Tetherの準備金基盤分析：資本不足は構造的な問題

Tether International S.A. de C.V.は、発行されたトークンの価値174.5億ドルをサポートするために、約1812億ドルの資産を保有しています。一見すると数字は印象的ですが、詳細な分析では、資産の負債に対する正式な優位性はわずか6.8億ドルに過ぎず、この余剰はグローバルな銀行基準の文脈では説得力に欠けるものです。

このバッファーの妥当性を評価するためには、金融機関の分析に用いられる枠組みを適用する必要があります。独自の基準を考案するのではなく、検証済みのツールであるバーゼルの資本構造に頼るべきです。これは世界中の銀行の資本要件を規制しています。

Tetherの資産構成：多様化とリスク

Tetherの資産ポートフォリオは次のように分散しています：

• 77%はUSDの現金および現金同等物 — 最低リスクの資産
• 13%は実物およびデジタル商品 — 金やビットコインを含む
• 残りは貸付ポジションや多様な投資 — 最も不透明なセグメント

Basel IIIに基づくリスクウェイトの方法論を適用すると、状況は大きく変わります。現金資産は最も低いウェイトを受けますが、デジタル資産、特にビットコインのボラティリティは年率45-70%(（金の12-15%と比較）)のため、より大きな資本バッファを必要とします。

保守的なシナリオでは、Tetherのリスクウェイト調整後の総資産は62.3億ドルから175.3億ドルに達し、クレジットポートフォリオの分類の不確実性を反映した巨大な範囲となっています。

銀行の資本基準：資本規制の規範

規制された銀行は、リスクウェイト資産（RWA）に対して最低資本比率を満たす必要があります(RWAs)：

• コモンエクイティTier 1：4.5%（RWAに対して）
• 総資本比率：8.0%（最低、Pillar I基準）(@
• システム重要性バッファー：追加で2.5-3.5%（グローバルに重要な機関向け）

実際には、大規模なシステム重要銀行は、ポートフォリオの変動に耐えるために、10-15%の資本をRWAの形で保持しています。

これらの基準と比較すると、Tetherの資本比率は3.87%から10.89%（デジタル商品評価方法による）となり、最も楽観的なシナリオではビットコインのリスクウェイト約30-50%)に近づきます。これは最低ラインには近いものの、市場標準には届きません。

資本不足の定量的評価

国際的に十分資本化された銀行向けに採用されている標準（15%のRWA比率）を適用すると、Tetherは現在の発行量USDTを支えるために約4.5億ドルの追加資本を必要とします。

より厳格なデジタル資産評価（ビットコインのリスクウェイト100%、30-50%(）を適用すると、資本不足は12.5億ドルから25億ドルに拡大し、ポートフォリオの根本的な見直しを迫られることになります。

未分配利益：議論と反論

Tetherは、グループの視点から問題は解決済みと位置付けています。最新の監査結果によると：

• 2024年の年間純利益：130億ドル超
• グループの株主資本：200億ドル超
• 2025年初からの未分配利益：既に100億ドル超

これらの数字は、十分な準備金に関する懸念を覆すように見えます。しかし、法的には、グループの未分配利益や再生可能エネルギー、ビットコインマイニング、AIなどのリスク資産への投資は、$USDT$の発行者の規制資本と同等ではありません。

トークンを発行する子会社は、危機的状況下でこれらの資産に正式にアクセスできる保証はなく、管理側は増資を行うことは可能ですが、それは義務ではなく裁量的な決定です。したがって、グループの未分配利益だけに頼るのは、セキュリティ評価において過度に楽観的すぎると言えます。

結論：不確実性の文脈

Tetherの資本の十分性に関する問いには、Pillar IIIモデルに基づく公開の慎重報告がないため、明確な答えは出せません。しかし、標準的な銀行の指標を適用すると、次のような違いが明らかになります。

• 保守的なデジタル資産評価では、Tetherは最低国際規範に近づきます
• 主要な世界銀行の基準と比較すると、資本不足は約4.5億ドル
• 最も厳格な解釈では、資本不足は12.5億ドルから25億ドルに達します

真のリスクは、形式的な支払い不能ではなく、構造的な脆弱性にあります。透明性の低い資本化メカニズム、クレジットポートフォリオの不透明さ、親グループの裁量的決定への依存です。金融信頼が規範に基づいて築かれる世界において、Tetherは規制の及ばない金融システムの中での実験の一つに過ぎません。