可可市場面臨持續的逆風，儘管近期價格反彈

可可期貨的溫和反彈未能扭轉數週來的賣壓，因為市場正面臨供過於求與疲軟需求的結構性挑戰。短期內的價格上漲掩蓋了一個令人擔憂的現實：全球可可供應仍然充裕，而消費者在目前的估值下持續縮減巧克力購買。

3月ICE紐約可可收盤漲45點，漲幅1.08%，而3月ICE倫敦可可則漲84點，漲幅2.88%，暫時緩解了上週將價格推至多年來低點的持續賣壓。分析師指出，這次溫和的反彈反映的是策略性空單回補，而非市場情緒的根本轉變。紐約可可觸及2.25年來的低點，倫敦可可則跌至2.5年來的最低點，顯示空頭情緒仍在主導交易。

科特迪瓦出貨下滑，全球可可產量顯示疲弱跡象

本季以來，科特迪瓦向港口的可可交付量令人失望，顯示全球豐富供應的第一道裂痕。截至2026年2月初，科特迪瓦——全球約三分之一的可可產量國——已運出123萬公噸，較去年同期下降4.7%。作為全球最大可可生產國，這一放緩在整體需求環境下支持有限。

產量預估的複雜性進一步加深。StoneX預測2025/26年度全球可可過剩量為287,000公噸，2026/27年度則可能再有267,000公噸的過剩。這些預測顯示，即使科特迪瓦出貨放緩，過剩的可可供應仍將持續壓低價格。國際可可組織在一月下旬報告，全球可可庫存較去年同期增加4.2%，達到110萬公噸，進一步加劇庫存過剩的擔憂。

巧克力製造商縮減需求，消費者抗拒高價可可

對可可交易者來說，最令人擔憂的指標或許是下游需求的惡化。全球最大散裝巧克力製造商Barry Callebaut AG在截至11月30日的季度中，報告其可可部門銷售量大幅下降22%。管理層將疲軟歸因於“市場需求負面以及向高回報細分市場優先配置的策略”，這是對消費者在高價位下放棄高端巧克力的委婉說法。

工業研磨數據則呈現更為悲觀的景象。歐洲可可協會報告，歐洲第四季可可研磨量較去年同期下降8.3%，至304,470公噸，跌幅超出預期的2.9%，也是十二年來最弱的第四季表現。亞洲可可研磨同樣疲弱，亞洲可可協會記錄第四季下降4.8%，至197,022公噸。北美可可研磨僅微幅增加0.3%，至103,117公噸，顯示需求疲軟已遍及全球主要巧克力消費區。

可可庫存激增顯示持續的空頭壓力

美國港口的實體可可庫存已從12月低點大幅反彈，為本已脆弱的市場增添下行動能。ICE監控的可可庫存上週升至2.5個月高點，達177萬5,219袋，較12月26日的低點162萬6,105袋大幅增加。這種庫存積累形成典型的空頭技術格局，暗示價格反彈將持續遇到供應端阻力。

西非可可收成增加，供應不確定性持續

儘管科特迪瓦出貨下降提供了一絲支撐，但整體西非可可產量展望則呈現複雜的訊號。熱帶綜合投資集團指出，西非的生長條件良好，預計2月至3月的可可收成將在科特迪瓦和加納同步增加。當地農民報告的莢果數量較去年更大、更健康，顯示當前的作物品質可能超出預期。

Mondelez也持樂觀態度，指出西非最新的可可莢果數量比五年平均高出7%，且明顯高於去年產量。這種豐收預示著隨著主要收成的推進，可可價格可能面臨新一輪的下行壓力。

尼日利亞可可疲弱，支撐有限

來自全球第五大可可生產國尼日利亞的供應疲軟提供了有限的緩衝。尼日利亞11月出口量較去年同期下降7%，至35,203公噸，該國可可協會預計2025/26年度產量將較上一年度的34.4萬公噸下降11%，至約30.5萬公噸。這一收縮提供了些許價格支撐，但不足以抵消其他地區的過剩狀況。

歷史背景：可可市場在短缺與過剩之間循環

理解當前可可的困境，必須回顧市場經歷的劇烈波動。國際可可組織在5月30日震驚市場，將2023/24年度的缺口修正為-49.4萬公噸，為六十多年來最大短缺，當時產量下降12.9%，至4.368百萬公噸。這種嚴重的短缺引發激烈的價格反彈與需求破壞。

此後，市場已經劇烈擺動。到11月28日，ICCO將2024/25年度的過剩預估從原本的14.2萬公噸下調至4.9萬公噸。然而，12月19日公布的修正數據顯示，2024/25年度全球可可產量激增7.4%，達到4.69百萬公噸，結束了連續四年的赤字，首次出現盈餘。Rabobank隨後將2025/26年的過剩預測從11月的32.8萬公噸下調至25萬公噸，反映供應格局的變化。

這段歷史背景揭示了可可的結構性脆弱性：市場從慶祝60年來最大赤字，到幾個月內面臨新一輪的過剩擔憂，波動性極高。當前的價格動態顯示，市場仍處於這一循環的供過於求階段。