من Hyperliquid، فهم أن التكامل الرأسي هو جوهر المنافسة

المؤلف: جويل جون المصدر: X، @Decentralisedco الترجمة:善欧巴، 金色财经

كيف يمكن لـ Hyperliquid و USDAI و MetaMask و Maple و Centrifuge أن تبني قيمة عملية متراكبة من خلال التكامل الرأسي، لبناء حاجز صناعي.

نظرة عامة على إجمالي الأرباح في مسار اللامركزية البالغ 3.5 مليار دولار، ظهرت قاعدة واضحة للصناعة. حوالي 40% من الأرباح تأتي من منصات التداول المشتقة، حيث حققت Hyperliquid وحدها إيرادات تقدر بحوالي 902 مليون دولار. ثاني أكبر مسار للأرباح هو البورصات اللامركزية، حيث تصل رسوم مشروع الرائد Uniswap إلى حوالي 927 مليون دولار. يليه مسار الإقراض، مع منصات مثل MakerDAO التي تحقق إيرادات إجمالية تقارب 500 مليون دولار.

هذه المشاريع الرائدة تتشارك في سمة أساسية واحدة: جميعها من نوع الأعمال التي تتطلب رأس مال كثيف.

هذه المسارات ليست سهلة التنفيذ بسرعة من خلال تطوير الكود على المدى القصير، فهي تتطلب تعاونًا عميقًا من رأس المال على المدى الطويل، ومستعدون لتحمل المخاطر المحتملة للمنصة. بعض البروتوكولات الرائدة تعتمد على شبكة موارد معقدة من جانب العرض، لبناء حواجز تنافسية يصعب تجاوزها تدريجيًا. على سبيل المثال، Jupiter، بنظامه البيئي الواسع، لا يمكن تقليده بسهولة من قبل المنافسين على المدى القصير.

القيمة الأساسية للبلوكشين تكمن في تمكين تدفق الأموال، والتحقق مما إذا كانت المعاملات تتوافق مع قواعد النظام التي وضعها المطورون. ولهذا السبب، فقط الأعمال التي تحمل كثافة رأس مال يمكن للبلوكشين أن يطلق قيمتها الحقيقية. يمكن لمنصات العقود الدائمة أن تكرر تدفق الأموال بمبالغ ضخمة خلال يوم واحد، وتولد أرباحًا مستمرة؛ بينما تستفيد منصات الإقراض من عوائد الأصول الضخمة، وتقتطع حصتها بشكل ثابت.

على سبيل المثال، منصة Aave، خلال العام الماضي، حققت إجمالي عوائد أصول بقيمة حوالي 920 مليون دولار، وحققت أرباحًا حوالي 123 مليون دولار منها. لكن، لكي تسيطر منصة من نوعها على السوق على المدى الطويل، يجب أن تسيطر بشكل كامل على ثلاثة عناصر أساسية:

1. جانب توفير السيولة

2. جانب طلب المستخدمين

3. قنوات التوزيع الشاملة

Hyperliquid هو معيار فريد في هذا المجال. على الرغم من دفعه ما يقرب من 100 مليون دولار كمكافآت للمطورين، إلا أن معظم إيراداته تأتي من قناة الواجهة الأصلية الرسمية. المنصة قادرة على الاحتفاظ بالمستخدمين ذوي القيمة العالية، وتوسيع قنوات الوصول للمستخدمين الجدد بشكل مستمر، مما يحقق نموًا ثنائي الاتجاه للنظام البيئي.

ما هو المنطق الأساسي وراء هذا النموذج التجاري؟

من السطح، Hyperliquid مجرد جامع رأسمالي من جانب العرض، لكن قيمته الجوهرية تتجاوز ذلك بكثير.

