De l'attente à la réalité : Comment les ETF transforment réellement le marché des cryptomonnaies

Lorsque les régulateurs ont approuvé en janvier 2024 les premiers produits ETF spot sur Bitcoin, le secteur s’est rempli de spéculations. Sera-t-il un tournant ? Va-t-il provoquer un chaos ? Entre-temps, la réalité s’est avérée plus complexe que ce que les deux camps avaient prévu. L’approbation de 11 demandes d’ETF Bitcoin selon la Rule 19b-4 par la SEC le 10 janvier 2024 n’a pas modifié les fondamentaux de la blockchain ni la façon dont les tokens circulent on-chain. Au lieu de cela, elle a redéfini l’écosystème autour d’eux.

De la structure à la liquidité : Nouvelles voies de capitaux

Attentes : Une vague de capitaux institutionnels inondera le marché. Réalité : Le capital cherchait effectivement une porte, mais ce n’était pas tout.

Les fonds ETF ont créé une voie d’entrée réglementée dans la crypto, qui était auparavant principalement accessible via des bourses cryptographiques, des trusts ou des produits offshore. Ce n’était pas une révolution des prix, mais une révolution de l’infrastructure. Les flux de capitaux ont adopté un nouveau rythme, de nouveaux observateurs et de nouvelles métriques à suivre.

Il existe deux principaux types de produits. Les ETF spot détiennent directement les actifs sous-jacents — l’émetteur achète et stocke les coins. Les ETF à terme obtiennent une exposition via des contrats à terme réglementés, sans détenir directement l’actif. Cette différence apparente cache des modes d’impact très différents sur le marché.

Les ETF spot peuvent limiter l’offre liquide, car les coins sont déposés en dépôt et ne sont généralement pas échangés comme des stocks boursiers. Les ETF à terme, eux, influencent le positionnement sur le marché des instruments dérivés et la demande de garanties. Ce ne sont pas des mouvements équivalents — ce sont des mouvements dans différentes couches du même système.

Mécanique de création et de rachat : Le cœur du système

Attentes : Les ETF influenceront les prix par leur simple cotation. Réalité : Les prix évoluent via des processus presque invisibles pour la majorité des traders.

Les ETF ne modifient pas les prix par « leur simple existence ». Ils agissent via le processus de création et de rachat de parts. Lorsque la demande pour les parts augmente, les participants autorisés interviennent pour créer de nouvelles parts. Le fonds acquiert une exposition à l’actif sous-jacent. Lorsque les investisseurs rachètent des parts, l’exposition diminue. Ce n’est pas magique — c’est mécanique et répétable.

Pour les ETF Bitcoin spot, ce processus a fait que les données sur les flux sont devenues un point obsessionnel pour les observateurs du marché. Les entrées étaient liées à l’achat de l’actif sous-jacent et à l’augmentation du dépôt. Les sorties pouvaient signifier la vente de l’actif sous-jacent ou la réduction de l’exposition. C’est l’une des raisons pour lesquelles les métriques ETF sont devenues un commentaire quotidien — elles ne sont pas des prévisions parfaites, mais des signaux observables plus faciles à suivre que la demande dispersée sur des centaines de bourses.

Transparence vs. flux mystérieux : Qu’est-ce qui a changé

Attentes : Les institutions apparaîtront, mais il sera difficile de les voir. Réalité : Maintenant, presque tout est visible.

L’effet secondaire clé a été ce que l’on peut appeler « la fin des flux mystérieux ». Les émetteurs d’ETF déclarent quotidiennement leurs actifs détenus, et les flux sont suivis par de nombreux services de données de marché. « Qui achète » est désormais moins mystérieux qu’auparavant, lorsque la demande était déduite des soldes des bourses et des heuristiques on-chain.

Le marché a dû accepter cette nouvelle réalité : de gros pools de Bitcoin peuvent aller dans un dépôt à long terme dans le cadre des structures ETF. Le Bitcoin détenu pour les ETF n’est pas le même que le Bitcoin affiché dans les carnets d’ordres des bourses. Cela modifie l’équilibre entre l’offre liquide et moins liquide.

