元の動画タイトル：Crypto Winter or Buying Opportunity? Dan Morehead’s 4-Year Outlook
元の動画ソース：The Master Investor Podcast with Wilfred Frost
原文翻訳：白話区块链
今回のインタビューでは、Wilfred Frost と Pantera Capital の創業者 Dan Morehead が、2 回目の深い対談を行いました。彼らは、ビットコインが高値から 50% 下落した後の局面の位置づけ、法定通貨の目減りがどのように世代間の富の対立を生み出すのか、そしてなぜ今回の「スマートマネー」がむしろ最後に参入してくるのかを議論しました。
· 多くの機関投資家のブロックチェーンにおける保有ポジションは、依然として 0.0% であり、文字どおりのゼロです。
· 金が最高値を更新したのではありません。紙幣が史上最低を更新しているのです。
· これは歴史上初めての、「スマートマネー」が最後に入ってくる取引かもしれません。
· 米国の初めての住宅購入者の平均年齢は、28 歳から 40 歳へと先送りされています。
· 私たちは、通貨と国家が分離する世代の転換点に直面しています。
· ステーブルコインは、10 年以内に銀行の預金の半分を奪う可能性が非常に高いです。
· ビットコインはすでに脱出速度に達しており、この進行を軌道から外し得る要因は見つかりません。
· もしあなたがブロックチェーンへのエクスポージャーをまったく持っていないなら、ある意味で、このトレンドを空売りしているのと同じです。
司会者：前回あなたが来たとき、私たちは暗号資産のマクロなロジックを深掘りしました。初めてビットコインを買った価格は、驚くほど安かったですが、いくらでしたか？
**Dan Morehead：**65 ドル。
**司会者：65 ドルですか。今日の私たちの約 66000 ドルの価格と比べると、まさに別世界ですね。その回の番組で、あなたはビットコインを「史上最も非対称な取引」と表現していました。今でもその考えを変えていませんか？
**Dan Morehead：**はい、今も確信しています。私のキャリア全体を通じて、私は上昇の可能性が下落リスクをはるかに上回るような、非対称なチャンスを探してきました。ビットコイン、そしてより広い暗号資産の領域は、私が見てきた中でも非対称性が最も強い取引です。
初期の頃、私は他の人にこう言っていました。あなたは元本をすべて失う可能性が十分にある。だから、自分の耐えられる範囲を超える資金は投入するな、と。けれど同時に、5 倍、10 倍、さらには数千倍のリターンを得る可能性もある。
**私が今も強気でいる理由は、私たちがまだ極めて初期段階にいるからです。**大多数の機関投資家のブロックチェーンや暗号資産における保有ポジションは依然として 0.0% です。文字どおりのゼロ。下方向のリスクが、世界規模の巨大な金融資産のボリュームに比べれば取るに足らない一方で、上方向の余地は通貨システム全体を作り直すほどのものです。この非対称性は消えません。
**司会者：**前回収録したのは 10 月 12 日で、そのときのタイミングはとても興味深いものでした。10 月 6 日ごろに暗号資産が一つの局面上の高値に達し、その後調整が起きました。それ以来、ビットコインは約 50% 下落しました。複数のサイクルを経験しているあなたは、この大暴落をどう解釈していますか？
**Dan Morehead：**世界を変えようとするものには、大量の誇大広告とボラティリティが伴います。高値の局面では楽観ムードが爆発し、底の局面では悲観だらけになります。Pantera はこの業界に 13 年間どっぷり浸かり、4 回分の完全な 4 年サイクルを経験してきました。これらのサイクルは実は非常に規則的で、予測可能です。
私たちは 10 月に会ったとき、ちょうど私たちが 2、3 年前に予測した高値の近辺にいました。私たちは前 3 つのサイクルのモデルから、ビットコインが 2025 年 8 月ごろに局面上の高値に達すると見込んでいました。当時は、この回が政府の新政策がサイクルを崩すなど、別の結果になることを期待していましたが、結果としては、サイクルの規則性がまた自己実現してしまいました。市場は 50% 下落しました。大きく聞こえるかもしれませんが、これまでのサイクルの 85% の下落幅と比べれば、今回は実はかなり穏やかです。市場には、底固めにさらに約 1 年かかる可能性があり、これは過去の規則とも一致しています。
