Solana в первом квартале остыла: от пика спекуляций к периоду перезагрузки

Автор: Майкл Надо, The DeFi Report

Перевод: Глендон, Techub News

Оригинальная ссылка:

Заявление: Эта статья является переработанным материалом, читатели могут получить дополнительную информацию по исходной ссылке. Если у автора есть возражения против формы переработки, пожалуйста, свяжитесь с нами, и мы внесем изменения по его требованию. Перепечатка предназначена только для обмена информацией, не является инвестиционной рекомендацией и не отражает точку зрения и позицию Wu Shuo.

За последний год Solana оставалась платформой №1 для спекуляций в криптовалютной сфере. Такое позиционирование стало для её сети своего рода «бесценным» стресс-тестом. В результате активность пользователей, комиссии, число разработчиков и внимание инвесторов резко выросли.

Однако это также сделало сеть очень уязвимой к «охлаждению» после снижения склонности к риску. Этот эффект «охлаждения» наступил в первом квартале. Сейчас Solana вошла в режим перезагрузки. В статье представлен всесторонний обновленный анализ работы сети Solana за первый квартал на основе данных, а также направления, на которые мы будем обращать внимание дальше.

Операционная эффективность

Реальная экономическая ценность

Источник данных: DeFi отчет

REV = базовые комиссии, приоритетные комиссии, MEV (чаевые Jito) и комиссии за голосование для доступа к пространству блока L1. MEV (чаевые Jito) распределяются среди держателей SOL через стейкинг. Остальные комиссии принадлежат валидаторам, из которых 50% базовых комиссий сжигается.

Общая комиссия сети Solana за первый квартал составила 89,9 миллиона долларов — это минимальный уровень с третьего квартала 2023 года. На 1,4% меньше, чем в предыдущем квартале, и на 68% меньше по сравнению с аналогичным периодом прошлого года.

Для сравнения, комиссия Ethereum L1 за первый квартал составила 82 миллиона долларов.

Подробный анализ:

Базовые комиссии: снижение на 8,7% за квартал, рост на 9,4% по сравнению с прошлым годом;

Чаевые Jito (MEV): снижение на 19,7% за квартал, снижение на 72,3% по сравнению с прошлым годом;

Приоритетные комиссии: рост на 23% за квартал, снижение на 68,8% по сравнению с прошлым годом;

Комиссии за голосование: снижение на 44,5% за квартал, снижение на 16,4% по сравнению с прошлым годом.

Краткое резюме

Solana в предыдущем цикле была «опорой спекуляций» (вместе с Hyperliquid). Самые популярные приложения сети (Pump, Axiom, Raydium, Jupiter) ориентированы на розничных трейдеров, что вызывает сильную цикличность доходов сети и высокую зависимость от спекулятивного спроса.

Этот график помогает визуализировать пик спекуляций — конец 2024 — начало 2025 годов. После этого периода социальное внимание и активность на цепочке начали снижаться. В краткосрочной перспективе трудно ожидать разворота этой тенденции.

Положительный момент — Pump Fun показывает относительно стабильные результаты в медвежьем рынке, и мы начинаем видеть появление новых финтех-компаний, создающих на базе Solana стабильные монеты (подробнее в дальнейшем). В конечном итоге, мы считаем, что Solana должна конкурировать с Hyperliquid за постоянных контрактных трейдеров и вести инициативу по токенизации долей в цепочке (и других активов из реального мира), чтобы снизить экстремальные циклические колебания своей пользовательской базы.

Реальная доходность на цепочке

Реальная доходность на цепочке = выплаты валидаторам и держателям SOL через MEV (без учета выплат операторам).

Средняя годовая реальная доходность за первый квартал составила 0,17%, что на 33% выше, чем в предыдущем квартале, но на 67% ниже по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. Рост во втором квартале связан с экстремальными колебаниями на децентрализованных биржах в конце января — начале февраля.

67%-ное снижение по сравнению с прошлым годом говорит о том, что с момента пика ажиотажа в первом квартале прошлого года (когда несколько лидеров G20 запускали мем-койны на Solana) экосистема значительно вышла из спекулятивного пузыря.

Общий доход на цепочке

Общий доход на цепочке = MEV + выплаты валидаторам и держателям SOL через протокол (без учета выплат операторам).

За первый квартал средняя годовая доходность составила 6,7%, из которых 89% приходится на новые выпущенные SOL.

За этот квартал доходность выросла на 0,25%, но по сравнению с прошлым годом снизилась на 66%.

