Консенсус значительно отстает от реальности! Моргана Стэнли: двойная монополия на механические жесткие диски недооценена, дефицит поставок может продолжаться до 2029 года, а валовая прибыль может выйти на средне-высокий уровень в 50%.

Вопрос AI · Ожидания Morgan Stanley по валовой марже HDD значительно превосходят консенсус, каковы ключевые драйверы?

Общий консенсус на Уолл-стрит снова значительно отстает от реальности.

По данным Chase Wind Trading Desk, последние исследования каналов Morgan Stanley показывают, что спрос и цены на жесткие диски (HDD) переживают беспрецедентное укрепление, а дефицит поставок, по прогнозам, сохранится до 2028 календарного года (CY28).

На основе этого Morgan Stanley вновь подтверждает рекомендацию по увеличению доли в Seagate (STX) и Western Digital (WDC), а также повысил рейтинг Seagate до «Топ-пика» (Top Pick), заменив Western Digital. Morgan Stanley значительно поднял целевую цену на Seagate с 468 до 582 долларов (в бычьем сценарии до 796 долларов), а целевую цену на Western Digital с 369 до 380 долларов (в бычьем сценарии до 519 долларов).

Рынок в настоящее время серьезно недооценивает эффект рычага двух доминирующих компаний HDD в расходах на ИИ и облачные дата-центры. Morgan Stanley отмечает, что текущие цены на акции этих компаний составляют всего 13-14 раз ожидаемую прибыль на акцию (EPS) за 2027 год (CY27), в то время как прогнозы Morgan Stanley по CY27/28 превышают консенсус Уолл-стрит на 25%-50%, а ожидаемая валовая маржа — на 400-500 базисных пунктов (до 700 базисных пунктов). С ускорением снижения издержек благодаря технологиям высокой емкости, таким как HAMR, и превосходящими ожиданиями ценовой власти, Seagate и Western Digital находятся в золотой зоне для выхода валовой маржи в средне-высокий диапазон 50%. Тактически, учитывая, что у Seagate сейчас есть дисконт по оценке и более быстрый рост валовой маржи, Morgan Stanley рекомендует инвесторам переключиться на Seagate в качестве основного объекта.

«Более сильный и более длительный» цикл HDD: дисбаланс спроса и предложения сохранится до 2029 года

Логика Morgan Stanley «Более сильный и более длительный» (Stronger for Longer) не только осталась неизменной, но и усилилась. Исследования показывают, что, несмотря на ожидаемый низкий однозначный рост единичной продукции HDD (LSD-MSD%), отраслевой дефицит эквивалента данных (EB) в CY26 достигнет 200EB (10% рынка), а в CY27 приблизится к 250EB.

Этот сильный спрос обусловлен продолжающимся переносом рабочих нагрузок в облака и широким внедрением ИИ (ускоряя генерацию данных).

В настоящее время HDD хранит около 80% глобальных облачных данных. При консервативных предположениях (ежегодный рост спроса на облачные EB на 30%, ежегодное увеличение доли eSSD на 2%, а поставщики HDD настаивают на отказе от расширения новых зеленых мощностей), Morgan Stanley прогнозирует, что баланс спроса и предложения HDD достигнется только к CY29, что на 12 месяцев позже предыдущих ожиданий.

Ценовая власть и снижение издержек: валовая маржа превзойдет ожидания Уолл-стрит

Это самое революционное открытие в модели Morgan Stanley: поставщики HDD ведут переговоры с крупными облачными клиентами о закупках на 2027/2028 годы по цене около 20 долларов за ТБ (или 0,02 доллара за ГБ). Эта цена превышает текущие базовые предположения Morgan Stanley в 13-15 долларов за ТБ более чем на 30%, а в некоторых случаях — почти на 20% по сравнению с бычьими сценариями.

На стороне издержек, по мере перехода двух поставщиков к большим емкостям 40+ ТБ с второй половины 2026 года, стоимость за эквивалент данных (EB) будет ускоренно снижаться в течение примерно шести кварталов. Этот «расширяющийся разрыв между ценой за ГБ и себестоимостью» будет способствовать тому, что валовая маржа Seagate и Western Digital достигнет средне-высокого диапазона 50% к CY27. Последние прогнозы Morgan Stanley по валовой марже в CY27 превышают консенсус Уолл-стрит на 400-500 базисных пунктов.

Тактическое изменение позиций: почему рекомендация «Топ-пик» смещена с Western Digital на Seagate?

Несмотря на то, что Morgan Stanley по-прежнему очень позитивно оценивает Western Digital, по четырем ключевым причинам в ближайшее время предпочтение и рекомендация «Топ-пик» переключены на Seagate:

1. Реализация катализаторов: ранее важные катализаторы для Western Digital (сокращение разрыва в оценке с Seagate, использование SNDK для снижения долговой нагрузки) уже реализованы в прошлом квартале.

2. Дисконт по оценке: текущий P/E Seagate более чем вдвое ниже Western Digital, хотя Morgan Stanley считает, что обе компании должны иметь схожие оценки.

3. Более быстрый рост валовой маржи: внутренний анализ себестоимости на уровне ТБ показывает, что благодаря сильной трансформации в продукцию HAMR, валовая маржа Seagate в ближайшие 12 месяцев должна расти чуть быстрее Western Digital (примерно на 50 базисных пунктов).

4. Больший потенциал роста EPS и целевых цен: у Morgan Stanley есть больший потенциал для повышения прогнозов EPS и целевых цен на Seagate в ближайшие 12 месяцев. Кроме того, Seagate планирует досрочно погасить конвертируемые облигации, что снизит размывание доли акций.

Сильно недооцененные активы в дата-центрах ИИ

Morgan Stanley считает, что это продолжительный цикл (то есть 2027 год — не пик), поэтому сохраняет базовую целевую мультипликатор P/E 18 для Seagate и Western Digital.

В индексе Russell 3000 (компании с рыночной капитализацией более 5 миллиардов долларов) к 2028 году ожидается, что только около 20 компаний будут иметь ежегодный рост EPS более 40% и валовую маржу выше 45%, и среди них — Seagate и Western Digital. Если дополнительно выбрать компании с свободным денежным потоком (FCF) с рентабельностью более 30% и возвращающими более 75% FCF акционерам, то останутся только Seagate и Western Digital.

По сравнению с рынком памяти, структура рынка HDD более благоприятна: всего 3 игрока (две ведущие компании контролируют 90% рынка), отсутствуют конкуренты из Китая, доходы от дата-центров превышают 80%, и новых зеленых мощностей не планируется. В 2026 году совокупные капитальные затраты (Capex) Seagate и Western Digital составят около 1 миллиарда долларов, что значительно ниже более чем 90 миллиардов долларов, затрачиваемых на пятерку крупнейших производителей памяти в мире.