Платформа интеллектуальных контрактов является основной инфраструктурой для децентрализованных приложений и блокчейн-финансов. Поэтому они являются ядром видения открытых блокчейнов по предоставлению новой архитектуры для финансовых рынков и цифрового бизнеса.
Grayscale Research считает, что принятие приложений на основе смарт-контрактов ускорится в течение следующих 1-2 лет, отчасти из-за изменений в регулировании США и предстоящего законодательства. Ethereum является крупнейшей платформой для смарт-контрактов, основываясь на (i) рыночной капитализации, (ii) размере его экосистемы приложений и сообщества разработчиков, а также (iii) стоимости его активов в блокчейне. Однако в последнее время он отстает от некоторых конкурентов, включая Solana, в отношении сборов и других показателей активов в блокчейне.
Мы считаем, что дифференцирующие характеристики Ethereum (включая акцент на децентрализации, безопасности и нейтралитете) помогут ему продолжать занимать значительную долю среди пользователей, разработчиков и в области торговых сборов. Даже если некоторые более новые блокчейны будут приняты и займут долю рынка. Поэтому ETH должен рассматриваться как важная составляющая диверсифицированного инвестиционного портфеля криптовалют.
Перспективы затрат на платформы смарт-контрактов очень неопределенны, отчасти потому, что мы не знаем, сколько ценового контроля смогут сохранить такие платформы, как Ethereum, в долгосрочной перспективе. Тем не менее, Grayscale Research в этом отчете демонстрирует, как Ethereum может увеличить общий доход от сборов до более чем 20 миллиардов долларов (годы доход от сборов за последние шесть месяцев составляют 1,7 миллиарда долларов), реализуя свою стратегию расширения и поддерживая ценообразование.
Эфириум, как и Linux, Python и некоторые другие примеры, можно рассматривать как один из самых важных проектов с открытым исходным кодом в истории. Несмотря на то, что он был основан менее 10 лет назад, в настоящее время сеть Эфириум состоит из более чем 11 000 узлов, обрабатывающих 35-40 миллионов транзакций в месяц, обеспечивая около 46 миллиардов долларов стоимости и пользуясь поддержкой более 2 100 штатных разработчиков. Более широкий экосистема Эфириума состоит из взаимосвязанных блокчейнов, которые в настоящее время обрабатывают около 400 миллионов транзакций в месяц.
Несмотря на то, что ETH, токен сети Ethereum, имеет сильное присутствие в криптоиндустрии и запустил спотовый биржевой продукт, (ETP) прошлом году его рыночная капитализация сильно отстает от (BTC) биткоина. Фактически, соотношение цены ETH/BTC упало до уровня середины 2020 года (рис. 1). С точки зрения рыночной капитализации, рыночная капитализация эфира с конца 2022 года увеличилась примерно на 90 миллиардов долларов, в то время как рыночная капитализация биткоина увеличилась примерно на 1,35 триллиона долларов (то есть примерно в 15 раз больше). Эфир также отстал от токенов некоторых других платформ смарт-контрактов, включая Solana и Sui
Рис. 1: Производительность эфира отстает от биткойна более чем на два года.
Постоянная низкая активность вызывает у некоторых наблюдателей сомнения в перспективах активности сети Ethereum и ценности ETH. Несмотря на неопределенность перспектив каждой криптоактивы, мы по-прежнему считаем, что ETH должен рассматриваться как необходимый компонент диверсифицированного криптовалютного портфеля.
Эфир и Биткойн нельзя напрямую сравнивать. Сеть Биткойн является валютной системой, а актив Биткойн в основном используется в качестве средства обмена и хранилища стоимости. По этим причинам он является частью Grayscale Currencies Crypto Sector. Относительно высокая ценовая доходность Биткойна отражает спрос инвесторов на его редкость и свойства цифровой валюты, устойчивой к цензуре.
В отличие от этого, Эфириум является платформой для приложений, а ETH предоставляет практичность для пользователей этих приложений. Эфириум и Solana, Stacks, Sui и многие другие сети являются частью сектора криптовалют Grayscale Currencies. Несмотря на многообещающие перспективы технологии смарт-контрактов, мы еще не видели массового внедрения децентрализованных приложений на основе смарт-контрактов. Существует множество ранних успешных примеров — включая рост торговли стейблкоинами — но по сравнению с видением платформы смарт-контрактов текущий уровень внедрения остается очень низким, поскольку платформы смарт-контрактов нацелены на перевод большей части традиционных финансов в блокчейн.
Исследование Grayscale считает, что принятие приложений на основе смарт-контрактов ускорится в течение следующих 1-2 лет.Частично это связано с изменениями в регулировании в США и предстоящим законодательством. Администрация Трампа уже внесла изменения в федеральную криптополитику, что должно позволить отрасли инвестировать и процветать в США. Кроме того, двупартийные сенаторы предложили законопроект «Закон о руководстве и создании национальной инновации стейблкоинов США» (GENIUS). Этот законопроект основан на соответствующих усилиях предыдущего Конгресса и направлен на создание всеобъемлющей регулирующей рамки для эмиссии стейблкоинов для платежей. Повышение прозрачности регулирования должно помочь увеличить инвестиции и принятие приложений на основе блокчейна, что, в свою очередь, увеличит активность в цепочке (например, транзакции и сборы) и в конечном итоге приведет к накоплению ценности токенов на платформах смарт-контрактов.