Фундаментальные показатели сети

Месячный ВВП

ВВП = общие комиссии по топовым приложениям цепочки (без учета цепочных расходов). В первом квартале топовые приложения Solana создали 451 миллион долларов ВВП сети (в 5 раз больше, чем REV L1), что на 7% меньше, чем в четвертом квартале 2025 года, и на 54% меньше по сравнению с аналогичным периодом прошлого года.

Топ-10 приложений:

Pump Fun (социальные/розничные трейды): 103 миллиона долларов (рост на 3% за квартал, снижение на 13% по сравнению с прошлым годом)

Circle (стабильные монеты): 63 миллиона долларов (снижение на 28% за квартал, рост на 105% по сравнению с прошлым годом)

Axiom (торговые приложения): 46 миллионов долларов (снижение на 24% за квартал, рост на 1829% по сравнению с прошлым годом)

Jupiter (агрегатор DEX и торговых приложений): 45 миллионов долларов (снижение на 3% за квартал, снижение на 45% по сравнению с прошлым годом)

GMX (перпетуальные контракты DEX): 32 миллиона долларов (значительный рост по сравнению с 160 тысячами долларов в четвертом квартале)

Phantom (кошелек): 29 миллионов долларов (снижение на 12% за квартал, снижение на 46% по сравнению с прошлым годом)

Raydium (инфраструктура DEX и платформ для запуска): 24,6 миллиона долларов (снижение на 26% за квартал, снижение на 83% по сравнению с прошлым годом)

Tether (стабильная монета): 20,5 миллиона долларов (рост на 24% за квартал, рост на 85% по сравнению с прошлым годом)

Jito (исполнение сделок): 19,9 миллиона долларов (снижение на 19% за квартал, снижение на 72% по сравнению с прошлым годом)

Orca (открытый DEX): 14,3 миллиона долларов (снижение на 34% за квартал, снижение на 55% по сравнению с прошлым годом)

Для сравнения, приложения на Ethereum L1 за первый квартал создали ВВП в 1,9 миллиарда долларов (в 4,2 раза больше, чем Solana).

Краткое резюме

Доход Pump Fun за первый квартал превысил доходы Solana L1. Однако, текущая оценка SOL в 77 раз превышает рыночную капитализацию Pump Fun (по полностью разводненной стоимости — в 43 раза). Мы считаем, что здесь есть дисбаланс. Поэтому Pump Fun сейчас находится в списке наблюдения.

Активные адреса

Уникальный активный адрес = отдельный кошелек, инициирующий хотя бы одну транзакцию в день. В первом квартале среднее число активных адресов Solana в день составило 2,4 миллиона, что на 7,5% больше, чем в предыдущем квартале, но на 4,8% меньше, чем в аналогичном периоде прошлого года.

Активные стейкеры SOL

Объем активных стейков за первый квартал вырос на 1,2%, а по сравнению с прошлым годом — на 10,8%. По состоянию на 31 марта 2026 года в сети было заблокировано 426,4 миллиона SOL, что составляет 74,4% от циркулирующего предложения и 68% от общего предложения.

Краткое резюме

В отличие от Ethereum, увеличение стейкованных SOL не ведет к росту новых эмиссий для валидаторов. Напротив, согласно фиксированному, антиинфляционному графику, эмиссия сокращается на 15% ежегодно, пока не достигнет 1,5% в год.

Стоимость производства 1 доллара ВВП

Средняя стоимость производства 1 доллара реальной экономической ценности за первый квартал составила 8,10 долларов, что на 31% ниже, чем в предыдущем квартале, но на 93% выше, чем в аналогичном периоде прошлого года.

Почему это важно?

Рост стоимости производства 1 доллара ВВП говорит о том, что для обеспечения безопасности сети требуется больше эмиссии (инфляции сети), чтобы компенсировать снижение доходов. Это свидетельствует о том, что скорость снижения операционных расходов сети превышает скорость снижения доходов.

Для сравнения, Ethereum за первый квартал затратил 13,79 долларов на производство 1 доллара ВВП.

Стейблкоины

Объем стейблкоинов

Общий объем стейблкоинов на Solana составляет 15,9 миллиарда долларов, что на 2,7% меньше, чем в предыдущем квартале, но на 18% больше по сравнению с прошлым годом. Это составляет 4,5% от общего объема стейблкоинов в криптовалюте, что ставит Solana на четвертое место после Ethereum, Tron и BNB.