في مسار Web3، توزيع الحركة هو في حد ذاته عمل يتطلب دفع رسوم. البروتوكولات الرائدة غالبًا ما تترسخ وتحتفظ بالمستخدمين الأساسيين. يمكن ملاحظة ذلك من خلال الفرق في الإيرادات بين البورصات اللامركزية ومجمّعات الطلبات على السلسلة. Hyperliquid حققت إجمالي إيرادات يقارب 1.1 مليار دولار، مع أن حصة التعاون مع المطورين لا تتجاوز 6%. Trust Wallet، الذي يعتمد على تكامل عميق مع نظام إيثريوم، حقق العام الماضي إيرادات رسوم بقيمة 184 مليون دولار من خلال تبادل الرموز؛ و Phantom، محفظة نظام سولانا، حققت إيرادات تقارب 180 مليون دولار. وهذه مجرد جزء صغير من حجم اقتصاد النظام البيئي الضخم.

المنتجات التجزئية المبنية على بروتوكول رئيسي واحد، التي تعتمد على تدفق السيولة والنشاط الاقتصادي النشط، وتتمتع بقدرة على نقل القيمة، يمكنها أن تعمل بشكل دائم.

المنصات الرأسمالية المتكاملة عموديًا، بفضل احتياطيات السيولة العميقة، تمتلك بشكل طبيعي ميزة جذب واحتفاظ بالمستخدمين. عند النظر من منظور جديد، ستكتشف أن رأس مال سوق التشفير لم يعد منتجات موحدة ومتجانسة، بل هو حاجة أساسية لتشغيل النظام البيئي. التكامل الرأسمالي العمودي يعزز بشكل كبير رغبة المستخدمين في البقاء؛ داخل النظام البيئي المغلق، تدفق رأس المال المستمر يخلق سيولة هائلة، ويحقق إعادة استخدام فعالة للأموال، وإنتاج قيمة مستمر.

رأس المال ليس أبدًا حاجزًا حصينًا، بل هو نتيجة ثانوية للتنفيذ الرأسي المتكامل؛ والتكامل الرأسي هو الحاجز الحقيقي، ورأس المال هو مجرد نتاج جانبي.

الاعتماد فقط على أصول القفل المرتفعة (TVL) لا يضمن النجاح على المدى الطويل. رأس المال غير المستخدم، والمخزون غير المستغل، إذا تعرض لهجمات من قبل القراصنة، قد يتحول إلى خطر كبير على المنصة. هذا يفسر لماذا تركز معظم البروتوكولات الحالية على التخصص في سيناريوهات محددة، وبناء قدرات إنتاج اقتصادية مميزة، لبناء ميزة تنافسية أساسية.

1.$CHIP ، وراء عمليات USDAI، تُظهر البيانات الرسمية: أن حجم الإقراض الذي تم تنفيذه في هذا الربع بلغ حوالي 100 مليون دولار، وهناك مشاريع تمويل بقيمة 1.5 مليار دولار قيد التنفيذ؛ منتجات الأصول عالية المخاطر، تحقق عائدًا سنويًا بنسبة تصل إلى 16%.

2. منصة Maple Finance، التي تدير برك تمويل عالية المخاطر، تحقق عائدًا سنويًا ثابتًا بين 15% و20%، وهو مستوى يتساوى أو يتجاوز معدل العائد السنوي البالغ 12.6% في بركة USDC على منصة Aave. تجمع المنصة طلبات إقراض عالية الجودة، وتستفيد من السيولة الكافية لخلق قيمة اقتصادية حقيقية.

3. Hyperliquid هو المثال الأفضل على إعادة استخدام رأس المال بكفاءة. خلال العام الماضي، حققت إيرادات بقيمة 942 مليون دولار، مع أصول قفل يومية تقدر بحوالي 3.5 مليار دولار. وبحساب تقريبي: كل دولار واحد من الأصول داخل المنصة يدور بمعدل 285 مرة في السنة، وكل وحدة من الأصول المقفلة تساهم بـ 0.3 دولار من رسوم المعاملات. بالمقارنة، في سوق إقراض Aave، كل دولار واحد من الأصول المقفلة يحقق فقط 0.05 دولار من رسوم المعاملات، وهو فرق كبير.