После первоначального лидерства Ethereum теперь сталкивается с жесткой конкуренцией со стороны других платформ смарт-контрактов, и ему необходимо реализовать свои амбициозные планы развития, чтобы достичь успеха. Но у Ethereum есть отличительные черты, и мы ожидаем, что эти характеристики будут особенно ценными для финансовых случаев использования — включая большие пуллы капитала на блокчейне и акцент на децентрализации и нейтральных дизайнерских решениях. Таким образом, мы ожидаем, что Ethereum займет значительную долю будущей активности на блокчейне, что, в свою очередь, будет подталкивать ценность ETH.
Всё есть компьютер
Ethereum — это первый крупный блокчейн платформы смарт-контрактов. Как и биткоин, блокчейн Ethereum можно использовать для отправки и получения транзакций. Однако с добавлением смарт-контрактов Ethereum также может запускать децентрализованные приложения. Эти приложения могут быть чем угодно: от децентрализованных платформ кредитования до решений для идентификации и видеоигрПоскольку Ethereum выступает в качестве инфраструктуры для приложений, его можно рассматривать как программный компьютер, иногда называемый «мировым компьютером». ”
Сегодня Ethereum управляет тысячами приложений и является крупнейшим активом в области криптовалют по капитализации среди платформ смарт-контрактов. Ethereum имеет больше он-chain активов (например, стейблкоинов и токенизированных активов), чем другие ведущие блокчейны смарт-контрактов, но в последнее время отстает по активности на цепи от некоторых других блокчейнов (см. рисунок 2). По капитализации Solana является второй по величине сетью, за последние 30 дней её активные адреса, транзакции и объемы комиссий были выше, но её капитализация составляет лишь 30% от капитализации Ethereum.
Рисунок 2: Эфириум является крупнейшей по рыночной капитализации платформой смарт-контрактов.
Инвестиционная тема платформы смарт-контрактов заключается в том, что новые приложения привлекут больше пользователей, больше транзакций и, в конечном итоге, принесут больше сборов для базового протокола. Мы оцениваем, что объем транзакций на платформах смарт-контрактов вырос с примерно 20 транзакций в секунду (TPS) пять лет назад до примерно 1,200 транзакций сегодня, что означает ежегодный темп роста около 130% (Рисунок 3). Для сравнения, за 12 месяцев, завершившихся 30 сентября 2024 года, сеть Visa обработала около 7,400 TPS. Если доля блокчейна смарт-контрактов в области цифровых платежей продолжит расти и сможет создать барьеры для конкуренции и сохранить ценовые полномочия, это приведет к увеличению доходов от сборов и, возможно, к росту цен на токены.
Рисунок 3: Блокчейн смарт-контрактов обрабатывает около 1,200 транзакций в секунду
Согласно индексу криптовалютной отрасли FTSE/Grayscale для платформы смарт-контрактов (, производительность ETH в целом совпадает с аналогичными продуктами. В данный момент данный рынок включает 70 токенов с общей капитализацией 428 миллиардов долларов. С начала 2024 года индекс платформ смарт-контрактов упал на 22%, тогда как цена ETH снизилась на 18%. В то же время цена Solana выросла на 18%, а цена биткойна увеличилась на 90%.
Рис. 4: Производительность Ethereum в целом соответствует производительности его токенов в том же сегменте
Эфириум монетизирует сетевую активность через транзакционные сборы, известные как "Gas-Fees", чтобы зарабатывать доход. Gas-Fees — это плата, необходимая для выполнения транзакций или взаимодействия с умными контрактами. В отличие от Solana и многих других блокчейнов, активность в экосистеме Эфириума происходит как в L1 основной сети Эфириума, так и в L2 сетях. Это то, как Эфириум планирует расшириться до миллионов пользователей, поскольку L1 сама по себе не может масштабироваться без ущерба для децентрализации. Если координация будет выполнена правильно, такая многоуровневая структура должна предоставить пользователям варианты L2 транзакций с высокой пропускной способностью и низкой стоимостью, одновременно сохраняя безопасность и децентрализацию L1. Тем не менее, миграция активности в L2 влияет на уровень распределения сборов по всей сети, о чем мы объясним ниже.
Газовые сборы в сетях L1 и L2 Ethereum структурно различаются, что отражает их разные роли в стратегиях расширения протокола. Модель сборов, используемая в L1 Ethereum, состоит из трех различных компонентов:
Единица газа: фиксированная стоимость вычислений для определенных операций (например, перевод ETH требует 21 000 газа).