司会者：当時あなたは弱気の姿勢を見せていませんでした。このサイクルは最終的に、これまでと同じように 75% から 80% 下落すると考えていますか？
**Dan Morehead：**これは重要な質問です。私は当時、こんなに大きく下落するとは予測できていません。なぜなら、そのときはポジティブ要因がたくさんあったからです。ただ、市場には市場のリズムがあります。私が指摘したいのは、これまでのいくつかの高値では、価格が長期の対数トレンドラインから大幅に乖離し、狂ったような放物線状の動きをしていたことです。たとえば 2013 年には、高値の前の 4 カ月で価格が 10 倍になりました。しかし今回は、そのような極端な過熱は起きておらず、単に 2021 年の水準に大まかに戻っただけでした。
それで、現時点の価格はだいたい底値ゾーンだと思います。ただ、底固めにはさらに半年から 8 カ月かかる可能性はありますが、4、5 年の投資視点があるなら、今はとても魅力的なポジションです。
**司会者：**現在の価格は 66000 ドル前後です。多くのテクニカル分析者は、60000 ドルが重要なサポートで、もしこれを割ると 25000 ドルまで一気に下探する可能性があると言っています。あなたは同意しますか？
**Dan Morehead：**私はテクニカル分析のあの手のものは得意ではありません。私たちは超短期のタイミング取り引きをしようとは一切考えていません。資金の運用の仕方は、リスク投資に近く、視点は 5 年、10 年、さらには 20 年です。この観点から見ると、今の価格はかなり安いです。
司会者：なぜビットコインはリスク資産の「ガス抜き役」になるのでしょう？ナスダックや S&P 500 が天井を打つとき、暗号資産はしばしば最初に売られます。こうした状態はずっと続きますか？
**Dan Morehead：**これは非常に鋭い観察です。考えてみてください。月曜から金曜の取引時間以外に重大なショックが起きた場合、あなたは株を売ることができません。一方で暗号資産は、規模が 2 兆ドルに達し、しかも年中無休の 24 時間開いている、グローバルで唯一の高流動性市場です。
**地政学的な危機が勃発したとき、機関はすぐにリスク・エクスポージャーを下げたいので、ビットコインは彼らがリアルタイムで現金化できる唯一の資産になります。**これにより短期的には売り圧が過度にかかるのです。ですが、注意点があります。「フラッシュ崩壊」の瞬間には相関が急上昇する一方で、長期的にはビットコインと S&P 500 の相関は実は非常に低く、おおむね 0.1 から 0.2 の間です。数年のスパンで見ると、暗号資産は独立して上向きに進み、伝統的な資産はその場で足踏みするだけかもしれません。
**司会者：**金について話しましょう。過去 12 カ月で金は 55% 上昇し、ビットコインはほぼ横ばいでした。これでビットコインの「デジタルゴールド」という物語は揺らぎましたか？
**Dan Morehead：**金は面白い「古風な」資産です。金は周期的に大衆の視野に戻ってきます。2025 年以前は、ゴールド ETF は実際に何年も連続して純流出で、資金はビットコイン ETF に流れ込んでいました。しかし 2025 年になると、人々は突然、ドルが加速度的に目減りしていることに気づきます。その切迫感が資金を再び金へ呼び戻しました。
ただ、私はこの問題を考える角度が少し違います。**金や不動産が史上最高値を更新したのではなく、紙幣が史上最低を更新しているのです。**印刷機が回り続ける限り、一定の数量の資産を買うのに必要な紙幣の量は必然的に増え続けます。英ポンドという言葉が最初に意味していたのは、1 ポンドの純銀でしたが、今では同じ重量の銀を買うのに数百枚もの紙幣を用意する必要があります。政府は無限に紙幣を印刷できる。これが目減り取引の核心です。
