ビットコイン・マイナー、ハッシュ価格の下落（2026年Q1に$29/PH/s）を受けAIインフラへ転換

2026年の第1四半期、ビットコイン・マイナーは継続的なマージン圧迫に直面し、ハッシュ価格は1日あたり約$29/PH/sまで低下した。これは2025年Q4の$36–38/PH/sからの下落である。ネットワークのハッシュレートは、2025年10月のピークである1,160 EH/sから10%減少した後、1,020 EH/sまで回復している。

上場マイナーは累計で700億ドル超のAIおよび高性能計算（HPC）契約を発表しており、複数のオペレーターがデータセンター・インフラへ転換している。これにより、2026年末までに売上の最大70%を占める可能性があり、業界の資本構成とリスク・プロファイルを根本的に変えることになる。

AIインフラ契約が700億ドル超に：マイナーが電力供給能力を再配置

ビットコイン・マイナーのAIおよび高性能計算（HPC）への移行は、2025年Q4および2026年初めに加速した。上場企業がハイパースケーラーと合計700億ドル超相当の、GPUのコロケーションとクラウド・サービス契約を結んだ。CoreWeaveはCore Scientificとの契約を、12年間で102億ドルへ拡大した。HPC向けに350MWに通電し、590MWは2027年初までに全量を目標とする。TeraWulfは、Lake Mariner拠点で522MWにわたる総契約済みHPC収益として128億ドルを報告した。

Hut 8は、ルイジアナ州のRiver BendキャンパスにおいてFluidstackと245MWの15年リース契約を70億ドルで締結した。Iris Energyは10,900以上のNVIDIA GPUへ拡大し、AI Cloud Servicesの売上は2025年Q4に$17.3 millionへ到達した。Cipher Digitalは、Barber Lake拠点（300MW）についてFluidstackと数十億ドル規模の合意を確保したが、収益はまだ開始していない。

この転換の経済的合理性は、マージン差に根差している。ハッシュ価格は2026年3月初旬に$29/PH/sへ下落し、マイニングのマージンを圧縮した。一方、AIインフラは構造的により高く、より安定したリターンを提供する。電力と資本をHPCへ再配置することは、スケーラブルな電力と既存のデータセンター能力にアクセスできるオペレーターにとって合理的に見える。しかし移行は一様ではない。CleanSparkは当面の優先としてマイニングを続けつつ、段階的にAIへのエクスポージャーを構築している。Marathonは、電力ネットワークのエッジに適したマイニング向けの小規模なコンテナ化サイトを展開したが、AIの連続稼働に求められる要件とは両合わない。

ネットワーク・ハッシュレートは10月ピークから10%低下後、1,020 EH/sへ回復

ビットコイン・ネットワークは2025年8月に1ゼタハッシュ毎秒（ZH/s）を超え、2025年10月上旬には約1,160 EH/sでピークを付けた。その後、2025年12月下旬までに10%低下して1,045 EH/sとなった。今回の下落は、連続3回のマイナスの難易度調整を伴っており、2022年7月以来のこの種の連続となる。要因は、史上最高値からのBTC価格の31%下落、冬季の電力コスト上昇、そして2025年12月における新疆での中国の規制措置の再始動である。

ハッシュレートは2026年3月までに約1,020 EH/sへ回復した。アメリカ合衆国は四半期ごとの比較で市場シェアを約2ポイント獲得し、現在グローバルなハッシュレートの約37.5%を制御している。上位3か国（アメリカ、中国、ロシア）は、世界のハッシュレートの約68%を支配している。パラグアイ、エチオピア、オマーンを含む新興のマイニング地理は、パラグアイでのHIVEの300MW施設やエチオピアでのBitdeerの40MW稼働といったプロジェクトに後押しされ、世界のトップ10入りを果たした。

区分化（ピースワイズ）予測モデルを用いて、アナリストは現在、ハッシュレートが2026年末に1.8 ZH/s、2027年3月に2 ZH/sへ到達すると予想している。これは従来予測より1か月遅い。

ハッシュ価格は$29/PH/sまで下落：マイニング経済が世代途中のハードに圧力

ハッシュ価格（ハッシュパワー単位あたりのマイナー収益を測る指標）は、7月に$63/PH/s/日でピークをつけた後、2025年Q4を通じて着実に低下した。11月には$35–37/PH/sまで下がり、当時の5年ぶりの安値となった。12月下旬に$38–40への短期的な回復があったものの、長続きせず、ハッシュ価格は2026年3月初旬に$28–30/PH/sへ急落し、半減期後の新たな安値を更新した。