Базовая плата: Все суммы платежей за транзакции оцениваются в gwei за единицу gas (1 gwei равен одной миллиардной ETH). Базовая плата корректируется алгоритмически в зависимости от спроса на единицу gas.
Приоритетная плата ("чаевые"): опциональный сбор, используемый для приоритетного выполнения торговых операций.
Например, перевод 1 ETH (требуется 21,000 газа), базовая плата составляет 10 gwei, чаевые составляют 2 gwei, следовательно:
=21 000*)10+2(=252 000 GWEI или 0,000252 ETH
Комиссии за транзакции накапливают ценность для держателей токенов через механизмы, подобные дивидендам и выкупам на фондовом рынке. Приоритетные сборы выплачиваются валидаторам как часть вознаграждения за стекинг, аналогично дивидендам. Базовые сборы уничтожаются для уменьшения предложения ETH, вознаграждая всех держателей токенов, аналогично выкупу.（图表5)
График 5: Расходы распределяются между держателями токенов через вознаграждения за ставку и сжигание.
Сети L2, такие как Arbitrum One и Base, также взимают комиссию за транзакции. Поскольку они полагаются на сеть Ethereum L1 для окончательного расчета и безопасности, L2 может взимать значительно более низкие комиссии за транзакции и обрабатывать больше транзакций в секунду. Однако L2 передает часть сборов L1 в качестве платежа за услуги расчета и безопасности. В прошлом году Ethereum пережил хард-форк, известный как Dencun (обновление сети), который был разработан для помощи в расширении экосистемы L2. Обновление Dencun ввело блоб-транзакции, которые являются недорогим способом для L2 публиковать данные в L1. Успешное обновление значительно увеличило количество пользователей и объем транзакций на L2 (график 6) .
Рис. 6: Значительный рост активности на Ethereum L2
Однако внедрение blob-транзакций также повлияло на уровень и распределение сборов по всей сети. Что самое важное, blob-транзакции снизили сборы, которые L2 платит L1 (см. график 7). Это привело к тому, что некоторые наблюдатели считают L2 "паразитом" Ethereum, поскольку в краткосрочной перспективе успех L2 был достигнут за счет L1. Однако если L2 получает выгоду от оставления в экосистеме Ethereum (таких как безопасность и другие сетевые эффекты), то в долгосрочной перспективе огромная экосистема L2 в конечном итоге принесет больше ценности сети Ethereum и ETH.
Рис. 7: Плата, которую Ethereum L2 сейчас платит L1, стала меньше.
Будущие обновления продолжат расширять L1 и L2. Обновление Pectra, запланированное на апрель 2025 года, сочетает в себе усовершенствования Prague (уровень выполнения) и Electra (уровень консенсуса). Что касается масштабирования, EIP-7691 оптимизирует хранилище BLOB-объектов с целевым значением 6 BLOB-объектов на блок, удваивая емкость BLOB-объектов Dencun. Забегая вперед, можно сказать, что потенциал масштабирования Ethereum может значительно возрасти с внедрением полной концепции Danksharding (график 8)Это обновление включает в себя увеличение количества больших двоичных объектов в блоке и размера каждого большого двоичного объекта, что значительно увеличивает ограничение TPS. На рисунке 8 показано, что Pectra и Full Danksharding могут повлиять на транзакционную способность Ethereum L2s.
Рис. 8: Будущее обновление Ethereum значительно увеличит емкость L2
Перспективы стоимости платформы смарт-контрактов крайне неопределённы, отчасти потому, что эта технология находится на ранней стадии, и мы не знаем, сколько ценового контроля смогут сохранить такие платформы, как Ethereum, со временем. Платформы смарт-контрактов конкурируют друг с другом, а также с централизованными системами. Чтобы сохранить ценовой контроль в долгосрочной перспективе, им необходимо предоставлять дифференцированные функции, чтобы предотвратить переход пользователей к более дешевым (централизованным или децентрализованным) альтернативам. Несмотря на то, что блокчейн Ethereum медленнее и дороже, чем у многих конкурентов, Grayscale Research считает, что его уникальные преимущества (включая высокую ценность активов на цепи и акцент на децентрализации и безопасности) помогут способствовать усвоению и сетевым эффектам, а в конечном итоге обеспечат Ethereum определённую степень ценового контроля со временем.
Рисунок 9 демонстрирует пример того, как Ethereum может увеличить сборы, увеличивая емкость и сохраняя ценовые полномочия. Мы предполагаем, что средняя комиссия за транзакцию на L1 составляет 5,00 долларов, вспоминая, что средняя комиссия за транзакцию в 2019 году составляла 6,30 долларов. В долгосрочной перспективе Layer 1, вероятно, будет в основном использоваться для высокоценных транзакций и транзакций, требующих высокой безопасности. Для L2 мы предполагаем, что средняя комиссия за транзакцию составляет 0,05 долларов, что также соответствует недавнему опыту. Мы далее предполагаем, что Ethereum L1 обрабатывает 100 TPS, а Ethereum L2 в общей сложности обрабатывает 25 000 TPS. Это прогнозируемые TPS, которые можно реализовать в рамках дорожной карты масштабирования Ethereum в течение следующих 3-5 лет, и предполагается значительный рост общего спроса на приложения на основе смарт-контрактов.
