Pháo đài hậu trường rơi vào bế tắc: BitMine trong trận chiến cuối cùng khi giá trong thị trường tiền mã hóa sụp đổ

Trong bối cảnh thị trường tiền mã hóa đang biến động, BitMine - từng được xem là chiếc neo của hệ sinh thái Ethereum - đang đối mặt với áp lực chưa từng có. Công ty niêm yết này sở hữu một trong những danh mục ETH lớn nhất toàn cầu, với giá cổ phiếu đã giảm hơn 80% chỉ trong vài tháng ngắn ngủi, và hiện rơi vào tình thế khó xử: tài sản cốt lõi của công ty liên tục tăng lên, nhưng định giá thị trường lại liên tục bị giảm giá.

Áp lực tài chính nổi lên: Giữ vững dưới khoản lỗ 3 tỷ USD trên giấy tờ

Là công ty dự trữ tài sản mã hóa lớn thứ hai thế giới, tính đến giữa tháng 11, BitMine đã tích lũy 3,56 triệu ETH, chiếm khoảng 3% nguồn cung lưu hành của Ethereum, vượt quá nửa mục tiêu dài hạn 5%. Đồng thời, bảng cân đối kế toán của công ty cho thấy khoảng 11,8 tỷ USD tài sản mã hóa và dự trữ tiền mặt, bao gồm 192 BTC, 607 tỷ USD thanh khoản phi đòn bẩy và 13,7 triệu cổ phần của Eightco Holdings.

Tuy nhiên, đằng sau những con số vị thế hào nhoáng là nỗi đau ẩn chứa. Với giá mua trung bình 4009 USD, lỗ chưa thực hiện của BitMine đã gần 3 tỷ USD. Khi giá ETH từ đỉnh cao 4900 USD vào tháng 8 năm ngoái giảm xuống quanh mức 3110 USD hiện tại, khoản lỗ trên sổ sách này trở thành chỉ số tâm lý của thị trường.

Vốn hóa thị trường của BMNR (mã cổ phiếu BitMine) đã giảm xuống còn 9,2 tỷ USD, thấp hơn giá trị ETH mà họ đang nắm giữ — tính theo giá ETH 3110 USD, phần tài sản này trị giá 10,6 tỷ USD. Tỷ lệ chiết khấu cổ phiếu đạt 13%, điều này không phải là cực đoan nhất trong các công ty dự trữ mã hóa, nhưng đủ để phản ánh lo ngại của thị trường về triển vọng của họ.

Ba xu hướng phân hóa trong biến động giá crypto: Ai còn mua vào?

Ở góc độ vĩ mô, thái độ của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ ngày càng hawkish, xác suất cắt giảm lãi suất tháng 12 giảm mạnh, rủi ro của thị trường tiền mã hóa chung thu hẹp. ETH hiện đang liên tục kiểm tra ngưỡng 3000 USD, đã giảm hơn 30% so với đỉnh lịch sử. Trong môi trường này, ba lực lượng từng đẩy giá lên ban đầu bắt đầu đi theo các hướng khác nhau.

Hỗ trợ từ kênh ETF giảm sút. Vốn ETF giao ngay Ethereum khoảng 6,36 triệu ETH, chiếm 5,25% tổng cung. Tuy nhiên, theo dữ liệu của SoSoValue, kể từ giữa tháng 11, dòng vốn vào các sản phẩm này đã đảo chiều, trung bình mỗi ngày rút ra 1,8 tỷ USD, trái ngược hoàn toàn với dòng chảy ròng liên tục trong tháng 7-8. Điều này cho thấy nhu cầu gia tăng từ các kênh tài chính truyền thống đang cạn kiệt.

Sự phân hóa nội bộ của các công ty dự trữ mã hóa ngày càng rõ nét. Hiện tại, tổng ETH dự trữ của các công ty dự trữ mã hóa toàn cầu là 6,22 triệu ETH, chiếm 5,15% lượng lưu hành. Trong đó, BitMine vẫn đang chiến đấu đơn độc, tuần trước đã mua thêm 67.021 ETH; còn SharpLink sau khi mua 1,93 triệu ETH từ tháng 10 đến nay chưa có hành động bán ra, thua lỗ nặng nề; thậm chí như ETHZilla buộc phải bán khoảng 40.000 ETH vào cuối tháng 10 để mua lại cổ phiếu và giữ giá. Toàn bộ ngành chuyển từ mở rộng tập thể sang phân hóa cá nhân, kẻ mạnh tiếp tục mạnh lên, kẻ yếu tự cứu mình.

