アポロのチーフエコノミスト、トーステン・スロックは最近、米国の経済の脆弱性が高まっていることに警鐘を鳴らし、ヘッドラインの雇用統計と先行指標の悪化との間に懸念すべき乖離があると指摘しました。2月の非農業部門雇用者数は15万1千人増と一見堅調に見えますが、その背後には米国経済の方向性についてより深刻な問題が潜んでいます。## 雇用増加はより深い経済の脆弱性を隠す月次雇用統計は、予想の16万人をやや下回る結果となりましたが、これはスロックや他の経済学者が指摘する本当の問題—消費者と企業の信頼感の低下—を覆い隠しています。最近のCNBCインタビューで、スロックは家庭や企業の間でソフトデータ指標が悪化していることを強調し、意思決定者たちが経済見通しに対してますます不安を募らせていると述べました。「地域連邦準備銀行の資本支出計画が横ばいになり始めているのを見ている」と警告し、センチメントの悪化が支出と雇用の縮小を促す自己強化的なサイクルを引き起こす可能性を示唆しました。この見解は、市場全体の動きとも一致しています。先週、巨大テクノロジー株の「マグニフィセントセブン」は大きく下落し、NVIDIAがその引き金となりました。VIXボラティリティ指数は20を超え、歴史的に慎重な水準に達し、投資家がリスクの見直しを迫られていることを示しています。## 貿易政策が前例のない経済ショックを引き起こすこの不確実性の高まりの主な要因は、トランプ政権の積極的な関税政策にあります。政権はカナダ、メキシコ、中国からの輸入品に対して関税を課し、米国の輸入全体の44％をカバーしています。自動車製品は一時的に免除されましたが、その猶予期間は4月2日に終了し、多くの企業が緊急に準備を進めています。この初期の経済的影響は甚大です。貿易データは、月次貿易収支が370億ドル悪化したことを示し、過去50年で最大の変動となりました。アトランタ連邦準備銀行は、第一四半期の成長予測をマイナス1.5％に下方修正し、明らかな逆転を示しています。1月の貿易赤字は史上最高の1314億ドルに達し、関税の引き上げに備えて企業が在庫を積み増していたことが背景にあります。工業用資材の輸入は34％増加し、企業は材料の備蓄に奔走しました。経済学者たちは、急速に変化する政策環境の中で経済への影響をモデル化するのに苦労しています。バークレイズの上級エコノミスト、ジョナサン・ミラーはロイターに対し、「新たな発表が頻繁にあり、予測はほぼ不可能になっている。リセッションリスクは明らかに高まっている。企業や家庭は支出を控えるようになり、これが直接的に成長を抑制している。私たちは同時に高インフレと経済縮小のリスクに直面している」と述べました。## 不安のスパイラル：不確実性が自己実現的にスロックは、もう一つの重要な側面、すなわち政策の動揺が心理的に与える影響を強調しています。連邦政府は約300万人を直接雇用し、さらに600万人の請負業者がいるため、合計で約900万人のアメリカ人が連邦支出に依存しています。緊縮による直接的な雇用喪失は最初は限定的かもしれませんが、スロックは真の危険は消費者や企業の心理に波及する連鎖反応にあると警告します。「人々は家庭の支出を控え始めるかもしれません」とスロックは説明し、「企業も不確実性の高まりから同時に採用を控える可能性があります。この心理的な縮小は、従来の経済モデルよりも早く加速するかもしれません」と述べました。この心理に基づくシナリオは、スロックが最も深刻なリセッションリスクとみなすものであり、信頼の喪失が連鎖的に拡大し、逆転がますます困難になることを意味します。## インフレと投資：二重の脅威関税は価格上昇圧力も同時に生み出しています。ウェルズ・ファーゴは、消費者と企業の両方が関税によるコスト圧力に対応し、短期的なインフレ期待が経済全体で再調整されていると報告しています。ニューヨーク連邦準備銀行は、サービス業の企業の1年先のインフレ期待が2月に4.0％に上昇（前年から1.0ポイント増）、製造業の期待も3.5％に上昇（0.5ポイント増）したことを記録しました。このインフレ圧力はすでに企業の投資意欲を抑制しています。2025年の最初の2か月間の合併・買収活動は、2008-09年の金融危機以来最低水準に落ち込みました。チャールズ・シュワブのチーフ・インベストメント・ストラテジスト、リズ・アン・ソンダースは、企業の決算説明会で関税についての言及が過去最高レベルに達していると指摘し、2018年の貿易摩擦時のピークを超える頻度だと述べています。バイオテクノロジー業界もこの縮小の例です。小規模なバイオテクノロジー企業は、通常、大手企業による買収を通じて資金調達と成長を図りますが、ナスダックのバイオテク指数（NBI）は、秋の高値から9％以上下落し、取引活動の停滞を示しています。このM&Aの鈍化は、企業セクターの信頼感に関する重要な警告信号です。## 今後の展望：複合する不確実性スロックの分析は、米国経済が単一のリスクに直面しているのではなく、複数の相互作用する逆風に晒されていることを示しています。貿易政策の変動は即座にインフレ圧力を生み出すとともに、心理的な支出と投資の縮小を引き起こします。これらの効果は相乗的に悪化し、Wells Fargoが指摘するように、「関税に関する唯一の確実性は不確実性そのものである」という状況を作り出しています。2月の雇用統計は、経済の軌道に対する懸念を払拭しませんでした。政策の方向性が明確にならない限り、スロックのような分析者が懸念する、信頼の低下、企業投資の縮小、消費者と企業の慎重さの拡大といった状況が、今まさに議論の中心となっているリセッションリスクの土台を築きかねません。
トーステン・スロク、政策の不確実性が高まる中で増大する景気後退リスクを警告
