Только что изучил последние данные по майнингу, и происходит нечто очень важное, что большинство игнорирует. Индустрия майнинга биткоинов фактически переживает кризис идентичности, и балансные ведомости рассказывают всю историю.

Итак, ситуация такова: публичные майнинговые компании сейчас теряют примерно 19 000 долларов на каждом произведённом биткоине. Взвешенная средняя операционная себестоимость достигла около $80K за монету в четвертом квартале 2025 года, в то время как BTC торгуется примерно в диапазоне 68-70 тысяч долларов. Это несостоятельная позиция, и эти компании это прекрасно понимают. Но вместо того чтобы просто принимать меньшие маржи, они делают нечто гораздо более радикальное — фактически превращаются в компании по инфраструктуре ИИ, которые случайно майнят биткоины на стороне.

Масштаб этого поворота просто потрясает. В публичном майнинговом секторе было объявлено о контрактах на ИИ и высокопроизводительные вычисления на сумму более $70 миллиардов долларов. Только Core Scientific заключила контракт на 10,2 миллиарда долларов с CoreWeave на 12 лет. TeraWulf обеспечила 12,8 миллиарда долларов в виде контрактов на HPC. Hut 8 подписала 15-летний договор аренды на инфраструктуру ИИ на сумму $7 миллиардов. Это не мелкие ставки — это фундаментальные перестройки того, чем эти компании становятся. К концу 2026 года некоторые майнеры могут получать до 70% своих доходов от услуг ИИ, по сравнению с примерно 30% сегодня.

Экономика действительно имеет смысл, если разбить её по частям. Инфраструктура для майнинга биткоинов стоит примерно $700K до $1M за мегаватт, тогда как инфраструктура ИИ работает примерно $8M до $15M за мегаватт. Кажется, наоборот, да? Но тут есть хитрость: контракты на ИИ предлагают маржу выше 85% с многолетней видимостью доходов, в то время как цена хеша биткоина упала до 28-30 долларов за петахеш в день. Чтобы оставаться прибыльным при таких ставках майнинга биткоинов, нужно электричество по цене ниже 0,05 доллара за киловатт-час. ИИ просто предлагает лучшие риск-скорректированные доходы.

А как они финансируют этот переход? Два способа, и оба видны в данных. Первый — долг — и речь идет о инфраструктурных масштабах долгов, а не о майнинговых. IREN держит 3,7 миллиарда долларов в конвертируемых облигациях. TeraWulf имеет общий долг в 5,7 миллиарда долларов. Квартальные процентные расходы Cipher Digital выросли с 3,2 миллиона до 33,4 миллиона долларов в четвертом квартале после выпуска 1,7 миллиарда долларов в виде старших обеспеченных нот. Это ставки, что доходы от ИИ появятся достаточно быстро, чтобы обслуживать обязательства.

Второй — продажи биткоинов. И тут становится интересно. Публичные майнеры collectively сбросили более 15 000 BTC с их пиковых запасов. Core Scientific продала примерно 1 900 BTC на сумму $175 миллионов в январе и планирует ликвидировать практически все оставшиеся запасы в первом квартале 2026 года. Bitdeer обнулила свой казначейский резерв в феврале. Riot Platforms сбросила 1 818 BTC на сумму $162 миллионов в декабре. Даже Marathon, крупнейший публичный держатель с 53 822 BTC, тихо расширил свою политику, разрешая продажи со всего резервного баланса.

Вот где возникает напряжение: майнеры, продающие биткоины для финансирования построения ИИ, — это те же, кто обеспечивает безопасность сети биткоинов. Когда майнинг убыточен, а ИИ прибыльный, рациональный ход — перераспределить капитал из майнинга. Но если достаточно майнеров сделают так, то бюджет безопасности сети сократится. И данные по хешрейту уже показывают, что это происходит. Сеть достигла пика примерно в 1160 экзахешей в секунду в начале октября 2025 года и снизилась до около 920 EH/s, с тремя подряд отрицательными корректировками сложности.

Рынок уже заложил эту дихотомию. Майнеры с закрепленными контрактами на ИИ и HPC торгуются по 12,3 раза следующему году продаж, тогда как чистые майнинговые компании — по 5,9 раза. Инвесторы платят более чем в два раза больше за экспозицию к ИИ, что только усиливает стимул дальше отходить от традиционного майнинга биткоинов.

Географически ситуация тоже меняется. США, Китай и Россия контролируют примерно 68% глобального хешрейта, при этом США за квартал прибавили около 2 процентных пунктов. Но на сцену выходят новые рынки — Парагвай и Эфиопия вошли в топ-10 стран по майнингу, благодаря крупным масштабам операций.

В будущем CoinShares прогнозирует, что хешрейт достигнет 1,8 зетахеша к концу 2026 года и 2 зетахеша к марту 2027-го. Но есть нюанс: этот прогноз зависит от восстановления биткоина до $100K к концу года. Если он останется ниже 80 тысяч долларов, цены на хеш продолжат падать, и майнеры начнут выходить из игры. Постоянное движение ниже $70K может вызвать более масштабную капитуляцию.

Следующее поколение оборудования, такое как S23 от Bitmain и собственные чипы SEALMINER A3, теоретически может снизить энергозатраты на один биткоин вдвое при масштабном внедрении к первой половине 2026 года. Но для их развертывания нужен капитал, который большинство майнеров сейчас направляют на инфраструктуру ИИ. Получается замкнутый круг.

Главный вопрос прост: это временная реакция на неблагоприятную экономику или постоянное структурное изменение? Ответ полностью зависит от одного фактора — цены биткоина. Если он восстановится до 100 тысяч долларов, маржа майнинга восстановится, и поворот к ИИ замедлится. Если он останется на уровне $70K или ниже, переход ускорится, и индустрия майнинга, какой мы знали за последнее десятилетие, станет чем-то совершенно иным. Эти контракты и инфраструктурные сделки — не просто тактические ходы, они могут стать будущим всей отрасли. Следить за этим очень важно.