Chuỗi on-chain cũng cho thấy dấu hiệu rút lui. Số lượng nút xác thực Ethereum giảm khoảng 10% kể từ tháng 7, lập mức thấp mới kể từ tháng 4 năm 2024 — lần đầu tiên kể từ khi chuyển sang cơ chế Proof of Stake, quy mô này suy giảm như vậy. Dữ liệu từ Beaconchain cho thấy, các địa chỉ giữ coin dài hạn (hơn 155 ngày) trung bình mỗi ngày bán ra 45.000 ETH, quy mô đạt 1,4 tỷ USD, cao nhất kể từ năm 2021. Đặc biệt, các địa chỉ ICO đã bị phong tỏa suốt 10 năm nay nay đã được kích hoạt và bắt đầu di chuyển vốn.

Hệ sinh thái staking cũng đối mặt với khó khăn — lợi nhuận hàng năm hiện chỉ còn 2,9% APR, thấp hơn nhiều so với đỉnh cao 8,6% vào tháng 5 năm 2023. Chi phí vay tăng khiến việc đòn bẩy staking không còn khả thi, nhiều staker đã rút lui. Chuỗi các thay đổi này đều hướng tới một kết luận: các lực đẩy hỗ trợ giá Ethereum đang cùng lúc mất đi.

“Thuốc” bị đánh giá thấp: Giá trị thực của BitMine nằm ở đâu?

Khi mNAV của BitMine giảm xuống còn 0,86, thị trường dường như đã quên mất một chi tiết quan trọng — mô hình lợi nhuận của công ty này còn phức tạp hơn nhiều vẻ bề ngoài.

Khác với MicroStrategy chỉ dựa vào phát hành trái phiếu chuyển đổi và cổ phần ưu đãi để huy động vốn, gánh nặng lãi hàng năm hàng chục tỷ USD, BitMine dù pha loãng cổ phần qua phát hành cổ phiếu, nhưng gần như không có nợ lãi. Quan trọng hơn, lợi nhuận staking của 366 triệu ETH của họ mỗi năm có thể đóng góp khoảng 4 tỷ USD dòng tiền mặt tương đối cứng, ít liên quan đến biến động giá BTC hơn so với chi phí nợ của MicroStrategy.

Nhưng câu chuyện còn xa hơn thế. Là một trong những nhà nắm giữ ETH tổ chức lớn nhất thế giới, BitMine có thể kiếm thêm lợi nhuận 1-2% qua restaking, vận hành hạ tầng node, token hóa lợi nhuận để khóa dòng thu nhập cố định (khoảng 3,5% lợi nhuận chắc chắn), thậm chí phát hành các sản phẩm cấu trúc cấp tổ chức — tất cả đều là không thể sao chép bởi các vị thế nắm giữ BTC của MicroStrategy.

Điều này cũng lý giải tại sao Ark Invest ngày 6/11 đã mua thêm 2,15 triệu cổ phiếu (tương đương 8,06 triệu USD), và tại sao JPMorgan cuối quý III vẫn duy trì vị thế 1,97 triệu cổ phiếu. Các nhà đầu tư tổ chức này không phải là mua theo phong trào, mà thể hiện niềm tin vào khả năng tăng trưởng dài hạn trong chu kỳ giá crypto.

Khi ETH ổn định hoặc có phản ứng nhẹ, tốc độ phục hồi của mNAV của BitMine có thể vượt xa các công ty dự trữ đòn bẩy truyền thống, vì lợi nhuận của họ có khả năng duy trì ổn định hơn, tạo ra độ đàn hồi giá cao hơn. Khoản chiết khấu hiện tại vừa là rủi ro, vừa là điểm bắt đầu của sự lệch giá trị.

Câu hỏi cuối cùng: Khi cột trụ cuối cùng cũng sụp đổ

Liệu câu chuyện của BitMine trong đợt này đã kết thúc? Chưa chắc chắn. Nhưng có thể khẳng định rằng, nếu lực lượng tổ chức cuối cùng này cũng từ bỏ việc liên tục mua vào, hệ sinh thái Ethereum sẽ mất đi không chỉ một dòng vốn, mà còn là nền tảng lý luận của “pháo đài tổ chức”.

Thị trường hiện tại rõ ràng chưa định giá đầy đủ các lợi thế cấu trúc của họ. Trong thời điểm giá crypto liên tục chạm đáy, sự kiên trì của BitMine vừa thể hiện niềm tin vào mô hình của chính họ, vừa là cược cuối cùng vào triển vọng trung hạn của ETH. Đau đớn có thể sẽ kéo dài trong ngắn hạn, nhưng điều đó sẽ không làm thay đổi xu hướng siêu chu kỳ của Ethereum — như lời Chủ tịch công ty Tom Lee đã nói.