إيثريوم 2025: من أزمة التمركز إلى إعادة هيكلة القيمة

قفل “غير متوازن”: إيثريوم عالق بين عالمين

عام 2025 يشهد معضلة صعبة لإيثريوم: فهي لا تشبه بيتكوين — الأصل المخزن للقيمة مع عرض ثابت، ولا تشبه سولانا — منصة عالية الأداء مع قدرة معالجة عالية التردد. الأزمة في تحديد الموقع هذا تنعكس مباشرة على الإيرادات. تظهر بيانات أغسطس أنه على الرغم من اقتراب سعر ETH من أعلى مستوى تاريخي، إلا أن إيرادات البروتوكول انخفضت بنسبة 75% مقارنة بنفس الفترة من العام السابق، لتصل إلى 39.2 مليون دولار.

من منظور الأصول الكلية، تهيمن بيتكوين بفضل تدفقات ETF المستمرة ودعم الدول المجاورة التي تتابع احتياطياتها الاستراتيجية. على الرغم من الموافقة على ETF ETH، إلا أن حجم رأس المال لا يزال أقل بكثير، مما يعكس تأخر تدفقات رأس المال السائدة في تحديد موقع “النفط الرقمي” لهذا الأصل.

في الأسفل، استحوذت سولانا بفضل هيكلها الأحادي الكتلة على نمو تطبيقات الدفع، DePIN، ووكيل AI خلال العام الماضي. حتى أن معدل تدفق العملات المستقرة وإيرادات النظام البيئي لسولانا تجاوزت أحيانًا تلك الخاصة بشبكة إيثريوم الرئيسية.

“تجربة Pulau Senang” ودروس التاريخ

في مارس 2024، أطلقت إيثريوم ترقية Dencun (EIP-4844) بهدف إزالة “الجدار الاقتصادي” (رسوم الغاز) المرتفعة بين L1 و L2. يثق المطورون أنه بمجرد توفير مساحة بيانات Blob تقريبًا مجانًا، ستزدهر L2 وترد على الشبكة الرئيسية، لبناء “توبيا تقنية” تعود بالنفع على الطرفين.

لكن الواقع كان مختلفًا. لم تختَر L2 الشكر، بل اختارت “نهب الاقتصاد” بصمت مع L1. يعتمد آلية تحديد سعر Blob في البداية على العرض والطلب فقط. نظرًا لأن مساحة Blob الاحتياطية أكبر من الطلب الأولي، فإن السعر الأساسي للBlob يظل عند 1 wei. النتيجة: أنشأت Base يوميًا إيرادات بمئات الآلاف من الدولارات، لكنها دفعت فقط بضع دولارات كرسوم لإيثريوم. تم حرق كميات ETH عبر آلية EIP-1559 بشكل كبير. في الربع الثالث من 2025، زاد معدل نمو العرض السنوي بنسبة +0.22%، مما أزال قصة “الأصل الانكماشي”. يُشَبَّه هذا التأثير بـ"الطفيل" — L2 يأكل، وL1 يلهث.

نقطة التحول: Fusaka واستعادة القوة الاقتصادية

في مواجهة الشكوك حول استدامة نموذج العمل، لم تقف مجتمع مطوري إيثريوم مكتوفي الأيدي، بل اتخذ إجراءات حاسمة. في 3/12/2025، تم تفعيل ترقية Fusaka رسميًا، مما يمثل ثورة في الاقتصاد الرقمي.

الجوهر: EIP-7918 — ربط الرسوم الأساسية للBlob مع سعر الغاز في L1

بدلاً من أن يقع Blob في “هاوية” عند 1 wei، يحدد EIP-7918 أن الحد الأدنى لسعر Blob مرتبط بـ Base Fee في L1 (بواقع 1/15.258 من Base Fee). هذا يعني أنه طالما كانت الشبكة الرئيسية مشغولة (بصفقات DeFi، وفتح البيع، وتعدين NFT)، فإن الحد الأدنى لسعر شراء مساحة Blob سيرتفع تلقائيًا. لا يمكن لـ L2 الاستمرار في استخدام أمان إيثريوم بسعر شبه مجاني.

