り
Q4 2025の準備金利回りは3.81%で、前四半期から68ベーシスポイント低下しました。ここに核心的な矛盾があります。流通量は急速に増えているのに、金利は下がっている。両者は相殺し合います。もしFRBの目標金利が3%まで下がれば、Circleは現在の収益水準を維持するためにUSDCを$1500億以上まで成長させる必要があります。
構造的な問題：Coinbaseが大部分の収益を取っています。2023年に締結された分配契約に基づき、Coinbaseプラットフォーム上のUSDC利息は100%がCoinbaseに帰属し、プラットフォーム外の利息はCoinbaseが50%取得します。FY2025では、Circleが利息を1ドル稼ぐごとに、約60セントが販売パートナーに渡っています。
良いニュースは利益率が改善していることです。RLDC（Revenue Less Distribution Costs）の利益率は、Q4 2024の30.0%からQ4 2025の40.1%へと拡大しました。純収益率は1.2-1.8%で、Coinbaseの分配と運営コストを控除した後です。
第2層：支払いと取引収益——新しい事業として伸びている部分
これが、Circleが「利率会社」というラベルを脱することができるかどうかを決める鍵です。
CPN（Circle Payments Network）は2025年5月にローンチされ、銀行、決済会社、企業に対してUSDCベースの7×24の越境決済を提供しています。2026年2月時点で、年化TPVは$57億で、ローンチ以来約100倍に成長しています。55社の機関が接続済みで、74社が審査中、500+がpipelineです。ブラジル、カナダ、香港、インド、メキシコ、ナイジェリア、米国など14の市場をカバーしています。
しかし、$57億は世界の越境決済市場の$16万億と比べても、まだ4分の1%にも満たない水準です。CPNの価値は、今日の規模ではなく、成長が持続するかどうかにあります。もし跨境市場で1%のシェアを獲得できれば、年化取引量は$1600億になります。そこから生まれる手数料は、利息収益に近いか、場合によってはそれを超える可能性があり、かつ金利の影響を受けません。
CCTP（クロスチェーン転送プロトコル）は、「バーン-ミント」によってUSDCをネイティブにクロスチェーン移転します。Q4 2025では$413億を処理し、前年比3.7倍です。USDCのクロスチェーン市場シェアは、2024年末の25%から2026年1月の62%へ上昇し、30のチェーンをカバーしています。CCTP V2ではFast Transferの手数料が導入され、これが新たな収益源になります。
Other Revenue（非利息収益）は、最も直接的な「転換の証拠」です。FY2025では$300万/四半期から$3700万/四半期へ急増しました。内訳はサブスクサービス$2470万、取引収益$1220万、Canton Network検証ノード収益$700万です。経営陣のガイダンスでは、2026年の$1.5-1.7億。
この収益部分は金利の影響を受けず、Coinbaseの分配も必要ありません。これが総収益の10%を超えると、市場はCircleを異なるバリュエーション手法で見始めるかもしれません。現時点では約4%です。
第3層：決済プラットフォーム——長期的な可能性
Arcは、Circleが2026年にメインネットで立ち上げる予定の、機関向けの決済チェーンです。USDCをネイティブのgas tokenとして使用します。テストネットではすでに1.66億件超の取引が処理されており、確定時間は0.5秒、100+の機関が参加しています（ゴールドマン・サックスやMastercardを含む）。
Arcのロードマップは4つの段階で構成されています。
M1 公共テストネット（完了）→ M2 実資金をオンチェーン化（2026）→ M3 取引証拠金/担保/決済シナリオの実装（2027-28）→ M4 機関の標準業務手順への書き込み（2029-30）
M2以前はArcの価値はゼロです。しかし最終的に機関向け決済の標準になれば、Circleの価値は「手数料会社」ではなく「プラットフォーム会社」になります。これは10倍以上のリターンに必要な条件です。
4. 転換が起きているかを判断する：7つの次元
単一の指標だけを見ても、誤認しやすいです。重要なのは、複数の次元が同時に改善しているかどうかです。規模、アクティブ度、利益率、新収益、ユーザー成長がすべて同じ方向を指しているとき、転換は起きています。
5. 最も重要な追跡指標3つ
① USDC流通量（毎日見る）
Circleの収益の基礎。流通量 × 准備金利回り = 利息収益。期末のスナップショットではなく「四半期平均の流通量」を追跡すべきです。現在は約$770億。
データソース：defillama.com/stablecoin/usd-coin（毎日更新）、circle.com/transparency（毎週の準備金証明）
② Visaの調整後取引量に占めるUSDCの比率（毎週見る）
コア問題への回答：USDCは使われているのか、それとも保有されているのか。供給量は25%に過ぎないのに、調整後の取引量では64%を占めます——つまり、1ドルのUSDCがUSDTよりも2-3倍の稼働をしている。
データソース：visaonchainanalytics.com → Stablecoinでフィルタ → 「Show % of Total」をクリック → USDCの線を読む
③ Other Revenue（非利息収益）（毎四半期見る）
Circleが利息以外でも稼げていることを、最も直接的に証明できる指標です。金利の影響を受けず、Coinbaseの分配も不要です。現在$3700万/四半期で、ガイダンスは$1.5-1.7億（2026年）。総収益の10%を超えると、バリュエーション手法が変わる可能性があります。
データソース：circle.com/pressroom（四半期決算）、SEC EDGARでCircle Internet Groupを検索
