Các ông lớn bán lẻ Dai: cách vốn đầu tư tổ chức sẽ định hình thị trường tăng giá tiếp theo của Bitcoin

Bitcoin đã ghi nhận một sự co lại đáng kể từ 126.000 đô la xuống mức hiện tại là 90.81K đô la, với mức giảm 28,57%. Sự hoảng loạn đã lan tỏa khắp các thị trường, dự trữ thanh khoản đã giảm mạnh và áp lực giảm đòn bẩy vẫn tiếp tục gây ra những tác động destabilizing. Dữ liệu của Coinglass xác nhận rằng quý cuối cùng đã chứng kiến làn sóng thanh lý bắt buộc, với sự giảm rõ rệt của tổng thanh khoản. Tuy nhiên, đằng sau bức tranh bi quan này vẫn nổi lên những tín hiệu cấu trúc tích cực: SEC Mỹ đang chuẩn bị ra khung pháp lý “Innovation Exemption”, Cục Dự trữ Liên bang đang thúc đẩy các chu kỳ giảm lãi suất ngày càng nhanh, và các hạ tầng tiếp cận tổ chức toàn cầu đang đạt đến độ trưởng thành vận hành. Sự mâu thuẫn này là trung tâm của thị trường ngày nay: ngắn hạn có vẻ bị chi phối bởi bi quan, trong khi triển vọng dài hạn lại rực sáng với cơ hội. Câu hỏi chiến lược thực sự còn lại là: nguồn vốn nào sẽ dẫn dắt đợt tăng trưởng tiếp theo?

Các hạn chế cấu trúc của vốn bán lẻ và sự suy giảm của mô hình DAT

Thời kỳ thống trị của vốn bán lẻ trong chu kỳ đầu cơ đang chính thức kết thúc. Một huyền thoại đang tan rã là các công ty Quỹ Tài Sản Kỹ Thuật Số (DAT). Các thực thể niêm yết này huy động tiền qua phát hành cổ phiếu và công cụ nợ, tạo lợi nhuận qua các chiến lược quản lý tài sản chủ động như staking và cho vay.

Cơ chế trung tâm của mô hình này là “flywheel của vốn”: miễn là giá cổ phiếu của công ty còn cao hơn Giá trị Tài Sản Ròng (NAV) của các tài sản mã hóa nắm giữ, họ có thể phát hành cổ phần với định giá cao và mua crypto với giá thấp hơn, từ đó tăng cường vốn quản lý. Tuy nhiên, hệ thống này hoàn toàn phụ thuộc vào một điều kiện: phần thưởng của cổ phiếu so với NAV phải duy trì. Khi thị trường chuyển sang trạng thái chống rủi ro - đặc biệt trong các đợt điều chỉnh mạnh của Bitcoin - phần thưởng beta cao này nhanh chóng co lại, đôi khi biến thành chiết khấu. Khi phần thưởng biến mất, việc phát hành cổ phiếu mới sẽ làm loãng giá trị của cổ đông và khả năng huy động vốn sẽ bị cạn kiệt vĩnh viễn.

Vấn đề quy mô còn nghiêm trọng hơn. Dù hơn 200 công ty đã áp dụng chiến lược DAT vào tháng 9 năm 2025, nắm giữ tổng cộng hơn 115 tỷ đô la tài sản kỹ thuật số, con số này vẫn chiếm chưa đến 5% toàn bộ thị trường crypto. Điều này có nghĩa là sức mua tổng hợp của các DAT vẫn chưa đủ để hỗ trợ một chu kỳ tăng giá quy mô lớn. Nguy cơ ngược lại còn đáng lo hơn: khi thị trường chịu áp lực, các DAT có thể buộc phải thanh lý vị thế để duy trì hoạt động, làm tăng thêm áp lực bán trên một thị trường đã rất dễ tổn thương.

Thị trường do đó cần cấp bách xác định các nguồn vốn cấu trúc mạnh mẽ hơn và có quy mô lớn hơn.

Ba dòng chảy vốn: tổ chức, RWA, và hạ tầng

Kênh đầu tiên: sự mở rộng của vốn tổ chức

Các ETF spot về Bitcoin và Ethereum đã trở thành phương tiện ưu tiên của các nhà quản lý tài sản toàn cầu để phân bổ vốn vào lĩnh vực crypto. Sau khi ETF spot Bitcoin được chấp thuận tại Mỹ vào tháng 1 năm 2024, Hong Kong nhanh chóng theo sau với các chấp thuận về Bitcoin và Ethereum. Sự hội tụ pháp lý toàn cầu này biến ETF thành một kênh chuẩn hóa để triển khai vốn quốc tế nhanh chóng và hiệu quả.

