Delphi Ventures-Mitgründer José Maria Macedo hat kürzlich seine Beobachtungen nach einem zweiwöchigen intensiven Besuch der chinesischen KI-Ökosystems geteilt. Auf seiner Reise traf er die Gründer im chinesischen KI-Bereich, Venture-Capital-Institutionen und CEOs börsennotierter Unternehmen in dichter Folge. Er war mit recht optimistischen Erwartungen aufgebrochen und ging davon aus, dass China nicht nur über erstklassige KI-Talente verfügt, sondern dass die Bewertungen im Vergleich zu westlichen Märkten weiterhin deutlich mit einem Abschlag verbunden sind.
Doch nach den tatsächlichen Besuchen hat sich sein Urteil in Richtung einer komplexeren Schlussfolgerung verschoben: Im Vergleich zu vor der Abreise hält er Chinas Hardware-Stärke für noch überzeugender, ist hingegen bei den Aussichten für die Software deutlich vorsichtiger. Gleichzeitig hat er auch sein Verständnis für die Eigenschaften chinesischer Gründer neu justiert. Obwohl China erstklassige Talente, Shenzhen-Vorteile in der Hardware und eine vollständige Lieferkette hat, sind originäre Unternehmer rar; Chinas KI-Softwarestärke liegt weiterhin hinter der des Westens zurück, und die Bewertungsblasen sowie der Hype um humanoide Roboter sind für Investoren besonders warnend.
Neue Venture-Investoren geben offen zu: In China sind keine Gründer zu sehen, die von null zu eins schaffen
Macedo weist darauf hin, dass die Spitzen-Gründer, in die er in der Vergangenheit investiert hat, normalerweise eine sehr klare Gemeinsamkeit besitzen: ein hohes Maß an unabhändigem Denken, mit einem rebellischen Zug, beharrlich und stark; sie sind es gewohnt, nicht nach den bestehenden Regeln zu handeln, stellen stets wiederholt die Frage „Warum“, und treffen häufig Entscheidungen, die andere anfangs nicht verstehen, die für sie selbst aber äußerst stimmig sind.
Doch diesmal, so sagt er, seien ihm in China viele Gründer begegnet, die eher wie ein völlig anderes Prototyp-Model wirken. Diese Menschen seien zwar ebenfalls sehr herausragend, ihre Lebensläufe nahezu makellos: Sie kommen von Spitzenhochschulen, waren bei ByteDance oder DJI tätig, haben Paper aus Nature, Patente und eine Background aus der ersten technischen Reihe – und ihr Fleiß ist erstaunlich. Am Wochenende, über Städte hinweg, zu allen möglichen Zeitfenstern sind die Termine voller Meetings; sogar ein Gründer soll noch am Tag, an dem seine Frau entbunden hat, gekommen sein, um den Termin wahrzunehmen.
In Macedos Sicht ist es jedoch so, dass diese Gruppe zwar über eine sehr starke Umsetzungsfähigkeit verfügt, aber relativ selten die Art von Unternehmertum aus „von null zu eins“, mit starker originärer Antriebskraft. Statt neue Probleme zu formulieren, die zuvor nie gestellt wurden, würden sie häufiger eine ausgezeichnete V2-Version innerhalb bestehender Zielrichtungen umsetzen.
Chinesische Bildung bringt „gute Leute“ hervor, aber keine Gründer
Er führt dieses Phänomen weiter auf das chinesische Bildungssystem und die Strukturen zur Talentförderung zurück. Macedo ist der Ansicht, dass das chinesische System zwar sehr gut darin ist, „gute Leute“ hervorzubringen, aber nicht unbedingt genug Raum geschaffen habe, um Denkweisen zu ermutigen, die von Standardantworten abweichen. Am Ende entstünde eine Reihe hochrangiger Entscheider, die extrem gut darin seien, bekannte Probleme zu lösen – nicht aber eine atypische Gruppe von Gründern, die aktiv ein neues Problem aufwirft, das der Markt noch gar nicht erkannt hat, und dann entschlossen darauf besteht, es umzusetzen. Noch bemerkenswerter sei: Auch die dortigen VC-Institutionen würden diesen Pfad inzwischen aktiv verstärken.
Viele chinesische Fonds würden heute den Investitionsschwerpunkt auf Gründer mit „Elite-Lebensläufen“ legen, die aus großen Unternehmen wie ByteDance und DJI kommen; dabei werde pedigree stärker gewichtet als die Art persönlicher Eigenschaften, die schwer zu quantifizieren ist und die sogar etwas scharfkantig sein kann.
