تقييم مبالغ فيه في العملات المشفرة: كيف يصبح تأثير الشبكة وهمًا

لغز الأساسيات الاقتصادية

بلغت القيمة السوقية الإجمالية للعملات المشفرة (باستثناء بيتكوين) 1 تريليون دولار، وهو رقم يتطلب تحليلًا نقديًا عند مقارنته بمقاييس الاستخدام الحقيقي.

بالنظر إلى قاعدة مستخدمين عامة تبلغ 400 مليون شخص، تصل قيمة كل مستخدم إلى 2,500 دولار. وإذا قلصنا التحليل إلى 100 مليون مستخدم نشط شهريًا فقط، يرتفع القيمة إلى 9,000 دولار لكل شخص. والأكثر إثارة للدهشة، مع وجود 40 مليون مستخدم نشط فعليًا على السلسلة، تصل الميزة إلى 23,000 دولار للفرد.

تمتلك (فيسبوك) 3.1 مليار مستخدم نشط شهريًا برأس مال سوقي قدره 1.5 تريليون دولار، مما يحدد قيمة لكل مستخدم تتراوح بين 400 و500 دولار. تظل Meta النموذج الأكثر تطورًا لتحقيق الإيرادات في قطاع التكنولوجيا الاستهلاكية.

الفجوة واضحة: السوق يقدر كل مستخدم للعملات المشفرة بمكافأة تتراوح من 5 إلى 50 مرة مقارنة بـ Meta، على الرغم من أن الأخيرة تظهر ولاءً أعلى، وقدرة أكثر صلابة على توليد الإيرادات، وارتباطًا أعمق بالاستخدام.

التفسير الخاطئ لقانون ميتكالف

اعتمد مجتمع العملات المشفرة على قانون ميتكالف (V ≈ n²) كتبرير رئيسي للتقييمات الحالية. ومع ذلك، يتجاهل هذا التفسير الافتراضات الأساسية للمعادلة.

لكي يكون النموذج قابلاً للتطبيق، يجب أن تتحقق شروط محددة:

• يجب أن يولد المستخدمون تفاعلات ذات معنى داخل الشبكة
• يجب أن يمتلك النظام البيئي خصائص “لاصقة” تقلل من الهجرة
• يجب أن يتم ترسيخ القيمة التي يتم التقاطها في طبقة البروتوكول
• يجب أن تكون تكاليف التبديل مرتفعة وصعبة التغلب عليها
• يجب أن يبني الحجم فجوات تنافسية دائمة

معظم شبكات العملات المشفرة لا تلبي هذه المعايير الأساسية. تأثير الشبكة، في شكله النظري الكلاسيكي، يفترض أنه مع زيادة العقد (n)، تنمو القيمة بشكل تربيعي. لكن هذا يحدث فقط عندما تمتلك الشبكة خصائص “الالتصاق” التي تقارن بتلك الخاصة بـ WeChat، Visa أو iOS.

المعامل k في المعادلة V = k·n² يمثل مؤشرات حاسمة: كفاءة تحقيق الإيرادات، مستوى الثقة المودعة في النظام البيئي، عمق مشاركة المستخدم، القدرة على توليد الولاء، مقاومة تكاليف الهجرة، ونضج النظام البيئي بشكل عام.

بالنسبة لـ Facebook و Tencent، يُقاس k بين 10⁻⁹ و 10⁻⁷ بسبب الحجم الضخم للشبكة نفسها. عند تطبيق هذه المعايير على قطاع العملات المشفرة:

• مع 400 مليون مستخدم: k ≈ 10⁻⁶
• مع 100 مليون مستخدم: k ≈ 10⁻⁵
• مع 40 مليون مستخدم نشط على السلسلة: k ≈ 10⁻⁴

يكشف هذا عن فرضية سوق غير بديهية: يُقيم كل مستخدم للعملات المشفرة كما لو أنه يمتلك قيمة محتملة أكبر من مستخدم فيسبوك، على الرغم من أن لديه قدرة أقل على العودة، وقابلية أقل لاستخراج القيمة، وارتباط أضعف بالاستخدام.

كيف ينقلب تأثير الشبكة

عندما تنمو شبكات المستخدمين بشكل مفرط، تحدث في بيئة العملات المشفرة ظواهر معاكسة لتلك التي تُلاحظ في المنصات التقليدية:

• تدهور التجربة: غالبًا ما يصاحب زيادة قاعدة المستخدمين ازدحام الشبكة وارتفاع تكاليف المعاملات
• تقلبات الأجور: تتقلب الرسوم بشكل عشوائي دون اتباع منطق ثابت للعرض والطلب
• تجزئة التطوير: يخلق الطابع مفتوح المصدر للرمز حوافز منخفضة للمطورين، الذين يتوزعون بين العديد من المشاريع البديلة
• سيولة غير فعالة: توجهات مالية قصيرة الأجل تقود إلى انتقال رأس المال بين المنصات، مما يخلق دورات تدفق داخلي وخارجي

على عكس هذا النموذج، عندما أضاف فيسبوك عشرات الملايين من المستخدمين الجدد، لم تتدهور تجربة المنصة أبدًا. ظلت جودة الخدمة مستقرة ومتوقعة.

