為何市場的走勢與預期不同：了解比特幣、聯準會政策與機構動作背後的結構性轉變

聯邦儲備局的最新利率決策引起了所有人的關注——但華爾街真正關心的並不是是否會再降25個基點。真正推動變化的，是更為複雜的因素：為何明確接近完成的操作如此耗時，這反映出美國貨幣系統中更深層的權力重組正在進行中？

根據包括美國銀行、先鋒集團和PineBridge在內的多家機構的預測，聯準會可能從一月開始宣布每月購買45億美元的短期債券計劃。表面上看，這似乎是例行公事。但背景卻講述著完全不同的故事——中央銀行正悄悄展開所謂的「隱形資產負債表擴張」，在利率正式降息前就已引入流動性。

真正的緊張點在於？這發生在一個前所未有的貨幣權力重組之中。即將上任的特朗普政府正從根本上重新定義貨幣權力的運作方式，將權力從聯邦儲備轉移到財政部，這一轉變比大多數市場觀察者所認知的更為全面。

機構操作手冊：聰明資金何時加碼

在深入政策機制之前，讓我們看看真正有資金的機構實際在做什麼——因為他們的行動揭示了他們對市場走向的真實看法。

MicroStrategy的積極囤積策略

市場曾經猜測：當其淨資產價值（mNAV）逼近1時，MicroStrategy會崩潰嗎？當比特幣價格達到那個關鍵點時，Saylor沒有退縮——他反而出擊。僅上週，該公司就買入了約$963 百萬美元的比特幣，獲得10,624 BTC。這不僅是購買，更是他數月來最大的一次買入，超過過去三個月的總和。

市場曾經推測是被迫拋售，但他卻以巨大的信心加碼。

ETH陣營的反直覺舉動

Tom Lee的BitMine也展現了同樣大膽的操作。儘管ETH價格崩跌，市值回撤60%，BitMine仍持續利用其ATM (股份發行機制)籌資。上週，他們一次性投入了$429 百萬美元購買ETH，將持倉總額推升至$12 十億美元。

重點在於：BMNR的股價從高點回落超過60%，但團隊仍能持續獲得資金並持續買入。從市場影響來看，這一動作比Saylor的更具分量。比特幣的市值約是以太坊的5倍，因此Tom Lee的$429 百萬美元訂單，折合約$1 十億美元的「雙倍影響」，在權重上放大了五倍。

結果是？ETH/BTC比率終於突破了為期三個月的下行趨勢，開始回升。歷史經驗顯示：當ETH領先時，山寨幣通常跟隨，形成交易者所說的「短暫但激烈的山寨幣反彈窗口」。

沒有人告訴你的ETF故事：不是恐慌，而是被迫平倉

表面敘事與真實數據的差異

過去兩個月，出現了看似殘酷的頭條：比特幣ETF資金淨流出近$4 十億美元，價格從125,000美元崩跌至80,000美元。粗略的市場結論是：機構在逃離，散戶恐慌，牛市結構已破壞。

但Amberdata的鏈上研究揭示了另一套運作機制。

實際推動資金流出的原因

這些並非「買入持有的機構拋棄資產」。它們是專業的套利基金，因為價差崩潰被迫平倉。具體策略是：「基差交易」，基金買入現貨比特幣，同時空頭期貨合約，捕捉現貨與期貨之間的價差。

操作機制：

• 利用現貨與期貨的價差（(Contango)）賺取穩定收益
• 自十月以來，年化基差從6.6%縮小到4.4%
• 93%的交易日低於5%的盈虧平衡點
• 結果：原本盈利的策略現在變成虧損，迫使系統性退出

這形成了一個非常特定的「被迫拋售」模式：

區分真正的投降與策略性平倉

傳統的投降拋售會呈現出可預測的模式：

• 所有ETF發行商幾乎同步贖回
• 極端的情緒指標與恐慌跡象
• 不分價格或基本面，全面拋售
• 各渠道交易量激增

而ETF資金流出並未呈現這些特徵。相反：

• Fidelity的FBTC在整個期間持續有資金流入
• BlackRock的IBIT在資金外流高峰期反而吸收了額外資金
• 只有少數發行商出現明顯贖回

關鍵證據：贖回分佈分析

從10月1日到11月26日(53天)：

• Grayscale貢獻了超過9億美元的贖回，佔總外流的(53%)
• 21Shares和Grayscale Mini合計幾乎佔所有贖回的90%
• BlackRock和Fidelity(機構配置渠道)則出現淨流入

這種模式與「恐慌性機構撤退」完全不符。它是局部現象，集中在特定基金——正是基差交易平倉的典型表現。

佐證證據：期貨未平倉合約大幅縮減

比特幣永續期貨的未平倉合約在同期內下降37.7%，累計減少42億美元。這一跌幅與基差壓縮的相關係數高達0.878，幾乎同步變動。這是基差交易退出的技術特徵：在拋售ETF持倉的同時，買回空頭期貨以平倉套利。

