Le plus grand risque d'investissement n'est pas la perte, mais la médiocrité

À partir d’une interview du fondateur de a16z, Marc Andreessen

Récemment, face à un marché en baisse, j’ai eu plus de temps pour regarder de longues interviews d’investisseurs de renom. Cette fois, j’ai regardé un podcast avec Marc Andreessen, fondateur de a16z, dont une phrase m’a profondément marqué :

“Le plus grand risque en investissement, ce n’est pas la perte, mais la médiocrité.”

Cette phrase peut sembler contre-intuitive, mais en l’écoutant davantage, on comprend qu’elle explique presque toute la logique sous-jacente des décisions clés prises par a16z au cours des dix dernières années.

Marc Andreessen est l’un des investisseurs en capital-risque les plus influents de la Silicon Valley. Il est actuellement co-fondateur et associé du fonds de capital-risque de premier plan Andreessen Horowitz (a16z), responsable de ses fonds de croissance. Il a presque construit de zéro le système d’investissement en phase de croissance de a16z, en menant ou en participant en profondeur à des tours de table de sociétés telles que Databricks, Stripe, Figma, Coinbase, SpaceX, et d’autres dizaines de milliards, voire centaines de milliards de dollars.

Dans cette interview, il explique systématiquement la philosophie d’investissement en croissance de a16z, sa compréhension de la valorisation, ainsi que ses jugements actuels sur l’IA et la “technologie dure”.

Investissement en croissance hors consensus : pourquoi a16z doit-il être très concentré ?

Au cours des dix dernières années, l’investissement en actions de croissance est presque devenu une “transaction encombrée”. Des flux massifs de capitaux ont afflué dans la tech, avec une stratégie principale consistant à constituer un portefeuille très dispersé de 30 à 50 sociétés pour capter le bêta global du secteur technologique.

Mais le fonds de croissance de a16z est nettement différent — une position très concentrée, avec un taux d’erreur perçu comme extrêmement faible.

Marc donne une explication très directe : La distribution des retours dans le secteur technologique n’est pas une distribution normale, mais plutôt une loi de puissance extrême.

À chaque époque, la majorité des retours proviennent en réalité de très peu de “catégories de sociétés définies”. Que ce soit en capital-risque précoce, en croissance ou en phase tardive, cette règle reste quasiment inchangée.

Cela implique une réalité mathématique brutale : Si vous achetez une multitude de sociétés de seconde ou troisième rangs “pour la sécurité”, vos retours seront fortement dilués, et vous n’obtiendrez finalement qu’un résultat médiocre proche de la moyenne du marché.

Et la raison d’être du capital-risque, c’est précisément d’offrir de l’Alpha, pas de copier un indice.

Ainsi, la stratégie de a16z n’est pas “de lancer une large toile”, mais de pêcher précisément : Ils étudient plusieurs centaines de sociétés par an, mais ne suivent en profondeur que 20 d’entre elles sur le long terme, et ne prennent réellement de décision d’investissement que pour 2 à 3 sociétés.

Comment investir dans “celle-là” lors de la phase de valorisation élevée en phase tardive ?

Une question naturelle est : Quand une société montre déjà des signes de “domination” — souvent en série D, E, voire en pré-IPO — avec une valorisation très élevée et une concurrence féroce, comment a16z peut-il encore investir ?

Marc répond : par l’arbitrage du temps et des relations.

Il pense que la majorité des gens considèrent l’investissement en croissance comme une “guerre de chèques”, mais c’est une erreur. Si vous attendez que la banque d’investissement envoie les documents de financement dans votre boîte mail pour commencer à étudier, vous êtes déjà devenu un acceptant du prix.

a16z adopte une approche proactive en constituant un “portefeuille fantôme”.
Pour les sociétés qu’ils estiment pouvoir devenir des leaders du secteur, ils commencent à entrer en contact de deux à trois ans avant l’investissement réel, voire plus tôt.

Quand les fondateurs ne manquent pas d’argent, a16z commence à offrir de l’aide :
présenter des clients, aider au recrutement, discuter de la stratégie, sans demander aucune contrepartie.

Ce type de valeur à long terme, gratuite, construit essentiellement la confiance.
Lorsque la fenêtre de financement s’ouvre réellement, les fondateurs privilégient souvent le partenaire qui les a accompagnés depuis longtemps, plutôt qu’un inconnu qui n’a fait que parler de prix.

