À cette époque, je me suis rendu compte que le marché avait manqué quelque chose d’important. Alors que le marché boursier se remettait rapidement du choc de la guerre, le marché obligataire hésitait encore. La raison derrière ce phénomène est en fait assez intéressante.

Le S&P 500 avait augmenté de 9,8 % en seulement 10 jours ouvrables, enregistrant la plus forte hausse depuis l’ère de la pandémie. D’un autre côté, le rendement des obligations américaines n’avait retrouvé qu’une petite partie de la hausse après le déclenchement de la guerre. Pourquoi cette différence de réaction ?

La cause fondamentale est qu’il y avait un biais dans la tarification avant la guerre. À l’époque, le marché sous-évaluait de manière excessive le rendement des obligations américaines. La pessimisme excessif concernant l’impact macroéconomique de l’IA ou l’intégration prématurée de la faiblesse du marché du travail en étaient la cause. La forte baisse des taux par la Fed était déjà largement intégrée dans les prix, mais les données publiées par la suite ne l’ont pas confirmé. Les statistiques d’emploi ADP montraient la solidité du marché du travail, ce qui a déjoué les prévisions du marché.

Contrairement aux obligations, le marché boursier possède une certaine tolérance à l’inflation modérée. C’est un mécanisme clé qui soutient la différenciation entre actions et obligations. Les bénéfices des entreprises sont exprimés en termes nominaux, donc si les prix augmentent, ils se développent automatiquement. La croissance des bénéfices du premier trimestre du S&P 500 était prévue à 19 %, cette solide rentabilité agissant comme un amortisseur contre le choc pétrolier.

Les flux de trésorerie des obligations à taux fixe ne sont pas ajustés à l’inflation. Lorsque le prix du pétrole augmente et que les attentes d’inflation montent, le taux d’actualisation augmente directement, ce qui fait baisser le prix des obligations. C’est une réaction complètement opposée à celle des actions.

Un autre facteur à ne pas négliger est l’attente d’une expansion budgétaire. La guerre entraîne une augmentation des dépenses publiques. À court terme, cela peut prendre la forme de politiques de soutien aux consommateurs face à la hausse des prix de l’énergie, et à moyen et long terme, d’investissements structurels dans la défense et l’indépendance énergétique. Si les dépenses publiques augmentent, l’offre d’obligations d’État s’accroît, ce qui fait baisser directement leur prix et faire monter leur rendement. En revanche, pour les actions, l’expansion budgétaire soutient la demande économique, ce qui profite particulièrement aux secteurs de la défense et de l’énergie.

Cependant, il faut faire attention. La force relative actuelle du marché boursier résulte de la réévaluation de ces trois logiques, et ne constitue pas un découplage permanent avec le prix du pétrole. Les marchés boursier et obligataire continueront probablement à être très sensibles au prix du pétrole.

En regardant la corrélation entre les contrats à terme sur le S&P 500 et le Brent, on constate que leur corrélation négative s’est légèrement réduite, mais le changement fondamental n’a pas eu lieu. Autrement dit, si le prix du pétrole repartait à la hausse de manière significative ou si les statistiques d’emploi et d’inflation modifiaient les perspectives de la Fed, la dynamique de différenciation actuelle entre actions et obligations serait à nouveau mise à l’épreuve. À court terme, les actions pourraient conserver une certaine résilience, mais il ne faut pas oublier que l’environnement du marché reste toujours fluide.