Macedo glaubt, dass das wiederum die erfolgreichste Gruppe von Gründern in Chinas Geschichte außer Acht lässt. Diese stammten häufig nicht aus dem üblichen Standard-„Elite“-Förderkanal. Personen wie Jack Ma, Ren Zhengfei, Liu Qiangdong, Wang Xing – und auch Liang Wenfeng, der in jüngerer Zeit DeepSeek aufgebaut hat – seien in gewissem Sinne eher Außenseiter als die typischen Kandidaten, die von Mainstream-VC-Vorlagen stark bevorzugt werden. Er stellt ausdrücklich fest: Die eigentliche Alpha-Quelle könnte genau bei den Menschen liegen, die nicht in den Rahmen des Mainstream-Lebenslaufs passen. Doch derzeit gebe es offenbar nicht allzu viele Investoren auf dem Markt, die bereit sind, proaktiv nach solchen Menschen zu suchen.
Beeindruckende Hardware-Lieferkette in Shenzhen
Wenn das Originäre bei chinesischen Gründern ihn zurückhaltend macht, dann ist es die Hardware-Lieferkette und Ingenieurskompetenz in Shenzhen – dieser Teil der Reise habe ihn am stärksten erschüttert. Macedo sagt, dass das Eindrucksvollste, das er in China gesehen habe, nicht das Pitch irgendeiner einzelnen neuen Firma gewesen sei, sondern das wie unterirdisch in dichter Dichte existierende Netzwerk aus Hardware-Ingenieurwesen in Shenzhen. Dort würden Ingenieure systematisch hochwertige Hardwareprodukte aus dem Westen beschaffen; anschließend würden sie ein Teil nach dem anderen zerlegen, reverse-engineering betreiben – und das dabei extrem sorgfältig.
Er räumt ein: Nachdem er einmal „eine Runde durch“ gegangen sei, sei er sich sogar unsicher, ob die meisten Hardware-Gründer im Westen wirklich verstanden hätten, welcher Wettbewerbsgrad hier auf sie zukomme. Das sei kein Lieferkettenvorteil aus dem Lehrbuch. Hier gehe es um über Jahrzehnte angesammelte Branchenkompetenz, sehr dicht und mit ausgeprägten physischen Netzwerkeffekten.
Auch Mitgründer in der Szene hätten es ihm gegenüber betont: Viele Hardwareprodukte könnten zu über 70 % direkt über die Greater-Bay-Area bezogen werden; beinahe alle entscheidenden Vorleistungen könnten innerhalb Chinas gelöst werden. Das ermögliche es chinesischen Hardwareunternehmen, Produkte mit einer deutlich höheren Geschwindigkeit als westliche Wettbewerber schnell zu iterieren, zu testen und zu korrigieren.
Er habe außerdem beobachtet, dass viele chinesische Hardware-Gründer tatsächlich den Weg kopierten, den DJI gegangen ist: Sie stiegen zunächst in einen bestimmten Konsum-Hardware-Nischenmarkt ein, etwa bei elektrisch betriebenen Rollstühlen, Rasenmäh-Robotern, Ausrüstungen für Fitness der nächsten Generation usw. Sie würden zunächst in einer einzelnen Produktkategorie ein ansehnliches Volumen erreichen und sich dann entlang bestehender Zielgruppen oder grundlegender Technologien auf benachbarte Kategorien ausweiten.
Macedo nannte zudem ganz besonders ein Unternehmen, das ihm stark im Gedächtnis geblieben ist: Bambu. Dieses 3D-Druck-Unternehmen sei im Westen zwar noch nicht so bekannt, aber angeblich habe es bereits Gewinne von 500 Mio. USD pro Jahr erreicht und wachse weiter im starken Tempo, mit ständigem Verdoppeln. Das hat ihm noch klarer gemacht, wo die echten Vorteile bei Investitionen in chinesische KI liegen: Zumindest bei Hardware und Fertigungskapazitäten ist Chinas Burggraben tiefer und schwerer zu replizieren, als viele ausländische Investoren es begreifen.
Chinas KI-Produkte können gegen westliche Teams nicht mithalten
Im Gegensatz dazu sei Macedos Sicht auf Chinas Software- und Modell-Ebene deutlich konservativer. Er räumt ein: Chinas Leistung im Bereich Open-Source-Modelle sei zwar beeindruckend, aber sobald es um geschlossene Modelle gehe, bestünde weiterhin eine deutliche Lücke zu westlichen Top-Labors; und diese Lücke könnte in Zukunft sogar noch weiter wachsen. Zu den Gründen gehören große Unterschiede bei den Capex, weiterhin eingeschränkter Zugang zu GPUs sowie die zunehmende Verstärkung westlicher Labors, die technische Pfade wie Destillation zunehmend besser abschirmten.