Исходя из этих предположений, выручка Ethereum Layer 1 вырастет до более чем $20 млрд по сравнению с примерно $1,7 млрд годового дохода за последние шесть месяцев (см. схему 9). Несмотря на то, что перспективы комиссий весьма неопределенны, Ethereum технически должен быть в состоянии значительно увеличить доход от комиссий, если он выполнит свою стратегию масштабирования и сохранит некоторую ценовую власть. Чтобы отслеживать прогресс, инвесторам следует учитывать фундаментальные переменные в этой упрощенной модели, т.е. TPS L1 и L2 и среднюю комиссию за исполнение L1 и L2. **
Рисунок 9: Доходы от сборов Ethereum могут расти с увеличением масштабируемости и способности к ценообразованию.
В предыдущем раунде бычьего рынка криптовалют биткойн и эфир изначально синхронно дорожали. Затем в 2021 году цена эфира выросла быстрее, и в конечном итоге с начала 2019 года до пикового значения рынка в ноябре 2021 года его доходность составила примерно вдвое больше, чем у биткойна (рисунок 10). Некоторые инвесторы в криптовалюту, возможно, уже подготовились к аналогичной модели текущего цикла — по мере зрелости цикла эфир явно превосходит биткойн по показателям — но недавняя слабость ETH разочаровала их.
Рис. 10: В последнем цикле криптовалюты эфириум в конечном итоге обошел биткойн.
Исследование Grayscale считает, что плохая производительность ETH является здоровым сигналом, указывающим на то, что рынок криптовалют сосредоточен на фундаментальных факторах. В нашей аналитической модели крипторынок в основном различает платформы смарт-контрактов по комиссиям, хотя способ, которым комиссии преобразуются в стоимость токенов на различных блокчейнах, не совсем одинаков, они обычно передаются держателям токенов. Комиссии можно считать самым прямым и сопоставимым измерением активности блокчейна.
В области криптовалют на платформах смарт-контрактов комиссии и рыночная капитализация Ethereum и Solana относительно высоки (см. график 11). С конца 2023 года Solana получила доходы от сборов и долю рынка в области смарт-контрактов, в то время как Ethereum потерял доходы от сборов и рыночную капитализацию. Иными словами, из-за изменений в основных факторах рынок адекватно пересмотрел относительную ценность Ethereum и Solana. В простой модели, показанной на графике 11, Solana движется вверх и вправо, и теперь выглядит примерно справедливо (она "выросла до своей оценки"). В то время как Ethereum движется вниз и влево, сегодняшняя оценка может превышать ее доходы от сборов.
Рис. 11: Из-за слабого роста сборов, производительность Ethereum уступает Solana.
Эти тонкие различия в конкурентных позициях важны, но не так важны, как потенциальный рост всей категории. Принятие всех платформ умных контрактов находится на ранних стадиях. Например, у Ethereum в настоящее время всего около 7 миллионов активных пользователей в месяц, в то время как материнская компания Facebook Meta Platforms сообщает, что у нее 3,35 миллиарда "ежедневных активных пользователей" в декабре 2024 года. С увеличением уровня принятия платформы умных контрактов, как ожидается, получат выгоду от сложного эффекта сети: увеличение вовлеченности не только будет способствовать росту объема транзакций и дохода от сборов, но и ускорит деятельность разработчиков, глубину ликвидности и межэкосистемную совместимость. Этот цикл принятия и полезности может увеличить ценность всего экосистемы.
Сети, которые, вероятно, станут победителями, — это те, которые со временем получают наибольшие комиссионные за транзакции, и их родные токены имеют благоприятные структурные условия спроса и предложения (например, из-за ограниченного роста предложения и структурного спроса как залоговых активов или средств платежа). Solana, Sui и некоторые другие платформы смарт-контрактов будут выделяться среди своих конкурентов высокой пропускной способностью, низкими транзакционными издержками и общепризнанным привлекательным пользовательским опытом.
Ethereum выделяется благодаря своему обширному и разнообразному экосистеме приложений и разработчиков, значительному количеству капитала на цепочке, а также приоритету децентрализации, безопасности и нейтралитета. Мы ожидаем, что эти функции продолжат привлекать большое число пользователей к экосистеме Ethereum, и в будущем Ethereum займет значительную долю экономической активности на блокчейне платформы смарт-контрактов.
Содержание носит исключительно справочный характер и не является предложением или офертой. Консультации по инвестициям, налогообложению или юридическим вопросам не предоставляются. Более подробную информацию о рисках см. в разделе «Дисклеймер».