Основные эмитенты стейблкоинов на платформе Solana:

Circle/USDC: 9 миллиардов долларов (снижение на 16% за квартал, снижение на 11% за год)

Tether/USDT: 3,5 миллиарда долларов (рост на 27% за квартал, рост на 46% за год)

Paypal/USDPY: 720 миллионов долларов (снижение на 23% за квартал, рост на 440% за год)

Paxos/USDG: 940 миллионов долларов (рост на 8% за квартал, рост на 1021% за год)

World Liberty Finance/USD1: 884 миллиона долларов (рост на 670% за квартал)

Solstice/USX: 355 миллионов долларов (рост на 16% за квартал)

Мы ожидаем, что в ближайшие годы на Solana появится больше инноваций в области стейблкоинов:

— Обслуживание переводов, выплат зарплат, комиссий за карты/обмены в латиноамериканских финтех-компаниях, таких как Rain, Morse и Takenos.

— Использование стейблкоинов для новых решений по выплатам зарплат американскими лицензированными финтех-компаниями. Это может появиться после принятия закона «Clarity», и мы считаем, что победители среди эмитентов стейблкоинов будут предлагать целый ряд сервисов вокруг этих токенов.

Оборачиваемость стейблкоинов

Эффективная оборачиваемость стейблкоинов — это показатель ежедневного оборота каждого доллара стейблкоина в цепочке. Этот показатель исключает фальшивые транзакции и циклические операции, показывая реальную скорость обращения, — ежедневный чистый перевод долларов / объем циркулирующих стейблкоинов. Рост этого показателя свидетельствует о росте экономической активности в сети Solana.

За первый квартал средняя оборачиваемость стейблкоинов составила 0,07, что на 69% меньше, чем в предыдущем квартале, но на 29% больше, чем годом ранее.

Значение 0,07 говорит о том, что в среднем за день 7% объема стейблкоинов в сети «оборачиваются». Для сравнения, на Ethereum L1 в первом квартале ежедневная оборачиваемость составляет 2%.

С учетом развития новых финтех-компаний и новых нормативных актов, мы ожидаем, что в ближайшие годы оборачиваемость стейблкоинов будет стабильно расти и снизит зависимость от цикличных и «рисковых» спекулятивных сделок.

Токеномика

Девиатор

Девиатор = ежедневный выпуск протокола минус сжигание SOL / циркулирующее предложение (годовое). Положительный девиатор размывает (разводняет) держателей SOL, не заблокированных в стейкинге.

За первый квартал годовой девиатор SOL составил 4,38%, снизившись на 5,3% за квартал и на 7,7% по сравнению с прошлым годом. Основные факторы:

— Выпуск SOL: 6,26 миллиона за квартал (меньше, чем 6,45 миллиона в четвертом квартале)

— Сжигание SOL: 67,7 тысячи за квартал (больше, чем 63,7 тысячи в четвертом квартале)

Итог: за квартал было выпущено 6,19 миллиона SOL (инфляция 4,38% в годовом выражении).

Обратите внимание, что в отличие от Ethereum, увеличение стейкованных активов SOL в Solana не увеличивает количество SOL, получаемых валидаторами. Это означает, что эмиссия SOL в сети постоянно снижается (предустановленный режим — ежегодное сокращение на 15%).

Что это значит для валидаторов/стейкеров?

При увеличении стейка SOL в сети, если комиссии не покрывают разницу, доходность стейкинга снизится.

DeFi

Объем торгов на DEX

В этой сфере работают 11 публичных DEX и 9 приватных DEX. Внутри экосистемы Solana основное развитие происходит у приватных DEX, которые уже занимают доминирующее положение.

Средний дневной объем торгов на DEX за первый квартал — 3,2 миллиарда долларов, что на 32% меньше, чем в предыдущем квартале, и на 4% меньше, чем за аналогичный период прошлого года. Для сравнения, средний дневной объем на DEX Ethereum L1 за первый квартал — 2 миллиарда долларов, а с учетом DEX уровня L2 — 3,6 миллиарда.

Приватные DEX занимают 60% общего объема торгов (19 миллиардов долларов в день), что на 14% меньше в квартале.

Публичные DEX за первый квартал показывали средний дневной объем 1,3 миллиарда долларов, что на 47% меньше, чем в четвертом квартале, и на 37% — по сравнению с прошлым годом.

Крупнейшие DEX по объему на Solana:

HumidiFi (приватный DEX): 613 миллионов долларов в день (снижение на 55%).

BisonFi (приватный DEX): 574 миллиона долларов в день (рост на 614%).

Meteora (публичный DEX): 447 миллионов долларов в день (снижение на 36%).