Données institutionnelles : Quand les chiffres parlent

Attentes : Les institutions seront intéressées, mais combien précisément ? Réalité : L’intérêt a dépassé les attentes mesurées, mais il a été plus une question de distribution qu’une croissance explosive.

Une enquête Coinbase Institutional Investor de novembre 2023 a montré que 64 % des répondants déjà investis dans la crypto s’attendaient à augmenter leur allocation dans les trois prochaines années. En même temps, 45 % des institutions sans allocation crypto prévoient de l’introduire. Ces chiffres annonçaient un changement, mais ce n’étaient que des attentes.

Les données des instruments dérivés reflétaient une augmentation réelle de l’engagement. Le CME, qui gère des marchés réglementés à terme, a souligné des records de « grands détenteurs d’intérêt ouvert » (LOIH) dans ses rapports trimestriels. Au T4 2023, le nombre de grands détenteurs était en moyenne de 118. Lors de la semaine du 7 novembre, les indicateurs de marqueur ont été modifiés. Au premier trimestre 2024, le CME a indiqué que les contrats à terme sur les cryptomonnaies avaient atteint un record de 530 en semaine du 12 mars. Ce ne sont pas des prévisions de prix — ce sont des indicateurs de participation. Ils montrent comment le centre de gravité du trading se déplace vers des plateformes réglementées.

Liquidité : Moins de théorie, plus de pratique

Attentes : Les ETF amélioreront la liquidité — tout le monde le sait. Réalité : La liquidité est plus complexe que ce que la majorité pensait.

La liquidité ne se limite pas au volume. C’est la capacité d’exécuter de grosses transactions sans impact sur le prix. Les ETF peuvent améliorer cet environnement de plusieurs façons.

Premièrement, les ETF attirent plus d’animateurs de marché. La cotation d’un ETF devient un nouvel instrument pour la cotation, la couverture et l’arbitrage.

Deuxièmement, les liens d’arbitrage se resserrent. Lorsque les parts ETF sont cotées avec un décalage par rapport à leur valeur implicite, les arbitragistes ont une incitation claire à agir. Cette activité réduit les spreads et diminue les différences de prix durables entre plateformes.

Troisièmement, les ETF concentrent une partie de la demande dans des canaux visibles. Au lieu d’une demande dispersée sur plusieurs adresses, les flux peuvent passer par quelques produits principaux. Cela modifie le rythme de fourniture de liquidité, sans simplifier le marché.

Volatilité : Une nouvelle image

Attentes : Les ETF élimineront la volatilité en institutionnalisant. Réalité : La volatilité n’a pas disparu — elle a changé.

Les ETF n’ont pas éliminé la volatilité. Bitcoin et Ethereum restent des actifs réagissant aux signaux politiques, à la dynamique de l’effet de levier et au sentiment du marché. Cependant, l’ensemble des facteurs que les traders observent a changé, tout comme la rotation du capital.

Grâce aux ETF, la crypto est devenue plus facile à exprimer comme une allocation de risque dans des portefeuilles multi-actifs. Cela augmente généralement la sensibilité aux catalyseurs de marché larges — attentes sur les taux d’intérêt, conditions de liquidité, grands changements risk-on/risk-off. La crypto devient aussi plus sensible aux stratégies systématiques qui rééquilibrent les portefeuilles en fonction de la volatilité ou des corrélations. En d’autres termes : la volatilité est devenue plus « macro ».

Découverte des prix : Des silos aux liens

Attentes : Les prix seront plus efficaces grâce aux ETF. Réalité : Ils sont plus coordonnés, pas toujours plus efficaces.

La découverte des prix dans la crypto était autrefois dispersée. Un mouvement pouvait commencer sur une seule bourse, passer sur des plateformes offshore, puis apparaître dans des instruments dérivés. Les ETF ont resserré cette boucle, ajoutant un instrument très liquide et réglementé qui doit rester lié à l’exposition à l’actif sous-jacent.

