TL;DR

Este artículo se refiere al nuevo libro de Dalio "Cómo los países quiebran", y al final combina mis opiniones personales para ordenar las oportunidades y riesgos del ciclo de deuda de los Estados Unidos, solo como una ayuda para las decisiones de inversión.

Para empezar, una breve introducción a Ray Dalio, fundador de Bridgewater Associates, ampliamente considerado como el "Steve Jobs de la inversión" y conocido por predecir con precisión importantes eventos económicos como la crisis financiera de 2008, la crisis de deuda europea y el Brexit. Ahora, vamos a adentrarnos en el contenido principal.

Tradicionalmente, la investigación sobre la deuda se ha centrado principalmente en el ciclo crediticio, que se mueve sincronizado con los ciclos económicos (normalmente alrededor de seis años, con una variación de ±3 años). Sin embargo, el gran ciclo de la deuda es más fundamental y significativo. Desde 1700, el mundo ha visto aproximadamente 750 monedas diferentes o mercados de deuda, pero solo alrededor del 20% todavía existen hoy. Incluso las monedas sobrevivientes han sufrido una grave devaluación, un fenómeno estrechamente relacionado con lo que Dalio describe como el “gran ciclo de la deuda”.

La clave de la distinción entre los ciclos de deuda pequeños y grandes radica en la capacidad del banco central para revertir el ciclo de deuda. En un ciclo de deuda pequeño, los bancos centrales pueden ajustar las tasas de interés y expandir el suministro de crédito para gestionar el desapalancamiento. Sin embargo, en un ciclo de deuda grande, el crecimiento de la deuda se vuelve insostenible, lo que hace la situación mucho más compleja. Una respuesta típica a un ciclo de deuda grande sigue este camino: Un sector privado saludable → Endeudamiento excesivo en el sector privado, lo que conduce a dificultades de pago → Intervención del gobierno, aumentando la deuda del sector público → El banco central imprime dinero y compra deuda gubernamental para proporcionar asistencia (actuando como prestamista de última instancia).

Un ciclo de deuda grande típicamente dura alrededor de 80 años y consta de cinco etapas clave:

1. Etapa del Dinero Sonante: Las tasas de interés comienzan en niveles muy bajos, y pedir prestado genera rendimientos superiores a los costos de capital, lo que lleva a la expansión de la deuda.
2. Etapa de la burbuja de deuda: a medida que la deuda se expande, la economía crece y los precios de los activos (por ejemplo, acciones y bienes raíces) aumentan. La creciente confianza en la capacidad de pago lleva a más préstamos.
3. Top Stage: Los precios de los activos alcanzan niveles insostenibles, pero la expansión de la deuda continúa.
4. Etapa de desapalancamiento: Se produce una ola de incumplimientos, los precios de los activos colapsan, la demanda total se contrae y se instala una espiral de deuda-deflación (efecto Fisher). Las tasas de interés nominales llegan al límite inferior cero, las tasas de interés reales aumentan debido a la deflación y la presión de repago de la deuda se intensifica.
5. Etapa de crisis de deuda: Tanto la burbuja de activos como la deuda estallan, lo que conduce a la insolvencia sistémica y a la reestructuración de la deuda. Esto marca la resolución de la crisis de deuda, estableciendo un nuevo equilibrio e iniciando el próximo ciclo.

En cada etapa, los bancos centrales deben implementar diferentes políticas monetarias para estabilizar los niveles de deuda y la economía. Observar estas políticas nos permite determinar dónde nos encontramos actualmente en el gran ciclo de la deuda.

Desde 1945, Estados Unidos ha experimentado 12.5 ciclos de deuda a corto plazo. En 2024, se proyecta que los pagos de intereses de la deuda de EE. UU. superarán el billón de dólares, mientras que los ingresos totales del gobierno son solo de 5 billones de dólares, lo que significa que por cada $4 recolectados, $1 se destina a pagos de intereses.

Si esta tendencia continúa, el gobierno de los Estados Unidos encontrará cada vez más difícil servir su DEBT y eventualmente recurrirá a la monetización de la deuda (imprimir dinero para pagar la deuda). Esto impulsará la inflación y devaluará significativamente la moneda. Basándose en la situación actual, parece que EE. UU. está al borde de la Etapa 3 ("Etapa Superior"), lo que indica que una crisis de deuda puede ser inminente.