“Le marché a fait une erreur sur la durée” : une valorisation élevée est-elle vraiment synonyme de risque élevé ?

En parlant de sociétés comme Stripe, Databricks, SpaceX, une question revient inévitablement : Pourquoi les valorisations peuvent-elles être si élevées ?

Marc pense que le problème ne réside pas dans une folie du marché, mais dans une zone aveugle systémique de longue date — le décalage de durée.

L’analyse financière traditionnelle est très compétente pour prévoir la performance financière sur 12 à 24 mois, mais face à des sociétés avec un effet de plateforme ou d’effet réseau, le marché sous-estime gravement la durée de croissance.

Beaucoup de modèles supposent que la croissance élevée va rapidement décroître, mais dans l’économie numérique, certaines entreprises peuvent maintenir 30% à 40% de croissance pendant une décennie, même à une taille énorme.

Il donne un exemple de modèle très simple :

• Société A : 10x de revenus, croissance annuelle de 15%, forte concurrence
• Société B : 50x de revenus, croissance annuelle de 40%, avec des attributs de monopole

Même si la valorisation de la société B est divisée par deux, tant que la croissance continue, le rendement à long terme sera toujours bien supérieur à celui de la société A.

Le vrai risque mortel n’est pas “d’acheter cher”, mais de faire le mauvais choix.
Si vous misez sur la mauvaise société, sans croissance et avec une valorisation comprimée, c’est un double échec.

L’IA n’est pas SaaS 2.0, mais une réduction de dimension du modèle d’affaires

Sur la question de l’IA, l’attitude de Marc est très claire :
Ce n’est pas un nouveau cycle SaaS.

Il propose un jugement central :
Nous passons de SaaS (Software as a Service) à Service as Software.

Dans l’ère SaaS, le logiciel n’est qu’un outil, représentant environ 5% du budget IT des entreprises ;
Mais à l’ère de l’IA, le logiciel commence à livrer directement des résultats, en remplaçant la main-d’œuvre.

Cela signifie que les sociétés d’IA ne traitent plus des dépenses IT, mais 30% à 50% du budget salarial des entreprises, ce qui amplifie le TAM d’un ordre de grandeur.

Sur cette base, a16z divise ses investissements en IA en trois couches :

• Infrastructure : puissance de calcul, données (ex : Databricks, CoreWeave)
• Modèles : plateformes technologiques de quelques gagnants (ex : OpenAI)
• Applications : applications verticales qui réorganisent réellement le flux de travail (ex : Cursor)

Marc insiste particulièrement sur le fait que la barrière d’entrée des applications ne sera pas avalée par les modèles de base, la véritable barrière réside dans la compréhension du flux de travail + expérience utilisateur + accumulation de données.

Investir dans “l’énergie américaine” : du bit à l’atome

En dehors du logiciel et de l’IA, a16z investit aussi massivement dans l’aérospatial, la défense, la fabrication, ces “technologies durables”.
Selon Marc, c’est une évolution inévitable du temps.

Au cours des vingt dernières années, la Silicon Valley s’est trop concentrée sur le “bit”, alors que dans le monde réel, la question des “atomes” s’accumule : délocalisation de la fabrication, fragilité des chaînes d’approvisionnement en défense, vieillissement des infrastructures.

SpaceX, Anduril prouvent une chose :
Réinventer l’industrie du hardware avec une approche logicielle peut apporter des gains d’efficacité de plusieurs ordres de grandeur.

Ces investissements ont des cycles longs, des risques élevés, mais une fois réussis, leur avantage concurrentiel est si profond qu’il est presque impossible à copier.

Pourquoi a16z a-t-il supprimé le comité d’investissement ?

L’article revient à la phrase initiale.

Marc pense que : la décision en groupe tend naturellement vers la médiocrité.
Les opportunités vraiment radicales et non consensuelles sont souvent rejetées lors du vote.

C’est pourquoi a16z a adopté un système de “décision par une seule personne” :
Celui qui est responsable du projet a tout le pouvoir de jugement, et assume toute la responsabilité.

L’échec est acceptable,
la médiocrité, non.

Marc résume toute l’interview par une phrase : “Cherchez ces futurs inévitables, investissez lourdement là-bas, et tenez longtemps. La médiocrité est le plus grand ennemi.”