CPI AS Amerika menurun, mengapa suara internal Federal Reserve tidak konsisten?

11月美国通胀数据在月中突然现身，打破了市场预期，也打乱了交易员对明年美联储政策路径的判断。这份被统计学家们评价为"噪音满满"的报告，究竟隐藏着什么真相？

数据冲击：下行超预期，但背后有玄机

12月18日东亚时间，美国劳工统计局发布的数据显示，11月未季调年率CPI仅为2.7%，远低于市场预期的3.1%。更让人意外的是，核心CPI未季调年率也只有2.6%，不仅低于3%的市场预期，还创下了自2021年3月以来的最低水平。

这个数据一出，市场立刻反应了：美元指数在短期内急剧下跌22点，现货黄金上涨16美元。看似乐观的通胀数据，却暗藏着统计学上的偏差。

问题出在哪里？由于美国政府部分机构10月关闭，劳工统计局被迫取消了当月CPI报告，在计算11月数据时假设10月CPI变化为零。根据瑞银集团（UBS）的分析，这种处理方式可能造成了约27个基点的向下统计偏差。换句话说，真实的通胀水平可能更接近市场最初预期的3.0%附近。

不过从结构角度看，通胀确实在降温。服务业核心通胀成为推动整体通胀下降的主要驱动力，其中住房通胀从前期的3.6%大幅下滑至3.0%年率，这是一个真实的积极信号。

美联储的"分家"时刻

这份有缺陷的通胀数据，却给了联储内部的鸽派人士更多话语权。12月的降息决议以9票赞成、3票反对的结果通过，这是6年来首次出现三张反对票——这个细节往往被忽视，但它预示着联储内部正在出现明显的政策分歧。

反对降息的声音来自堪萨斯城联储主席施密特和芝加哥联储主席古尔斯比，他们主张维持利率不变。而另一方面，联储理事米兰则支持更激进的降息幅度。这种分裂不是表面的，而是触及了对经济前景判断的根本差异。

从最新的点阵图来看，联储官员对2026年的预期中位数利率为3.4%，2027年为3.1%，这与9月的预测基本一致，意味着未来两年每年可能各降息25个基点。但这只是统计中位数，掩盖了内部的真实分歧。

亚特兰大联储主席博斯蒂克甚至表示，在他对2026年的个人预测中根本没有包含任何降息——他认为GDP增速会维持在2.5%左右，经济足够强劲，货币政策应该保持紧缩。

短期暂停vs长期路径

11月CPI数据虽然不太可能改变美联储1月暂停降息的决定，但它确实强化了联储内部鸽派的声音。如果12月的数据继续保持温和增长趋势，美联储可能会重新评估明年的降息计划。

从国际金融机构的角度看，市场预期2026年美联储可能将利率下调3个基点，预计明年全年降息幅度约62个基点。但华尔街对此有着完全不同的预测。

工商银行国际预计，2026年美联储可能整体降息50-75个基点，将利率恢复到3%左右的"中性"水平。而摩根大通则更加谨慎，认为美国经济韧性特别强，固定非住宅投资表现出色，这将支撑经济增长，因此降息空间有限，预计到2026年中期政策利率会稳定在3%-3.25%之间。

荷兰国际集团(ING)则勾勒出两个极端情景：一种是经济基本面大幅恶化，美联储为应对衰退风险而激进宽松，十年期国债收益率可能快速跌至3%；另一种风险更大——美联储在政治压力或判断失误下过早或过度宽松，导致经济没有明显放缓，这会严重损害美联储信誉，引发市场对通胀失控的深度担忧，可能将十年期国债收益率推升至5%甚至更高。

权力更替的不确定性

美联储主席鲍威尔的任期将在2026年5月结束，新主席的任命可能为货币政策走向带来新的变数。这不仅关乎利率决策本身，还关乎美联储如何与市场沟通、如何向公众传达政策意图。

与此同时，2025年第四季度，美联储将正式结束持续近三年的量化紧缩（QT），从2026年1月开始启动名为"准备金管理购买"（RMP）的新机制。虽然美联储官方将其定义为"技术性"操作以维持金融系统流动性，但市场普遍将其解读为"隐形宽松"或"准量化宽松"，这个机制转换可能成为影响未来利率路径的另一个关键变量。

劳动力市场：被忽视的关键指标

在通胀数据走弱的同时，劳动力市场数据也值得关注。11月初请失业救济人数为224000人，低于预期的225000人，扭转了前一周上升的趋势，表明12月的劳动力市场仍保持稳定。

根据招商银�国际的分析，美国劳动力市场出现了轻微走弱，但远未达到明显恶化的程度。初请和续请失业救济人数依然处于低位，自10月以来甚至有所改善。预计在2026年上半年，油价下跌和租赁、薪资增速放缓将继续助力通胀下行，美联储可能在6月作为政策信号降息一次。但到下半年，通胀可能反弹，美联储届时可能维持利率不变。

市场重估的开始

当美元指数因数据发布而急速下跌至98.20的短期低点，欧元兑美元上涨近30点，美元兑日元下跌近40点时，交易员们正在重新评估2026年的整个利率预期框架。

虽然这份11月通胀报告存在统计缺陷，但它为市场提供了至少一个积极的信号：通胀确实在降温的可能性。正如安乐财富管理公司首席经济学家布莱恩·雅各布森所言：“有些人可能因为这份报告’不如往常可靠’而忽视其降温信号，但这样做是有风险的。”

无论这是异常的统计波动还是真实的通胀下行，美联储的下一步行动将取决于未来几个月的经济数据。点阵图显示的看似温和的降息路径，如今正面临经济现实和市场预期的双重挑战。联储内部已经分裂，鸽派与鹰派的声音越来越难以调和，2026年注定不会是一个平静的年份。