Thanh khoản rút lui: khi Fed "thất vọng" và BoJ "kích hoạt" hiệu ứng domino

Cục Dự trữ Liên bang cắt giảm lãi suất, nhưng thị trường chỉ nhìn thấy hạn chế trong tương lai

Vào ngày 11 tháng 12, Ngân hàng Trung ương Mỹ đã thực hiện hành động mong đợi: giảm 25 điểm cơ bản. Trên lý thuyết, mọi thứ dường như diễn ra theo kịch bản – kỳ vọng của thị trường đã phù hợp, động thái này như bước đầu tiên hướng tới một giai đoạn nới lỏng hơn. Nhưng thực tế hoàn toàn khác biệt: cổ phiếu Mỹ và tiền điện tử cùng sụp đổ, và tâm lý rủi ro biến mất trong vài giờ.

Điều nghịch lý này tiết lộ một điều căn bản: việc cắt giảm lãi suất không đồng nghĩa tự động với việc cung cấp nhiều thanh khoản hơn trong lưu thông. Thông tin thực sự không nằm ở 25 điểm cơ bản, mà ở chỗ Fed đã rõ ràng phủ nhận về dự báo đến năm 2026. Trước đây, thị trường định giá 2-3 lần giảm nữa trong năm đó, nhưng các dự báo mới chỉ đề cập đến 1 lần cắt giảm. Thậm chí còn quan trọng hơn: 3 trong số 12 thành viên bỏ phiếu đã phản đối chính việc cắt giảm – một tín hiệu rõ ràng rằng nỗi sợ lạm phát vẫn còn sống trong các quyết định.

Logic này tinh tế nhưng quyết đoán. Các nhà đầu tư không đánh giá các tài sản rủi ro dựa trên mức lãi suất tuyệt đối, mà dựa trên kỳ vọng về thanh khoản trong tương lai. Khi họ nhận ra rằng việc cắt giảm này chỉ giới hạn chứ không mở ra, các vị thế dựa trên kịch bản lạc quan bắt đầu xẹp xuống. Nó giống như uống thuốc giảm đau tạm thời che đi triệu chứng mà không chữa bệnh: thị trường tạm thời cảm thấy nhẹ nhõm, nhưng nghi ngờ vẫn còn đó.

Bitcoin và các tài sản chính khác trong lĩnh vực tiền điện tử đã chịu áp lực không phải vì có tin xấu cụ thể, mà vì tin duy nhất quan trọng – sự xuất hiện của thanh khoản dồi dào – đơn giản là không có. Khi các basis của hợp đồng tương lai co lại, các khoản mua lướt sóng từ các quỹ ETF trở nên yếu đi, ý chí chấp nhận rủi ro chung giảm xuống. Giá cả tự nhiên điều chỉnh về mức độ bảo thủ hơn.

Ngưỡng quan trọng thực sự: BoJ phá vỡ tabù đồng yên rẻ

Nếu Fed chỉ làm thất vọng kỳ vọng, thì Ngân hàng Nhật Bản ngày 19 tháng 12 sẽ làm điều gì đó còn mang tính đột phá hơn nhiều. Với xác suất gần 90%, lãi suất chính sách sẽ tăng từ 0,50% lên 0,75% – mức cao nhất trong ba thập kỷ qua.

Trông có vẻ là điều chỉnh nhỏ trên lý thuyết, nhưng lại chứa đựng một thảm họa cấu trúc cho hệ thống tài chính toàn cầu. Trong nhiều thập kỷ, Nhật Bản là mỏ tài trợ chi phí thấp cho các vốn quốc tế: các nhà đầu tư vay yên gần như không mất phí, chuyển đổi sang đô la và đổ vào cổ phiếu Mỹ, tiền điện tử và các tài sản có lợi suất cao ở các thị trường mới nổi. Đây không phải là arbitrage ngắn hạn, mà là một cấu trúc vốn trị giá hàng nghìn tỷ đô la, đã tích hợp vào giá của tất cả các tài sản đến mức không ai còn xem đó là rủi ro nữa.