Grayscale: Эфир переоценка
Источник: Grayscale Research; Компиляция: AIMan@金色财经
Основные моменты:
Эфириум, как и Linux, Python и некоторые другие примеры, можно рассматривать как один из самых важных проектов с открытым исходным кодом в истории. Несмотря на то, что он был основан менее 10 лет назад, в настоящее время сеть Эфириум состоит из более чем 11 000 узлов, обрабатывающих 35-40 миллионов транзакций в месяц, обеспечивая около 46 миллиардов долларов стоимости и пользуясь поддержкой более 2 100 штатных разработчиков. Более широкий экосистема Эфириума состоит из взаимосвязанных блокчейнов, которые в настоящее время обрабатывают около 400 миллионов транзакций в месяц.
Несмотря на то, что ETH, токен сети Ethereum, имеет сильное присутствие в криптоиндустрии и запустил спотовый биржевой продукт, (ETP) прошлом году его рыночная капитализация сильно отстает от (BTC) биткоина. Фактически, соотношение цены ETH/BTC упало до уровня середины 2020 года (рис. 1). С точки зрения рыночной капитализации, рыночная капитализация эфира с конца 2022 года увеличилась примерно на 90 миллиардов долларов, в то время как рыночная капитализация биткоина увеличилась примерно на 1,35 триллиона долларов (то есть примерно в 15 раз больше). Эфир также отстал от токенов некоторых других платформ смарт-контрактов, включая Solana и Sui
Рис. 1: Производительность эфира отстает от биткойна более чем на два года.
! BSctGyVDD1arYuSDBnUpRbICnv6YFzNMfQiBk1fd.png
Постоянная низкая активность вызывает у некоторых наблюдателей сомнения в перспективах активности сети Ethereum и ценности ETH. Несмотря на неопределенность перспектив каждой криптоактивы, мы по-прежнему считаем, что ETH должен рассматриваться как необходимый компонент диверсифицированного криптовалютного портфеля.
Эфир и Биткойн нельзя напрямую сравнивать. Сеть Биткойн является валютной системой, а актив Биткойн в основном используется в качестве средства обмена и хранилища стоимости. По этим причинам он является частью Grayscale Currencies Crypto Sector. Относительно высокая ценовая доходность Биткойна отражает спрос инвесторов на его редкость и свойства цифровой валюты, устойчивой к цензуре.
В отличие от этого, Эфириум является платформой для приложений, а ETH предоставляет практичность для пользователей этих приложений. Эфириум и Solana, Stacks, Sui и многие другие сети являются частью сектора криптовалют Grayscale Currencies. Несмотря на многообещающие перспективы технологии смарт-контрактов, мы еще не видели массового внедрения децентрализованных приложений на основе смарт-контрактов. Существует множество ранних успешных примеров — включая рост торговли стейблкоинами — но по сравнению с видением платформы смарт-контрактов текущий уровень внедрения остается очень низким, поскольку платформы смарт-контрактов нацелены на перевод большей части традиционных финансов в блокчейн.
Исследование Grayscale считает, что принятие приложений на основе смарт-контрактов ускорится в течение следующих 1-2 лет.Частично это связано с изменениями в регулировании в США и предстоящим законодательством. Администрация Трампа уже внесла изменения в федеральную криптополитику, что должно позволить отрасли инвестировать и процветать в США. Кроме того, двупартийные сенаторы предложили законопроект «Закон о руководстве и создании национальной инновации стейблкоинов США» (GENIUS). Этот законопроект основан на соответствующих усилиях предыдущего Конгресса и направлен на создание всеобъемлющей регулирующей рамки для эмиссии стейблкоинов для платежей. Повышение прозрачности регулирования должно помочь увеличить инвестиции и принятие приложений на основе блокчейна, что, в свою очередь, увеличит активность в цепочке (например, транзакции и сборы) и в конечном итоге приведет к накоплению ценности токенов на платформах смарт-контрактов.
После первоначального лидерства Ethereum теперь сталкивается с жесткой конкуренцией со стороны других платформ смарт-контрактов, и ему необходимо реализовать свои амбициозные планы развития, чтобы достичь успеха. Но у Ethereum есть отличительные черты, и мы ожидаем, что эти характеристики будут особенно ценными для финансовых случаев использования — включая большие пуллы капитала на блокчейне и акцент на децентрализации и нейтральных дизайнерских решениях. Таким образом, мы ожидаем, что Ethereum займет значительную долю будущей активности на блокчейне, что, в свою очередь, будет подталкивать ценность ETH.
Всё есть компьютер
Ethereum — это первый крупный блокчейн платформы смарт-контрактов. Как и биткоин, блокчейн Ethereum можно использовать для отправки и получения транзакций. Однако с добавлением смарт-контрактов Ethereum также может запускать децентрализованные приложения. Эти приложения могут быть чем угодно: от децентрализованных платформ кредитования до решений для идентификации и видеоигрПоскольку Ethereum выступает в качестве инфраструктуры для приложений, его можно рассматривать как программный компьютер, иногда называемый «мировым компьютером». ”
Сегодня Ethereum управляет тысячами приложений и является крупнейшим активом в области криптовалют по капитализации среди платформ смарт-контрактов. Ethereum имеет больше он-chain активов (например, стейблкоинов и токенизированных активов), чем другие ведущие блокчейны смарт-контрактов, но в последнее время отстает по активности на цепи от некоторых других блокчейнов (см. рисунок 2). По капитализации Solana является второй по величине сетью, за последние 30 дней её активные адреса, транзакции и объемы комиссий были выше, но её капитализация составляет лишь 30% от капитализации Ethereum.
