Nắm vững bí mật cốt lõi của giao dịch chênh lệch tỷ giá: Tại sao nhà đầu tư đều vay yên Nhật để kiếm lợi nhuận chênh lệch lãi suất?

提到利差交易這個概念，很多人往往把它跟一般的套利混為一談，但實際上兩者有著本質上的差異。所謂的利差交易（carry trade）指的是投資人刻意借入低利率的貨幣，同時投資於高利率的金融產品，藉此賺取利率差距帶來的報酬。這套做法在2022年美聯儲進入激進升息週期後，成為了全球資本市場最受矚目的交易策略之一。

換匯交易套利如何運作？從台幣美元案例看起

想理解利差交易的核心邏輯最簡單的方式，就是從日常的換匯交易套利案例出發。想像一下，當美國大幅提升利率至5%，而台灣升息幅度相對溫和僅達2%時，聰明的投資人就會有動作。他們會向台灣銀行借入台幣（成本2%），隨後將資金換成美元（收益5%），這樣中間就產生了3%的利率差距。

表面上看起來這筆交易風險不大——畢竟很多人認為當某國央行激進升息時，該國貨幣通常會跟著升值。以2022年台美匯率為例，當時1美元約等於29台幣，投資人若投入290萬台幣可以換得10萬美元。到了2024年，匯率已來到1:32.6的水準，同樣10萬美元現在可以換回326萬台幣。這種情況下，投資人不僅賺到了利息差距，還額外獲得了匯率升值帶來的收益——看似完美的雙重獲利。

然而，換匯交易套利並非總是這種理想狀態。阿根廷曾經面臨債務危機，政府為了阻止匯率崩盤而激進升息至近100%年利率——存100元到年底可得200元的報酬率。但即使政府拿出這樣的誘因，人民和外資依舊沒有信心，結果升息政策宣布當天，阿根廷披索反而一天內貶值30%。這個極端案例說明了一個關鍵事實：升息不一定代表匯率上升，背後還涉及複雜的經濟政治因素。

利差交易者必須理解的三大風險

正因為換匯交易套利存在這類不確定性，許多投資人為了放大獲利會採用高槓桿操作，導致風險大幅提升。以下是利差交易投資人必須正視的三類風險：

第一類風險：匯率波動

這是最顯而易見的風險。當借入的低利率貨幣升值，或投資目標貨幣貶值時，匯率逆向變動就會直接吃掉甚至反轉利差收益。

第二類風險：利率變化

這類風險往往被忽視。想像早年台灣保險公司銷售的高配息保單，當時承諾固定配息6%至8%，而台灣定存利率高達10%至13%。投資人會購買保單只是想規避政府後續可能的降息風險。而今天台灣定存利率已跌至1%至2%，那些依舊承諾支付6%至8%的保單如今成了保險公司沉重的財務包袱。同樣的利差逆轉也常見於房貸投資——借款買房時預期房租高於房貸支出，但當房貸利率上升或房租下滑時，原本的利差優勢瞬間轉成利差虧損。

第三類風險：流動性危機

並非所有金融產品都擁有良好的流動性。你可能以100元的價格買入，但想脫手時卻只能以90元售出。某些產品還需要支付高昂手續費，而保險合約這類長期商品更是只有保戶有解約權，保險公司無法主動出場。這種流動性陷阱讓投資人即使看出狀況不對也難以迅速脫身。

運用金融工具對沖利差風險

雖然利差交易涉及上述風險，但專業投資人會運用對沖工具來管理風險。最常見的做法是使用漲跌反向的金融產品來鎖定一段時期內的淨收益。

假設某家台灣工廠收到100萬美元的外訂單，但貨物交付時間在一年後才付款。工廠知道現在100萬美元可以換3260萬台幣，卻擔心一年後匯率不利。此時他們可以購買遠期外匯（SWAP）來鎖住匯率，也就是放棄匯率上升的潛在利益，但同時也消除了匯率下跌的威脅——這種「不賺也不賠」的策略就是對沖的本質。

實務上許多投資人不會從頭鎖到底，因為鎖匯率通常需要額外成本支出，無法完全由預期的匯率收益來抵銷。大多數時候投資人只會在面臨不可抗力風險時（例如長連假造成的市場缺口）才採用對沖，平時則傾向直接平倉原先的借款貨幣部位。

全球規模最大的利差交易：為何所有人都在借日幣？

全球最大規模的換匯交易套利現象發生在日幣市場。投資人之所以偏好借日幣，原因有三：日本是政治穩定、匯率可預測、利率極低的發達經濟體，而且最關鍵的是——日幣非常好借。

日本政府長期實施激進的貨幣寬鬆政策，維持著近乎零甚至負利率的環境，鼓勵全社會進行借貸消費來刺激通膨。相比之下，歐洲也曾長期實施零利率政策，但很少聽聞國際投資人大舉借入歐元進行套利。這反映出日本央行對於外資借貸日幣的寬容態度遠勝其他央行。

日幣利差交易的兩大操作模式

模式一：借日幣投資高息資產

國際炒家經常跑到日本銀行，用美元或本國資產作為擔保品，從日本央行或日本銀行系統借出巨額低息日幣，或直接發行年利率1%左右的日圓債券。隨後將這筆資金投向高利息國家（美國、歐洲）的貨幣和金融產品，甚至直接購置不動產。他們藉由這些資產的配息來償還借款利息，多餘部分則用於提前還款。由於日幣借款成本極低，即使到期時匯率出現小幅虧損，整筆投資通常仍能產生可觀的正報酬。

模式二：借日幣投資日股，消除匯率風險

這是股神巴菲特近年採用的策略。疫情後全球央行齊聲QE，巴菲特評估美國股票估值過高，轉而將目光投向日本市場。他讓波克夏公司在日本發行債券籌資，隨後將所有資金投入日本的權值股。之後他進一步採取一系列行動——召開董事會要求日本上市公司提高配息或進行股票回購、前往東京證券交易所向企業施壓、要求增加股票流動性和降低交叉持股比例，同時推動股價重估。

這套組合拳極其有效。巴菲特在短短2年內便實現超過50%的投資報酬率。這種做法的妙處在於完全消除了匯率風險——因為他用日幣借款且投資日股，獲利完全來自日股股息（高於債息成本），這對投資人而言風險極低。儘管多數人認為借款炒股風險較高，但對於能夠進入企業董事會並主動干預決策的大型投資人而言，這種交易本質上風險可控——除非這些企業全都陷入困境，否則投資風險實際上相當有限。

利差交易與無風險套利的本質區別

套利交易（arbitrage） 一般指的是所謂的「無風險套利」——同一金融產品在不同交易所存在價格差異，投資人利用時間差、資訊差或地域差進行低買高賣。相比之下，利差交易（carry trade） 是直接投資於存在利率差距的產品，投資人必然承擔風險。這就是兩者最根本的差別。

成功進行換匯交易套利的操作要點

要讓利差交易能夠獲利，關鍵在於精準掌握交易的時間維度。投資人必須事先清楚了解自己的持倉期限，才能選擇適合該時間框架的利差標的。

其次要分析投資標的在過去一段時間的相對價格走勢，盡量選擇具有明確規律的標的。例如美元兌台幣的匯率走勢通常具有可追蹤的模式，這使得預測相對容易些。

因此，有意進行利差交易的投資人應該事先準備好各國貨幣利率與匯率變化之間的關係圖表，這樣才能讓換匯交易套利的成功率大幅提升，並更好地理解進場和出場的最佳時機。