Khi BoJ bắt đầu chu kỳ tăng lãi suất, giả thuyết này sẽ bị phá vỡ. Không chỉ chi phí vay mượn tăng – mà chính yên cũng trở thành một tài sản tiềm năng tăng giá từ một đồng tiền vay mượn. Đột nhiên, chênh lệch lãi suất (carries) không còn là lợi nhuận đảm bảo nữa, mà đi kèm với rủi ro tỷ giá. Tỷ lệ rủi ro/lợi nhuận nhanh chóng xấu đi.

Vậy các vốn arbitrage làm gì? Bán tất cả. Không phân biệt chất lượng tài sản, cơ bản hay triển vọng – chỉ bán để giảm thiểu rủi ro tổng thể và trả nợ yên. Cổ phiếu Mỹ, tiền điện tử, trái phiếu các thị trường mới nổi: tất cả cùng giảm. Đó là một “bán tháo không phân biệt” vì động lực không phải là định giá, mà là cơ chế buộc phải thoát khỏi đòn bẩy.

Lịch sử đã chứng minh điều này. Tháng 8 năm 2024, khi BoJ tăng lãi suất lên 0,25% – một động thái vốn không quá mạnh – Bitcoin sụt 18% trong một ngày. Thị trường mất gần ba tuần để phục hồi, không phải vì các nền tảng đã thay đổi, mà vì máy móc của carry trade phải thoát khỏi đòn bẩy tích tụ.

Lần này không phải là sự kiện bất ngờ, nhưng thị trường đã biết rõ rủi ro là có thật – và chính điều này làm cho nguy cơ trở nên cấp bách hơn. Kỳ vọng không phải lúc nào cũng chuyển thành việc hấp thụ toàn bộ rủi ro.

Tháng 12: khi kỳ nghỉ trở thành nhân tố nhân rộng đà giảm

Từ ngày 23 tháng 12, các nhà đầu tư tổ chức lớn của Bắc Mỹ bắt đầu bước vào chế độ nghỉ lễ Giáng sinh. Trên lý thuyết chỉ là vấn đề lịch trình, nhưng đối với thị trường tiền điện tử, điều này mang ý nghĩa cực kỳ tiêu cực: thanh khoản cấu trúc biến mất vào thời điểm nguy hiểm nhất.

Trong một tuần bình thường, nếu xảy ra cú sốc, sẽ có các nhà tạo lập thị trường, quỹ arbitrage, nhà đầu tư sẵn sàng cung cấp đối tác và hấp thụ áp lực bán ra. Giá có thể giảm, nhưng từ từ, có không gian để điều chỉnh lại.

Nhưng kỳ nghỉ Giáng sinh thay đổi tất cả. Ít thanh khoản hơn đồng nghĩa với khả năng hấp thụ ít hơn. Một cú sốc thường phân bổ trong các ngày giao dịch nay bị nén trong vài giờ. Giá không tìm được cân bằng từ từ, mà nhảy vọt xuống mạnh mẽ.

Và thời điểm lại cực kỳ xấu: kỳ nghỉ trùng khớp chính xác với việc phát hành đồng loạt hai yếu tố bất ổn vĩ mô – tín hiệu “lãi suất giảm nhưng hạn chế hơn trong tương lai” của Fed, và việc tăng lãi của BoJ. Trong điều kiện bình thường, thị trường sẽ có tuần để tiêu hóa các thay đổi này. Trong tháng 12, tất cả diễn ra trong một khung thời gian thanh khoản cực mỏng.

