## Las Cajas Fuertes de Criptomonedas Caen en la "Indiferencia de Riqueza": Límites de Crédito Enormes pero Inexplotables

Después de meses de impulso positivo en el mercado a principios de año, las empresas gestoras de fondos cripto como Strategy, BitMine, Metaplanet se quedaron repentinamente en silencio cuando el mercado experimentó ajustes. Lo extraño es: estas empresas poseen potenciales de compra por cientos de miles de millones de USD, pero no pueden—o no quieren—usarlos.

### La Consecuencia del Mecanismo de "Círculo Vicioso de Balas Sin Fin"

Para entender esta situación, hay que analizar el mecanismo de financiamiento de Strategy—modelo a seguir por la mayoría de las empresas de tesorería modernas. Strategy obtiene fondos a través de dos canales principales:

**Primero, los bonos convertibles**: la empresa pide prestado a tasas muy bajas, y luego usa esos fondos para comprar Bitcoin. Para febrero de 2025, Strategy había recaudado 8,2 mil millones de USD mediante este método.

**Segundo, el plan de emisión ATM (At-The-Market)**: cuando el precio de las acciones de Strategy es mayor que el valor de los activos subyacentes por acción, la empresa puede emitir nuevas acciones para adquirir activos digitales. Strategy ha establecido dos rondas de emisión ATM, cada una valorada en 21 mil millones de USD, con un saldo total restante actual de 30,2 mil millones de USD.

El problema radica en que: estos fondos están principalmente en forma de acciones no vendidas. Para convertirlo en efectivo, Strategy debe vender esas acciones en el mercado. Cuando mNAV (el ratio del precio de mercado sobre el valor neto de los activos) es mayor que 1, vender acciones es rentable—la empresa obtiene más efectivo que el valor correspondiente en Bitcoin, y con ello compra más Bitcoin, creando un "círculo vicioso de balas sin fin".

Pero cuando mNAV cae por debajo de 1—justo desde noviembre—este mecanismo se invierte. Vender acciones en ese momento implica vender con pérdida. Por lo tanto, aunque Strategy posea una gran cantidad de acciones que podría vender, aún no puede aprovechar los activos cripto. Además, Strategy ha emitido recientemente 1,44 mil millones de USD en acciones con un descuento solo para acumular efectivo para pagar dividendos y intereses de deuda existentes.

### Cuando el "Almacén de Balas Nominal" se Convierte en una Mina Inútil

Actualmente, en el mercado operan cientos de empresas de tesorería de criptomonedas, pero su poder de compra real no es significativo. Hay dos escenarios comunes:

**El primero** son empresas que poseen activos cripto por fusiones o herencias históricas, no por emisión de deuda. Cantor Equity Partners (CEP), en tercer lugar en acumulación de Bitcoin con un mNAV de 1,28, obtiene principalmente Bitcoin a través de la asociación con Twenty One Capital. Desde julio, esta empresa no ha registrado compras relevantes.

**El segundo** aplica una estrategia similar a Strategy, pero debido a la caída en el precio de sus acciones, su mNAV siempre está por debajo de 1. Su límite ATM está bloqueado, solo puede reactivarse si el precio de las acciones se recupera por encima de 1.

Además de la deuda y la venta de acciones, una "mina de balas" más directa es la reserva de efectivo. BitMine—la mayor empresa DAT en Ethereum—aunque su mNAV también está por debajo de 1, mantiene un plan de compra gracias a sus 882 millones de USD en efectivo no comprometido. El presidente Tom Lee anunció recientemente que BitMine compró casi 100,000 ETH en la semana pasada—el doble que hace dos semanas.

CleanSpark anunció a finales de noviembre un plan para emitir bonos convertibles por 1,15 mil millones de USD para acumular Bitcoin. Metaplanet, la empresa japonesa que cotiza en bolsa, es la más activa, habiendo recaudado más de 400 millones de USD desde noviembre mediante hipotecas en Bitcoin o emisión de acciones.

En conjunto, estas empresas poseen un "stock de armas nominal" (efectivo + límites de crédito) que alcanzan cientos de miles de millones de USD, superando cualquier ciclo alcista anterior. Sin embargo, el "fuego real" que pueden usar se ha reducido considerablemente.

### De "Aumentar el Apalancamiento" a "Vivir del Staking"

La reacción de las empresas de tesorería no es esperar a que los precios se recuperen. En cambio, comienzan a cambiar de estrategia. En la fase de mercado alcista, todo lo que hay que hacer es comprar sin pensar—cuando los activos suben, seguir pidiendo prestado para comprar más. Pero cuando el mercado cambia, muchas empresas no solo tienen más dificultades para captar fondos, sino que también deben pagar intereses por la deuda emitida anteriormente.

Por ello, muchas empresas están cambiando hacia el "rendimiento de los activos cripto"—participando en staking en las redes para obtener recompensas estables, y así pagar intereses y costos operativos. BitMine planea lanzar MAVAAN (Red de Validadores de Metaverso en EE. UU.) en el primer trimestre de 2026 para staking ETH, con una proyección de ingresos anuales de 340 millones de USD. En Solana, empresas como Upexi y Sol Strategies pueden obtener rendimientos anuales de aproximadamente 8%.

Esta tendencia también afecta directamente la elección de activos. Bitcoin carece de altos rendimientos naturales, por lo que la tasa de crecimiento de las tesorerías de Bitcoin en términos netos se está desacelerando. En cambio, Ethereum puede generar beneficios mediante staking para pagar deudas, manteniendo un crecimiento constante.

En esencia, estas son las concesiones que hacen las empresas de tesorería ante una crisis de liquidez. Cuando el camino de pedir prestado a bajo costo a través de primas en acciones se bloquea, buscar flujo de efectivo mediante staking se convierte en la última salvación. La amarga realidad es: el "balas sin fin" solo es una ilusión construida sobre primas en el precio de las acciones. Cuando el círculo vicioso se detiene por el descuento, el mercado debe enfrentarse a la realidad—estas empresas siempre serán amplificadores de tendencias, no héroes salvadores en medio de la tormenta.