Raydium (публичный DEX): 298 миллионов долларов в день (снижение на 69%, снижение на 60% за год).

Orca (публичный DEX): 278 миллионов долларов в день (снижение на 41%, снижение на 21% за год).

Оборачиваемость DeFi

Оборачиваемость DeFi — показатель, сколько раз в среднем за день обращается каждый доллар, заблокированный в протоколах DeFi. Когда этот показатель превышает 1, это означает, что ежедневный объем торгов превышает сумму заблокированных в протоколах средств. За первый квартал средняя оборачиваемость DeFi — 0,43, что означает, что в среднем за день обращается 43% TVL. Этот показатель снизился на 7% по сравнению с предыдущим кварталом и на 23% — за год.

Краткое резюме

На прошлой неделе мы отметили, что для Ethereum важнейшим показателем является уровень дезинфляции. Для SOL — важнейшим показателем является оборачиваемость DeFi. Почему?

Основная идея Solana — «быстрый DeFi». Скорость и оборачиваемость — ключевые драйверы сетевых расходов. Именно поэтому доходность Solana в 2024/2025 годах остается выше Ethereum. Мы считаем, что высокая скорость сделает Solana магнитом для капитала в условиях высокой склонности к риску. Это делает SOL очень чувствительным и высоко бета-активом.

Новые токены для сделок

Новые токены — это количество токенов, созданных на платформе Solana.

За первый квартал было создано 3 миллиона новых токенов, что на 42% больше, чем в предыдущем квартале, и на 21% — чем за аналогичный период прошлого года. Лидером рынка остается Pump Fun, за квартал добавивший 2,5 миллиона токенов (85% рынка). Успех Pump Fun в медвежьем рынке впечатляет, и он остается одним из главных ярких проектов в экосистеме Solana (вместе с ростом приватных DEX). Еще раз подчеркнем, что доход, созданный этим приложением за первый квартал, превысил показатели Solana L1.

Ключевые показатели справедливой стоимости

Заключение

В прошлом цикле Solana была «раем для спекулянтов», и она привлекла больше новых пользователей криптовалют, чем любая другая блокчейн-сеть. Это позволило сети: создавать одни из самых быстрорастущих и прибыльных крипто-приложений (Pump, Axiom, Jupiter и др.), закрепиться как «платформа для построения» и пройти стресс-тест инфраструктуры (успешно).

Сегодня, хотя разработчики, возможно, не так «загружены», как в 2022 году, сеть безусловно переживает очередную перезагрузку. В будущем мы выделяем пять ключевых факторов, которые могут определить успех Solana в следующем масштабном расширении:

— Потребительские/розничные сценарии. Много лет венчурные инвесторы финансировали «игровые» приложения в цепочке. Но в криптоиграх реально нет «игр» — есть розничные трейды, и это, по сути, самый ценный кейс использования криптовалют. Как отмечается в отчете, даже в текущем медвежьем рынке Pump Fun остается ярким примером. Команда сейчас работает над улучшением мобильного опыта, чтобы сделать его мейнстримовым социальным/торговым приложением (а не десктопным крипто-эксклюзивом).

— Рынок перпетуальных контрактов. Solana должна конкурировать с Hyperliquid в этой области. Важно отметить, что в апреле 2024 года один из самых популярных DEX для перпетуальных контрактов — Drift — подвергся атаке, и почти половина TVL была украдена хакерами. Это серьезный удар по экосистеме, которая уже теряет преимущества в конкуренции с Hyperliquid. Сейчас это может открыть возможность для новых игроков или конкурентов запустить на Solana новые проекты по перпетуальным контрактам — за этим стоит следить.

— Внедрение традиционных финансов (TradFi). Чтобы стать «Нью-Йорком на блокчейне», Solana должна привлечь активы, такие как акции и облигации, токенизированные на платформе. Помимо регуляторных вопросов, важнейшей задачей является создание эффективных стимулов для эмитентов активов, что может занять время.

— Стать ведущей публичной блокчейн-платформой для компаний, создающих финтех-продукты на базе стабильных монет, особенно в развивающихся рынках, таких как Латинская Америка.

— Продолжать «войну за разработчиков». В отличие от других криптосетей, команда Solana управляется как технологическая компания с хорошей организацией. В рамках глобальной программы «хакерских хижин» ищутся и привлекаются разработчики. Постоянные инвестиции и развитие этого направления крайне важны для успеха сети. Например, число полноценных разработчиков Solana снизилось на 32%, а Ethereum — на 29%.