Keseimbangan rapuh di balik 30 triliun dolar AS utang pemerintah: Sebuah "gencatan senjata" yang bisa pecah kapan saja

Amerika Serikat sedang mengalami ketenangan aneh yang menimbulkan kekhawatiran di pasar obligasi. Secara kasat mata, sejak musim panas tahun ini, imbal hasil obligasi AS menurun, indikator volatilitas pasar turun ke level terendah dalam empat tahun, dan para investor tampaknya telah menenangkan hati mereka. Tetapi di balik penampilan stabil ini, tersembunyi sebuah permainan tanpa suara yang sedang berlangsung—perebutan kekuasaan antara pemerintahan Trump dan manajer aset bernilai triliunan dolar terkait dengan 30 triliun dolar AS obligasi pemerintah yang beredar.

Kebangkitan dan Konsesi “Relawan” Pasar Obligasi

Untuk memahami situasi saat ini, kita harus kembali ke krisis bulan April tahun ini. Setelah pemerintahan Trump mengumumkan tarif besar-besaran terhadap puluhan negara, kekhawatiran pasar benar-benar meledak. Imbal hasil obligasi AS mencatat kenaikan mingguan terbesar sejak 2001, dan dolar serta saham AS mengalami penjualan besar-besaran. Ini bukan sekadar fluktuasi pasar biasa, melainkan “hukuman” dari investor obligasi terhadap pengelolaan keuangan pemerintah yang buruk.

Para pelaku di Wall Street menyebut investor semacam ini sebagai “relawan obligasi”—mereka menjual obligasi secara besar-besaran untuk mendorong imbal hasil naik, sebagai tekanan terhadap pemerintah. Kekuatan ini tidak bisa diabaikan. Tertekan, pemerintahan Trump harus berkompromi: menunda waktu pelaksanaan tarif, dan tarif yang akhirnya disepakati jauh lebih rendah dari usulan awal. Pasar pun menyadari satu hal: pasar obligasi memiliki kekuatan untuk membatasi pemerintah.

Direktur penelitian Macquarie Asset Management, Daniel McCormack, pernah mengatakan, “Daya deterent pasar obligasi terhadap pemerintah dan politisi dari berbagai negara adalah yang tidak bisa dicapai oleh pasar lain.” Tahun ini, para investor AS sangat merasakan hal ini.

Upaya “Stabilisasi” Pemerintah yang Tersembunyi

Pasar obligasi dan pemerintah belum benar-benar kembali tenang. Pada 5 November, Departemen Keuangan AS mengirim sinyal bahwa mereka mempertimbangkan penerbitan obligasi jangka panjang lebih banyak, sementara hari yang sama Mahkamah Agung menggelar sidang untuk menguji keabsahan tarif perdagangan besar-besaran Trump. Begitu berita ini keluar, imbal hasil obligasi acuan 10 tahun langsung melonjak lebih dari 6 basis poin, mencatat kenaikan terbesar dalam beberapa bulan terakhir. Pasar mulai meragukan kemampuan pemerintah AS untuk membayar utang sebesar 30 triliun dolar.

Untuk menenangkan pasar, pemerintahan Trump segera meluncurkan serangkaian langkah yang dirancang dengan matang. Menteri Keuangan AS, Scott Bessent, berulang kali menyatakan secara terbuka bahwa tugas utamanya adalah “menjadi underwriter obligasi utama AS,” dan secara tegas mengatakan bahwa imbal hasil obligasi AS adalah indikator utama keberhasilan atau kegagalan pekerjaan ini. Artinya, pemerintah bertekad untuk menekan imbal hasil.

Langkah-langkah spesifik Departemen Keuangan meliputi:

Pertama, memperluas program pembelian kembali obligasi. Pada 30 Juli lalu, Departemen Keuangan mengumumkan perluasan skala pembelian kembali obligasi jangka panjang, terutama untuk obligasi 10 tahun, 20 tahun, dan 30 tahun. Meskipun secara resmi dikatakan bahwa ini untuk “membenahi likuiditas pasar,” para pelaku pasar tahu bahwa ini adalah kebijakan untuk secara tidak langsung menekan kenaikan imbal hasil obligasi jangka panjang.

Kedua, mengubah struktur pembiayaan. Departemen Keuangan lebih banyak mengandalkan penerbitan surat utang jangka pendek daripada obligasi jangka panjang, agar tidak terlalu banyak pasokan obligasi jangka panjang yang mendorong imbal hasil naik. Analis memperkirakan, meskipun defisit anggaran tahun depan akan seimbang dengan 2025, pasokan obligasi AS dengan jangka waktu lebih dari 1 tahun yang diterbitkan ke pasar swasta akan tetap berkurang secara tahunan.