Рисунок 2: Эфириум является крупнейшей по рыночной капитализации платформой смарт-контрактов.
! 3B5UaT9ZidRnQT6V0pJodNPsnWSvegUA0Is68roI.png
Инвестиционная тема платформы смарт-контрактов заключается в том, что новые приложения привлекут больше пользователей, больше транзакций и, в конечном итоге, принесут больше сборов для базового протокола. Мы оцениваем, что объем транзакций на платформах смарт-контрактов вырос с примерно 20 транзакций в секунду (TPS) пять лет назад до примерно 1,200 транзакций сегодня, что означает ежегодный темп роста около 130% (Рисунок 3). Для сравнения, за 12 месяцев, завершившихся 30 сентября 2024 года, сеть Visa обработала около 7,400 TPS. Если доля блокчейна смарт-контрактов в области цифровых платежей продолжит расти и сможет создать барьеры для конкуренции и сохранить ценовые полномочия, это приведет к увеличению доходов от сборов и, возможно, к росту цен на токены.
Рисунок 3: Блокчейн смарт-контрактов обрабатывает около 1,200 транзакций в секунду
! txvE5B2ygv0TgIbGIAKjK2Vn7jUQvkctEQZXkG4y.png
Согласно индексу криптовалютной отрасли FTSE/Grayscale для платформы смарт-контрактов (, производительность ETH в целом совпадает с аналогичными продуктами. В данный момент данный рынок включает 70 токенов с общей капитализацией 428 миллиардов долларов. С начала 2024 года индекс платформ смарт-контрактов упал на 22%, тогда как цена ETH снизилась на 18%. В то же время цена Solana выросла на 18%, а цена биткойна увеличилась на 90%.
Рис. 4: Производительность Ethereum в целом соответствует производительности его токенов в том же сегменте
! [qAJkWaZ3dsbbxwxlrC9QQBM8ydi2OKmw18KW5yf8.png])https://img.gateio.im/social/moments-43b2e7a64f1c139fc2d6ba5d66ade991 "7357928"(
Как заработать на Ethereum
Эфириум монетизирует сетевую активность через транзакционные сборы, известные как "Gas-Fees", чтобы зарабатывать доход. Gas-Fees — это плата, необходимая для выполнения транзакций или взаимодействия с умными контрактами. В отличие от Solana и многих других блокчейнов, активность в экосистеме Эфириума происходит как в L1 основной сети Эфириума, так и в L2 сетях. Это то, как Эфириум планирует расшириться до миллионов пользователей, поскольку L1 сама по себе не может масштабироваться без ущерба для децентрализации. Если координация будет выполнена правильно, такая многоуровневая структура должна предоставить пользователям варианты L2 транзакций с высокой пропускной способностью и низкой стоимостью, одновременно сохраняя безопасность и децентрализацию L1. Тем не менее, миграция активности в L2 влияет на уровень распределения сборов по всей сети, о чем мы объясним ниже.
Газовые сборы в сетях L1 и L2 Ethereum структурно различаются, что отражает их разные роли в стратегиях расширения протокола. Модель сборов, используемая в L1 Ethereum, состоит из трех различных компонентов:
Единица газа: фиксированная стоимость вычислений для определенных операций (например, перевод ETH требует 21 000 газа).
Базовая плата: Все суммы платежей за транзакции оцениваются в gwei за единицу gas (1 gwei равен одной миллиардной ETH). Базовая плата корректируется алгоритмически в зависимости от спроса на единицу gas.
Приоритетная плата ("чаевые"): опциональный сбор, используемый для приоритетного выполнения торговых операций.
Например, перевод 1 ETH (требуется 21,000 газа), базовая плата составляет 10 gwei, чаевые составляют 2 gwei, следовательно:
=21 000*)10+2(=252 000 GWEI или 0,000252 ETH
Комиссии за транзакции накапливают ценность для держателей токенов через механизмы, подобные дивидендам и выкупам на фондовом рынке. Приоритетные сборы выплачиваются валидаторам как часть вознаграждения за стекинг, аналогично дивидендам. Базовые сборы уничтожаются для уменьшения предложения ETH, вознаграждая всех держателей токенов, аналогично выкупу.（图表5)
График 5: Расходы распределяются между держателями токенов через вознаграждения за ставку и сжигание.