بعد تفعيل الترقية، ارتفع السعر الأساسي للBlob من 1 wei إلى 0.01-0.5 Gwei — بزيادة قدرها 15 مليون مرة. على الرغم من أن تكلفة كل معاملة في L2 لا تزال منخفضة (حوالي 0.01 دولار)، إلا أن الإيرادات عبر البروتوكول زادت آلاف المرات. ازدهار L2 أصبح دافعًا مباشرًا لإيرادات L1.

توسيع جانب العرض: PeerDAS

لتجنب ارتفاع الأسعار الذي يضغط على L2، قدمت Fusaka أيضًا PeerDAS (نماذج البيانات النظيرة). لا يحتاج العقد إلى تحميل كامل Blob، بل يختار عينة عشوائية صغيرة للتحقق. يقلل هذا من ضغط النطاق الترددي بنسبة 85%، مما يسمح لإيثريوم بزيادة عرض Blob بشكل كبير من 6 إلى 14 أو أكثر لكل كتلة.

من خلال رفع سعر الحد الأدنى عبر EIP-7918، وزيادة PeerDAS من إجمالي المبيعات، نجحت إيثريوم في بناء نموذج “زيادة الكمية والسعر معًا”.

نموذج عمل جديد: ضريبة B2B على أساس خدمات الأمان

بعد Fusaka، تحولت إيثريوم من “معالجة المعاملات” إلى “توفير الأمان اللامركزي”:

• المصدر (L2): Base، Optimism، Arbitrum تلعب دور “الموزع”، تجذب المستخدمين، وتعالج المعاملات عالية التردد
• المنتج الأساسي (L1): بيع نوعين من السلع — مساحة التنفيذ (للشهادات في L2، معاملات DeFi المعقدة)، ومساحة البيانات Blob (لتخزين التاريخ في L2)
• آلية إعادة القيمة: يجب على L2 دفع “إيجار” متناسب. يتم حرق معظم ETH، ويُدفع جزء صغير للمحققين

دورة متسلسلة: ازدهار L2 → زيادة الطلب على Blob → زيادة حرق ETH → انخفاض التضخم في ETH → زيادة الأمان → جذب قيمة أعلى.

وفقًا لمحللين، بعد تفعيل Fusaka، من المتوقع أن يرتفع معدل حرق ETH في 2026 بمقدار 8 أضعاف.

إعادة تحديد الوضع القانوني: من “الأوراق المالية” إلى “سلعة حقيقية”

وفي الوقت نفسه، تغير الإطار القانوني الأمريكي أيضًا. في نوفمبر 2025، أعلن رئيس SEC بول أتكينز عن “مشروع الكريبتو” — لإنهاء سنوات من “التنظيم عبر الإنفاذ”، وبناء إطار تصنيف واضح.

تحول في الفلسفة: ترفض SEC الرأي القائل “ما دام أصلًا ماليًا فهو دائمًا أوراق مالية”. بدلاً من ذلك، عندما تصل درجة اللامركزية في الشبكة إلى حد معين — حيث لا يعتمد حاملوها على كيان مركزي لتحقيق أرباح — فإن هذا الأصل لم يعد يخضع لاختبار هووي.

مع أكثر من 1.1 مليون محقق، وأكبر شبكة عقد موزعة عالميًا، تم التأكيد على أن: ETH ليست أوراق مالية.

قانون CLARITY (يوليو 2025): يحدد هذا القانون بوضوح مفهوم السلعة — “أي أصل رقمي يمكن تملكه ونقله بشكل حصري بين الأفراد دون وسيط، والمسجل على سجل لامركزي علني”. وفقًا لهذا التعريف، يُصنف ETH على أنه “سلعة رقمية” (Digital Commodity)، ويخضع لرقابة CFTC بدلاً من SEC.