الحلول التقنية لا تعالج المشكلة الأساسية

لقد قللت ابتكارات التوسع (rollup، السلاسل الجانبية، والتنفيذ المتوازي) من الازدحام فعليًا. ومع ذلك، فإن هذا التحسين التقني لا يعالج جوهر المشكلة: ضعف القدرة الجوهرية على التقاط القيمة.

تحسين معدل النقل يزيل العقبات المعاملاتية، لكنه لا يخلق قيمة مركبة إضافية. يبقى الصراع الهيكلي قائمًا:

• السيولة عرضة للهجرة إلى منصات منافسة
• يمكن للمطورين الانتقال استجابةً لحوافز اقتصادية متغيرة
• يغادر المستخدمون عندما تتلاشى الفوائد الاقتصادية
• يظل الرمز قابلًا للنسخ، مما يقلل من حصرية الحلول التقنية
• تواصل الطبقات الأساسية (L1) معاناة في تجميع القيمة التي تولدها

كشف رسوم المعاملات عن الواقع

إذا كانت سلسلة الكتل من الطبقة الأولى (L1) تمتلك حقًا تأثير شبكة قوي، فيجب أن تلتقط غالبية القيمة التي تخلقها، تمامًا كما هو الحال مع iOS، أندرويد، وفيزا.

لكن الواقع مختلف تمامًا:

• تمثل الطبقات الأساسية 90% من إجمالي رأس مال سوق العملات المشفرة
• انخفضت حصة الرسوم التي تم التقاطها من 60% إلى 12% في الدورة الحالية
• تولد DeFi 73% من إجمالي الرسوم
• ومع ذلك، فإن تقييم DeFi لا يتجاوز 10% من الصناعة المجمعة

يكشف هذا اللغز بوضوح عن الانفصال بين نموذج التقييم والواقع الاقتصادي. لا يزال السوق يعتقد أن “نظرية البروتوكول السميك” صحيحة، ويفترض أن القيمة مركزة في الطبقة الأساسية. لكن البيانات التجريبية تشير إلى العكس: الطبقات الأساسية مبالغ فيها، وطبقات التطبيقات لا تزال مقيمة بأقل من قيمتها، والقيمة النهائية ستتجه نحو طبقات تجميع المستخدمين (تبادل، محافظ، واجهات).

مقارنة مباشرة لولاء المستخدم

على عكس فيسبوك، حيث يظل المستخدم مرتبطًا بالمنصة من خلال الشبكات الاجتماعية، والعادات الراسخة، والهوية الرقمية، يظهر المستخدمون للعملات المشفرة ديناميكيات مختلفة تمامًا.

أنشأ فيسبوك خلال عقده الأول:

• طقوس الاستخدام اليومي التي تخلق اعتمادًا نفسيًا
• روابط اجتماعية حقيقية تزيد من تكلفة الانتقال نفسيًا
• هوية شخصية مدمجة تمامًا في المنصة
• إحساس بالمجتمع ينمو مع توسع الشبكة

أما العملات المشفرة، فهي تظل مرتبطة بشكل رئيسي بالمضاربة. هذا يخلق:

• دورات استحواذ سريعة خلال ارتفاع الأسعار
• هجران أسرع خلال تصحيحات السوق
• غياب عادات استخدام راسخة
• عدم تحسن التجربة بشكل متناسب مع نمو المستخدمين

ما لم تتحول العملات المشفرة إلى “بنية تحتية غير مرئية” — طبقة تكنولوجية أساسية تعمل دون وعي المستخدم — فإن تأثير الشبكة من الصعب أن يولد دورة تعزيز ذاتي. الأمر لا يتعلق بالزمن والنضج؛ المشكلة تكمن في طبيعة المنتج نفسه.

علامات النضج الناشئة

يثبت إيثريوم مؤشرات أولى على شبكة قوية:

• استقرار تدريجي في السيولة
• تركيز تدريجي لمطوري النظام البيئي
• تحسينات مرئية في التقاط الرسوم
• ولاء متزايد من قاعدة المستخدمين المؤسساتيين

تتجه سولانا نحو المرحلة التحضيرية لهذه الخصائص، بينما تظل غالبية سلاسل البلوكتشين العامة بعيدة جدًا عن معايير النضج هذه.

التقييم المنطقي وفقًا لتأثير الشبكة

إذا أظهر مستخدمو العملات المشفرة:

• ولاء أقل مقارنة بأقرانهم من العملات المشفرة التاريخية
• تعقيد أكبر في تحقيق الإيرادات
• معدلات هجران أعلى خلال دورات الركود

فإن القيمة لكل منهم يجب أن تكون أقل من قيمة مستخدم فيسبوك، وليس أعلى بمقدار 5، 20، أو حتى 50 مرة.

التقييمات الحالية قد أخذت بالفعل في الحسبان تأثيرات الشبكة التي لم تظهر بعد. السوق يقدر كما لو أن هذه التأثيرات قد ترسخت وقويت، بينما في الواقع لا تزال هشة، ناشئة، وغير مكتملة — على الأقل في الوقت الحاضر.