L'équilibre fragile derrière 30 000 milliards de dollars de dettes américaines : un "armistice" susceptible de se briser à tout moment

Le marché obligataire américain est actuellement dans une étrange quiétude qui suscite l’inquiétude. En apparence, depuis cet été, les rendements obligataires américains ont reculé, et les indicateurs de volatilité du marché ont atteint leur plus bas niveau en quatre ans, donnant l’impression que les investisseurs ont retrouvé leur calme. Mais derrière cette façade apparemment stable se cache une bataille silencieuse en cours — une lutte de volontés entre l’administration Trump et des gestionnaires d’actifs valant des dizaines de milliers de milliards de dollars, autour des 30 000 milliards de dollars de dette souveraine en circulation.

L’éveil et la conciliation des “gardiens” du marché obligataire

Pour comprendre la situation actuelle, il faut revenir à la crise d’avril de cette année. Après que l’administration Trump ait annoncé des droits de douane massifs sur plusieurs dizaines de pays, la nervosité du marché a explosé. Les rendements obligataires américains ont connu leur plus forte hausse hebdomadaire depuis 2001, et le dollar ainsi que les actions américaines ont été massivement vendus. Il ne s’agit pas d’une simple volatilité, mais d’une “punition” des investisseurs obligataires pour la mauvaise gestion fiscale du gouvernement.

Les acteurs de Wall Street qualifient ces investisseurs de “gardiens obligataires” — ils vendent massivement des obligations d’État pour faire monter les rendements, afin de faire pression sur le gouvernement. Cette force ne peut être ignorée. Sous la pression, l’administration Trump a dû faire des concessions : repousser la mise en œuvre des droits de douane, et le taux final négocié étant bien inférieur à la proposition initiale. Le marché a ainsi compris une chose : le marché obligataire a le pouvoir de contraindre le gouvernement.

Le responsable de la recherche chez Macquarie Asset Management, Daniel McCormack, a déclaré : “Le pouvoir dissuasif du marché obligataire sur les gouvernements et les politiciens est inégalé par tout autre marché.” Les investisseurs américains en ont fait l’expérience cette année.

Les manœuvres “de stabilisation” du gouvernement

Le marché obligataire et le gouvernement ne se sont pas réellement apaisés. Le 5 novembre, le Département du Trésor américain a lancé un signal en envisageant d’émettre davantage d’obligations à long terme, le même jour où la Cour suprême a commencé à examiner la légalité des droits de douane commerciaux massifs de Trump. Dès l’annonce, le rendement de l’obligation de référence à 10 ans a bondi de plus de 6 points de base, enregistrant la plus forte hausse en plusieurs mois. Le marché a commencé à douter de la capacité des États-Unis à rembourser leur dette de 30 000 milliards de dollars.

Pour calmer le marché, l’administration Trump a rapidement lancé une série de mesures soigneusement conçues. Le secrétaire au Trésor, Scott Bessent, a à plusieurs reprises déclaré publiquement que sa mission principale était “d’être le principal souscripteur de la dette américaine”, et a affirmé que le rendement obligataire américain était le baromètre de la réussite ou de l’échec de ce travail. En clair : le gouvernement est déterminé à maîtriser les rendements.

Les actions concrètes du Trésor incluent :

Premièrement, l’expansion du programme de rachat d’obligations. Le 30 juillet, le Trésor a annoncé l’augmentation de ses opérations de rachat, en se concentrant sur les obligations à 10, 20 et 30 ans. Bien que la justification officielle soit “l’amélioration de la liquidité du marché”, les acteurs savent que c’est en réalité une politique visant à faire pression sur la hausse des rendements à long terme.

Deuxièmement, une modification de la structure de financement. Le Trésor dépend davantage de l’émission de bons du Trésor à court terme plutôt que d’obligations à long terme, afin d’éviter une surabondance d’offre qui ferait monter les rendements. Selon des analystes, même si le déficit fiscal de l’année prochaine reste stable par rapport à 2025, l’offre de dettes américaines à échéance supérieure à un an destinée au marché privé devrait diminuer par rapport à l’année précédente.