6. 最近の触媒（カタリスト）
Coinbaseの分配契約が満了（2026年8月）
これは24カ月以内で最大の単一触媒です。現在Circleは収益の約60%をパートナーに分配しています。もし再交渉でRLDCの利益率が40%から50-55%に上がれば、効果は瞬時に25-35%の利益増に相当します。ただしCoinbaseには大幅な譲歩をする動機がありません。USDCのCoinbaseプラットフォーム上での配信は、Circle最大の成長エンジンだからです。結果は不確実ですが、方向性としては現状より良くなる確率が高いです。
OCC（州）信託銀行ライセンス
2025年12月に条件付き承認を取得。全面承認なら、FRBに直接口座を開設でき（IORBの利息を獲得し、カウンターパーティリスクを排除）、商業銀行を介さずに、毎年$4830億の鋳造/償還フローを処理できます。企業や政府がUSDCを採用するための乗り越えがたい信頼の壁を作れます。ほかのステーブルコイン発行体にはこのようなものはありません。
x402 Foundation（2026年4月設立）
Coinbaseはx402の支払いプロトコルをLinux Foundationに提供します。x402はHTTP 402ステータスコードをインターネットネイティブの支払いレイヤーとして有効化し、AIエージェント、API、アプリケーションがHTTP上のやり取りの中で直接精算できるようにします——デフォルトでUSDCを使用します。
参加企業：Google、AWS、Stripe、Visa、Mastercard、Amex、Shopify、Microsoft、Cloudflare、Circle。もしx402がAIエージェントの支払い標準になれば、あらゆるマシン間の微取引がUSDCの使用量（velocity）を押し上げます。保有量（supply）を増やす必要はありません。
注意：x402はCoinbase主導であり、Circle主導ではありません。CRCLへの影響：穏やかな強気見通しで、USDCの使用シーンは広がるものの、基本面的な規模感は変えません。
7. 5-10倍リターンの条件
3-5x（高い確度）——純粋にUSDCの成長だけで
USDCは40%のCAGRで2028年に約$200-300Bになります。仮に利率が3%まで下がっても、$250B × 1.5%のネット利ざや = $37.5億の純利益。これに20xを掛ければ、時価総額は$750億です。現在の$150-200億から$750億への道は約4xです。CPNやArcが何かに貢献する必要はありません。
10x（複数条件の同時達成が必要）
$15-20Bから$150-200Bへ。必ず同時に次が起きる必要があります。
1.CPNのTPVが2-3年内に$1000億を突破し、少なくとも1つの主要回廊が正式な稼働段階に入る
2.Coinbaseの分配契約が改善し、RLDCの利益率が50%+に到達
3.Other Revenueが総収益の10%を超え、スケールした非利息収益が存在することを証明する
4.Arcが少なくともM2段階（実資金をオンチェーン化）に到達し、マーケットが価格付けを始める
この4つの条件のうち、現時点で明確に改善しているのは2番目（利益率）だけです。10xは「当てにいく」ポジションではなく「稼ぎにいく」ポジションです。
8. 主なリスク
金利の低下ペースがUSDCの成長ペースを上回る
Q4 2025ではこのシグナルがすでに出ています。利率は68bps低下し、流通量の100%増加の一部を相殺しています。もしFRBが2026-2027年に2.5-3%まで下げれば、1-2四半期で利益が予想を下回る窓が出る可能性があります。
Tetherのコンプライアンス化
USDCの最大の差別化優位性は、コンプライアンスです。しかしTetherは2025年の上半期3四半期で$100億を稼いでおり、大手4監査法人と包括的な監査について協議中です。もしTetherが2-3年以内にコンプライアンス上の地位を獲得すれば、USDCの差別化優位性は大幅に削がれます。USDTは現時点でシェアが60%超、時価総額は$1830億であり、十分な資源があります。
利息型の新しいステーブルコイン競争 & Stripeのような決済大手
Ethena（USDe）、Skyなどの新型ステーブルコインは、保有者に直接リターン（利回り）を支払うことで市場シェアを奪っています。Circleは、規制上のコンプライアンスに基づくポジショニングに制約があり、現時点でUSDC保有者に直接利息を支払うことができません。
Stripeはx402 Foundationの創設メンバーであり、同時に自社のステーブルコイン決済システムも構築しています。Stripeの戦略は、勝ち得るあらゆる標準への接続です。Stripeの参加はUSDCの独占的なサポートを意味しませんし、将来Stripeが自社のステーブルコインを出したり、USDTと深い統合を行ったりすることを排除もしません。
9. 結論
Circleは「確実に1兆級になる」会社ではありません。ですが、それが起こり得る天井（この上限）に触れうる構造的条件を、現時点で備えた金融テック企業のうち数少ない候補の1つである可能性はあります。
現在の価格はほぼUSDCの利息収益しか反映していません。市場はこう問いを投げています。Circleは結局のところ金利駆動の金融会社なのか、それとも有料型のデジタル・ドル基盤なのか？答えはまだ確定していません——しかしデータは後者へ傾いています。
追跡の核心は3つです。USDCの流通量が伸びているか、1ドルのUSDCがより頻繁に使われているか、利息以外の収益が大きくなっているか。これら3つが同時に改善するとき、転換が起きています。
データソース：Circle IR, SEC EDGAR, DefiLlama, Visa Onchain Analytics, Artemis Terminal, CoinDesk, Mizuho Research
免責事項：この記事は投資助言を構成しません。すべてのデータは2026年4月時点です。