この下落は、2025年10月に155.97Tで記録的にピークを付けた難易度、史上最高値に対してBTC価格が約31%下押しされたこと、そしてブロック報酬総額に対する取引手数料収入が常に1%未満で推移し、1ブロックあたりの平均手数料が約0.018 BTCであったことによってもたらされた。現行のハッシュ価格が$30/PH/sの水準で、平均的な産業用電力コストが$0.05/kWhのS19j Proクラスのハードを稼働させるマイナーは損益分岐点を下回っているとされる。世界のマイニング・フリートのうち、現価格で採算が取れないのは約15–20%と見積もられている。

上場マイナーは、ピーク時からBTCトレジャリーを総計で15,000 BTC超減らしている。Core Scientificは2026年1月に約1,900 BTCを売却し、2026年Q1に残る保有の大部分を清算する計画だ。Bitdeerは2026年2月にトレジャリーをゼロにし、Riotは2025年12月に1,818 BTCを売却した。Q4でフルのHODL戦略を維持していたMarathon Holdingsは、2026年3月に方針を拡大し、保有する残高準備金（53,822 BTC）全体から売却を行うことを認可した。

採掘コスト分析が明らかに：AI転換オペレーターと純粋持続型（ピュアプレイ）オペレーター間の分散の拡大

上場マイナーの間で、1ビットコインを生産するための加重平均の現金コストは2025年Q4に約$79,995へ上昇した。オペレーター間には大きな分散がある。CleanSparkは、1BTCあたりのオールインコストが$118,932、現金コストが$71,188だと報告しており、運用規律、レバレッジの最小化、そしてフリート効率が約16 W/THであることを反映している。Bitdeerは、1BTCあたりのオールインコストが$118,188、現金コストが$87,144だと報告したが、自社ASIC戦略と複数セグメントの収益構造により、US GAAPに基づく同業比較が複雑になる。

（出所：CoinShares、Bloomberg）

Marathon Holdingsは、1BTCあたりのオールインコストが$153,040、現金コストが$103,605であると報告した。これは、BTC保有に対する公正価値調整によって生じた、1億8340万ドルの所得税の益によって歪められている。この非運用上の利益を除くと、オールインコストは$240,407に上昇する。Riot Platformsは、1BTCあたりのオールインコストが$170,366、現金コストが$102,538だと報告した。これは、2025年Q4のERCOT需給対応（demand response）クレジットによる990万ドルの恩恵を受けているためだ。

AIへ転換しているオペレーターは、ピュアプレイの同業者と同じ指標で比較できないコスト/1BTCを示している。TeraWulfは、1BTCあたりのオールインコストが$471,841であると報告した。これは、同社がAI/HPCインフラ事業へ移行する中で、総借入（総額で$5.7 billion）の利息コストが1BTCあたり$144,974、SG&Aが1BTCあたり$167,221、D&Aが1BTCあたり$77,217であることを反映している。Cipher Digitalは、1BTCあたりのオールインコストが$231,980だと報告した。これは、3年の有効耐用年数という仮定の下でのD&Aが1BTCあたり$87,768、そして2025年11月に発行された1,733 millionドルのシニア担保付ノート後の利息が1BTCあたり$56,445であることによる。

Hut 8は、1BTCあたりのオールインコストが$160,402、現金コストが$50,332だと報告したが、主要コスト（headline cost）は、CEOおよびCSOの株式付与（equity grants）による株式報酬から1BTCあたり$48,527、ならびにG&Aを押し下げた1,780万カナダドルのCanadian HSTの払い戻しの影響を受けている。HIVE Digitalは、1BTCあたりのオールインコストが$144,321、現金コストが$75,274だと報告した。同社の総負債は$13.8 millionのみで、ピアグループ内で最も低いレバレッジだが、スウェーデン税務当局（Swedish Tax Agency）の査定に起因する条件付きVAT債務が約$79.2 millionある。