El ciclo de deuda a largo plazo de EE. UU. (1981-2000): Una revisión histórica

El ciclo de deuda de EE.UU. desde 1981 hasta 2000 se puede dividir en varios ciclos a corto plazo, cada uno moldeado por políticas económicas, inflación, tasas de interés y crisis financieras.

El primer ciclo a corto plazo, que abarcó desde 1981 hasta 1989, estuvo marcado por las secuelas de la segunda crisis del petróleo de 1979, que llevó a la economía de EE. UU. a un período de 'estanflación 2.0'. En respuesta, la Reserva Federal (Fed) aumentó agresivamente las tasas de interés, con la tasa de interés de préstamos prime de EE. UU. aumentando nueve veces entre febrero y abril de 1980, pasando de 15.25% a 20.0%. La inflación y las tasas de interés se mantuvieron en niveles históricamente altos, lo que llevó a la Fed a cambiar de rumbo. Entre mayo y julio de 1980, la Fed redujo las tasas tres veces en 100 puntos básicos (BP) cada una, bajándolas de 13.0% a 10.0% para mitigar la angustia económica.

Al asumir el cargo en 1981, el presidente Ronald Reagan implementó un importante aumento en el gasto en defensa, lo que provocó un fuerte aumento del apalancamiento gubernamental. La deuda total pendiente de los EE. UU. se expandió rápidamente, alcanzando un pico en 1984, con el déficit fiscal disparándose al 5.7% del PIB. La inestabilidad financiera surgió en mayo de 1984 cuando uno de los diez principales bancos de EE. UU., el Continental Illinois National Bank, enfrentó una corrida bancaria y requirió asistencia de emergencia de la FDIC, marcando uno de los mayores rescates bancarios en la historia.

Para 1985, las preocupaciones económicas llevaron al Acuerdo de Plaza, un acuerdo multilateral destinado a devaluar el dólar estadounidense. A raíz de esto, se promulgó la Ley Gramm-Rudman-Hollings de 1985, que estableció como objetivo que el gobierno federal de EE. UU. lograra un presupuesto equilibrado para 1991. En octubre de 1985, el presidente de la Reserva Federal, Paul Volcker, reconoció la necesidad de tasas de interés más bajas para respaldar el crecimiento económico. En consecuencia, la Fed redujo gradualmente las tasas de interés del 11.64% al 5.85%. Sin embargo, el nombramiento de Alan Greenspan como presidente de la Fed en 1987 trajo un cambio hacia una política monetaria más estricta, lo que aumentó los costos de endeudamiento. Esto llevó a una reducción en los préstamos corporativos y familiares, lo que contribuyó al colapso del mercado bursátil del Lunes Negro de 1987, uno de los mayores desplomes en un solo día en la historia. El crecimiento económico se desaceleró y en 1987, el presidente Reagan firmó legislación para reducir el déficit fiscal, lo que llevó a una disminución del crecimiento del apalancamiento gubernamental. Para finales de 1989, el aumento del apalancamiento social global comenzó a estancarse, marcando el final de este ciclo a corto plazo.

El segundo ciclo de corto plazo, que abarca desde 1989 hasta 1992, comenzó con la Guerra del Golfo de 1990, que provocó un fuerte aumento en los precios del petróleo a nivel mundial. La inflación se disparó, con el Índice de Precios al Consumidor (IPC) alcanzando su nivel más alto desde 1983, mientras que el crecimiento del PIB se volvió negativo en 1991. A medida que la recesión económica se profundizaba, el desempleo aumentó bruscamente en marzo de 1991. Para contrarrestar los efectos de la estanflación, la Fed siguió una política monetaria expansiva, reduciendo la tasa de fondos federales del 9.81% al 3%. Sin embargo, el gasto fiscal relacionado con la guerra llevó a un aumento significativo en el apalancamiento del gobierno, lo que elevó la ratio de deuda social en general en 1991. En abril de 1992, el entorno financiero global empeoró aún más cuando el mercado de valores de Japón se desplomó, con el índice Nikkei cayendo a 17,000, una disminución del 56% desde su pico de 38,957 en 1990. Los mercados de valores en el Reino Unido, Francia, Alemania y México también sufrieron caídas debido a las condiciones económicas cada vez peores. En respuesta a las preocupaciones por la recesión global, la Fed recortó las tasas de interés en otros 50 puntos básicos en julio de 1992 para estimular el crecimiento.