**司会者：**私たちは今、驚くべき目減りのサイクルに入っていないのでしょうか？
**Dan Morehead：**その通りです。FRB は「物価の安定」を毎年 2% の目減りと定義していますが、それ自体が非常におかしい。安定とはゼロであるべきです。仮に毎年 2% しか目減りしないとしても、人生の購買力は約 90% も目減りします。（編者注：複利計算では、2% の年目減り率で 80 年後に購買力は約 80% 縮む。）人々は目覚めつつあり、株でも金でも暗号資産でも、数量を固定できるハードアセットを保有する必要があると認識しています。
**この目減り取引には、明確な世代の特徴もあります。**大規模な紙幣の増刷が資産価格を押し上げれば、それはすでに不動産や株を持っている年配の世代には有利ですが、若い世代の上昇余地を圧迫します。米国の初めての住宅購入者の平均年齢は 28 歳から 40 歳に先送りされています。従来の道筋では資産形成ができないなら、若い世代が暗号資産に向かうのは非常に合理的です。1990 年以来の賃金の伸びと住宅価格の伸びのカーブを見ると、この格差はすでに常軌を逸したレベルまで開いているのが分かります。
**司会者：**地政学的な紛争は、暗号資産のロジックをどのように変えるのでしょう？
**Dan Morehead：**戦争は常に、持続的なインフレをもたらします。でもそれ以上に、私たちは「通貨と国家の分離」を目撃しているのです。古代では通貨は金であり、それ自体が政府から独立していました。後になって政府が紙幣を発行する権利を独占しましたが、実際には彼らはうまく運営できていなかった。
今後 10 年で、人々は次第に「通貨は国家の後ろ盾がなくてもよい」と理解していくでしょう。地政学的な紛争はこの流れをさらに明確にします――世界は陣営化しています。もしあなたが米国の陣営に属していない国、または自分の資産が制裁され凍結されることを心配している国の出身なら、どの単一の国家にも支配されない資産が欲しくなります。中国はかつて大量の外貨準備を米国国債に投じていましたが、現在の国際情勢ではリスクがますます大きくなっています。銀行システムや制裁体制から独立した資産としてのビットコインは、紛争の中でむしろ価値がより際立ちます。
**司会者：**現時点で、実際にどれだけの人が暗号資産を保有しているのでしょう？グローバルで、本当に機関が大きなポジションを取っていますか？
**Dan Morehead：**まだ非常に少ないです。世界には 17万〜2万人が暗号資産を保有していますが、その大半は「お遊び」的な小口保有です。しかし私は、10 年以内には（スマホの普及により、世界で 40 億ユーザーがいるため）大多数の人が暗号資産を使うようになると思っています。クロスボーダー送金が速く、ほぼ無料で、誰の許可も必要ありません。
これは歴史上初めての、「スマートマネー」が最後に入ってくる取引かもしれません。過去 40 年で私が見てきた投資機会は、通常ワール街が先に肉を食べ、個人投資家は最後に買い手として残される形でした。でも今回は完全に逆で、個人投資家がいちばん先を歩んでいます。私は、何千億ドルもの運用をするオルタナティブ投資の大物たちと同じ場に何度もいましたが、その多くはビットコインがまったく分かっていませんでした。
だからこそ私がこれほど強く見ている理由があります――**こうした賢く、そして資金力のある機関は、いつか必ず参入します。**現時点で Coinbase は S&P 500 指数に組み入れられています。もしあなたがブロックチェーンへのエクスポージャーをまったく持っていないなら、ある程度あなたはこのトレンドを空売りしているのと同じです。
司会者：新政権の姿勢の変化は、このサイクルの重要な変数です。現在の政策環境をどう評価しますか？
**Dan Morehead：**これは大きな追い風です。前の政権はブロックチェーンに対して敵対的で、Coinbase を追い立て、Ripple を取り締まりました。一方で今の政府は、この業界を育てようとしています。法整備の推進スピードはいつも遅すぎてイライラしますが、正直に言えば、米国議会が「ステーブルコイン市場の構造」というテーマについて議論するために時間を使えるという事実自体が、業界の地位が質的に変わったことを示しています。
ステーブルコインについて言えば、これは分階的に進む革命です。現在、ステーブルコインはまだ利息を全面的に支払っていない可能性がありますが、それは時間の問題です。ステーブルコインは銀行預金の市場を侵食しつつあります。現時点でステーブルコインの規模はおよそ 4000 億ドルで、銀行預金は 17 兆ドルです。（編者注：2026 年 3 月時点で、ステーブルコインの総時価総額は約 3000-3200 億ドル。出所：DefiLlama、CoinDesk など複数のデータプラットフォーム。）今後 10 年で、ステーブルコインが銀行預金の半分を奪う可能性が非常に高いです。スマホで 24 時間いつでも使えることに加え、体験が従来の銀行よりはるかに優れているからです。
