Пройшло десять років з моменту запуску Tether першої криптовалюти, підтриманої доларом США. З того часу стейблкоїни стали одними з найбільш поширених продуктів у криптосвіті, з ринковою капіталізацією практично 180 мільярдів доларів. Незважаючи на цей помітний зріст, стейблкоїни продовжують зіткнення зі значними викликами та обмеженнями.

У цьому пості досліджуються проблеми, що виникають у зв'язку з існуючими моделями стабільних монет і намагаються передбачити, як ми можемо завершити громадянську війну за гроші.

I. Стейблкоїни = Заборгованість

Перед тим як зануритися у суть, давайте розглянемо деякі основи, щоб краще зрозуміти, що представляють стейблкоїни.

Коли я почав досліджувати стейблкоїни кілька років тому, мені було незрозуміло, чому люди описують їх як інструменти боргового зобов'язання. Це стало зрозуміліше, коли я заглибився в те, як гроші створюються в нашій поточній фінансовій системі.

У фіатній грошовій системі гроші, в основному, створюються, коли комерційні банки (надалі просто називаються 'банками') надають позики своїм клієнтам. Але це не означає, що банки можуть створювати гроші з нічого. Перед тим, як гроші можуть бути створені, банк спочатку повинен отримати щось цінне: вашу обіцянку погасити позику.

Припустимо, вам потрібне фінансування для покупки нової машини. Ви звертаєтесь до свого місцевого банку за кредитом, і якщо вам затверджено, банк зарахує ваш рахунок депозитом на суму кредиту. Саме тоді в системі створюється нові гроші.

Коли ви переказуєте ці кошти продавцеві автомобіля, можливо, депозит перейде в інший банк, якщо продавець веде банківську справу деінде. Однак гроші залишаються в банківській системі, поки ви не почнете погашати позику. Гроші створюються шляхом кредитування і знищуються шляхом погашення.

Рисунок 1: Створення грошей шляхом надання додаткових позик

Джерело: Створення грошей в сучасній економіці (Банк Англії)

Стейблкоїни працюють дещо схожим чином. Вони створюються при наданні емітентом кредиту і знищуються шляхом погашення позичальником. Централізовані емітенти, такі як Tether і Circle, карбують токенізовані долари США, які, по суті, є цифровими борговими зобов'язаннями, випущеними під депозити в доларах США від позичальників. Протоколи DeFi, такі як MakerDAO та Aave, також карбують стейблкоїни за допомогою позик, хоча в цьому випадку випуск забезпечений криптозаставою, а не фіатом.

Зі своїми зобов'язаннями, підтриманими різними формами застави, емітенти стейблкоїнів функціонують як фактичні криптобанки.Себастьян Деріво (@SebVentures"">@SebVentures), засновний шеф-кухар у Steakhouse Financial, подальше досліджує цю аналогію у своєму дослідженні " Криптодолари та ієрархія грошей.”

Рисунок 2: Двох-на-двох матриця криптодоларів

Джерело: Криптодолари та ієрархія грошей (вересень 2024 року)

Себастьян класифікує стейблкоїни за допомогою матриці 2x2 на основі характеру їх резервів (озброєні активи, такі як RWAs, проти криптовалютних активів у ланцюжку) та того, чи модель є повністю чи частково резервованою.

Ось кілька помітних прикладів:

• USDT: Переважно підтримується резервами офчейн. Модель Tether є частково резервованою, оскільки кожен USDT не підтримується готівкою або еквівалентами готівки, такими як короткострокові скарбниці, а також включає інші активи, такі як комерційний папір та корпоративні облігації.
• USDC: USDC також забезпечений офчейн-резервами, але, на відміну від USDT, він зберігає статус повного резерву (1:1 забезпечений грошовими еквівалентами). PYUSD, ще один популярний стейблкоїн, забезпечений фіатом, також підходить під цю категорію.
• DAI: DAI випускається компанією MakerDAO та підтримується резервами в ланцюжку блоків. DAI частково резервується через його переколатералізовану структуру.

Рисунок 3: Спрощені баланси видавців поточних стейблкоїнів

Джерело: Криптодолари та Ієрархія Грошей (вересень 2024)

Подібно до традиційних банків, ці крипто-банки мають на меті забезпечити привабливий прибуток для акціонерів шляхом прийняття обмеженого рівня ризику балансового звіту. Достатньо, щоб бути прибутковим, але не настільки, щоб загрожувати заставі та ризику банкрутства.

II. Проблеми з існуючими моделями

Хоча стейблкоїни надають бажані функції, такі як зниження витрат на транзакції, швидше вирішення та вищі доходи, ніж альтернативи TradFi, існуючі моделі все ще стикаються з кількома проблемами.