النتيجة: يمكن للبنوك التسجيل كمُوسط للسلع الرقمية، وسيتم تصنيف ETH على أنه أصل سلعي، وليس أصولًا عالية المخاطر، مثل الذهب.

تقييم الأصول “البرمجيات الموثوقة”

مع وجود نموذج عمل واضح وتوضيح الوضع القانوني، بدأت إيثريوم في التميز في تقييمها.

نموذج التدفق النقدي المخصوم (نظرة على أسهم التكنولوجيا): تعتمد 21Shares على إيرادات الرسوم وآلية الحرق، باستخدام نموذج ثلاثي المراحل. مع افتراضات محافظة، تصل القيمة العادلة إلى 3,998 دولار؛ ومع افتراضات متفائلة، تصل إلى 7,249 دولار.

علاوة على العملة (نظرة على السلع): ETH هو الأصل الرهني الأساسي لـ DeFi (TVL يتجاوز 10 مليار دولار)، وهو وحدة حساب رسوم الغاز في L2 وNFT. تم الوصول إلى 2.76 مليار دولار من صناديق ETF المجمَّدة، ويصبح العرض السائل أكثر ندرة، مما يضفي علاوة مماثلة للذهب.

تقييم “Trustware”: تبيع إيثريوم ليس فقط القدرة الحاسوبية، بل “النهائية غير القابلة للتغيير واللامركزية”. عندما تنتقل الأصول الحقيقية RWA إلى السلسلة، تتحول إيثريوم من “معالجة المعاملات” إلى “حماية الأصول”. إذا كانت إيثريوم تحمي تريليونات الدولارات من الأصول العالمية، فإن القيمة السوقية يجب أن تكون كبيرة بما يكفي لمواجهة هجمات 51% — هذا المنطق يجعل تقييم إيثريوم يتناسب طرديًا مع حجم الاقتصاد الذي تحميه.

قوة الهيمنة: إيثريوم مقابل سولانا

تقسيم السوق في 2025 واضح:

• سولانا: تشبه فيزا/ناسداك، تسعى لتحقيق TPS عالي جدًا وزمن استجابة منخفض، مناسبة للمعاملات عالية التردد، الدفع، وتطبيقات المستهلك
• إيثريوم: تشبه SWIFT/FedWire، تعالج “حزم المدفوعات” من L2، كل حزمة تحتوي على آلاف المعاملات

في مجال RWA (توريق الأصول الحقيقية) — سوق تريليوني مستقبلي — تظهر إيثريوم قوتها في الهيمنة. صندوق BUIDL الخاص بـ BlackRock، وصندوق Franklin Templeton على السلسلة، والمشاريع الكبرى كلها تختار إيثريوم. المنطق واضح: مع أصول تتراوح بين مئات الملايين إلى مليارات الدولارات، تفضيل الأمان على السرعة. لقد أثبتت إيثريوم على مدى 10 سنوات أنها لم تنهار أبدًا — وهو أعمق حصن لها.

إيثريوم وجدت سجلها الخاص

في 2025، أكملت إيثريوم تحولها من منصة تطبيقات غير محددة الموقع إلى “طبقة الأمان الاقتصادي” لكل النظام البيئي اللامركزي. بعد Fusaka، لم تعد مضطرة للاختيار بين بيتكوين أو سولانا — أصبحت شيئًا آخر: طبقة أساسية توفر الأمان اللامركزي، وتقبض “ضرائب B2B” من Layer 2 والتطبيقات. مع إطار قانوني واضح، ونموذج اقتصادي مستدام، وحقوق العاملين من RWA، تمتلك إيثريوم كل الأدوات لتصبح أغرب أصل في القرن 21 — فهي ليست مجرد عملة، بل سلعة، وتكنولوجيا، وأمان.

السؤال الأخير: هل السوق مستعد لتقييم شيء لم يره من قبل؟