بالطبع، هناك اختلاف في السيناريو بين Hyperliquid في مسار البورصات وAave في مسار الإقراض، لكن في سوق التشفير حيث حرية الاختيار للمستخدمين، وضعف الولاء للعلامة التجارية، يتدفق رأس المال دائمًا نحو المسارات ذات العوائد الأعلى والأكثر كفاءة. بالإضافة إلى ذلك، مع وجود مخاطر مثل هجمات القراصنة، يطالب المستثمرون بعلاوات عائد أعلى للمخاطر العالية. في الوقت الحالي، تعتبر العقود الدائمة المنصة الوحيدة التي يمكنها تنشيط رأس المال غير المستخدم، وتوليد رسوم عبر التكرار العالي على السلسلة بشكل مستمر.

موجة التكامل الرأسمالي في صناعة التشفير

بدأت العديد من البروتوكولات في تنفيذ استراتيجيات تكامل رأسي.

في مجال Web3، إذا لم يتم بناء نظام تكامل رأسي يقلل من عوائق التعاون، فإن موفري رأس المال سيظلون مجرد موارد قياسية يمكن استبدالها بسهولة. فقط من خلال دمج عميق للنظام البيئي، وخلق تجربة مغلقة فريدة، يمكن بناء ولاء المستخدمين.

الميزة الأساسية لـ Maple تأتي من سنوات من الخبرة في خدمة صناديق التحوط والتجار السوقيين؛ أما بروتوكول الأصول الواقعية خارج السلسلة، Centrifuge، فهو مرتبط بشكل عميق بالمؤسسات، حيث حصل هذا العام على تمويل من Grove Finance بقيمة تقارب 1 مليار دولار من شركة Janus Henderson لإدارة الأصول. هذه المشاريع لم تعد تجمع بشكل عشوائي متطلبات النظام البيئي، بل تدمج عبر كامل السلسلة، وتوفر منتجات متكاملة عالية الجودة للمستخدم النهائي، لبناء حاجز حصين يصعب تقليده على المدى القصير. في زمن تصبح فيه الموارد الرأسمالية والعلاقات الشبكية نادرة، فإن خبرة إدارة المخاطر والضمانات لدى Maple، وقدرة Centrifuge على تنسيق رأس المال الموثوق، كلها مميزات لا غنى عنها.

الشركات التي تتبنى استراتيجية التكامل الرأسي غالبًا ما تتجه إلى تفويض بعض العمليات إلى طرف ثالث، لأن التشغيل الذاتي غير اقتصادي جدًا. بالمقارنة مع أنشطة عالية العائد مثل تبادل الرموز أو ضمانات القروض، فإن خدمات الحفظ الذاتية، وإصدار البطاقات البنكية، تحقق هوامش ربح محدودة.

لكن عندما تصل الشركة إلى مرحلة النمو الأسي، والسيطرة الكاملة على كامل السلسلة، فإن ذلك هو المفتاح لبناء ميزة تنافسية طويلة الأمد، وهو جوهر موجة الاندماج والاستحواذ في الصناعة. عندما تكتمل عملية التكامل الرأسي العميق، فإن نطاق المنافسة لا يقتصر على منتج واحد، بل يشمل تجربة مغلقة متكاملة للمستخدمين.

على سبيل المثال، اقتراح HIP-4 الذي ستطبقه Hyperliquid قريبًا: يمكن للمستخدمين الدخول والخروج مجانًا عبر Native Markets، وفتح مراكز التنبؤ، واستخدام الأصول كمقدم ضمان، والتداول مباشرة في العقود الدائمة. تعتمد العملية على محرك مخاطر داخلي مخصص، بحيث حتى في النظام المالي التقليدي، من الصعب تحقيق عمليات مماثلة بدون تدخل من البنوك الاستثمارية.

حالة حقيقية من المجتمع تظهر قيمة التنفيذ الرأسي للنظام البيئي: يشارك المستخدمون أن عملية نقل الأموال من USDH إلى منصة E*TRADE (IBKR) كانت معقدة، لكن في الواقع استغرقت 10 دقائق فقط لإتمام الربط، وبدء اختبار التحويل، ووصلت الأموال في نفس اليوم.

