アメリカは本当に景気後退を回避できるのか？

2 四半期連続の GDP 成長率のマイナスが景気後退への最大の懸念を煽った 1 年を経て、米国は現在 3 四半期連続の実質成長率プラスを記録しています。

著者: ジョセフ ポリターノ

コンパイル: ブロック ユニコーン

実質成長率はプラスではあるものの、弱く、インフレは徐々に減速しているため、米国は本当に景気後退を回避できるのでしょうか?

連邦準備制度が2022年初めに利上げを開始して以来、米国経済は大幅に減速し、主に固定投資の減少によって実質成長率が低下し、名目支出の伸びも大幅に低下した。しかし、正式な景気後退宣言にはほど遠い。国家経済調査局の景気後退日委員会が正式な景気後退を宣言する前に調査する6つの指標のうち、依然として前回を下回っているのは鉱工業生産と実質小売・卸売売上高の2つだけである。ピークレベル。一方、インフレと名目成長率はここ数カ月間、低下傾向にある。それが、最近の銀行危機を受けて財政状況が逼迫しているにもかかわらず、連邦準備理事会当局者が一縷の楽観的な見方を示している理由の一つである。 FRBはもはや「何らかの追加政策引き締めは必要」とは考えていないが、経済指標が好調であれば追加利上げの余地を依然として残している。ジェローム・パウエル議長は、失業率が急速に上昇し景気後退状態に入るというFRBの最近の予想とは対照的に、「景気後退は起こるというよりも回避される可能性の方が高いように思う」と述べた。

しかし、経済は依然として連邦準備制度の好みには強すぎる。利上げを一時停止する正当性は、「金融政策の累積的な引き締め」と「経済活動とインフレに対する金融政策のラグ効果」がさらに低迷するのに十分であることに依存している。名目成長と将来のインフレ。また、この累積的な収縮は米国経済を景気後退に追い込むのに十分ではありません。2022 年以降、実質成長率はプラスにもかかわらず低迷しています。過去1年間で、名目国内総生産（NGDP、米国経済のドルサイズ）は7％近く成長したが、インフレ調整後はわずか1.6％にとどまった。

しかし、名目国内総生産（NGDP）の伸びは2022年に大幅に鈍化し、今年第1四半期としてはパンデミック開始以来最低のペースに達した。これはまだ安心するには高すぎます -- 年率 5% に対し、インフレ率 2% と一致し、パンデミック前の基準に近い約 4% であり、消費の伸びなどの項目は依然としてそれを上回っています。全体的な成長率はより高いですが、雇用の喪失や景気後退の発生もなく、目標レベルに向けて大幅な進歩を遂げています。

総労働所得（GLI、経済における全労働者の所得の合計）の伸びも引き続き減速し、パンデミック前の基準に近づいている。雇用コスト指数と世帯雇用水準から導き出された堅牢なリアルタイム指標と、より頻繁に行われる非農業部門の給与データの両方が、過去 1 年間の GLI の伸びがわずか 6.2% と 6.6% であることを示しています (以前の標準と比較して)。新しい王冠の流行は約5％でした）。現在、コアサービスに対するインフレの影響を主に懸念している連邦準備制度にとって、GLI成長の正常化は、住宅価格と労働集約型の非住宅サービス価格の減速の歓迎すべき前兆となるはずである。

全体として、インフレ目標への回帰に必要な循環的名目成長率の減速が依然として見られますが、必要なすべてが達成されたわけではなく、基礎的な経済指標が引き続き好調であれば、連邦準備制度理事会は、目標を達成するまでに以前の予想よりも時間がかかる。しかし、繰り返しになりますが、クールダウンがより長くより安定したことで、連邦準備制度が昨年引き締め政策を開始して以来最も懸念されてきた種類の急速な経済崩壊の可能性は最小限に抑えられた可能性があります。これまでのところ、経済はこれまで予想されていたよりも金利上昇に対する耐性が高いことが証明されており、依然として高いとはいえ、景気後退の可能性を低減しながらインフレを修復するスケジュールを延長している。

アメリカの真の権力

2四半期連続のGDP成長率のマイナスが景気後退への最大の懸念を煽った1年を経て、米国は現在、3四半期連続の実質成長率を記録している。第 1 四半期の低いながらもプラスの数字は、当初の見た目よりも強力でした。消費、政府支出、純輸出はすべて全体の成長に貢献しましたが、主な足かせとなったのは投資の急激な減少でした。しかし、実質固定投資（住宅建設、工場建設、研究開発など）はわずかな減少にとどまり、投資低迷の主な要因は、変動の激しい事業在庫の増加の減速であった。

実際、民間部門の消費と固定投資の伸びを測るニッチな尺度である国内の民間購入者への実際の最終売上高は、過去３四半期はほとんど伸びを示さなかったが、第１四半期には増加した。コア経済成長の指標としてのこの指標の重要性を考えると（景気後退を除けば、四半期でマイナスになることはめったにない）、これは根底にある米国経済がまだ縮小を始めていないことを示すもう一つの兆候である。