Selain itu, Departemen Keuangan juga secara diam-diam berkonsultasi dengan investor, melakukan komunikasi awal terkait keputusan besar. Seorang sumber mengatakan bahwa tindakan ini termasuk “serangan proaktif dan komunikasi awal.” Misalnya, Departemen Keuangan berkonsultasi dengan investor obligasi mengenai lima calon kandidat ketua Federal Reserve, dan setelah investor menyatakan bahwa pencalonan Kevin Hasset akan memicu reaksi negatif, Departemen Keuangan menyesuaikan pertimbangan pencalonan tersebut.

Sekutu Tak Terduga dari Stablecoin

Sikap terbuka pemerintahan Trump terhadap mata uang kripto juga menciptakan permintaan baru yang tak terduga di pasar obligasi AS. Penerbit stablecoin menjadi pembeli tambahan obligasi AS. Bessent memprediksi bahwa pasar stablecoin yang saat ini sekitar 300 miliar dolar AS dapat tumbuh sepuluh kali lipat menjelang akhir dekade ini, secara signifikan meningkatkan permintaan terhadap surat utang jangka pendek.

Ini mungkin menjadi salah satu keberhasilan tak terduga pemerintahan Trump dalam menjaga stabilitas pasar obligasi AS—ekosistem aset kripto yang sedang berkembang justru menjadi kekuatan pendukung pasar obligasi.

Keseimbangan Rapuh yang Penuh Kekhawatiran

Wawancara dengan lebih dari sepuluh eksekutif bank dan manajer aset oleh Reuters menunjukkan bahwa pasar obligasi AS tampak tenang di permukaan, tetapi arus bawahnya bergolak. Indikator yang mengukur tambahan imbal hasil yang diminta investor untuk memegang obligasi 10 tahun—premi risiko jangka panjang—baru-baru ini kembali menunjukkan kenaikan. Ini menunjukkan bahwa kekhawatiran pasar belum sepenuhnya mereda.

Megan Swiber, seorang strategis suku bunga, menyatakan bahwa kestabilan pasar obligasi saat ini hanya bergantung pada dua kondisi rapuh: pertama, ekspektasi inflasi tetap moderat; kedua, Departemen Keuangan bergantung pada penerbitan surat utang jangka pendek untuk mengurangi tekanan pasokan. Jika inflasi melonjak tajam atau Federal Reserve beralih ke kebijakan hawkish, kedua kondisi ini bisa runtuh.

Defisit anggaran tahunan AS tetap sekitar 6% dari PDB, angka ini membuat para investor cemas. Permintaan pembiayaan utang tetap tinggi, dan ketenangan di pasar obligasi masih menyimpan risiko.

Lebih berbahaya lagi, ketergantungan pada penerbitan surat utang jangka pendek untuk menutupi defisit anggaran mengandung risiko tersembunyi. Jika suku bunga melonjak secara mendadak, pemerintah harus membayar biaya tinggi untuk memperpanjang utang jangka pendek ini. Stephen Milar, anggota Federal Reserve saat ini, pernah mengkritik model ini, dan menyatakan bahwa hal ini akan menyebabkan pemerintah menumpuk beban utang jangka pendek yang besar.

Kemungkinan Kembali Pecah

Berbagai risiko ini dapat menghancurkan keseimbangan saat ini. Tekanan kenaikan harga akibat tarif, gelembung pasar yang dipicu oleh kecerdasan buatan, dan kebijakan pelonggaran berlebihan oleh Federal Reserve untuk merangsang ekonomi yang akhirnya memicu rebound inflasi—semua faktor ini dapat kembali memicu risiko di pasar obligasi.

Reaksi pasar bulan April lalu sudah memberi peringatan kepada pemerintahan Trump. Kepala Ekonom di perusahaan konsultasi sistem investasi nasional AS, Stephen Douglas, menyatakan bahwa pelemahan dolar dan lonjakan imbal hasil obligasi AS saat pasar bereaksi adalah ciri khas krisis yang biasanya muncul di pasar negara berkembang. Ini cukup menunjukkan bahwa ketika pasar obligasi kehilangan kendali, kekuatan pengaruhnya terhadap kebijakan pemerintah adalah faktor penentu.

Chief Investment Officer di divisi pengelolaan kekayaan, Cyndi Colton Grant, menyatakan secara lugas: “Relawan obligasi tidak pernah hilang, mereka selalu ada, hanya berbeda dalam hal bersembunyi dan menyerang secara aktif.”

Saat ini, pemerintahan Trump sementara mampu menekan kelompok “relawan” ini, tetapi tekanan ini hanyalah upaya sementara. Ketika risiko keuangan yang sesungguhnya muncul, tidak ada yang bisa menjamin pasar obligasi akan kembali tenang. 30 triliun dolar AS obligasi pemerintah dan status “gencatan senjata” antara mereka sedang berada di ambang keruntuhan.