El tercer ciclo a corto plazo, que tuvo lugar entre 1992 y 2000, comenzó con la elección del Presidente Bill Clinton, quien se centró en equilibrar el presupuesto federal mediante aumentos de impuestos y recortes de gastos. Si bien estas medidas inicialmente limitaron la política fiscal, el entorno económico de posguerra y las expectativas de crecimiento mejoradas impulsaron el endeudamiento corporativo y de los hogares. Este aumento en apalancamiento llevó a una expansión económica, elevando la inflación. En febrero de 1994, la Reserva Federal inició un ciclo de endurecimiento, aumentando las tasas de interés seis veces, lo que representó un incremento de 300 puntos básicos al 6%. Para diciembre de 1994, los rápidos incrementos de tasas causaron una curva de rendimiento invertida, donde las tasas de interés a corto plazo superaron a las tasas a largo plazo, lo que llevó al colapso del mercado global de bonos de 1994, que eliminó $600 mil millones en valor de bonos estadounidenses y $1.5 billones en pérdidas globales de bonos.

Para 1997, estalló la crisis financiera asiática, seguida por la crisis de deuda de Rusia en 1998, que desencadenó el colapso de Long-Term Capital Management (LTCM), uno de los mayores fondos de cobertura en EE. UU. El 23 de septiembre de 1998, Merrill Lynch y J.P. Morgan lideraron un rescate privado de LTCM para evitar la inestabilidad financiera sistémica. En respuesta, la Fed recortó las tasas de interés en 50 PB en el tercer trimestre de 1998 para estabilizar los mercados. Al mismo tiempo, el auge de las punto-com alimentó el entusiasmo de los inversores, impulsando el crecimiento del apalancamiento no gubernamental a su nivel más alto desde 1986. El ciclo llegó a un abrupto final en 2000, cuando la burbuja punto-com estalló, provocando que el Nasdaq cayera un 80%. El estallido de la burbuja llevó a una disminución en la expansión de la deuda corporativa y familiar, el crecimiento del PIB se desaceleró y el apalancamiento social disminuyó. La recesión económica resultante y las presiones deflacionarias obligaron a la Fed a volver a la flexibilización monetaria, marcando el final de este ciclo de deuda a largo plazo.

El Ciclo de Deuda Después del 2000: De la Crisis a la Expansión Monetaria

Tras la crisis financiera de 2008, la tasa de desempleo en EE. UU. se disparó al 10 % y las tasas de interés globales cayeron a cero. La Fed inició el programa de monetización de deuda más grande de la historia, imprimiendo dinero para comprar deuda gubernamental y expandiendo su hoja de balance a través de la flexibilización cuantitativa (QE). Entre 2008 y 2020, la Fed llevó a cabo múltiples rondas de QE, suprimiendo las tasas de interés e inyectando liquidez en el sistema financiero. Sin embargo, a finales de 2021, la Fed comenzó a endurecer la política monetaria para combatir la inflación. Como resultado, los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE. UU. se dispararon, el dólar se fortaleció y el Nasdaq cayó un 33 % desde su pico en 2021. Al mismo tiempo, las tasas de interés más altas provocaron pérdidas financieras sustanciales para la Fed.

La Siguiente Fase del Ciclo de Deuda de los Estados Unidos

Con Estados Unidos acercándose al "Top Stage" del gran ciclo de deuda, ¿qué sucederá cuando el ciclo alcance el nivel del banco central? La monetización de la deuda, las pérdidas del banco central, una espiral potencial de muerte, la reestructuración de la deuda y un nuevo equilibrio son desarrollos clave a tener en cuenta. La Reserva Federal podría continuar expandiendo su balance y comprando deuda, lo que resultaría en más pérdidas a medida que las tasas de interés sigan altas. Si estas pérdidas persisten, una venta masiva de deuda podría llevar a la estanflación o recesión. El gobierno podría verse obligado a reestructurar su deuda, devaluar el dólar o implementar controles de capital e impuestos de emergencia. Eventualmente, podría surgir un nuevo ciclo monetario, potencialmente con la Fed fijando el dólar a activos sólidos como el oro para restaurar la confianza.

Perspectivas de inversión futura

Dadas las condiciones macroeconómicas actuales, las estrategias de inversión potenciales incluyen mantener el oro como un activo sólido, al mismo tiempo que se es cauteloso con los bonos a largo plazo de EE. UU. Los inversores deben monitorear los recortes de tasas de la Fed y el movimiento de los rendimientos de los bonos del Tesoro a 10 años. El Bitcoin sigue siendo un activo de riesgo resistente con potencial a largo plazo, mientras que las acciones estadounidenses, especialmente en el sector tecnológico, podrían ofrecer fuertes rendimientos si se compran durante correcciones del mercado.