アポロのチーフエコノミスト、トーステン・スロックは最近、米国の経済の脆弱性が高まっていることに警鐘を鳴らし、ヘッドラインの雇用統計と先行指標の悪化との間に懸念すべき乖離があると指摘しました。2月の非農業部門雇用者数は15万1千人増と一見堅調に見えますが、その背後には米国経済の方向性についてより深刻な問題が潜んでいます。
雇用増加はより深い経済の脆弱性を隠す
月次雇用統計は、予想の16万人をやや下回る結果となりましたが、これはスロックや他の経済学者が指摘する本当の問題—消費者と企業の信頼感の低下—を覆い隠しています。最近のCNBCインタビューで、スロックは家庭や企業の間でソフトデータ指標が悪化していることを強調し、意思決定者たちが経済見通しに対してますます不安を募らせていると述べました。「地域連邦準備銀行の資本支出計画が横ばいになり始めているのを見ている」と警告し、センチメントの悪化が支出と雇用の縮小を促す自己強化的なサイクルを引き起こす可能性を示唆しました。
この見解は、市場全体の動きとも一致しています。先週、巨大テクノロジー株の「マグニフィセントセブン」は大きく下落し、NVIDIAがその引き金となりました。VIXボラティリティ指数は20を超え、歴史的に慎重な水準に達し、投資家がリスクの見直しを迫られていることを示しています。
貿易政策が前例のない経済ショックを引き起こす
この不確実性の高まりの主な要因は、トランプ政権の積極的な関税政策にあります。政権はカナダ、メキシコ、中国からの輸入品に対して関税を課し、米国の輸入全体の44％をカバーしています。自動車製品は一時的に免除されましたが、その猶予期間は4月2日に終了し、多くの企業が緊急に準備を進めています。
この初期の経済的影響は甚大です。貿易データは、月次貿易収支が370億ドル悪化したことを示し、過去50年で最大の変動となりました。アトランタ連邦準備銀行は、第一四半期の成長予測をマイナス1.5％に下方修正し、明らかな逆転を示しています。1月の貿易赤字は史上最高の1314億ドルに達し、関税の引き上げに備えて企業が在庫を積み増していたことが背景にあります。工業用資材の輸入は34％増加し、企業は材料の備蓄に奔走しました。
経済学者たちは、急速に変化する政策環境の中で経済への影響をモデル化するのに苦労しています。バークレイズの上級エコノミスト、ジョナサン・ミラーはロイターに対し、「新たな発表が頻繁にあり、予測はほぼ不可能になっている。リセッションリスクは明らかに高まっている。企業や家庭は支出を控えるようになり、これが直接的に成長を抑制している。私たちは同時に高インフレと経済縮小のリスクに直面している」と述べました。
不安のスパイラル：不確実性が自己実現的に
スロックは、もう一つの重要な側面、すなわち政策の動揺が心理的に与える影響を強調しています。連邦政府は約300万人を直接雇用し、さらに600万人の請負業者がいるため、合計で約900万人のアメリカ人が連邦支出に依存しています。緊縮による直接的な雇用喪失は最初は限定的かもしれませんが、スロックは真の危険は消費者や企業の心理に波及する連鎖反応にあると警告します。
「人々は家庭の支出を控え始めるかもしれません」とスロックは説明し、「企業も不確実性の高まりから同時に採用を控える可能性があります。この心理的な縮小は、従来の経済モデルよりも早く加速するかもしれません」と述べました。この心理に基づくシナリオは、スロックが最も深刻なリセッションリスクとみなすものであり、信頼の喪失が連鎖的に拡大し、逆転がますます困難になることを意味します。
インフレと投資：二重の脅威
関税は価格上昇圧力も同時に生み出しています。ウェルズ・ファーゴは、消費者と企業の両方が関税によるコスト圧力に対応し、短期的なインフレ期待が経済全体で再調整されていると報告しています。ニューヨーク連邦準備銀行は、サービス業の企業の1年先のインフレ期待が2月に4.0％に上昇（前年から1.0ポイント増）、製造業の期待も3.5％に上昇（0.5ポイント増）したことを記録しました。
このインフレ圧力はすでに企業の投資意欲を抑制しています。2025年の最初の2か月間の合併・買収活動は、2008-09年の金融危機以来最低水準に落ち込みました。チャールズ・シュワブのチーフ・インベストメント・ストラテジスト、リズ・アン・ソンダースは、企業の決算説明会で関税についての言及が過去最高レベルに達していると指摘し、2018年の貿易摩擦時のピークを超える頻度だと述べています。
バイオテクノロジー業界もこの縮小の例です。小規模なバイオテクノロジー企業は、通常、大手企業による買収を通じて資金調達と成長を図りますが、ナスダックのバイオテク指数（NBI）は、秋の高値から9％以上下落し、取引活動の停滞を示しています。このM&Aの鈍化は、企業セクターの信頼感に関する重要な警告信号です。
今後の展望：複合する不確実性
スロックの分析は、米国経済が単一のリスクに直面しているのではなく、複数の相互作用する逆風に晒されていることを示しています。貿易政策の変動は即座にインフレ圧力を生み出すとともに、心理的な支出と投資の縮小を引き起こします。これらの効果は相乗的に悪化し、Wells Fargoが指摘するように、「関税に関する唯一の確実性は不確実性そのものである」という状況を作り出しています。
2月の雇用統計は、経済の軌道に対する懸念を払拭しませんでした。政策の方向性が明確にならない限り、スロックのような分析者が懸念する、信頼の低下、企業投資の縮小、消費者と企業の慎重さの拡大といった状況が、今まさに議論の中心となっているリセッションリスクの土台を築きかねません。