(1) Фрагментація

Згідно зRWA.xyz (@RWA_xyz"">@RWA_xyz), наразі існує 28 активних стейблкоїнов, які прив'язані до долара.

Рис. 4: Частка ринку існуючих стейблкоїнів

Джерело: RWA.xyz

Як відомо, Джефф Безос сказав: «ваша маржа - це моя можливість». Поки Tether та Circle продовжують домінувати на ринку стейблкоїнів, останні роки високих процентних ставок спонукали хвилю нових учасників, які прагнуть заявити свою частку в цих високих маржах.

Проблема у наявності такої кількості варіантів стейблкоїнів полягає в тому, що, хоча кожен з них представляє токенізований долар США, вони несумісні між собою. Наприклад, користувач, який має USDT, не може безпроблемно використовувати його з продавцем, який приймає лише USDC, незважаючи на те, що обидва прив'язані до долара. Хоча користувачі можуть обмінювати USDT на USDC через централізовані або децентралізовані біржі, це додає непотрібні транзакційні труднощі.

Ця фрагментована ландшафт нагадує передцентральну банківську еру, коли окремі банки випускали власні банкноти. У ті часи вартість банкнот банку коливалася залежно від сприйняття його стабільності і навіть може стати безцінним, якщо випускаючий банк збанкрутував. Відсутність стандартизації вартості спричинила неефективності на ринку і ускладнила та подорожчила міжрегіональну торгівлю.

Центральні банки були створені для вирішення цього питання. Вимагаючи від членських банків підтримувати резервні рахунки, вони забезпечили, що банківські ноти можуть бути прийняті за номінальною вартістю в усьому системі. Ця стандартизація досягла так званої "єдиності грошей", що дозволило людям розглядати всі банкноти та депозити як еквівалентні, незалежно від кредитоспроможності емітента банку.

Але у DeFi відсутній центральний банк для встановлення грошової єдності. Деякі проекти, як, M^0 (@m0foundation"">@m0foundation), намагаються вирішити проблему взаємодії, шляхомрозробка децентралізованої платформи випуску криптодолара. Я особисто вболіваю за їхнє амбітне бачення, але виклики значні, і їхній успіх все ще триває.

(2) Ризик контрагента

Уявіть, що у вас є рахунок в J.P. Morgan (JPM). Хоча офіційною валютою США є долар США, баланс на рахунку JPM технічно представляє собою певний вид банкноти, яку ми можемо називати jpmUSD.

Як зазначалося раніше, jpmUSD пов'язаний з USD в співвідношенні 1:1 завдяки угоді JPM з центральним банком. Ви можете конвертувати jpmUSD у фізичні гроші або використовувати його взаємозамінно з нотами інших банків, таких як boaUSD або wellsfargoUSD, за курсом 1:1 всередині банківської системи.

Рисунок 5: Ілюстрація ієрархії грошей

Джерело: #4 | Таксономія валюти: від монети до стейблкоїну (грунтові дороги)

Так само, як ми можемо поєднувати різні технології для створення цифрової екосистеми, різні форми грошей можуть бути розміщені у шарах для побудови грошової ієрархії. Як USD, так і jpmUSD служать формами грошей, але jpmUSD (або «банккойн») можна розглядати як шар над USD («монетою»). За такою ієрархією, банккойн ґрунтується на довірі та стабільності базової монети, яка забезпечується офіційними договорами з Федеральним Резервом та урядом США.

Стабільні монети, підтримані фіатними коштами, такі як USDT та USDC, можна описати як новий шар над цією ієрархією. Вони зберігають фундаментальні якості як банківської монети, так і монети, додаючи переваги мереж блокчейнів та сумісності з додатками DeFi. Вони служать як покращені шари оплати над існуючим грошовим стеком, вони залишаються прив'язаними (навіть не за жартом) до традиційної банківської системи та приносять контрагентний ризик.

Централізовані емітенти стейблкоїнов зазвичай інвестують свої резерви в безпечні та ліквідні активи, такі як готівка та короткострокові цінні папери уряду США. Хоча кредитний ризик низький, ризик контрагента зростає, оскільки лише невелика частина їх банківських депозитів страхується Федеральним депозитним страхувальним корпусом (FDIC).

Рисунок 6: Волатильність цін на стейблкоїни під час краху SVB

Джерело: Стейблкоїни Проти Токенізованих Депозитів: Наслідки для Однорідності Грошей (BIS)

Наприклад,зі збережень у регульованих фінансових установах, які Circle тримала в 2021 році, лише мізерні $1.75 мільйона (або 0.02%) були покриті страхуванням вкладів FDIC.