La situación fiscal actual de los EE. UU. enfrenta un grave problema: tomar nueva deuda para pagar la deuda antigua. El gobierno está emitiendo bonos para cubrir los vacíos fiscales, pero estas nuevas deudas vienen con mayores costos de interés, empujando a los EE. UU. hacia una "espiral de deuda" que eventualmente podría volverse impagable.

Dada esta trayectoria insostenible, la crisis de deuda de EE. UU. no se resolverá pronto. En última instancia, el gobierno tendrá que seguir una de las dos soluciones históricas a las crisis de deuda: flexibilización monetaria (reducción de las tasas de interés) o ajuste fiscal. La Reserva Federal probablemente elegirá la primera, reduciendo los costos de interés para aliviar la carga del servicio de la deuda. Si bien los recortes de tasas no resolverán el problema de la deuda, pueden aliviar temporalmente la presión de los pagos de intereses, dando más tiempo al gobierno para gestionar su enorme carga de deuda.

La idea de recortes de tasas de interés se alinea estrechamente con la política de 'América Primero' de Trump. El consenso del mercado es que si Trump regresa al cargo, sus aranceles y políticas fiscales podrían llevar al déficit de EE. UU. fuera de control, lo que provocaría una disminución de la solvencia crediticia de EE. UU., una mayor inflación y un aumento de las tasas de interés. Sin embargo, en realidad, la fortaleza del dólar se debe principalmente a las diferencias en las tasas de interés globales, con otras economías reduciendo las tasas de manera más agresiva que EE. UU. Como resultado, el dólar se aprecia mientras que los precios de los bonos de EE. UU. disminuyen (causando que los rendimientos aumenten). Esta subida de los rendimientos a corto plazo es típica dentro de un ciclo de tasas de interés a la baja más amplio.

En cuanto a las preocupaciones sobre la inflación, un escenario de reflación es poco probable a menos que Trump provoque una cuarta crisis del petróleo. No hay razón lógica para suponer que él deliberadamente impulsaría la inflación, ya que eso iría en contra de los intereses de los consumidores estadounidenses.

Entonces, ¿por qué la Reserva Federal ha retrasado los recortes de tasas a pesar de las expectativas del mercado? Las constantes fluctuaciones en las expectativas de recortes de tasas este año sugieren que la Reserva Federal quiere evitar agotar prematuramente sus herramientas de flexibilización. Mantener una postura 'hawkish' ahora crea espacio para recortes de tasas más impactantes más adelante.

Al observar los patrones históricos desde 1990, la Fed hizo una pausa en los recortes de tasas en agosto de 1989 y agosto de 1995 para evaluar las condiciones económicas antes de determinar el ritmo y la magnitud de nuevas reducciones. Por ejemplo, después de un recorte "preventivo" de 25 puntos básicos en julio de 1995, la Fed mantuvo los tipos estables durante tres reuniones consecutivas. Fue solo después de que el gobierno de los EE. UU. cerrara dos veces debido a desacuerdos presupuestarios que la Fed finalmente recortó las tasas en 25 puntos básicos en diciembre de 1995.

Este precedente histórico sugiere que la Fed puede no apresurarse en recortar tasas, sino que en cambio adoptará un enfoque de esperar y ver, asegurando que tenga suficiente flexibilidad para responder a las condiciones económicas futuras.

Por lo tanto, seguir el consenso del mercado para las predicciones a menudo conduce a errores de juicio; es mejor pensar en reversa y actuar en consecuencia. Entonces, ¿cuáles son las oportunidades potenciales en el futuro?

1. Desde la perspectiva de los activos de EE. UU., el oro sigue siendo una inversión sólida, mientras que los bonos del Tesoro de EE. UU., especialmente los bonos a largo plazo, son activos pobres debido a las crecientes preocupaciones sobre la deuda.
2. En algún momento, Estados Unidos se verá obligado a reducir las tasas de interés, ya sea activa o pasivamente. Los inversores deben anticipar este cambio, monitoreando de cerca el rendimiento del Tesoro de EE. UU. a 10 años como un indicador clave.
3. Bitcoin sigue siendo un activo de riesgo de alta calidad y resistente, manteniendo su valor a pesar de las fluctuaciones del mercado.
4. Si el mercado de valores de EE. UU. experimenta una corrección significativa, una estrategia de compra en la caída con una acumulación gradual de acciones tecnológicas podría ofrecer un fuerte potencial de riesgo-recompensa a largo plazo.

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