Les ETF ont également augmenté le nombre d’observateurs suivant la crypto en temps réel. Lorsqu’un Bitcoin est accessible via un compte de courtage, il apparaît à côté d’autres tickers sur les mêmes écrans. Cela modifie l’attention et la rapidité de réaction, notamment lors d’événements macroéconomiques.

Ethereum : Le staking n’est pas encore dans les ETF

Attentes : Les ETF sur Ethereum incluront le staking. Réalité : Pas tout de suite, et pas tout le monde le souhaite.

Ethereum est un réseau proof-of-stake. ETH peut être staké pour aider à la validation et recevoir des récompenses. Un ETF spot sur ETH, qui détient ETH mais ne le stake pas, offre une exposition au prix sans les gains du staking. C’était une décision de conception.

La SEC a approuvé en mai 2024 des modifications réglementaires permettant la cotation d’ETF spot sur l’ether. Les principaux émetteurs ont clairement indiqué que le staking n’était pas une partie du projet initial. Par exemple, l’ETF BlackRock iShares Ethereum Trust déclare qu’il ne stakerait pas actuellement son Ether.

Ce choix signifie que l’ETH détenu par l’ETF peut se comporter différemment de l’ETH détenu par des investisseurs qui stake directement, surtout lorsque les gains du staking changent.

Cependant, le paysage n’est pas statique. D’ici 2025, de nouvelles structures ont commencé à promouvoir une exposition au staking. REX-Osprey a annoncé le lancement d’un ETF ETH + Staking aux États-Unis, combinant l’exposition à l’Ethereum spot avec des récompenses de staking. Cette évolution montre comment les attentes poussent les émetteurs vers de nouvelles solutions à mesure que la demande évolue.

Instruments dérivés : Couches supplémentaires

Attentes : S’il y a des ETF, il y aura aussi des options sur ETF. Réalité : Exactement, et elles sont arrivées plus tôt que prévu.

Les ETF ont également influencé les marchés d’instruments dérivés, car les animateurs de marché ont besoin de couvertures. Futures et options deviennent des outils pratiques pour les entreprises cotant des parts et gérant leur risque de stock.

En septembre 2024, la SEC a approuvé la cotation et le trading d’options sur l’ETF Bitcoin spot BlackRock (IBIT). Cela a permis aux institutions et aux traders d’accéder à des outils plus puissants pour couvrir ou spéculer. Les marchés d’options peuvent augmenter la liquidité, mais aussi ajouter de la levée. L’effet cumulé dépend du comportement des participants.

Le prix du progrès : de nouveaux problèmes

Attentes : Les ETF seront une avancée pure. Réalité : Chaque progrès a son prix.

Les ETF ont apporté des bénéfices, mais aussi de nouveaux risques. La concentration des dépôts en est un. De grands dépositaire réglementés peuvent stocker d’importantes quantités de BTC ou ETH pour le compte des fonds. Cela soulève des questions opérationnelles, même si le dépôt est solide, car une part importante de l’offre se trouve dans un nombre limité de canaux.

Le risque de flux est un autre aspect. Les ETF facilitent l’entrée rapide de capitaux, mais aussi leur sortie rapide. En période de stress, les sorties peuvent renforcer la pression de vente sur le marché sous-jacent.

Les frais ont aussi une importance accrue. Les investisseurs ETF comparent les ratios de coûts comme dans les fonds actions. Cela peut créer une pression concurrentielle entre émetteurs et influencer quels produits attireront des actifs, ce qui à son tour influence la domination dans les flux.

À suivre à l’ère des ETF

Conclusion : Les attentes ont rencontré la réalité

Les ETF ont transformé les marchés crypto, modifiant la façon dont l’exposition est emballée, vendue et sécurisée. Les attentes étaient élevées, mais la réalité s’est avérée tout aussi significative, quoique moins spectaculaire.

L’approbation du Bitcoin ETP en janvier 2024 a rapproché la crypto de l’infrastructure principale du marché. Ce changement se diffuse ensuite dans la fourniture de liquidité, les liens d’arbitrage, la domination croissante des processus institutionnels, et surtout dans la transparence. Le marché des cryptomonnaies continue d’évoluer — pas aujourd’hui, mais jour après jour, flux après flux.