Tuy nhiên, ETF chỉ là bước khởi đầu. Cấu trúc hạ tầng lưu ký và thanh toán ngày càng trưởng thành mới là yếu tố quyết định hơn. Sự chú ý của các nhà đầu tư tổ chức đã chuyển từ câu hỏi “chúng ta có thể đầu tư không?” sang câu hỏi thực dụng: “làm thế nào để đầu tư an toàn và hiệu quả?”. Các nhà lưu ký toàn cầu như BNY Mellon đã cung cấp dịch vụ lưu ký cho tài sản kỹ thuật số. Các nền tảng như Anchorage Digital tích hợp middleware cấp độ settlement, cho phép các quản lý tài sản phân bổ vốn mà không cần pre-funding, nâng cao đáng kể hiệu quả sử dụng vốn.

Phần phân khúc đầy hứa hẹn nhất là các quỹ hưu trí và quỹ sovereign. Tỷ phú Bill Miller đã công khai dự đoán rằng trong vòng 3-5 năm tới, các cố vấn tài chính sẽ bắt đầu đề xuất phân bổ 1-3% vào Bitcoin trong danh mục của các tổ chức. Dù tỷ lệ này có vẻ nhỏ, nhưng đối với hàng nghìn tỷ đô la tài sản quản lý toàn cầu, chỉ cần 1-3% cũng tạo ra dòng chảy hàng trăm tỷ đô la mới. Bang Indiana đã đề xuất cho phép các quỹ hưu trí đầu tư vào ETF crypto. Các nhà đầu tư sovereign từ Các Tiểu vương quốc Ả Rập Thống nhất đã hợp tác với các nhà quản lý chuyên nghiệp để ra mắt hedge fund mục tiêu huy động 100 triệu đô la và lợi nhuận mục tiêu hàng năm 12-15%.

Các dòng chảy tổ chức này có đặc điểm khác biệt rõ rệt so với chu kỳ DAT: dự đoán được, ổn định theo thời gian, và tạo ra thanh khoản bền vững chứ không phải đầu cơ.

Kênh thứ hai: RWA như cầu nối đến hàng nghìn tỷ đô la

Việc token hóa các tài sản thực (RWA - Real World Assets) có thể là chất xúc tác mạnh mẽ nhất cho làn sóng thanh khoản tiếp theo. RWA chuyển đổi các tài sản truyền thống - trái phiếu, bất động sản, tác phẩm nghệ thuật - thành token kỹ thuật số trên blockchain. Tính đến tháng 9 năm 2025, tổng vốn hóa toàn cầu của RWA tokenized ước tính khoảng 30,91 tỷ đô la. Theo các nghiên cứu ngành, đến năm 2030, thị trường RWA có thể mở rộng hơn 50 lần, với dự báo dao động từ 4 đến 30 nghìn tỷ đô la.

Quy mô này vượt xa bất kỳ pool vốn crypto nội tại nào hiện nay. Tại sao RWA lại mang tính quyết định về cấu trúc? Bởi vì chúng giải quyết rào cản giao tiếp giữa tài chính truyền thống và DeFi. Trái phiếu và chứng khoán chính phủ tokenized cho phép cả hai hệ sinh thái “nói cùng một ngôn ngữ”. RWA mang các tài sản ổn định, sinh lợi vào DeFi, giảm biến động và cung cấp cho các nhà quản lý tổ chức nguồn thu nhập không native crypto. Các protocol như MakerDAO và Ondo Finance, tích hợp trái phiếu chính phủ Mỹ on-chain làm tài sản thế chấp, đã trở thành nam châm thu hút vốn tổ chức. Việc tích hợp RWA đã biến MakerDAO thành một trong những động lực chính của DeFi về TVL, với hàng chục tỷ đô la trái phiếu chính phủ Mỹ nằm dưới DAI đã tạo ra.

Hiện tượng này chứng minh một nguyên lý cơ bản: khi xuất hiện các sản phẩm sinh lợi phù hợp và được hỗ trợ bởi tài sản truyền thống, tài chính tổ chức lập tức sẵn sàng huy động vốn.

Kênh thứ ba: hạ tầng settlement như điều kiện tiên quyết

Dù nguồn vốn đến từ đâu - phân bổ tổ chức hay token hóa RWA - các hạ tầng settlement hiệu quả, chi phí thấp vẫn là điều kiện tiên quyết để mở rộng quy mô. Layer 2 xử lý các giao dịch ngoài mainnet Ethereum, giảm mạnh phí gas và thời gian xác nhận. Các nền tảng như dYdX, hoạt động qua L2, cung cấp tốc độ tạo và hủy lệnh không thể đạt được trên Layer 1, rất cần thiết để quản lý dòng vốn cao tần suất.