Коли Silicon Valley Bank (SVB) збанкрутував, Circle опинився під загрозою втрати більшості своїх депозитів у банку. Якби уряд не прийняв надзвичайних заходів і не гарантував всі депозити, включаючи ті, що перевищують ліміт страхування FDIC в розмірі 250 000 доларів США, USDC міг би назавжди роз'їхатися з USD.

(3) Виходи: гонка до дна

Домінуюча історія навколо стейблкоїнів в цьому циклі була концепція повернення доходу користувачам.

З погляду як регулятивних, так і фінансових причин централізовані емітенти стейблкоїнів зберігають всі прибутки, згенеровані від депозитів користувачів. Це призводить до розриву між сторонами, які фактично створюють цінність (користувачі, додатки DeFi та учасники ринку) і тими, хто отримує прибуток (емітенти).

Розбіжність створила передумови для нової хвилі емітентів стейблкоїнов, які маркують свої монети короткостроковими скарбницями або токенізованими версіями цих активів і через розумні контракти перерозподіляють підставний дохід серед користувачів.

Хоча це крок у правильному напрямку, це спонукало емітентів агресивно знижувати свої комісії, щоб захопити більшу частку ринку. І інтенсивність цієї гри з прибутковою куркою стала очевидною, коли я переглянув пропозиції фондів токенізованого грошового ринку дляГран-прі токенізації Spark, ініціатива спрямована на інтеграцію 1 мільярда доларів у токенізованих фінансових активів як заставу для MakerDAO.

У кінцевому підсумку, виходи або структури комісій не можуть слугувати довгостроковим фактором відмінності, оскільки вони, ймовірно, збіжаться до найнижчої стійкої ставки, необхідної для забезпечення операцій. Емітентам потрібно буде дослідити альтернативні стратегії монетизації, оскільки вартість не буде накопичуватися при емісії стейблкоїнів.

III. Прогнозування незвичайної майбутньої

Романс про Три королівства є улюбленим класичним твором у східноазійських культурах, що відбувається в бурхливий період наприкінці династії Хань, коли військові володарі боролися за контроль над Китаєм.

Один з ключових стратегів у цій історії - Чжуґе Лян, який знаменито запропонував поділити Китай на три різні регіони, кожен з яких контролюється однією з трьох воюючих фракцій. Його стратегія 'Три королівства' була розроблена для того, щоб запобігти будь-якому окремому королівству отримання переваги, тим самим створюючи збалансовану структуру влади, яка могла б відновити стабільність та мир.

Я не Чжуге Лян, але стейблкоїни також можуть виграти від подібного тристороннього підходу. Майбутній ландшафт можна розділити на три території: (1) платежі, (2) прибутковість і (3) проміжне програмне забезпечення (все, що між ними).

• Платежі: стейблкоїни пропонують безшовний, економічний спосіб здійснення розрахунків через кордони. Наразі USDC призводить цей заряд, а його відповідність Coinbase та Base Layer 2, ймовірно, ще більше зміцнить його позицію. Замість прямої конкуренції з Circle щодо платежів, стейблкоїни DeFi повинні зосередити свої зусилля в межах екосистем DeFi, де вони мають чітку перевагу.
• Протоколи RWA, які випускають стабільні монети, які приносять дохід, повинні брати на увагу досвід Ethena, яка розгадала загадку генерації високих, але відносно стійких доходів через криптовалютні та суміжні продукти. Чи то за допомогою використання інших стратегій з дельта-нейтральними позиціями, чи створення синтетичних кредитних структур, які реплікують обміни TradFi, в цьому сегменті є потенціал для зростання, такого як USDeзустрічає межу масштабованості.
• Програмне забезпечення: Для децентралізованих стейблкоїнів, які не приносять високих доходів, існує можливість об'єднати фрагментовану ліквідність. Міжоператорне рішення максимізує можливості DeFi збільшити ефективність взаємозв'язку між кредиторами та позичальниками і ще більше оптимізує екосистему DeFi.

Майбутнє стейблкоїнів залишається невизначеним. Але збалансована структура влади в цих трьох сегментах може покласти край «громадянській війні за гроші» і принести таку необхідну стабільність в екосистему. Замість того, щоб грати в гру з нульовою сумою, цей баланс забезпечить міцну основу для наступного покоління додатків DeFi і прокладе шлях для подальших інновацій.

Відмова від відповідальності:

1. Ця стаття взята з [Мінерва]. Усі права на авторські права належать оригінальному автору [@minerva_crypto]. Якщо є заперечення стосовно цього перевидання, будь ласка, зв'яжіться з Навчання Gateкоманда, і вони швидко цим займуться.
2. Відмова відповідальності: погляди та думки, висловлені в цій статті, належать виключно автору та не є жодною інвестиційною порадою.
3. Команда Gate Learn робить переклади статей на інші мови. Якщо не зазначено інше, копіювання, поширення або плагіат перекладених статей заборонені.