فضة عند مفترق طرق: لماذا قد يعيد قرار CME في ديسمبر تشكيل ديناميات السوق

تصل ضغوط الهامش مع اقتراب سعر الفضة من عتبات حاسمة

تواجه أسواق الفضة لحظة حاسمة مع تنفيذ بورصة شيكاغو التجارية (CME) لزيادة ثانية في الهامش خلال أسبوعين، سارية المفعول في 29 ديسمبر 2025. لقد قفزت متطلبات الهامش الأولي لعقود الفضة المستقبلية لشهر مارس 2026 إلى 25,000 دولار من 20,000 دولار سابقًا، مما يمثل تشديدًا عدوانيًا يجبر المشاركين بالرافعة المالية على إعادة تقييم مراكزهم. يأتي هذا التدخل تحديدًا عندما تختبر أسعار الفضة أعلى مستوياتها لسنوات، مما يخلق خلفية متقلبة للمتداولين الذين يتنقلون بين التحولات الهيكلية في الأسواق المادية والورقية.

الوقت ليس صدفة. مع ارتفاع أسعار الفضة، تعكس إجراءات التنظيم في CME استراتيجيات تم استخدامها خلال قمتين سابقتين للسوق—1980 و2011—عندما سبقت التعديلات العدوانية في الهامش تصحيحات حادة. ومع ذلك، يختلف هذا الدورة جوهريًا عن حلقات سابقة، متشكلة من قيود حقيقية على العرض بدلاً من مجرد مضاربة.

صدى التاريخ: عندما غيرت الهوامش كل شيء

تشابهات الأزمات السابقة لافتة وتعليمية. خلال ارتفاع الفضة في 2011، قفزت الأسعار من 8.50 دولارات للأونصة إلى $50 ، مدعومة بمعدلات فائدة صفرية، وتسهيل كمي، وأزمة ديون أوروبا. مع ذروة السوق، رفعت CME الهوامش خمس مرات متتالية خلال تسعة أيام، مما أدى إلى تصفية قسرية بين الصناديق ذات الرافعة المالية. تراجع سعر الفضة بعد ذلك بنحو 30% خلال أسابيع، معاقبًا من فاجأهم الأمر.

ثبت أن حالة 1980 كانت أكثر درامية. حيث جمع إخوة هانت أكثر من 200 مليون أونصة من الفضة، مستخدمين الرافعة المستقبلية لدفع الأسعار بالقرب من 50 دولارًا. أدخلت CME القاعدة 7—التي حدت بشكل فعال من الرافعة—بالإضافة إلى حملة رفع أسعار الفائدة العدوانية التي قادها رئيس الاحتياطي الفيدرالي بول فولكر، مما دمر الارتفاع وأفلس عائلة هانت نفسها.

إجراء CME اليوم، رغم أنه أقل حدة، يتبع نفس النهج: ضغط الهامش يجبر المتداولين على إما ضخ المزيد من رأس المال أو الخروج من المراكز، غالبًا بغض النظر عن قناعتهم الحقيقية باتجاه سعر الفضة. التأثير النفسي وحده—ذكريات موجات التصفية السابقة—قد يسرع من ضغط البيع.

العرض المادي يروي قصة مختلفة: انفصال الورق عن المعدن

ما يميز هذه الدورة هو وجود ضغط حقيقي على العرض الكامن وراء أسعار الفضة. الصين، التي تعالج 60-70% من الفضة المصقولة عالميًا، ستبدأ نظام ترخيص التصدير اعتبارًا من 1 يناير 2026. هذا الإجراء يقيد المبيعات الخارجية فقط للمنتجين المعتمدين من الدولة، مما يضيق تدفقات العرض الدولية بشكل فعال.

تقلص مخزون مستودعات COMEX بنحو 70% خلال خمس سنوات، بينما تقترب احتياطيات الفضة المحلية في الصين من أدنى مستوياتها خلال عقد. النتيجة هي فجوة متزايدة بين السوق الورقية والمادية. انخفضت معدلات المبادلة للفضة بشكل حاد إلى مناطق سلبية، مما يشير إلى طلب مكثف على التسليم المادي. هذا الاختلال أصبح حادًا لدرجة أن صندوق الفضة الوحيد في الصين—صندوق UBS SDIC لعقود الفضة المستقبلية—وقف مؤخرًا الاشتراكات الجديدة بعد ارتفاع الأسعار بنسبة 60% فوق قيمة الحيازات الأساسية.

هذا الانفصال يشير إلى فائض مضاربة مكدس فوق ندرة حقيقية، وهو مزيج خطير يمكن أن يؤدي إلى عدم استقرار سريع مع زيادات الهامش.

الطلب الصناعي يوفر أساسًا، لكنه محدود

تستمر تطبيقات الفضة المتزايدة في السيارات الكهربائية، ورقائق الذكاء الاصطناعي، وتوليد الطاقة الشمسية في دعم الطلب الأساسي. يمثل التصنيع الشمسي محرك استهلاك مهم بشكل خاص.

ومع ذلك، هناك عتبة حرجة: عند $134 للأونصة، تتضيق هوامش التشغيل في صناعة الألواح الشمسية العالمية نحو الصفر. لقد تآكلت أرباح الصناعة من $31 مليار سنويًا إلى $16 مليار خلال العام الماضي، حتى مع ارتفاع أسعار الفضة. إذا استمر سعر الفضة في الارتفاع فوق 134 دولارًا، قد تتدهور الحوافز الاقتصادية لنشر الطاقة الشمسية، مما يخلق سقفًا على الطلب قد يحد من المزيد من الارتفاع بشكل متناقض.

اختبار نهاية السنة: تلاقٍ لعدة محفزات

يوم الاثنين، 29 ديسمبر، لا يمثل مجرد تعديل في الهامش، بل تلاقٍ لقوى محركة للسوق. تواجه صناديق التحوط مواعيد إعادة توازن المحافظ في نهاية العام. تواجه صناديق مؤشرات السلع تعديلات في التخصيص. تظهر أسواق الأسهم والائتمان تقلبات متزايدة، مما يجبر على تبني مواقف تجنب المخاطر.

السؤال الذي يتبلور للمتداولين: هل ستغمر عمليات البيع بالرافعة المالية الطلب المادي، مما يؤدي إلى تصحيح؟ أم أن ضغط الهامش سيطرد المضاربة الزائدة فقط، بينما تظل أساسيات العرض سليمة؟

الحكم معلق في الميزان

يقف سعر الفضة عند نقطة انعطاف حيث تتلاقى السوابق التاريخية، والهندسة المالية، وندرة الموارد الحقيقية. تدخل CME يعيد إلى الأذهان ذكريات التخفيف القسري من الرافعة، لكن قيود العرض في الصين وتقلص مخزون COMEX تشير إلى أن هذه المرة تحمل اختلافات مادية. من المحتمل أن تحدد الجلسات القادمة ما إذا كانت المستويات الحالية تمثل قمة دورية جاهزة للاستسلام، أو مرحلة تماسك ضمن سوق صاعد مستمر يرتكز على واقع العرض.

بالنسبة للمشاركين في السوق من كلا الجانبين، فإن زيادة الهامش يوم الاثنين تفرض حسابات تتجاوز مجرد مقاييس الرافعة المالية.