マイナー株価パフォーマンスはAIインフラとピュアプレイ・マイニングの間で二極化

AI/HPCのバリュエーション・プレミアムは、2025年Q4および2026年Q1にかけてさらに拡大し続けた。HPC契約を確保しているマイナーは、EV/NTM売上倍率が約12.3xで取引されている。一方でピュアプレイのマイナーは5.9xで取引されている。業界は本質的に二極化し、TeraWulf、Core Scientific、Cipher Digital、Hut 8といったインフラ企業と、Marathon Holdings、CleanSpark、Riot Platforms、HIVE Digitalといったマイニング企業に分かれている。

（出所：CoinShares）

売り（short）残は業界全体で依然として高水準で、Marathon Holdingsはフロートの約30%に位置している。2025年Q4のBTC価格が史上最高値から31%下落したことで、マイニング収益の低下と、BTCトレジャリー保有分の価値の下落という二重の逆風が生まれた。AI重視のマルチプルが正当化されるかどうかは実行次第であり、発表されたすべての取引が運用上のインフラへと転換されるとは限らない。また資本需要は依然として大きい。

2026年の見通し：ハッシュ価格回復、AI収益の転換点、そして統合が焦点

ハッシュ価格の回復はBTC価格次第のままである。BTCが約$70,000、ハッシュ価格が$30の場合、多くの中世代（mid-generation）フリートは損益分岐点（breakeven）にあるか、それを下回っている。$70,000を継続的に下回る動きが大規模な投げ売り（capitulation）を引き起こす可能性があるが、逆説的に生き残る側には難易度が低いことで恩恵が及ぶ。BitmainのS23シリーズや、SEALMINER A3（効率がサブ10 J/TH）のような次世代ハードの導入は、2026年上半期（H1）を通じて規模展開される見込みで、効率ギャップが広がり、フリートの更新サイクルが加速すると予想される。

AIおよびHPCの収益転換点は、Core Scientificが2027年初までにCoreWeaveの納入で総計590MWを目標としていること、そしてTeraWulfがLake Marinerの建設拡張を継続していることから、特に注目される。市場は、契約済み収益が請求（billings）へ転換されるか、またマージンが85%+の目標に到達するかを見守るだろう。レバレッジの分散が、M&Aの触媒となり得る。HIVEやCleanSparkのように健全なバランスシートと強い流動性を持つマイナーが、買収側として動く可能性がある。

地理的および規制面の変化も、引き続き業界を形作っている。アメリカ合衆国は引き続き市場シェアを伸ばしており、パラグアイとエチオピアがマイニングの地理として浮上している。2025年6月に署名されたTexas SB 6は、ERCOTに接続する大規模マイニングおよびデータセンターの負荷に対し、新たな要件を課した。そこには、義務的な遠隔遮断（remote disconnection）の能力が含まれる。統合は2026年も継続する見込みであり、最も優れたフリートの効率ギャップ（約15 W/TH）と遅れたフリート（25 W/TH超）の間が十分に広いことから、効率の高い容量を取得する方が、旧来の運用をアップグレードするより安くつく可能性がある。

FAQ

2025年と2026年にビットコイン・マイナーがAIインフラへ転換した要因は何ですか？

ハッシュ価格は、2025年7月の$63/PH/sから2026年3月の$29/PH/sへ低下し、マイニングのマージンを圧縮した。一方、AIインフラは構造的により高く、より安定したリターンを提供する。上場マイナーは累計で$700億超のAIおよびHPC契約を発表しており、複数のオペレーターが2026年末までにAIから売上の70%を得ることを目標としている。

2026年Q1にネットワーク・ハッシュレートとマイニング経済はどのように変化しましたか？

ネットワーク・ハッシュレートは、2025年10月のピークである1,160 EH/sから10%低下した後、約1,020 EH/sまで回復した。ハッシュ価格は$29/PH/sまで下落し、平均的な産業用電力コストが$0.05/kWhであるS19j Proクラスのような中世代ハードに圧力をかけた。世界のマイニング・フリートのうち、現価格で採算が取れないのは約15–20%と推定されている。

どのビットコイン・マイナーがオールインの生産コストが最も低いですか？

CleanSparkは、現金コストが$71,188で、1BTCあたりオールインコストが$118,932だと報告した。運用規律と、レバレッジの最小化が反映されている。Bitdeerは、現金コストが$87,144で、1BTCあたり$118,188だと報告した。独自のASIC製造から恩恵を受けている。両方のオペレーターはフリート効率を約16 W/THに維持しており、遅れたフリートの25+ W/THより大幅に優れている。