Kết quả là hiệu ứng gia tăng: khi cung bán ra chạm vào thị trường ít sâu, chuỗi giảm giá gần như mang tính cơ học. Một đợt giảm giá buộc phải thanh lý các vị thế đòn bẩy, tạo ra áp lực bán ra lớn hơn, bị khuếch đại bởi sự vắng mặt của đối tác. Độ biến động bùng nổ không phải vì có tin xấu mới, mà vì các bất ổn hiện tại đều bị xả ra cùng lúc.

Dữ liệu lịch sử xác nhận điều này: giai đoạn từ 23 tháng 12 đến đầu tháng 1 luôn thể hiện độ biến động cao hơn trung bình hàng năm của thị trường crypto, bất kể năm đó ra sao.

Cách tự nhiên chặn chu kỳ: chiến lược phục hồi

Trong bối cảnh này, phản ứng đầu tiên của nhà đầu tư là tìm kiếm sự bảo vệ. Làm thế nào để “chặn” chu kỳ co lại tự nhiên này?

Câu trả lời trung thực nhất là: không hoàn toàn, nhưng có thể giảm thiểu rủi ro.

Trước tiên, giảm quy mô các vị thế đòn bẩy trước khi thanh khoản biến mất. Tháng 12 không phải thời điểm để giao dịch với đòn bẩy cao; là thời điểm củng cố và giảm rủi ro. Các carry trader chờ đợi đến phút chót có thể bị mắc kẹt trong việc đóng vị thế bắt buộc.

Thứ hai, hiểu rằng đây không phải là xu hướng đảo chiều, mà là một sự điều chỉnh cấu trúc. Nếu khung thời gian của bạn là dài hạn, độ biến động cuối năm chỉ là nhiễu loạn ngắn hạn, không phải là phán quyết cuối cùng. Nhưng nếu bạn theo dõi theo tháng, bạn phải tôn trọng lịch trình vĩ mô và quy luật của thanh khoản.

Thứ ba, các nhà đầu tư tổ chức đã bắt đầu xây dựng các vị thế phòng thủ: ít đòn bẩy hơn, nhiều tiền mặt hơn, chờ đợi ngày 2 tháng 1. Đó là cách tiếp cận thực dụng: không chống lại dòng chảy, chờ đợi nó rút lui.

Tổng thể: định giá lại, không đầu hàng

Tổng hợp các yếu tố: đợt điều chỉnh crypto hiện tại không phải là một sự đảo chiều, mà là giai đoạn định giá lại do thay đổi hướng dòng tiền toàn cầu.

Fed đã cắt giảm lãi suất nhưng siết chặt các biện pháp nới lỏng hơn nữa. BoJ bắt đầu thắt chặt, phá vỡ cấu trúc carry trade đã duy trì các tài sản rủi ro trong nhiều năm. Và lịch trình tháng 12 thu hẹp tất cả trong một khung thời gian thanh khoản mỏng.

Đối với các tài sản có định giá cao và đòn bẩy lớn – và nhiều đồng tiền điện tử nằm trong nhóm này – áp lực là tự nhiên, không bất thường. Đó là thị trường đang xem xét lại giả định về các yếu tố đã hình thành giá trước đó.

Câu hỏi thực sự không phải là “giá sẽ giảm bao nhiêu”, mà là “khi nào và làm thế nào thanh khoản sẽ trở lại”. Khi các văn phòng mở cửa trở lại vào tháng 1, khi BoJ hoàn tất chu kỳ tăng ban đầu, khi Fed cung cấp rõ ràng hơn về 2026 – thì thị trường mới có thể bắt đầu xây dựng lại câu chuyện.

Hiện tại, tháng 12 vẫn là tháng mà chu kỳ dòng tiền toàn cầu co lại, và các tài sản tiền điện tử, do đặc tính nhạy cảm với dòng vốn, là những người đầu tiên cảm nhận. Đó không phải là phán quyết, mà là áp lực tạm thời. Trung hạn sẽ phụ thuộc vào cách các biến số vĩ mô này thực sự diễn ra trong những tháng tới.