Cuộc đối đầu về chính sách tiền tệ: làm thế nào sự khác biệt toàn cầu định hình lại thị trường ngoại hối vào năm 2026

Sự phân kỳ trong chiến lược chính sách tiền tệ giữa Cục Dự trữ Liên bang Mỹ và các đối tác quốc tế bắt đầu tạo ra áp lực chưa từng có trên thị trường ngoại hối. Trong khi Washington duy trì hướng đi mở rộng, châu Âu, Canada, Nhật Bản, Úc và New Zealand vẫn giữ lập trường thắt chặt hoặc đẩy nhanh chu kỳ thắt chặt. Goldman Sachs và các nhà phân tích khác cảnh báo rằng sự tương phản này sẽ là yếu tố chính thúc đẩy sự biến động của tỷ giá trong năm 2026, với đồng đô la Mỹ đối mặt với sự mất giá liên tục như một kết quả trực tiếp.

Sự tương phản về quỹ đạo: Fed điều chỉnh chính sách trong khi các nước còn lại giữ vững

Quyết định mới nhất của Cục Dự trữ Liên bang xác nhận việc cắt giảm 25 điểm cơ bản, phù hợp với kỳ vọng của thị trường. Tuy nhiên, ý nghĩa thực sự nằm ở hướng đi trong tương lai: các tổ chức tài chính chính dự đoán rằng các đợt cắt giảm sẽ tiếp tục trong suốt năm 2026, củng cố một giai đoạn nới lỏng khác biệt rõ rệt so với phần còn lại của thế giới phát triển.

Rich Privorotsky của Goldman Sachs nhấn mạnh rằng mặc dù tuyên bố của Powell có ngôn ngữ thận trọng về lãi suất trung hòa, nhưng tông chung vẫn mang tính dovish. Song song đó, các quan chức Ngân hàng Trung ương châu Âu đã rõ ràng: họ sẽ không tự động sao chép các động thái của Mỹ. François Villeroy de Galhau, Thống đốc Ngân hàng Pháp, nhấn mạnh rằng ý niệm rằng ECB “sẽ theo sát từng bước” của Fed là một hiểu lầm cơ bản, lập luận rằng chính sách tiền tệ châu Âu đã có xu hướng linh hoạt hơn so với Mỹ.

Lịch trình dự kiến các đợt cắt giảm: khi nào sẽ có bước đi tiếp theo

JPMorgan và Citi dự đoán sẽ có đợt cắt giảm mới vào tháng 1 năm tới, xem xét rằng chu kỳ nới lỏng vẫn còn trong giai đoạn đầu. Goldman Sachs, Wells Fargo và Barclays, ngược lại, dự đoán rằng cửa sổ cắt giảm sẽ mở ra vào tháng 3, với khả năng có đợt thứ hai vào tháng 6.

Morgan Stanley ước tính sẽ có thêm một đợt cắt giảm vào tháng 4, trong khi Citi xem xét thêm một đợt vào tháng 3, gợi ý tốc độ giảm sẽ nhanh hơn. Phạm vi hiện tại của Fed, đặt trong khoảng 3,5%-3,75%, vẫn còn nhiều không gian để giảm thêm trong năm 2026.

Cơ chế truyền tải: cách thay đổi tỷ giá hối đoái định hình lại chính sách của ECB

Thực chất của xung đột không nằm ở lời nói mà ở cơ chế thị trường. Sự tăng giá của euro so với đô la Mỹ tạo ra các giới hạn thực tế đối với các quyết định của Ngân hàng Trung ương châu Âu thông qua một kênh đặc biệt: lạm phát. Từ đầu năm 2025, euro đã tăng khoảng 12% so với đồng đô la, một động thái tạo áp lực giảm phát trên toàn khu vực euro.