De plus, le Trésor consulte discrètement les investisseurs pour anticiper ses décisions majeures. Un informateur décrit cette démarche comme une “action proactive, communication anticipée”. Par exemple, le Trésor a sondé la réaction des investisseurs obligataires face aux cinq candidats à la présidence de la Fed, et après que ces derniers aient exprimé des réactions négatives à la nomination de Kevin Hasset, le Trésor a ajusté ses considérations de nomination.

Un allié inattendu : la stabilité des stablecoins

L’attitude ouverte de l’administration Trump envers les cryptomonnaies a également créé une nouvelle demande inattendue pour le marché obligataire américain. Les émetteurs de stablecoins deviennent des acheteurs additionnels de dette américaine. Bessent prévoit qu’actuellement d’environ 300 milliards de dollars, le marché des stablecoins pourrait croître d’un facteur dix d’ici la fin de la décennie, ce qui augmenterait considérablement la demande pour les bons du Trésor à court terme.

Ce pourrait être une grande victoire inattendue pour l’administration Trump dans sa tentative de stabiliser le marché obligataire américain — l’écosystème émergent des actifs cryptographiques pourrait en fait devenir un soutien pour le marché obligataire.

Un équilibre fragile, plein de préoccupations

Plus de dix dirigeants de banques et de gestionnaires d’actifs consultés par Reuters ont tous indiqué que, bien que le marché obligataire américain semble calme en surface, des courants souterrains y circulent. L’indicateur de la prime de terme — la rémunération supplémentaire exigée par les investisseurs pour détenir des obligations à 10 ans — a récemment rebondi, ce qui montre que l’inquiétude du marché n’a pas totalement disparu.

Megan Swiber, stratégiste en taux d’intérêt, souligne que la stabilité actuelle du marché obligataire américain repose sur deux conditions fragiles : d’une part, des anticipations d’inflation modérées, et d’autre part, la dépendance du Trésor à l’émission de dettes à court terme pour soulager l’offre. Si l’inflation rebondit fortement ou si la Fed adopte une politique hawkish, ces deux conditions pourraient s’effondrer.

Le déficit annuel américain reste autour de 6 % du PIB, ce qui inquiète généralement les investisseurs. La demande de financement par la dette reste élevée, et la paix apparente du marché obligataire cache des risques.

Plus inquiétant encore, le modèle basé sur le recours accru aux bons du Trésor à court terme pour combler le déficit comporte ses propres dangers. En cas de hausse soudaine des taux, le gouvernement devra refinancer ces dettes à des coûts très élevés. Stephen M. Miller, actuel membre de la Fed, a critiqué ce modèle, soulignant que cela pourrait faire peser une charge énorme sur la dette à court terme du gouvernement.

La possibilité d’une nouvelle rupture

Plusieurs risques pourraient briser cet équilibre fragile. La hausse des prix due aux droits de douane, l’éclatement d’une bulle spéculative dans le secteur de l’intelligence artificielle, ou une politique monétaire trop accommodante de la Fed qui raviverait l’inflation — tous ces facteurs pourraient raviver les risques sur le marché obligataire.

Le marché a déjà donné un avertissement en avril dernier, en faisant réagir l’administration Trump. Stephen Douglas, économiste en chef de la société de conseil en investissements nationaux, a indiqué que la dépréciation du dollar et la hausse des rendements obligataires américains lors d’une crise sont des “caractéristiques typiques des crises dans les marchés émergents”. Cela montre que, lorsque le marché obligataire devient incontrôlable, son influence sur la gouvernance est déterminante.

La déclaration de Cyndie Colton Grant, directrice des investissements en gestion de patrimoine, est la plus directe : “Les gardiens obligataires n’ont jamais disparu, ils sont toujours là, c’est juste une question de se cacher ou d’agir de manière proactive.”

Pour l’instant, l’administration Trump a réussi à contenir ces “gardiens”, mais cette répression n’est qu’un maintien provisoire. Lorsqu’un vrai risque financier surgira, personne ne peut garantir que le marché obligataire restera silencieux. La “trêve” entre le gouvernement et les 30 000 milliards de dollars de dette américaine est sur le fil du rasoir.