! [5hYc1FKIH5oxuJXQR3OiNhMhiLrn5QzZY52ilUKi.png])https://img.gateio.im/social/moments-025ba470f20ed4072e5c320623326c4c "7357929"(
Сети L2, такие как Arbitrum One и Base, также взимают комиссию за транзакции. Поскольку они полагаются на сеть Ethereum L1 для окончательного расчета и безопасности, L2 может взимать значительно более низкие комиссии за транзакции и обрабатывать больше транзакций в секунду. Однако L2 передает часть сборов L1 в качестве платежа за услуги расчета и безопасности. В прошлом году Ethereum пережил хард-форк, известный как Dencun (обновление сети), который был разработан для помощи в расширении экосистемы L2. Обновление Dencun ввело блоб-транзакции, которые являются недорогим способом для L2 публиковать данные в L1. Успешное обновление значительно увеличило количество пользователей и объем транзакций на L2 (график 6) .
Рис. 6: Значительный рост активности на Ethereum L2
! [G7eD6Ay6hNvUym7yx16sab6ZpGNXn3lOLwZj8xqV.png])https://img.gateio.im/social/moments-ba1f1cbf5f670859e6cc822694fe993d "7357930"(
Однако внедрение blob-транзакций также повлияло на уровень и распределение сборов по всей сети. Что самое важное, blob-транзакции снизили сборы, которые L2 платит L1 (см. график 7). Это привело к тому, что некоторые наблюдатели считают L2 "паразитом" Ethereum, поскольку в краткосрочной перспективе успех L2 был достигнут за счет L1. Однако если L2 получает выгоду от оставления в экосистеме Ethereum (таких как безопасность и другие сетевые эффекты), то в долгосрочной перспективе огромная экосистема L2 в конечном итоге принесет больше ценности сети Ethereum и ETH.
Рис. 7: Плата, которую Ethereum L2 сейчас платит L1, стала меньше.
! [nDVpqF0s5Nqtoo6bh9lhc0ThYikgBUmSmYj4gY4q.png])https://img.gateio.im/social/moments-50a5a25dffd81b9ffc2a8ef2c5985503 "7357931"(
Будущие обновления продолжат расширять L1 и L2. Обновление Pectra, запланированное на апрель 2025 года, сочетает в себе усовершенствования Prague (уровень выполнения) и Electra (уровень консенсуса). Что касается масштабирования, EIP-7691 оптимизирует хранилище BLOB-объектов с целевым значением 6 BLOB-объектов на блок, удваивая емкость BLOB-объектов Dencun. Забегая вперед, можно сказать, что потенциал масштабирования Ethereum может значительно возрасти с внедрением полной концепции Danksharding (график 8)Это обновление включает в себя увеличение количества больших двоичных объектов в блоке и размера каждого большого двоичного объекта, что значительно увеличивает ограничение TPS. На рисунке 8 показано, что Pectra и Full Danksharding могут повлиять на транзакционную способность Ethereum L2s.
Рис. 8: Будущее обновление Ethereum значительно увеличит емкость L2
! [L2AGOS7o6TCK7oKewvut46anUoP5bODSiJtdyrld.png])https://img.gateio.im/social/moments-7e03027adedba46ffcb548f0eeb02d77 "7357932"(
Перспективы доходов от Эфириума
Перспективы стоимости платформы смарт-контрактов крайне неопределённы, отчасти потому, что эта технология находится на ранней стадии, и мы не знаем, сколько ценового контроля смогут сохранить такие платформы, как Ethereum, со временем. Платформы смарт-контрактов конкурируют друг с другом, а также с централизованными системами. Чтобы сохранить ценовой контроль в долгосрочной перспективе, им необходимо предоставлять дифференцированные функции, чтобы предотвратить переход пользователей к более дешевым (централизованным или децентрализованным) альтернативам. Несмотря на то, что блокчейн Ethereum медленнее и дороже, чем у многих конкурентов, Grayscale Research считает, что его уникальные преимущества (включая высокую ценность активов на цепи и акцент на децентрализации и безопасности) помогут способствовать усвоению и сетевым эффектам, а в конечном итоге обеспечат Ethereum определённую степень ценового контроля со временем.
Рисунок 9 демонстрирует пример того, как Ethereum может увеличить сборы, увеличивая емкость и сохраняя ценовые полномочия. Мы предполагаем, что средняя комиссия за транзакцию на L1 составляет 5,00 долларов, вспоминая, что средняя комиссия за транзакцию в 2019 году составляла 6,30 долларов. В долгосрочной перспективе Layer 1, вероятно, будет в основном использоваться для высокоценных транзакций и транзакций, требующих высокой безопасности. Для L2 мы предполагаем, что средняя комиссия за транзакцию составляет 0,05 долларов, что также соответствует недавнему опыту. Мы далее предполагаем, что Ethereum L1 обрабатывает 100 TPS, а Ethereum L2 в общей сложности обрабатывает 25 000 TPS. Это прогнозируемые TPS, которые можно реализовать в рамках дорожной карты масштабирования Ethereum в течение следующих 3-5 лет, и предполагается значительный рост общего спроса на приложения на основе смарт-контрактов.
