傑斐遜：通縮放緩但經濟仍然堅挺，無需降息

在2026年1月中旬，聯邦儲備委員會副主席菲利普·N·傑斐遜（Philip N. Jefferson）就美國明年的經濟前景發表了看法。這次在佛羅里達大西洋大學的演說，提供了關於經濟增長、勞動市場動態、去通膨挑戰以及央行貨幣政策實施策略的全面分析。

傑斐遜的主要強調是樂觀中帶著謹慎——經濟仍然穩健成長，但就業創造動能放緩，去通膨進程陷入停滯。這些狀況的結合，為聯準會提供了維持政策利率在中性水平的空間，暫無近期調整的必要。

強勁的經濟增長，但勞動市場顯示擔憂

進入2026年，經濟數據呈現多樣化的景象。2025年第三季度的國內生產總值（GDP）年增率達到4.3%，遠高於同期上半年的增長。這一增長由堅挺的消費支出和波動的淨出口激增所推動。然而，房地產投資仍然疲軟，顯示某些部門存在脆弱性。

傑斐遜預計，未來經濟增長將放緩至每年約2%，主要受到2025年底聯邦政府干擾的影響。儘管如此，基本面仍然堅實，支撐持續擴張。

與此不同的是，勞動市場的情況。2025年非農就業創造顯著放緩——11月至12月每月僅新增約5萬個工作崗位，較去年大幅下降。儘管失業率仍然微幅上升（從4.1%升至4.4%），但勞動市場的利用率指標顯示出趨勢走弱。11月的空缺職位與求職者比例降至0.9——仍屬健康，但遠低於疫情後的緊張狀況。

傑斐遜承認，失業風險已增加，儘管基本預測仍是失業率穩定。這種疲軟部分反映了由於移民減少和勞動參與率下降導致的勞動力增長放緩，但需求疲軟也起到了實質性作用。

去通膨放緩：通往2%目標的最大障礙

聯準會雙重使命的另一面，展現出更嚴峻的挑戰。儘管通膨已從2022年中高點大幅下降，去通膨進程卻遇到實質阻礙。2025年12月的數據顯示，消費者物價指數（CPI）同比上升2.7%，核心CPI（不含食品和能源）上升2.6%，兩者較11月持平，但仍高於聯準會2%的目標。

分析核心CPI的組成，揭示去通膨的動態相當複雜。住房租金和非能源服務的通膨持續大幅下降，符合朝向目標的趨勢，但核心商品價格的意外上漲則成為阻礙。2023年跌回疫情前水平後，2025年12月商品價格上漲1.4%，主要由於進口關稅上升，轉嫁到消費者價格。

這種去通膨的放緩，成為政策計算中的一個關鍵因素。傑斐遜仍樂觀認為，關稅的影響是一次性的——只會壓低價格水準，不會改變通膨下行的基本動能。短期通膨預期已從2025年的高點回落，大多數長期預期仍符合2%的目標，但不確定性仍然存在。

利率已達中性水平：持穩策略合理

面對這些狀況，聯準會自2024年中以來已將利率下調1.75個百分點。傑斐遜表示，這一調整使聯邦基金利率（federal funds rate）達到與中性水平相符的範圍——既不刺激也不抑制經濟活動。

這一立場使聯準會能採取觀望策略。在預定於2026年1月底（距離演說僅數日）召開的政策會議上，傑斐遜暗示暫無必要進一步調整利率。現行政策立場提供了彈性，可根據即時數據和風險變化作出反應，而非依賴預測。

“我們相信，當前的政策立場使我們能根據未來數據、持續變化的前景以及風險平衡，做出關於利率調整的決策，”傑斐遜表示，暗示現階段維持現狀是合理選擇。

資產負債表管理進入新階段：儲備管理購債

聯準會策略的第三個層面是持續的資產負債表管理。自2022年中以來，已經縮減了2.2兆美元的資產，至2025年12月，聯準會啟動了新的階段，進行儲備管理購債（Reserve Management Purchases, RPMs）。

這反映了銀行體系儲備供應的轉變。當資產負債表縮減，銀行儲備從過剩（abundant）逐步降至充足（ample）水平——這是聯準會運作的門檻。隨著儲備減少，聯準會在控制回購利率（repo rate）和貨幣市場的波動方面遇到困難，尤其在稅款支付和政府債券結算期間。

儲備管理購債並非量化寬鬆（QE），傑斐遜強調。QE是在利率已接近零時，通過大量資產購買來壓低長期利率的刺激工具。而RPMs則是定期購買國債和短期證券，旨在正常化聯準會的資產持有期限，同時維持儲備供應在充足水平。RPMs有助於控制短期利率，卻不改變整體貨幣政策立場。

在初期，RPMs會加快進行，以緩解短期貨幣市場的壓力，隨後逐步放緩，促使狀況正常化。最終資產負債表的規模，將完全由市場對聯準會在充足儲備制度下的需求決定。

作為補充，聯準會也在2025年12月取消了全額常設回購操作（Standing Repo, SRP）的上限——這是一個在市場壓力升高時，設定貨幣市場利率上限的備用機制。此舉確保即使在市場緊張時，聯邦基金利率仍能維持在目標範圍內。2025年底SRP的使用增加，證明此工具在維持市場有序方面的有效性。

結論：謹慎等待數據

傑斐遜最後強調，聯準會堅持雙重使命：最大就業和價格穩定。美國經濟在2026年仍處於堅實狀態，增長足夠，通膨亦呈現回歸目標的跡象，儘管去通膨的放緩仍需持續關注。

政策制定者的策略是積極管理資產負債表，警覺勞動市場風險，並讓數據引導未來的利率決策。在利率已達中性水平、非利率工具已優化的情況下，聯準會已完成了確保貨幣政策有效實施的基本功，為來年提供了良好的基礎。