最近の好転の多くは、たとえ名目では鈍化しているとしても、実質消費の回復によってもたらされており、これはサプライチェーンと生産チェーンの改善を部分的に反映している。同四半期の個人消費の増加の約6分の1は、自動車サプライチェーンの改善が続く中、車両や部品への支出の増加を反映したものとなった。 2021年の最低水準から回復した年間実質消費の伸びは、実質固定投資の継続的な減少とは顕著に対照的である。

住宅設備投資は現在、7年ぶりの低水準に落ち込んでいるが、住宅ローン金利の安定に伴い、ようやく安定化しつつあるようだ。昨年10月以来、一戸建て住宅の着工件数は年間84万件近くの水準で推移し、集合住宅の着工件数は年間54万件の水準近くで推移している。非住宅設備投資は鈍化しているが、チップ法やインフレ抑制法に伴う比較的堅調な製造業投資、依然として好調な知的財産や研究開発支出に支えられ、減少はしていない。

実際、実際の固定投資は現在のデータが示唆するよりも強力である可能性があります。プロジェクトが毎月の建設金額を報告しない場合、国勢調査局はプロジェクトの当初の推定コストの 101.5% に基づいて名目建設支出を推定し、その後、応答のない項目は完了します。建設資材のインフレ率が高止まりしていることを考慮すると、プロジェクトは一貫して当初予算を上回っており、当初は反応しなかった企業が以前に帰属したプロジェクトのデータを提出した後、国勢調査局の非住宅支出の数字が上方修正された。連邦準備制度の研究者 (ブランドサース、ガルシア、ニコルズ、サドヴィ) は、他の実質非住宅支出データの単純な予測モデルに基づいて、実質非住宅設備投資の正確な価値は現在報告されている値より 20% 高い可能性があると推定しています。したがって、最近のインフレ期には固定投資が大幅に上方修正される可能性があり、それによって最近の経済指標がさらに強化されることになる。

名目成長、労働市場、インフレ

しかし、インフレ率を目標に戻すには、総労働所得の伸びをさらに引き下げる必要がある。マット・クライン氏が繰り返し強調しているように、パンデミック時代の大規模な景気刺激策と借り入れ行動の変化にもかかわらず、名目消費支出と賃金総額は2021年初頭以降ほぼ並行して増加した。持続不可能なほど高い消費の伸びは家計所得の急速な伸びの一部であり、インフレ率をFRBが目指す2％のトレンドに戻すには依然として減速する必要がある。

しかし、労働市場もここ1年で景気後退領域に入ることなく急激に冷え込んでいる。平均時給の伸び率は6％から4.5％未満に低下し、より堅調な要素調整後の雇用コスト指数は5.7％から5％に低下した一方、失業率は上昇していない。

労働市場の強さと総労働所得の伸びを示す先行指標も急激に悪化した。毎月の離職者数は、2022年初頭の最高だった月450万人から現在は月390万人まで減少しており、毎月解雇される労働者の数はここ数カ月でパンデミック前の水準まで増加している。連続失業保険申請件数も最近の回復後も２０２２年後半の水準を上回っており、パンデミック前の平均に近づいている。

これらはすべて、名目支出の伸びを 2021 年と 2022 年の極めて高いレベルから、より合理的ではあるが依然として歴史的に高いレベルに引き下げるのに役立ちます。一人当たりの支出は過去 1 年間で 6.7% 増加しており、長期的な標準である約 4% と比較して、今年初めには四半期の伸びが実際に加速しました。インフレを抑制するには支出の伸びをさらに減速する必要がある。

＃＃ 結論は

米連邦公開市場委員会（FOMC）が3月に経済予測を発表した際、参加者の予想中央値は失業率が年末までに4.5％に達すると予想したが、これは2022年12月の予想4.6％よりも若干楽観的だったに過ぎなかった。時間が経つにつれて、これらの予測はますます現実的ではなくなります。失業率が年末までに4.5％に達するには、毎月0.1％以上上昇する必要があります。労働力の規模が一定であると仮定すると、これには月平均約20万～25万人の継続的な純雇用の喪失が必要となるが、このペースは米国の最悪の不況に匹敵するものだ。

しかし、債券市場は、シリコンバレー銀行や他の米国金融機関の景気後退にもかかわらず、壊滅的な景気後退を織り込んでいない。高利回り社債のスプレッドは大企業のデフォルトリスクの代用であり、したがって重要な景気後退指標である。地方銀行の暴落による上昇は、実際にはまだ2022年のピークを下回っている。

次回のFOMC会合で最も可能性の高い結果は、参加者が経済の縮小を予想するまでの期間を延長することと、予想される縮小規模を最小限に抑えることの両方によって、再び予想の修正を強いられることだろう。準備時間はますます長くなり、着地はますますソフトになることが予想されます。