Mengapa pasar kripto tahun 2025 berada di titik terendah? Melihat rekonstruksi pasar dari ketidakseimbangan sistem moneter

改寫自Messari十萬字年度報告《The Crypto Theses 2026》

Pendahuluan｜Sistem tidak error, tetapi cara partisipasi benar-benar berubah

November 2025, Crypto Fear & Greed Index turun ke 10, memasuki zona ketakutan terendah dalam sejarah. Angka ini biasanya hanya muncul saat bursa mengalami kerugian besar, proyek Ponzi runtuh, atau kepercayaan sistem runtuh.

Tapi kali ini benar-benar berbeda. Tahun 2025 tidak ada platform utama yang menyalahgunakan dana, tidak ada infrastruktur inti yang gagal. Skala stablecoin mencapai rekor tertinggi, total kapitalisasi pasar tidak menembus puncak siklus sebelumnya, proses regulasi juga terus berjalan. Dari segi fakta, ini bukan tahun industri yang sedang runtuh.

Lalu mengapa semua orang mengatakan “paling menyakitkan”?

Messari dalam laporannya memberikan jawaban yang sangat lugas: Pasar yang sama, dua pengalaman yang sangat berbeda.

Institusi di Wall Street di tahun 2025 seperti ikan di air—ETF menyediakan alokasi yang minim gesekan, DAT (Digital Asset Treasury) menjadi pembeli stabil, regulasi semakin jelas. Tapi para retail yang begadang mencari Alpha, mengalami tahun terberat—cerita tidak lagi berharga, volatilitas tidak lagi memberi imbal hasil, hubungan antara usaha dan hasil benar-benar terputus.

Pasar tidak menolak orang, hanya mengganti mekanisme penghargaan.

Mengapa “Tidak mendapatkan uang” disalahartikan sebagai “Industri tidak mampu”

Pemicu utama keruntuhan emosi bukanlah penurunan harga, melainkan perbedaan persepsi.

Siklus kripto sebelumnya memiliki asumsi tersembunyi: selama cukup rajin, cukup awal, cukup agresif, bisa mendapatkan return berlebih. Tapi tahun 2025, asumsi ini pertama kali dilanggar secara sistematis:

• Sebagian besar aset tidak lagi mendapatkan premi karena “menceritakan kisah”
• Pertumbuhan ekosistem L1 tidak otomatis mengubahnya menjadi imbalan token
• Volatilitas tinggi tidak lagi berarti keuntungan tinggi

Hasilnya, banyak peserta merasa: kalau saya tidak mendapatkan uang, pasti ada masalah di industri ini.

Kesimpulan Messari justru sebaliknya: Industri sedang menjadi lebih seperti sistem keuangan matang, bukan mesin yang terus-menerus menghasilkan keuntungan spekulatif.

Ini bukan masalah kemampuan individu, melainkan biaya gesekan saat peran zaman berganti. Menggunakan identitas lama dalam sistem baru, emosi pasti akan duluan runtuh.

Masalah utama: Sistem moneter global sedang gagal

Fluktuasi emosi di permukaan, sebenarnya didasari oleh ketidakseimbangan struktur moneter yang lebih dalam.

50 tahun terakhir, utang pemerintah negara-negara utama dunia menunjukkan tren kenaikan yang tinggi dan hampir tidak bisa dibalik:

• Amerika Serikat: 120.8%
• Jepang: 236.7%
• Prancis: 113.1%
• Inggris: 101.3%
• China: 88.3%

Ini bukan kegagalan satu negara, melainkan hasil akhir bersama dari sistem dan struktur politik yang melintasi batas-batas.

Ketika utang pemerintah tumbuh lebih cepat dari output ekonomi jangka panjang, sistem hanya bisa mempertahankan stabilitas melalui inflasi, suku bunga riil rendah, atau penekanan keuangan. Apapun jalurnya, biayanya ditanggung oleh kelompok yang sama: para tabungan.

Ketika utang mengungguli pertumbuhan, tabungan pasti yang dikorbankan.

2025 adalah tahun di mana semakin banyak peserta menyadari hal ini secara jelas. Kerja keras tidak otomatis melindungi kekayaan, perilaku menabung sendiri terus menyusut nilainya.

Kejatuhan emosi di pasar kripto pada dasarnya berasal dari keraguan terhadap kepercayaan terhadap sistem keuangan secara keseluruhan. Crypto hanyalah bagian yang paling awal merasakan dampaknya.

Alasan sebenarnya BTC terpilih

Kalau masalahnya ada di sistem moneter, mengapa jawabannya adalah BTC bukan aset lain?

Messari memberikan penilaian yang sangat tegas: BTC sudah tidak lagi berada dalam dimensi kompetisi yang sama dengan aset Crypto lainnya.

Uang bukan masalah teknologi, melainkan masalah konsensus

Money is a social consensus, not a technical optimization problem（Uang adalah konsensus sosial, bukan masalah optimisasi teknis）. Dengan kata lain:

• Uang bukan soal “siapa yang lebih cepat”
• Bukan soal “siapa yang lebih murah”
• Bukan soal “siapa yang punya fitur lebih banyak”

Melainkan siapa yang dipandang sebagai penyimpan nilai secara jangka panjang dan stabil. Dari sudut pandang ini, kemenangan Bitcoin tidaklah misterius.

Tiga tahun data terpampang nyata

Dari Desember 2022 sampai November 2025:

• BTC naik 429%
• Kapitalisasi pasar dari 318 miliar dolar menjadi 1,81 triliun dolar
• Peringkat aset global masuk sepuluh besar

Lebih penting lagi, performa relatifnya: BTC.D dari 36.6% menjadi 57.3%. Dalam siklus yang secara teori harus didominasi altcoin, dana malah terus mengalir kembali ke BTC.

