تحليل قاعدة احتياطيات Tether: عجز رأس المال كمشكلة هيكلية

تملك شركة Tether International S.A. de C.V. حوالي 181.2 مليار دولار من الأصول لدعم الرموز المصدرة بقيمة 174.5 مليار دولار. للوهلة الأولى، الأرقام مدهشة، ولكن عند التحليل التفصيلي يتبين أن الأفضلية الشكلية للأصول على الالتزامات تبلغ فقط 6.8 مليار دولار — فائض يبدو غير مقنع في سياق المعايير المصرفية العالمية.

لتقييم مدى كفاية هذا الاحتياطي، يجب تطبيق إطار العمل الذي تستخدمه الجهات التنظيمية عند تحليل المؤسسات المالية. بدلاً من ابتكار معايير خاصة، نلجأ إلى أدوات موثوقة — هيكل رأس مال بازل، الذي ينظم متطلبات رأس المال للبنوك حول العالم.

هيكل أصول Tether: التنويع والمخاطر

توزيع محفظة أصول Tether كالتالي:

• 77% في أدوات نقدية وما يعادلها بالدولار الأمريكي — أصول ذات مخاطر منخفضة
• 13% في سلع مادية ورقمية — بما في ذلك الذهب وبيتكوين
• الباقي في مراكز ائتمانية واستثمارات متنوعة — القطاع الأكثر غموضًا

عند تطبيق منهجية تقييم المخاطر للأصول، كما هو الحال في Basel III، تتغير الصورة بشكل كبير. الأدوات النقدية تحصل على أدنى نسب الأوزان، بينما الأصول الرقمية، خاصة بيتكوين مع تقلباته 45-70% سنويًا ( مقارنة بـ 12-15% للذهب)، تتطلب احتياطي رأس مال أكبر بكثير.

وفي سيناريوهات محافظة، قد تصل الأصول ذات الوزن المخاطر الموزونة لـ Tether إلى ما بين 62.3 و175.3 مليار دولار — نطاق واسع يعكس عدم اليقين في تصنيف محفظة الائتمان.

المعيار المصرفي: قواعد رأس المال

يجب على البنوك الخاضعة للرقابة الالتزام بالحدود الدنيا لمتطلبات رأس المال نسبةً إلى الأصول ذات الوزن المخاطر (RWAs):

• الأسهم العادية من الدرجة 1: 4.5% من RWAs
• رأس المال الإجمالي: 8.0% من RWAs (على الأقل وفق Pillar I)
• الاحتياطات النظامية: إضافيًا 2.5-3.5% للمؤسسات ذات الأهمية العالمية

وفي الممارسة، تحتفظ البنوك الكبيرة ذات الأهمية النظامية بنسبة 10-15% من RWAs كرأس مال عام لمواجهة تقلبات غير متوقعة في المحفظة.

مقارنةً بهذه المعايير، يظهر أن نسبة رأس مال Tether تتراوح بين 3.87% و10.89% — اعتمادًا على منهجية تقييم الأصول الرقمية. هذا يعني أنه في السيناريو الأكثر تفاؤلاً (، يكون الوزن المخاطر المحتمل لبيتكوين حوالي 30-50%)، وهو قريب من الحد الأدنى، لكنه لا يطابق المعايير السوقية.

عجز رأس المال: تقييم كمي

إذا طبقنا المعيار المعتمد للبنوك الدولية ذات رأس المال الجيد (15% من RWAs)، فإن Tether قد يحتاج إلى حوالي 4.5 مليار دولار إضافية من رأس المال لتغطية حجم إصدار $USDT الحالي.

وفي حالة اعتماد تقييم أكثر صرامة للأصول الرقمية (وزن مخاطر 100% لبيتكوين بدلاً من 30-50%)، يزداد العجز إلى 12.5-25 مليار دولار — وهو مبلغ يتطلب إعادة تقييم جوهرية للمحفظة.

الأرباح المحتجزة للمجموعة: حجة ورد

تقدم Tether نفسها كحالة محسومة من خلال مجموعة. وفقًا لنتائج التدقيق في التقارير الأخيرة:

• صافي أرباح المجموعة لعام 2024: أكثر من 13 مليار دولار
• رأس مال المجموعة: أكثر من 20 مليار دولار
• الأرباح المحتجزة منذ بداية 2025: تجاوزت بالفعل 10 مليارات دولار

هذه الأرقام، على ما يبدو، تتجاوز أي مخاوف بشأن كفاية الاحتياطيات. ومع ذلك، هناك جانب قانوني: الأرباح المحتجزة واستثماراتها في الطاقة المتجددة، تعدين البيتكوين، الذكاء الاصطناعي، وغيرها من الأصول عالية المخاطر ليست معادلة لرأس مال المُصدر $USDT.

الشركة الفرعية التي تصدر الرمز لا تملك بشكل رسمي وصولًا مضمونًا إلى هذه الأصول في سيناريو الأزمة. يمكن للإدارة أن تقوم بزيادة رأس المال، لكن ذلك ليس التزامًا — إنه قرار تقديري. لذلك، الاعتماد بشكل كامل على الأرباح المحتجزة عند تقييم الأمان $USDT سيكون مبالغًا فيه جدًا.

الخلاصة: سياق عدم اليقين

لا يمكن الإجابة بشكل قاطع على سؤال كفاية رأس مال Tether بسبب غياب التقارير الرقابية العامة وفق نموذج Pillar III. ومع ذلك، فإن تطبيق معايير البنوك التقليدية يكشف عن فجوة كبيرة:

• في منهجية محافظة للأصول الرقمية، تقترب Tether من الحد الأدنى للمعايير الدولية
• عند المقارنة بمعايير البنوك العالمية الرائدة، يوجد عجز يقارب 4.5 مليار دولار
• في أضيق التفسيرات، قد يصل العجز إلى 12.5-25 مليار دولار

الخطر الحقيقي ليس في الإفلاس الرسمي، بل في الهشاشة الهيكلية: غياب آليات شفافة لرأس المال، غموض كامل في محفظة الائتمان، واعتماد على قرارات تقديرية من المجموعة الأم. في عالم يُبنى فيه الثقة المالية على المعايير، تظل Tether تجربة في نظام مالي غير منظم.