被迫平倉後的下一步

一旦套利資金退出，剩餘結構將改善：

• ETF持倉約1.43百萬比特幣穩定
• 剩餘資金偏向長期配置，而非短期捕捉價差
• 杠杆降低，減少被動波動
• 價格行動更由真實供需驅動，而非技術面

正如Amberdata的Marshall所描述：這是一個「市場重置」。結構性噪音減少，新資金變得更具方向性，後續趨勢更能反映實際需求。$4 十億美元的資金外流，雖然看似負面，但實際可能為更健康的反彈奠定基礎。

宏觀重組：特朗普的貨幣系統重塑

如果機構行動揭示了布局，宏觀轉變則展現了新遊戲規則的建立。

聯準會獨立性神話正在被改寫

數十年來，中央銀行的獨立性被視為「制度鐵律」。貨幣政策屬於聯準會，而非白宮。特朗普團隊正系統性拆解這一框架。

前紐約聯儲交易主管、聯儲系統學者Joseph Wang發出警告：「市場明顯低估了特朗普控制貨幣政策的決心。這次重組將推動市場進入更高波動、更高風險的領域。」

證據在多個層面都很明顯。

人事佈局策略

特朗普政府不僅更換了人事要角。關鍵職位現在由：

• Kevin Hassett (前白宮經濟顧問)
• James Bessent (財政部架構師)
• Dino Miran (財政政策策略師)
• Kevin Warsh (前聯邦儲備理事)

共同點：都不是傳統的「央行人員」。都不優先考慮聯準會的獨立性。其統一目標：將貨幣權力從聯準會轉移到財政部，特別是在利率設定、長期資金成本和系統流動性方面。

最具象徵意義的人事變動

被廣泛認為是下一任聯準會主席最有力候選人的James Bessent，卻故意選擇留在財政部。為什麼？新的權力結構使得財政部的角色比聯準會主席更具戰略重要性。掌控遊戲規則，比控制一個單一機構更重要。

解讀收益率曲線的信號

對大多數投資者來說，「期限溢價」聽起來模糊。實際上，它是判斷誰控制長期利率的最直接市場信號。

12個月與10年期國債的利差最近逼近歷史高點。關鍵是：這一升高並非由經濟改善或通脹預期推動，而是反映市場重新評估長期利率可能很快由財政部而非聯準會決定。

過去，收益率曲線預期主要由聯準會主導。而這一新信號則暗示著定價機制的根本轉變。

資產負債表矛盾揭示策略

特朗普團隊經常批評聯準會的「充裕準備金制度」——即聯準會擴大資產負債表以提供準備金的貨幣架構。然而，他們同時又認識到當前準備金緊張，系統實際上需要擴表才能正常運作。

這一矛盾並不矛盾，而是策略性安排。反對擴表的同時，系統又需要擴表，這為他們提供了 leverage，質疑聯準會的制度框架本身。目標是：利用「資產負債表爭議」作為楔子，將更多貨幣權力轉移到財政部。他們並非追求立即收縮，而是利用辯論來永久削弱聯準會的制度地位。

財政部控制貨幣的操作機制

如果財政部朝著控制收益率曲線的方向行動，工具包括：

• 調整債務期限 (發行短期或長期債券)
• 管理財政部的到期結構以影響長期利率
• 可能要求銀行持有更多財政部資產
• 鼓勵政府支持的企業（如Fannie Mae、Freddie Mac）進行槓桿購買
• 擴展回購機制，通過財政渠道分散流動性

一旦實施，這些工具將系統性取代聯準會設定的價格，轉由財政部決定整個收益率曲線的價格。

市場影響：混亂的轉型階段

這一貨幣重組的結果尚不明朗，但方向性變化已經明顯：

核心資產可能的走向：

• 黃金：在財政權威取代央行權威的背景下，進入持續上升趨勢
• 股市：在系統重新校準中，維持上行但波動升高
• 流動性：隨著財政擴張和回購渠道啟動，逐步改善
• 波動性：在邊界被重新定義的短期內升高，待新框架穩定後再回落

比特幣在這一重組中的位置

比特幣處於一個獨特位置：既不是直接受益於財政擴張，也不是主要的戰場。相反：

短期 (未來3-6個月)：

• 財政工具帶來的流動性改善提供價格支撐
• 被迫平倉的套利活動減少技術壓力
• 波動性仍高，形成交易區間而非明確趨勢

長期 (1-2年)：

• 比特幣可能進入另一輪積累階段，等待新貨幣框架穩定
• 一旦由財政主導的貨幣系統運行，比特幣在新體系中的角色將更為明確
• 當前是過渡期，而非持續趨勢

大局觀：從央行時代到財政時代

美國貨幣系統正從「央行主導時代」轉向「財政主導時代」。在這一新框架下：

• 長期利率由聯準會轉向財政部影響
• 流動性越來越多地通過財政渠道而非央行操作流動
• 央行獨立性在結構上削弱
• 市場定價機制從傳統的聯準會反應模型轉向財政政策模型
• 風險資產的估值框架徹底改變

當基礎系統架構被重寫，價格的行為會比平常更為混亂。這不是不穩定需要解決，而是舊秩序鬆動、新秩序逐步成形的必要摩擦點。

未來3-6個月的市場波動，很可能正是由這種結構性混亂所產生。將其視為系統重塑而非暫時性中斷，這是區分恐慌與布局的關鍵。