Stablecoin còn giữ vai trò trung tâm hơn nữa. Theo dữ liệu của TRM Labs, đến tháng 8 năm 2025, tổng volume giao dịch stablecoin on-chain đã vượt quá 4 nghìn tỷ đô la, tăng trưởng hàng năm 83%, chiếm 30% tổng số giao dịch blockchain. Trong nửa đầu năm 2025, vốn hóa tổng cộng của stablecoin đạt 166 tỷ đô la, trở thành trụ cột của thanh toán xuyên biên giới phù hợp quy định. Ở Đông Nam Á, hơn 43% các giao dịch B2B xuyên biên giới sử dụng stablecoin.

Việc củng cố pháp lý là cực kỳ quan trọng: các cơ quan như Cơ quan Tiền tệ Hồng Kông yêu cầu các nhà phát hành stablecoin duy trì dự trữ 100%, khẳng định vị thế của stablecoin như công cụ tiền mặt on-chain phù hợp quy định và có tính thanh khoản cao, đảm bảo các tổ chức có thể thực hiện chuyển khoản và settlement một cách hiệu quả.

Lộ trình dòng chảy vốn: từ phản ứng tâm lý đến chuyển đổi cấu trúc

Nếu ba dòng chảy này thực sự hình thành, dòng vốn sẽ phân bổ theo thời gian như thế nào?

Ngắn hạn (đến cuối 2025 - Quý 1 2026): Phản ứng hồi phục do tín hiệu chính sách. Nếu Cục Dự trữ Liên bang kết thúc thắt chặt định lượng và đẩy nhanh cắt giảm lãi suất, nếu SEC thực thi “Innovation Exemption” vào tháng 1, thị trường có thể trải qua giai đoạn phục hồi do rõ ràng về quy định. Giai đoạn này chủ yếu sẽ bị chi phối bởi yếu tố tâm lý: các tín hiệu pháp lý rõ ràng sẽ thu hút vốn mạo hiểm. Tuy nhiên, dòng chảy này vẫn rất đầu cơ và biến động, tính bền vững còn chưa rõ ràng.

Trung hạn (2026-2027): Dòng vốn tổ chức có quy chuẩn dần dần gia nhập. Khi ETF toàn cầu và hạ tầng lưu ký trưởng thành, dòng tiền chủ yếu sẽ đến từ các pool vốn tổ chức phù hợp quy định. Các phân bổ chiến lược nhỏ hơn từ quỹ hưu trí và quỹ sovereign cũng có thể tạo ra hiệu ứng nhân rộng đáng kể: dòng vốn này kiên nhẫn, ít đòn bẩy, tạo nền tảng ổn định cho thị trường, có khả năng chống chịu tốt trước các cơn sốt tăng giá hoặc hoảng loạn bán tháo như chu kỳ bán lẻ.

Dài hạn (2027-2030): Chuyển đổi cấu trúc do token hóa RWA dẫn dắt. Thanh khoản lớn và bền vững chỉ có thể hình thành qua việc triển khai đầy đủ RWA. Các tài sản này mang giá trị, ổn định và dòng thu nhập truyền thống lên blockchain, có tiềm năng đẩy TVL của DeFi lên hàng nghìn tỷ. RWA kết nối trực tiếp hệ sinh thái crypto với các bảng cân đối kế toán toàn cầu, đảm bảo sự tăng trưởng cấu trúc dài hạn thay vì đầu cơ chu kỳ. Khi kịch bản này thành hình, thị trường crypto sẽ chính thức chuyển từ ngoại vi sang trung tâm của hệ thống tài chính toàn cầu.

Kết luận: từ đòn bẩy bán lẻ đến hạ tầng tổ chức

Chu kỳ tăng giá cuối cùng đã được thúc đẩy bởi đòn bẩy của bán lẻ và tâm lý đầu cơ. Chu kỳ tiếp theo, nếu xuất hiện, sẽ dựa trên sự tham gia của các tổ chức, sự phù hợp quy định, và hạ tầng trưởng thành. Thị trường đang chuyển từ ngoại vi sang trung tâm của hệ thống tài chính toàn cầu: câu hỏi không còn là “tôi có thể đầu tư không?”, mà là “làm thế nào để phân bổ vốn an toàn?”.

Vốn tổ chức sẽ không đổ vào đột ngột, nhưng các kênh đã bắt đầu hình thành. Trong vòng 3-5 năm tới, các dòng chảy này sẽ dần đạt đến hoạt động đầy đủ. Khi đó, thị trường sẽ không còn cạnh tranh của retail nữa, mà là sự tin tưởng và phân bổ của các nhà quản lý tài sản tổ chức. Đó là quá trình chuyển đổi từ nền kinh tế đầu cơ sang nền kinh tế hạ tầng, bước đi tất yếu để thị trường crypto trưởng thành hơn.