**司会者：**皆さんは MicroStrategy のようなデジタル資産の国庫会社にも注目しています。政府は将来的に戦略的なビットコイン準備を作ると思いますか？
**Dan Morehead：**起こり得る可能性は非常に高いと思います。米国はすでにある程度の規模のデジタル資産準備を持っており、その多くは執行による没収分です。そして今、それらの資産を売却しなくなっており、さらには増やし始めるかもしれません。米国と同盟する国は戦略上の理由で追随し、米国に対抗する国は防衛目的で買い入れるでしょう。これを政治の機械の中で進めるには時間がかかりますが、流れは不可逆です。
**司会者：**Layer 1 の競争の中で、なぜあなたは特に Solana を強く見ているのですか？
**Dan Morehead：**私たちは長期でビットコインを保有していますが、ビットコインは価値の保存に集中しており、毎秒数万件の高頻度取引を扱えません。Solana の設計思想は高性能で、より安く、より速いことにあります。ゲームや高頻度取引といった複雑なアプリケーションのシナリオに適しています。インターネットには Google や Facebook があるように、ブロックチェーンにもいくつかのコアな Layer 1 が存在します。ビットコインは金であり、Solana はデジタル高速道路になるかもしれません。
**司会者：**ナスダックは高値から 12.5% 落ち込み、ビットコインは 50% 下落しました。このずれは妥当なのでしょうか？
**Dan Morehead：**私はまったく合理的ではないと思います。株式のバリュエーションは歴史的な高水準にあり、リスクプレミアムは極めて低い。一方で金利は依然として高水準であり、これは株が債券に対してすでに非常に割高だということを意味します。
AI 分野にも過熱の兆しが出ており、多くの AI 企業のバリュエーションはトレンドラインをすでに大きく上回っています。
それに対して暗号資産は、長期のトレンドラインより 50% 低い。資産配分の観点から見ると、暗号資産は現在、非常に魅力的なオーバーソールド（売られ過ぎ）区間にあります。たとえナスダックが今後も下落を続けたとしても、私は暗号資産が 2 年という期間のスパンでより良いパフォーマンスを示すと考えています。
**司会者：**今のあなたは、2014 年や 2018 年の弱気相場のときのあなたと比べて、どんな点で心構えが違いますか？
**Dan Morehead：**まったく違います。初期の頃は、冷や汗が出るような瞬間が確かにあって、こうした実験が 1 回のハッキングや規制の締め付けによって完全に終わってしまうのではないかと心配していました。ところが Mt. Gox の倒産、多数回の 85% の下落、規制による取り締まりの波を経験した結果、この業界は倒れただけでなく、むしろますます強くなったのです。すでに脱出速度に到達しています。
**司会者：**弱気に転じてしまうほど、あなたが完全に見方をやめるきっかけになるような出来事はありますか？
**Dan Morehead：**数年前、私は非常に長いリスクのリストを挙げました。カストディの安全性、ハッキング、規制の不確実性などです。でも今振り返ると、そうしたリスクの大半はすでに解消されています。誰も明日が事故で起こらないと保証はできませんが、論理的に言えば、私はこのプロセスを完全に脱線させる要因をもう見つけられません。スマホをベースにした、グローバルな通貨システムは、人類社会にとっての必然的な方向性です。世界には 40 億のスマホユーザーがいて、ブロックチェーンがもたらす金融包摂（普及）は、ソーシャルメディアで写真を共有するよりもはるかに重要です。
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