Prêt à lancer : pourquoi le modèle PFOF le différencie d'Hyperliquid

Ces derniers jours, le marché a enregistré des signaux convergents concernant le prochain événement génératif de Lighter. Des adresses considérées comme liées aux équipes de développement ont immobilisé des ressources significatives (125.000 dollars) dans des paris sur le timing du TGE sur Polymarket, tandis que Coinbase a confirmé l’inclusion de la plateforme dans sa feuille de route de listing. Ces indicateurs suggèrent que le lancement du token est désormais imminent. La communauté cryptographique, cependant, continue à percevoir Lighter principalement comme une version alternative d’Hyperliquid, commettant la même erreur que beaucoup ont faite en ignorant l’importance des DEX dérivés sur les marchés on-chain.

Le modèle économique derrière les commissions zéro

Contrairement au système à niveaux d’Hyperliquid basé sur le volume négocié, Lighter a choisi d’offrir des commissions nulles pour capter la clientèle retail. L’analyse de la communauté—en particulier la contribution de l’utilisateur @ilyessghz2—montre que pour les traders avec un capital compris entre 1 000 et 100 000 dollars, le coût total d’exécution (slippage inclus) est inférieur sur Lighter. L’avantage tarifaire d’Hyperliquid n’apparaît que pour les comptes avec des dotations supérieures à 500 000 dollars. Pour le segment retail à fort turnover, Lighter propose donc une structure tarifaire nettement plus compétitive.

Derrière cette absence de coûts directs se cache la transplantation d’un modèle déjà validé dans la finance traditionnelle : le Payment For Order Flow (PFOF), stratégie célèbre de Robinhood. Lighter monétise le flux des ordres retail en le cédant aux market makers, qui en tirent profit via les spreads bid-ask et reversent des commissions à la plateforme. Cette transformation convertit les coûts de trading explicites en coûts implicites, tels que des spreads légèrement élargis.

Le fondement économique du PFOF repose sur la perception des market makers : les ordres retail sont considérés comme une « liquidité ignorante » de la sélection adverse par rapport aux ordres institutionnels. Les traders retail, en effet, font plus fréquemment des erreurs de prévision, guidés par l’émotion et les oscillations à court terme, ce qui augmente la marge bénéficiaire des market makers et réduit leur risque de sélection adverse. Avec l’augmentation des volumes, Lighter pourra négocier des rétrocessions plus élevées, à l’image de ce que Robinhood réalise—des centaines de millions de dollars par trimestre via ce canal.

Architecture technique : la suprématie du ZK-rollup

L’affirmation provocante du fondateur Vladimir Novakovski—« L1 est un bug, pas une feature »—n’était pas une simple rhétorique vide mais une critique ciblée des limites d’Hyperliquid. Lors de l’attaque JellyJelly contre la HLP, le protocole a recours au « cut-off » pour protéger les fonds, révélant les limites de la gouvernance via validateurs. Le trading spot d’Hyperliquid repose sur HyperUnit, un pont multisig qui centralise inévitablement le contrôle. L’histoire des ponts cross-chain—Ronin, Multichain—démontre que tout design multisig conserve des vulnérabilités dues à l’ingénierie sociale et des risques de compromission à 51%.

En tant qu’application monolithique sur Ethereum L2, Lighter élimine cette méfiance. Les nœuds de bridging et la sécurité de la chaîne nécessitent des hypothèses de confiance supplémentaires qui constituent une barrière quasi insurmontable pour la conformité institutionnelle. Une fois migré en Phase 1 de L2, même si le séquenceur tombe en panne, les utilisateurs pourraient toujours forcer des retraits via les contrats sur la mainnet ETH.