Noch wichtiger sei: Die Größenordnung der Einnahmen zeige das Problem bereits. Macedo zitiert Zahlen: Die monatlichen Einnahmen von Anthropic seien in einer erstaunlich hohen Größenordnung. In China blieben die jährlichen wiederkehrenden Umsätze der besten Modellunternehmen dagegen häufig immer noch im Bereich von mehreren Dutzend Millionen USD. Aus Sicht einer neuen Software-Startup-Branche habe er außerdem festgestellt, dass in Chinas Markt eine recht häufige Startup-Kombination vorkomme: ehemalige ByteDance-Produktmanager und -Forscher, die versuchen, agentic- oder ambient-ähnliche Konsumsoftware für den westlichen Markt zu bauen.
Diese Teams seien natürlich leistungsfähig, aber das Problem sei, dass viele der Produkte selbst am Ende in dem Bereich lägen, den große Modellfirmen schon mit dem nächsten nativen Funktions-Update „direkt auffressen“ könnten; der Burggraben sei also nicht tief.
Was ihn besonders beunruhige: In China fehle derzeit offenbar eine Art von privatem Softwareunternehmen, das wirklich mit hoher Geschwindigkeit wächst und bahnbrechend ist. Macedo nennt: Im Westen gäbe es neben Modellfirmen wie OpenAI und Anthropic auch eine Reihe stark wachsender Startups wie Cursor, Loveable, ElevenLabs, Harvey, Glean – Unternehmen, die bereits neun- oder sogar zehnstellige ARR erreicht hätten. In China gebe es jedoch nahezu keine privaten Softwareunternehmen auf einem entsprechenden Niveau.
Nur wenige Ausnahmen wie HeyGen, Manus, GenSpark – am Ende hätten sie sich dennoch dafür entschieden, den Aufbau in China einzustellen und auf dem internationalen Markt zu wachsen. Das lässt ihn zu der Ansicht kommen, dass es China in Bezug auf die Explosionskraft von AI-Software-Startups derzeit immer noch schwerfällt, mit den USA gleichzuziehen.
Investoren warnen: Chinas KI hat eine deutliche Bewertungsblase entwickelt
Auch wenn seine Sicht auf Software eher negativ ist, bedeutet das nicht, dass es am chinesischen KI-Markt an Hitze fehlt. Im Gegenteil: Macedo ist der Ansicht, dass der chinesische KI-Investitionsmarkt bereits eine ziemlich offensichtliche Bewertungsblase aufweise – und zwar nicht nur in späten Phasen. Auch in frühen Märkten sei die Stimmung sehr heiß.
Er führt aus: Obwohl Top-Talente aus Star-Firmen wie ByteDance, DeepSeek, Moonshot und anderen die Bewertungen immer noch günstiger als in den USA für Teams ähnlicher Stufe hielten, sei die Marktlage im Median-Niveau inzwischen schnell nachgezogen. Inzwischen seien in China Bewertungen für konsumorientierte neue Startups, die noch kein Produkt hervorgebracht haben, bei 100 Mio. bis 200 Mio. USD mittlerweile recht gängig. Selbst Pre-seed-Runden über 30 Mio. USD seien nicht mehr ungewöhnlich.
Chinesische KI gleicht Kryptowährungen: Hohe Bewertungswerte stützen höhere Private-Placement-Preise
Im späten Markt wird Macedos Ton noch direkter. Er nennt als Beispiel: Minimax wird an den öffentlichen Märkten mit etwa 40 Mrd. USD bewertet, doch der Jahresumsatz liegt bei weniger als 100 Mio. USD – das entspricht ungefähr dem 400-Fachen des Umsatzes. Zhipu werde mit etwa 25 Mrd. USD bewertet, Einnahmen lägen bei rund 50 Mio. USD. Im Vergleich dazu lägen die Bewertungsmultiplikatoren der Hochphasen-Finanzierungsrunden von OpenAI und Anthropic ungefähr bei 66 bzw. 61 Mal ARR.