Philip Lane, Giám đốc kinh tế của ECB, đã định lượng tác động này: một sự tăng giá 10% của đồng euro sẽ giảm lạm phát trong vòng ba năm tới, với tác động tập trung nhiều hơn vào năm đầu tiên khi áp lực giá giảm 0,6 điểm phần trăm so với các kịch bản thay thế. Hiện tượng này hoạt động qua hai con đường cùng lúc: thứ nhất, hàng nhập khẩu trở nên rẻ hơn trực tiếp; thứ hai, đồng euro mạnh làm giảm khả năng cạnh tranh xuất khẩu, làm chậm tăng trưởng kinh tế và làm giảm áp lực lạm phát căn bản.

Các dự báo nội bộ của ECB đã hạ dự kiến lạm phát cho năm 2026 xuống còn 1,7%, thấp hơn mục tiêu 2%. Nếu Fed thúc đẩy các đợt cắt giảm nhanh hơn và đồng đô la tiếp tục mất giá, thúc đẩy sự tăng giá của euro, quỹ đạo phục hồi của lạm phát đến năm 2027 sẽ phải đối mặt với các áp lực bổ sung.

Nghịch lý về tính độc lập: khi hạn chế thực tế chi phối diễn ngôn

Các quan chức của ECB đã lặp đi lặp lại rằng họ duy trì tính độc lập tuyệt đối với các hành động của Mỹ. Isabel Schnabel, thành viên Ủy ban điều hành, trực tiếp khẳng định rằng các thay đổi trong chính sách của Washington sẽ không ảnh hưởng trực tiếp đến các quyết định của Frankfurt, thậm chí còn gợi ý rằng lần điều chỉnh tiếp theo của ECB có thể là tăng lãi suất.

Tuy nhiên, có sự đối lập giữa lời nói chính thức và cơ chế kinh tế thực tế. ECB giả định trong các mô hình dự báo rằng tỷ giá euro sẽ duy trì ở mức gần như hiện tại trong năm 2026-2027. Nhưng nếu tốc độ hoặc quy mô cắt giảm của Fed vượt quá kỳ vọng hiện tại và đồng đô la tiếp tục mất giá, thúc đẩy sự tăng giá thụ động của euro, sẽ xuất hiện áp lực chính trị mới.

Điều này về cơ bản tạo ra một chuỗi truyền tải ngầm nhưng mạnh mẽ: các đợt cắt giảm lãi suất của Fed làm yếu đồng đô la, từ đó làm tăng giá euro, gia tăng áp lực giảm phát trong khu vực euro, cuối cùng có thể buộc ECB phải hạ lãi suất, mặc dù vẫn giữ tính độc lập trong diễn ngôn, cơ chế truyền tải giữa tỷ giá và lạm phát tạo ra một “hạn chế thực tế” đối với các quyết định chính sách.

Tiền lệ và các điểm khác biệt cấu trúc

Đây không phải là lần đầu tiên xảy ra sự phân kỳ giữa Washington và châu Âu. Đến giữa năm 2024, ECB bắt đầu chu kỳ cắt giảm trước Cục Dự trữ Liên bang, khi đó Fed vẫn giữ nguyên lãi suất. Villeroy lúc đó nhận định rằng mặc dù có sự khác biệt về tốc độ chính sách, thị trường ngoại hối đã phản ánh tình hình này mà không gây ra sự biến động cực đoan; các tình huống tương tự đã xuất hiện nhiều lần trong thập kỷ qua.

Tuy nhiên, các điểm khác biệt về cấu trúc hiện tại là đáng kể. Fed đã giảm phạm vi lãi suất xuống còn 3,5%-3,75%, trong khi lãi suất chính của ECB sau đợt cắt giảm tháng 6 là 2%. Các không gian chính sách và tình hình lạm phát giữa hai khu vực khác biệt căn bản, gây khó khăn cho việc đồng bộ các động thái.

Lane đã rõ ràng về sự khoan dung của ECB: không phản ứng trước các sai lệch “nhỏ và tạm thời” của lạm phát, nhưng sẽ phản ứng trước các sai lệch “lớn và kéo dài”. Câu hỏi đặt ra là liệu sự tăng giá của euro do sự mất giá của đô la có tạo ra áp lực đủ để kích hoạt điều chỉnh chính sách, bất kể các tuyên bố về tính độc lập.