L’innovation technique la plus significative est le système de « garantie universelle des actifs » basé sur des preuves à zéro connaissance (zero-knowledge proof) pouvant être mappées sur la mainnet Ethereum. La liquidité DeFi reste fragmentée—dépôts sur Aave, tokens LP sur Uniswap, stETH en staking—sans utilité directe comme collatéral. Lighter permet aux traders de bloquer des actifs sur la mainnet Ethereum (stETH, tokens LP, voire des tokens futurs tokenisés) dans des contrats L1, en les mappant directement comme collatéral sur L2, sans dépendre de ponts séparés L1↔L2. Un trader peut ainsi conserver du stETH pour bénéficier des récompenses de staking tout en l’utilisant simultanément comme marge, réalisant le « yield stacking » et maximisant l’efficacité du capital. Cette capacité de mappage confère à Lighter une robustesse de sécurité inégalée parmi les Perp DEX sur L1, devenant un facteur clé d’attraction pour la liquidité institutionnelle.

Le triangle de fer et la convergence vers l’institutionnalisation

Un écosystème émergent se dessine autour de « Robinhood-Lighter-Citadel ». Novakovski a acquis de l’expérience chez Citadel, premier market maker mondial, et conseille Robinhood. Ce dernier représente le principal broker retail d’actions, Citadel est le partenaire principal de market making de Robinhood, et Robinhood est investisseur direct dans Lighter. Le scénario idéal configure un cycle circulaire : Robinhood gère l’acquisition en front-end, introduisant des dizaines de millions de traders en actions dans la crypto ; Lighter sert de moteur back-end, fournissant matching et clearing à des niveaux Nasdaq avec protection ZK-rollup ; Citadel gère le flux des ordres. Lorsqu’il désignera Lighter comme principale plateforme pour la couverture d’actions tokenisées, de RWA et d’actions perpétuelles, tous les brokers dépendants de la liquidité Citadel convergeront obligatoirement vers Lighter.

Par ailleurs, Hyperliquid a fragmenté la liquidité via HIP-3, permettant à des équipes tierces de distribuer des marchés. Si cette initiative a favorisé la prospérité de l’écosystème, elle a aussi dispersé la liquidité—Felix et Trade.xyz supportent tous deux TSLA, créant des duplications inefficaces. Les modèles HIP-3 présentent également des responsabilités de conformité floues et décentralisées. Lighter, soutenu par des capitaux de premier plan (Founders Fund, a16z, Coinbase Ventures), s’est positionné stratégiquement dans le jeu réglementaire, une démarche en accord avec l’appel de Citadel à la SEC pour une uniformité réglementaire des actifs tokenisés.

Confidentialité institutionnelle et la malédiction du TGE

La transparence on-chain d’Hyperliquid expose le prix d’entrée et le niveau de liquidation de chaque grande position, rendant vulnérables les whales au front-running. Lighter permet de dissimuler les données transactionnelles et positionnelles. Pour les fonds et investisseurs institutionnels, l’anonymat est une condition préalable—personne ne veut révéler ses cartes à la contrepartie. Avec la maturation du marché des dérivés on-chain, les plateformes protégeant efficacement la vie privée seront privilégiées pour rassembler la liquidité principale.

Le TGE constitue cependant un moment critique pour les Perp DEX. Hyperliquid a réussi à maintenir ses volumes après l’incitation, échappant à la « malédiction du mine and dump ». Lighter, avec un calendrier de déblocage VC explicite, doit faire face à une épreuve encore plus sévère. Une fois les attentes d’airdrop satisfaites, les utilisateurs migreront-ils vers le prochain Perp DEX ? La perte de liquidité post-TGE aggrave le slippage, détériore l’expérience et déclenche la « spirale de la mort ».

Conclusion

La rivalité entre Lighter et Hyperliquid n’est pas un affrontement à somme nulle mais une convergence vers l’institutionnalisation des dérivés on-chain. Tous deux combattent le même ennemi : les exchanges centralisés. La véritable guerre des Perp DEX contre les CEX ne fait que commencer, et 2025 déterminera quelle architecture—modulaire ou monolithique, transparente ou privée—prévaudra dans la finance décentralisée de prochaine génération.