إعلان رسمي من Native Markets: إطلاق خدمة الدخول والخروج بدون رسوم من Hyperliquid، مع تكامل سلس عبر USDH. تركز Hyperliquid على الحفظ الذاتي، السيولة العميقة، التحويل بدون رسوم غاز، والتداول المستقر على مدار الساعة.

من قنوات الإدخال، ونظام إدارة المخاطر، وواجهة التداول، والسيولة الأساسية، إلى إصدار الرموز الأصلية، تحقق Hyperliquid سيطرة كاملة على كامل السلسلة. للمنافسين الجدد أن يتحدوا، عليهم أن ينافسوا في ستة مسارات رئيسية، وهو أمر شديد الصعوبة.

بالنسبة للمشاريع الجديدة، فإن الاعتماد على نظام بيئي متكامل ناضج لاحتلال سوق فرعي هو أكثر جدوى من البدء من الصفر على شبكات جديدة مثل Monad. تظهر البيانات أن حجم التداول التراكمي لعقود المشتقات على Monad يبلغ 2.6 مليار دولار فقط.

نظام بيئي مغلق ومتكامل مثل Hyperliquid قادر على جذب المطورين باستمرار، وتوسيع التعاونات، وجذب اهتمام الصناعة، مع حماية حقوق حاملي الرموز. لقد أدركت جميع البورصات الكبرى هذا الاتجاه. استحوذت Coinbase على الرائد في المشتقات Deribit، وأنشأت خدمات الحفظ الخاصة بها، وشاركت مع Circle في إصدار USDC، وتوفير أصول احتياطية لتحقيق الإيرادات، وبنت بنية تحتية للمحافظ تغطي أكثر من مائة دولة، وطرق إدخال الأموال، وأطلقت شبكتها الخاصة، وتعمل على تعزيز التكامل الرأسي الكامل.

لكن Coinbase كانت متقدمة قليلاً في استهداف سوق المستخدمين الأفراد، حيث لا يحتاج المستخدمون العاديون إلى المحتوى على السلسلة أو الشبكات اللامركزية. رغم أن استراتيجيتها في الدمج البيئي قد بدأت، إلا أنها تواجه قيودًا تنظيمية، وعمليات داخلية، وأولويات استراتيجية، مما يحد من تطورها. هذا هو الفرق الأساسي بين النظام البيئي المفتوح والنظام المغلق.

أما Hyperliquid، فهي تركز على تحسين تجربة التداول الأساسية، وتطوير النظام البيئي، وتمكين الرموز الأصلية، وخلق دورة قيمة إيجابية. في هذا النموذج، يكون رمز المنصة هو الرابط الرئيسي لقيمة النظام الرأسي، ووسيلة التوافق الأساسية، للحفاظ على تشغيل النظام البيئي وتراكم القيمة. هذا يوضح أيضًا الفرق بين مفهومين غالبًا ما يُخلطان: البروتوكول المُمَركز والكيان التجاري المُمَركز. جوهر البروتوكول هو تقليل عوائق البناء للمطورين من طرف ثالث، وزيادة قيمة الرموز عبر تمكين النظام البيئي، وغالبًا ما يكون ذلك من خلال عمليات إعادة الشراء والتدمير؛ أما الشركات الكبرى مثل Coinbase و Robinhood، فهي تمتلك قوة اقتصادية قوية، لكنها لا تستطيع تكرار النظام الشبكي الذاتي الذي تطوره Hyperliquid، والذي يعتمد على إدارة المستخدمين والمشاركة المجتمعية.

آلية توزيع الرموز في Hyperliquid تتيح اختيار المساهمين في النظام بدقة، ويرتبط حاملو الرموز بشكل عميق بمصالح المنصة، ويعملون على تمكين النظام. كما أن المنصة تخصص 99% من إيراداتها لإعادة شراء الرموز في السوق الثانوية. بالمقارنة مع الشركات المدرجة التقليدية، فهي تعادل أن الشركة تخصص كل إيراداتها لإعادة شراء أسهم الموظفين، وهذه الطريقة تعيد تشكيل منطق القيمة في الصناعة.