Heute nutzen private Modellfirmen wie Moonshot diese Benchmarks zu den öffentlichen Märkten: In nur wenigen Monaten treiben sie die Bewertung durchgehend auf 6 Mrd., 10 Mrd., 18 Mrd. USD hoch. Macedo meint, dass dieses Spiel für Krypto-Investoren im Grunde sehr vertraut sei. Im Kern geht es darum, den öffentlichen Markt mit hohem Bewertungsniveau – bei dem der Handel eingeschränkt ist – als Stütze zu verwenden, um im Private-Market noch höhere Preise zu ermöglichen.
Und derzeit, warum Zhipu und Minimax überhaupt diese Prämie genießen können, liege gewissermaßen auch daran, dass der Markt „Chinas KI-Story“ kaufen wolle, aber die Auswahl noch nicht groß genug sei. Sobald mehr Zielobjekte an die Börse gehen, könnte sich diese Knappheitsprämie verwässern; hinzu kommt, dass das IPO-Fenster jederzeit schließen könnte, sodass Arbitrage-Möglichkeiten möglicherweise nicht reibungslos realisiert werden können.
Investoren sorgen sich um den Fortschritt bei der Kommerzialisierung humanoider Roboter aus China
Er projiziert ähnliche Bedenken auch auf den humanoiden-Roboter-Weg. Macedo weist darauf hin, dass in China derzeit etwa 200 humanoide Robotik-Unternehmen existieren, darunter etwa 20 Unternehmen, bei denen die eingeworbenen Mittel über 100 Mio. USD liegen; bei mehreren Firmen lägen die Bewertungen bereits im Bereich von mehreren Milliarden USD. Doch die meisten Unternehmen hätten nahezu keine Einnahmen, und viele seien zudem mit Planungen für eine Notierung in Hongkong im Jahr 2026 oder 2027.
Langfristig, falls der Markt für humanoide Roboter am Ende wirklich Gestalt annimmt, könnte China aufgrund von Fertigung und Hardware-Vorteilen sehr wohl in dieser Industrie eine führende Position einnehmen. Aber kurz- bis mittelfristig bezweifelt er die Geschwindigkeit, mit der die Kommerzialisierung umgesetzt wird; sie dürfte wohl nicht mit dem Einwerbe-Tempo des aktuellen Kapitalmarkts mithalten, und er ist zudem unsicher, ob der Markt in Hongkong tatsächlich so viele Robotik-Unternehmen mit Bewertungen im Bereich von leicht Dutzenden Milliarden USD aufnehmen kann. Daher entscheidet er sich in der aktuellen Phase, vorerst nicht einzusteigen.
Chinas KI-Teams gehen international, vertraut mit den Bewegungen in Silicon Valley, nutzen Claude Code
Doch Macedo hat dadurch nicht das Interesse an Chinas KI insgesamt verloren. Im Gegenteil: Er betont besonders, dass sich ein asymmetrisches Phänomen formiert, dem die Öffentlichkeit hohe Aufmerksamkeit schenken sollte. Fast alle chinesischen Gründer, denen er begegnet sei, zielten heute zuerst auf den globalen Markt – nicht zuerst auf den chinesischen lokalen Markt. Sie seien vertraut mit den neuesten Entwicklungen von Startups in Silicon Valley, nutzen Claude Code, achten Inhalte aus dem westlichen Tech-Umfeld wie von Dwarkesh, verstehen die Gründer-Ökosysteme in San Francisco sogar möglicherweise tiefer als manche westliche Investoren, die den Markt nicht so eng im Blick hätten.
Macedo sagt offen: Die Feindseligkeit des Westens gegenüber China ist deutlich höher als die Feindseligkeit Chinas gegenüber dem Westen; und chinesische Gründer sähen keinen Widerspruch darin, Chinas Engineering-Ausführungskraft und Hardware-Tiefe mit dem westlichen go-to-market und der Produktvision zu verbinden. Wenn diese beiden Fähigkeiten wirklich in demselben Startup-Team zusammengeführt werden, könnten in Zukunft sehr wettbewerbsfähige – sogar erstaunliche – Unternehmen entstehen.
Daher liegt der Fokus von Delphi Ventures als Nächstes genau auf jenen chinesischen Gründern, die nicht mit dem Mainstream-Aesthetik lokaler VCs übereinstimmen, aber möglicherweise wirklich globale Ambitionen und originäre Fähigkeiten mitbringen.
Dieser Artikel Top-Talente laufen überall herum, aber man bringt kein OpenAI hin? Investoren mit intensiver Zweiwochen-Recherche decken das wahre Problem von Chinas KI auf, zum ersten Mal erschienen bei Lianxin ABMedia.