Ini bukan kebetulan pasar, ini adalah pasar sedang melakukan klasifikasi ulang aset.

ETF dan DAT secara esensial adalah konsensus yang terinstitusionalisasi

ETF Bitcoin bukan sekadar “penambah pembeli”. Yang benar-benar berubah adalah siapa yang membeli, mengapa membeli, dan berapa lama bisa memegang:

• ETF menjadikan BTC aset yang sesuai regulasi
• DAT menjadikan BTC bagian dari neraca perusahaan
• Cadangan nasional menjadikan BTC sebagai “aset strategis”

Ketika BTC dimiliki oleh peran-peran ini, ia tidak lagi sekadar “aset risiko volatilitas tinggi yang bisa dijual kapan saja”, melainkan aset uang yang harus dipegang jangka panjang.

Uang, begitu diperlakukan seperti ini, sulit untuk kembali ke bentuk sebelumnya.

Mengapa BTC semakin “biasa” semakin mirip uang

Ini mungkin poin paling kontra intuitif di 2025:

• BTC tanpa aplikasi
• Tanpa narasi berganti-ganti
• Tanpa cerita ekosistem
• Bahkan tanpa “hal baru”

Justru karena itu, ia memenuhi semua ciri “uang”:

• Tidak bergantung pada janji masa depan
• Tidak membutuhkan narasi pertumbuhan
• Tidak perlu tim yang terus-menerus deliver

Ia cukup tidak error. Dalam dunia dengan utang tinggi dan ketidakpastian rendah, “tidak error” sendiri adalah aset langka.

Masalah L1: dari narasi kembali ke realitas

Setelah BTC mengukuhkan posisi sebagai “Cryptomoney utama”, muncul pertanyaan tak terhindarkan: Kalau uang sudah punya jawaban, apa lagi yang tersisa dari Layer 1?

81% kapitalisasi pasar berada dalam narasi “uang”

Hingga akhir 2025, total kapitalisasi pasar kripto sekitar 3,26 triliun dolar:

• BTC: 1,80T
• L1 lainnya: sekitar 0,83T
• Aset lainnya: kurang dari 0,63T

Sekitar 81% dari kapitalisasi pasar aset kripto diposisikan sebagai “uang” atau “potensi uang”.

Ini artinya, logika valuasi L1 sudah bukan lagi soal “platform aplikasi”, melainkan “apakah dia layak menjadi uang”.

Rasio valuasi terhadap pendapatan nyata yang mengerikan

Kecuali TRON dan Hyperliquid, L1 menghadapi fenomena yang tidak bisa dijelaskan:

Rasio P/S yang disesuaikan:

• 2021: 40x
• 2022: 212x
• 2023: 137x
• 2024: 205x
• 2025: 536x

Sementara pendapatan total L1:

• 2021: 12,3 miliar dolar
• 2022: 4,9 miliar dolar
• 2023: 2,7 miliar dolar
• 2024: 3,6 miliar dolar
• 2025 (annualized): 1,7 miliar dolar

Ini adalah jurang rasio yang tidak bisa dijelaskan dengan “pertumbuhan masa depan”. Rasio valuasi dan fundamental sudah membentuk fungsi invers—semakin kecil pendapatan, semakin tinggi rasio.

L1 direklasifikasi ulang, bukan salah dikoreksi

Banyak yang mengira L1 salah dihargai pasar. Penilaian Messari justru sebaliknya: Pasar tidak salah menilai L1, melainkan mengurangi “ruang imajinasi uang” mereka.

Kalau sebuah aset:

• Tidak bisa stabil menyimpan nilai
• Tidak bisa dipertahankan jangka panjang
• Tidak bisa memberikan arus kas pasti

Maka akhirnya hanya tersisa satu cara penilaian: aset risiko beta tinggi.

Kasus SOL: butuh ledakan volume besar untuk melampaui

Solana adalah salah satu L1 yang berhasil mengungguli BTC di 2025. Tapi Messari menunjukkan fakta yang sangat mengerikan:

• Pertumbuhan ekosistem SOL 20–30 kali lipat
• Harga hanya 87% lebih tinggi dari BTC

Untuk mendapatkan keuntungan berlebih yang signifikan dibanding BTC, L1 membutuhkan ledakan ekosistem berskala besar, bukan pertumbuhan linier. Fungsi imbalan sudah ditulis ulang.

BTC menjadi “uang”, beban L1 semakin berat

Sebelum BTC memiliki posisi moneter yang jelas, L1 bisa mengusung narasi “akan jadi uang di masa depan”, dan pasar bersedia membayar premi di muka.

Sekarang BTC sudah mapan, pasar tidak lagi mau membayar premi yang sama untuk “uang kedua”.

Maka L1 menghadapi pertanyaan lebih sulit: Kalau bukan uang, lalu apa sebenarnya kamu?

Penutup｜Emosi bukanlah kebenaran

Emosi pasar tahun 2025 mencerminkan rasa sakit peserta, tapi tidak akurat menggambarkan kondisi sistem.

• Keruntuhan emosi ≠ kegagalan industri
• Peningkatan rasa sakit ≠ hilangnya nilai

Emosi hanyalah sinyal: cara lama partisipasi sedang cepat kehilangan relevansi. Memahami ini adalah prasyarat untuk beradaptasi di era berikutnya.

Pasar tidak salah, yang berubah adalah definisi “apa yang dianggap uang”. Siapa yang mampu beradaptasi dengan standar penilaian baru ini, dia akan bertahan lebih baik di 2026.