مهما كانت الأيديولوجية الصناعية مختلفة، فإن الواقع التجاري هو الذي يحدد الاتجاه: تركز Solana على عدم التغيير، وEthereum على مقاومة الرقابة وروح المصدر المفتوح، لكن تدفقات رأس المال والحركة تشير إلى أن الصناعة تتجه نحو التكيف مع الواقع التجاري.

التعايش مع الفوضى

التكامل الرأسي الكامل يتطلب غالبًا تقديم تنازلات معقولة عن المثالية في اللامركزية المطلقة، لتحقيق نمو اقتصادي واسع. لقد أثبتت صناعة الإنترنت ذلك: في التسعينيات، كانت الأحلام الجماعية عن إنترنت مفتوح غير مقيد، لكن في النهاية، اضطروا إلى وضع قواعد وتنظيمات بسبب الفوضى. الباحث القانوني تيم وو في كتابه “من يتحكم في الإنترنت” حلل بعمق: أن مسار تطور الشبكات التجارية دائمًا يبدأ من حرية مطلقة ولامركزية كاملة، ثم يتدرج تدريجيًا نحو توازن بين القواعد والتنظيمات، لتلبية احتياجات التعاون التجاري.

تخفيف بعض الأحلام الأصلية، وإضافة نظام قواعد، هو السبيل لتوسيع النطاق التجاري؛ السعي وراء الحرية المطلقة فقط يؤدي إلى فوضى صناعية. النمو السريع والتنظيم في صناعة التشفير اليوم يشبهان بشكل كبير تنمية الغرب في فترات استغلال الموارد، وفقاعة الإنترنت، حيث بعد النمو الوحشي، تأتي مرحلة التنظيم والضبط.

هذه الاتجاهات تقدم دروسًا واضحة لرواد الأعمال: استنادًا إلى أرباح محافظ Trust Wallet و Phantom، فإن إيرادات المنتجات البيئية الفرعية تتجاوز بكثير العديد من شبكات الطبقة الثانية. البنية التحتية غير الضرورية، والمنصات المعزولة بدون حركة، فقدت بالفعل جدواها التجارية، وتزيد مخاطر الهجمات الإلكترونية من أزمات التشغيل. التركيز على المنتجات التي تلبي الطلبات الحالية، وتجمع السيولة، هو الطريق للبقاء.

لا يمكن تقليد المنتجات المتكاملة الناضجة على المدى القصير، لكن يمكن للمؤسسين الاعتماد على تطوير النظام البيئي الرائد، والاستفادة من النمو. تاريخ تحديث أنظمة التشغيل يشبه ذلك: تراجع بلاك بيري، واحتكار iOS، حيث يتركز المطورون على المناطق ذات الحركة العالية؛ صناعة التشفير تعيد إنتاج هذا الاتجاه، مع حوافز رأس المال الكبيرة، مما يطيل من دورة استقرار المسار.

أذكر مثال حديقة كوبنهاجن: على مدى سنوات، كانت الحديقة نظيفة ومنظمة، وتعمل بشكل مستقر، والسر يكمن في قواعد واضحة — مثل إغلاق الحديقة في أوقات محددة، ومنع التجمعات غير القانونية. القواعد قد تكون صارمة، لكنها ضرورية لضمان تشغيل المساحات العامة بكفاءة. الأمر نفسه ينطبق على منصات الإنترنت والبروتوكولات blockchain، فالقواعد المقيدة، رغم أنها غير محبوبة، هي أساس استقرار النظام البيئي.

في عصر التكامل الرأسي، سيقبل المستخدمون بشكل استباقي القواعد المعقولة، لضمان أمان أصولهم، والحفاظ على نمو النظام البيئي التشفيري على المدى الطويل. العملات المستقرة، والأصول الواقعية RWAs، والعقود الدائمة ذات إدارة المخاطر المغلقة، والتجار المتخصصون في الإقراض، وبروتوكولات التسعير خارج السلسلة مثل DeriveXYZ… جميعها تتجه نحو نفس الاتجاه النهائي: منصات رأسمالية متكاملة عموديًا، تتخلى عن المثالية المطلقة لللامركزية، وتختار التوازن بين التنازلات، لتحقيق النمو المستدام والتطبيق التجاري.