Исходя из этих предположений, выручка Ethereum Layer 1 вырастет до более чем $20 млрд по сравнению с примерно $1,7 млрд годового дохода за последние шесть месяцев (см. схему 9). Несмотря на то, что перспективы комиссий весьма неопределенны, Ethereum технически должен быть в состоянии значительно увеличить доход от комиссий, если он выполнит свою стратегию масштабирования и сохранит некоторую ценовую власть. Чтобы отслеживать прогресс, инвесторам следует учитывать фундаментальные переменные в этой упрощенной модели, т.е. TPS L1 и L2 и среднюю комиссию за исполнение L1 и L2. **
Рисунок 9: Доходы от сборов Ethereum могут расти с увеличением масштабируемости и способности к ценообразованию.
! [TrQr4pfblChn6OfxWMGpJ27avGhZKMSGy9CLCNKX.png])https://img.gateio.im/social/moments-580fd3fd1e7734d13c5273e0c132e5b7 "7357933"(
Сделайте большой торт
В предыдущем раунде бычьего рынка криптовалют биткойн и эфир изначально синхронно дорожали. Затем в 2021 году цена эфира выросла быстрее, и в конечном итоге с начала 2019 года до пикового значения рынка в ноябре 2021 года его доходность составила примерно вдвое больше, чем у биткойна (рисунок 10). Некоторые инвесторы в криптовалюту, возможно, уже подготовились к аналогичной модели текущего цикла — по мере зрелости цикла эфир явно превосходит биткойн по показателям — но недавняя слабость ETH разочаровала их.
Рис. 10: В последнем цикле криптовалюты эфириум в конечном итоге обошел биткойн.
! [no7Ie0yAfYEBUjdUuhg1IdgCnLOiukfOoT5IhGqB.png])https://img.gateio.im/social/moments-0565c57344f5b885691c351a97bfb873 "7357934"(
Исследование Grayscale считает, что плохая производительность ETH является здоровым сигналом, указывающим на то, что рынок криптовалют сосредоточен на фундаментальных факторах. В нашей аналитической модели крипторынок в основном различает платформы смарт-контрактов по комиссиям, хотя способ, которым комиссии преобразуются в стоимость токенов на различных блокчейнах, не совсем одинаков, они обычно передаются держателям токенов. Комиссии можно считать самым прямым и сопоставимым измерением активности блокчейна.
В области криптовалют на платформах смарт-контрактов комиссии и рыночная капитализация Ethereum и Solana относительно высоки (см. график 11). С конца 2023 года Solana получила доходы от сборов и долю рынка в области смарт-контрактов, в то время как Ethereum потерял доходы от сборов и рыночную капитализацию. Иными словами, из-за изменений в основных факторах рынок адекватно пересмотрел относительную ценность Ethereum и Solana. В простой модели, показанной на графике 11, Solana движется вверх и вправо, и теперь выглядит примерно справедливо (она "выросла до своей оценки"). В то время как Ethereum движется вниз и влево, сегодняшняя оценка может превышать ее доходы от сборов.
Рис. 11: Из-за слабого роста сборов, производительность Ethereum уступает Solana.
! [FLWiwiMjQAUMqaZlejcsORg3AywQ4ZabFmV4uLYb.png])https://img.gateio.im/social/moments-aae3342858bfcbcf5a486d22e48f9797 "7357935"(
Эти тонкие различия в конкурентных позициях важны, но не так важны, как потенциальный рост всей категории. Принятие всех платформ умных контрактов находится на ранних стадиях. Например, у Ethereum в настоящее время всего около 7 миллионов активных пользователей в месяц, в то время как материнская компания Facebook Meta Platforms сообщает, что у нее 3,35 миллиарда "ежедневных активных пользователей" в декабре 2024 года. С увеличением уровня принятия платформы умных контрактов, как ожидается, получат выгоду от сложного эффекта сети: увеличение вовлеченности не только будет способствовать росту объема транзакций и дохода от сборов, но и ускорит деятельность разработчиков, глубину ликвидности и межэкосистемную совместимость. Этот цикл принятия и полезности может увеличить ценность всего экосистемы.
Сети, которые, вероятно, станут победителями, — это те, которые со временем получают наибольшие комиссионные за транзакции, и их родные токены имеют благоприятные структурные условия спроса и предложения (например, из-за ограниченного роста предложения и структурного спроса как залоговых активов или средств платежа). Solana, Sui и некоторые другие платформы смарт-контрактов будут выделяться среди своих конкурентов высокой пропускной способностью, низкими транзакционными издержками и общепризнанным привлекательным пользовательским опытом.
Ethereum выделяется благодаря своему обширному и разнообразному экосистеме приложений и разработчиков, значительному количеству капитала на цепочке, а также приоритету децентрализации, безопасности и нейтралитета. Мы ожидаем, что эти функции продолжат привлекать большое число пользователей к экосистеме Ethereum, и в будущем Ethereum займет значительную долю экономической активности на блокчейне платформы смарт-контрактов.